【华泰固收】内需乏力是主要信息——2022年7月通胀数据点评

（以下内容从华泰证券《【华泰固收】内需乏力是主要信息——2022年7月通胀数据点评》研报附件原文摘录）
　　张继强 S0570518110002 研究员 张大为 S0570521090001 研究员 吴 靖 S0570121070124 联系人 报告发布时间： 2022年08月10日 2022年7月通胀点评 7月CPI同比2.7%，市场预期2.9%，前值2.5%；环比0.5%。 7月PPI同比4.2%，市场预期4.7%，前值6.1%；环比-1.3%。 （本文市场预期均指Wind一致预期） CPI涨幅低于预期，核心通胀仍低迷 7月CPI同比2.7%，较6月走高0.2个百分点，其中翘尾因素为0.9%；CPI环比0.5%，高于季节性（历史同期均值为0.3%）。核心CPI同比0.8%，回落0.2个百分点。当月CPI回升主要受猪价和菜价上涨拉动、供给因素为主，而CPI涨幅低于市场预期、核心通胀回落显示内需依旧乏力。近期受疫情反复和高温天气影响，居民出行意愿下降，部分服务需求向商品需求转移，造成服务价格下跌和商品价格上涨的分化现象。 分项来看： CPI食品同比6.3%，回升3.4个百分点，环比3%（历史同期均值为0.4%）。1）猪价环比25.6%，6月下旬至7月中旬猪价大幅上涨，主因养殖户对下半年猪价抱看涨预期，普遍压拦、二次育肥等导致短期供给缩量。其后发改委约谈行业协会和大型猪企，规模猪场出栏增加，同时暑期猪肉消费进入淡季，近期猪价稳中有降；2）菜价环比10.3%，受国内多地持续高温天气影响，蔬菜生长缓慢、上市量减少，涨幅高于往年同期；3）粮价环比0.1%、相对平稳，但食用油环比1.8%、涨幅连续6个月扩大。 CPI非食品同比1.9%，回落0.6个百分点，环比-0.1%（历史同期均值为0.2%）。其中，交通工具燃料、旅游和其他用品服务（含旅馆）价格环比大幅弱于季节性，除油价回落以外，反映今年暑期出行旅游消费弱，系与7月多地疫情反复和国内大范围高温天气影响出行意愿有关。房租价格环比继续弱于季节性，反映房地产市场和劳动力市场压力都有待恢复。通信工具和家用器具价格环比涨幅略强于季节性，近期部分服务消费需求可能向商品需求转移。 PPI环比大幅下跌，工业金属跌幅较大 7月PPI同比4.2%，下降1.9个百分点，其中翘尾因素约为3.2%；PPI环比-1.3%。6-7月海外交易衰退逻辑、国内地产投资走弱，大宗商品跌幅较大。 分项来看： PPI生产资料环比-1.7%，同比5%。其中，仅农副（2%）和木材（0.7%）上涨，有色（-4.5%）、黑色（-3.7%）、建材（-1.7%）跌幅较大。6月至7月上半月，在美联储加息提速、欧央行十年来首次加息引发欧债危机2.0担忧等背景下，大宗商品交易海外衰退逻辑，经历年内最大幅度下跌，国内定价的黑色系与建材跌幅较大，系疫后地产端需求恢复不及预期而跌价去库存。但7月下半月起商品多数止跌回升，一方面能源供给担忧再起，7月拜登访沙特几乎无功而返、北溪一号缩减供气，欧洲电价继续攀升，也从成本端支撑有色价格。另一方面7月美联储加息符合预期并弱化鹰派态度，美元指数有所回落。近期国内基建加快形成实物工作量与地产项目复工也在带动黑色系和建材价格回升。 PPI生活资料环比0.2%，同比1.7%。其中，食品（0.6%）、耐用品（0.2%）与衣着（0.1%）上涨，日用品（-0.3%）下跌。食品主要受成本上涨推动，耐用品和衣着存在需求改善。 行业层面看，环比涨幅前三的行业分别是农副（1.1%）、非金属开采（0.9%）和服装（0.1%），后三的行业是黑色加工（-6.2%）、黑色开采（-6.1%）和有色加工（-6%）。 CPI或在9月破3%、PPI仍在回落通道 CPI在未来两个月仍或走高、9月超过3%的概率高，但主要受到猪周期扰动，经济只是弱修复、核心通胀压力不大。下半年CPI压力主要来自三方面：一是猪周期上行。根据生猪产能（能繁母猪存栏）结合养殖周期，今年二季度已启动新一轮猪周期，但上涨过程并非线性，二季度压拦肥猪或在下半年陆续出栏，猪价上涨空间有限；二是内需弱修复。下半年经济向潜在产出回归的过程也将带动物价修复性上涨，但地产风波和疫情反复等弱化了经济修复的弹性，劳动力市场供给仍偏宽松，核心通胀压力小，预计维持在1.5%以下；三是海外高通胀。我国成本优势拉高工业品出口需求，但海外需求正在衰减，国际大宗输入性通胀压力也有望减缓。 PPI仍在回落通道、四季度同比或降至0附近。PPI由上游生产资料主导，与全球大宗商品走势高度一致，开始由供给逻辑向需求逻辑切换。需求端，美欧“通胀粘性->激进加息->衰退概率提高”，利率敏感型需求（地产、耐用消费品和设备投资）已在走弱，国内经济因疫情反复、地产风波和政策力度小等呈现弱修复态势，下半年商品需求总体偏弱化、品种或分化（内需定价的黑色系或好于外需定价的有色系与原油）。供给端，上游产能修复仍慢或起到一定支撑。总体看，下半年PPI环比或弱于上半年，同比因高基数将更快放缓。 市场启示 CPI上行主要受到猪价菜价拉动、供给因素为主，而核心CPI走弱反映内需仍乏力。政策方面，稳就业和稳物价是下半年重点任务，核心通胀低迷说明就业压力相比于通胀问题更突出，决定了货币政策稳字当头的态度不会轻易改变，但需要兼顾更多问题。与美国不同的是，国内需求乏力、下半年预计只是弱修复，而美国自2020年至今消费等需求都超出了疫情前的趋势水平。因此美国加息抑制需求有必要性，而国内不至于打击需求控通胀、而是通过保供稳物价。债市方面，通胀低于预期暂时弱化了市场担忧情绪，但9月前后CPI破3%的风险仍在，我们在《CPI破3%渐近》复盘了2019年CPI破3%前后的政策和债市表现。股市方面，CPI回升利好下游必选消费，同时PPI-CPI剪刀差收敛继续带动中游制造利润率改善。 通胀图表 风险提示 1、疫后供需阶段性错配：内需小修复但部分产能因疫情受损，可能阶段性供需错配。 2、外部供给冲击超预期：俄乌冲突持续，全球能源粮食供给担忧仍存。 本材料所载观点源自08月10日发布的研报《内需乏力是主要信息》，对本材料的完整理解请以上述研报为准 华泰固收 · 张继强团队 欢迎关注【华泰固收|张继强团队】 感谢您与我们共同分享固收研究的心得、体会、经验与教训， 愿我们一起成长、进步！

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）