工业软件系列研究之六 | 广联达:长期空间与价值有望重估——华创计算机王文龙团队

（以下内容从华创证券《工业软件系列研究之六 | 广联达:长期空间与价值有望重估——华创计算机王文龙团队》研报附件原文摘录）
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1）工程造价员数量或高于市场预期，房建造价ARPU值仍有提升空间，基建造价ARPU值有望更高。“十二五”末，全国从事工程造价的专业技术人员共计145万人，假设人员未缩减，此数量高于目前市场认知。我们简单估算房建与基建造价员数分为110万、35万人。从ARPU值来看，基建工程复杂程度高于房建，其ARPU值或更高。 2）降本增效、造价市场化改革驱动下企业成本管理需求。建筑行业产业利润率下滑使得企业对造价服务的需求不仅限于岗位端的产品和公司，而是以成本管控为核心的整体解决方案。此外，造价市场化改革目前虽处于试点阶段，但长远看必将对行业带来变革，工程造价咨询企业或依托其历史工程数据提供更多服务，由此催生造价咨询企业的数字化转型。 ？ 怎么看施工业务长期空间与盈利性？ 1）企业级：核心客户群体为近7000家特一级企业，目前多数施工企业信息化建设仍处于部门级应用阶段，项目管理系统为其核心业务系统。 2）项目级：若以每年30-40万个新开工项目、建设单价10万计算，智慧工地潜在市场空间300-400亿元。 3）目前处于规模化前夜，盈亏平衡可期。 ？ 如何理解设计软件行业与广联达的优势？ 1）下游客户群体为百万级，企业软件国产化意愿提升，软件正版化有望持续推进； 2）广联达数维设计基于完全自主的底层图形平台，技术具备优势；市场方面，鸿业奠定客户基础，广联达造价软件的广泛应用使得设计软件与造价软件的打通较其他厂商具备天然优势。 ？ 如何看当前估值水平？ 仅看表观利润，目前不仅处于PE可看阶段，且估值已处于过去5年相对低位。我们认为目前的市值未能充分体现造价业务的价值，随着公司施工业务这两年有望盈亏平衡、自主设计业务商业化产品随后推出并推广，公司价值有望重估。 ？ 投资建议：我们维持预计2022-2024年归母净利润为9.91亿元、12.99亿元、15.69亿元，对应增速分别为49.9%、31.1%、20.8%，对应EPS分别为0.83元、1.09元、1.32元。参考可比公司PS估值水平，我们给予公司2022年11倍PS，维持目标价63元，维持“强推”评级。 ？ 风险提示：施工与设计业务推进、需求释放存在不确定性；行业竞争加剧。 报告目录 报告正文 1 如何看工程造价市场空间？ (一) 工程造价员数量或高于市场预期，基建造价产品ARPU值有望更高 工程造价员数量或高于市场预期，我们估算房建110万人，基建35万人。住建部《工程造价事业发展“十三五”规划》显示，“十二五”末，全国从事工程造价的专业技术人员数量逐年攀升，共计145万人。虽然我国建筑行业已度过此前快速成长期进入平稳发展阶段，但仍为国家支柱产业之一。因此，我们认为目前工程造价员数量大概率没有缩减，“十二五”末的145万人高于市场对工程造价员数量的认知。工程造价员结构方面，我们简单用工程造价咨询企业不同专业的业务收入占比来估算不同专业工程造价员的数量。2021年数据显示，工程造价咨询企业业务收入中房建（含市政）收入占比76%。 因此，我们假设： 1）目前全国工程造价员总数不变，仍为145万人； 2）房建造价员占比76%；基建造价员占比24%。 则，估算我国房建造价员数量约110万；基建造价员数量为35万。 房建造价ARPU值仍有上升空间，基建造价复杂程度高于房建造价，ARPU或更高。 1）房建造价：广联达深耕造价软件，尤其在房建领域优势大（招股书显示，上市时市占率超50%）。公司2020年披露，造价云化部分的客单价在4000-5000元，我们认为公司可以通过提升增值服务等来提升ARPU值。我们也收集了部分客户的实际采购情况，也显示公司ARPU值仍有望突破。 2）基建造价：相比房建工程，基建工程复杂程度更高，预估对应造价软件价格也更贵（尤其算量环节）。此处，我们参考房建设计与基建设计软件的价格差异，Bentley铁路设计软件年费超过7000美元，公路设计软件年费5661美元；Autodesk官网显示，AutoCAD 年费为1865美元，Revit年费2675美元。基建领域设计软件价格普遍高于房建领域常用的设计软件。因此，我们认为基建造价产品的ARPU值大概率高于房建造价产品。 (二) 降本增效、造价市场化改革驱动下企业成本管理需求 造价市场化改革、精细化管理大势下的成本大数据管理需求。 1）我国建筑行业已度过粗放式成长阶段，建筑业产值利润率在2014年达到高点后呈现逐步走低趋势，2021年为2.92%，利润率的下滑使得精细化管理迫在眉睫。造价的本质是计算成本，企业对造价服务的需求开始不仅限于岗位端的产品和工具，而是以成本管控为核心的整体解决方案。 2）2020年7月24日国家住建部发布《关于印发工程造价改革工作方案的通知》，虽然目前造价市场化改革仍处于试点阶段，但长远看必将给行业带来巨大变革。随着后续预算定额逐步取消发布，建设方、施工方、咨询方或将失去组价来源和依据，对各参与方的数据积累和分析能力提出更高要求，但目前大多数企业无法做到。而造价咨询企业的优势在于拥有大量工程的数据，为其核心竞争力，工程造价咨询企业数字化转型有望加速。 广联达目前可为咨询方、建设方、施工方等等提供端云大数据一体化解决方案，实现数据资产的激活，助力造价工作提质增效，最终实现以目标成本为导向的全过程造价管理。 2 怎么看施工长期空间与盈利性？ (一) 企业级：核心客户群体为特一级企业，降本增效需求推动信息化建设，项目管理为核心业务系统 特、一级资质企业合同额、利润占比高，或为信息化建设主要客户。建筑施工总承包资质分为特级、一级、二级、三级。根据住建部汇总的2018年建筑企业指标，2018年我国特、一级资质企业数量为6782家，占全部资质以上企业数量比重为7.11%，但其新签工程承包合同额占比、利润总额占比分别高达70.33%、85.66%。特、一级资质企业或为建筑信息化不断推进的主力军。 我国建筑信息化水平较低，大多数施工企业信息化应用仍在部门级应用阶段。2021年，中国GDP超过114万亿元，其中建筑业GDP约8万亿元，占比为7%，作为国民经济的支柱之一，建筑业地位依然稳固。全球范围，建筑行业信息化水平仅高于农业和屠宰业（资料来源：麦肯锡报告）。在我国，建筑施工企业信息化投入仅占总产值约0.08%，相比发达国家1%的投入，仍有较大差距。我国建筑施工企业数量超10万，但大多数企业的信息化应用仍停留在企业部门级应用阶段。 上海建工IT总监徐新认为，施工企业数字化转型必不可少的平台包括但不限于： 1）核心业务系统：项目管理系统； 2）与业务系统紧密集成的“业务财务一体化”财务系统； 3）优化供应链的集采平台； 4）HRM、CRM、协同办公平台等 以集采平台为例，降本增效需求推动信息化建设。中国建筑业协会数据显示中国建筑企业平均净利率3.5%左右；采购成本（材料、劳务、设备等）占项目总成本约80%。近年来大型建筑企业逐步建设集采平台降低施工企业寻源周期与采购成本，如云筑网（中国建筑旗下）、华西云采平台等。以北京建工和兰格集采平台合作为例，2020年北京建工与兰格合作达20亿元（钢材接近一半），降本增效明显，平均降低成本达1%至1.5%，每吨钢铁降低成本40元至50元不等。据不完全测算，实施供应链数字化（集采电商）后，平均采购成本降低约1%~3%左右，而采购成本每降低1%利润率将增长5%。 (二) 项目级：潜在市场空间300-400亿，目前市场渗透率低 项目级市场空间潜在市场空间300-400亿，且有望持续扩容。我们在《广联达：跨越S型增长曲线，成为数字建筑平台服务商》中提到过，项目规模不同，智慧工地建设所需设备不同，子系统的模块也有差异，因此项目中标金额差异较大，除去大型项目，项目级智慧工地建设中标金额在10-30万区间。2016-2017年，我国新开工项目数约60万个，广联达公告中提到目前每年新开工数30-40万个。若以每年30-40万个新开工项目、建设单价10万计算，智慧工地潜在市场空间300-400亿元。随着智慧工地建设程度加深，子系统种类有望不断扩容，市场空间还有增长潜力。而目前，根据中研普华产业研究院数据显示智慧工地市场2019年市场规模为120.9亿元，目前渗透率较低。 (三) 目前处于规模化前夜，盈亏平衡可期 施工合同高增，收入逐步释放，毛利率有望趋稳。公司施工业务目前处于加速扩张、跑马圈地阶段，2021年公司新签合同依然实现高速增长，2021年收入达到12亿，同比增长约28%，2022年公司仍朝着收入增速30%的目标奋斗。由于目前施工业务项目级为主体，为解决方案类涉及实施及外采硬件等，毛利率相对纯软件较低，2021年约为65%。随着解决方案类业务不断成熟，公司加强供应链管理等，毛利率有望逐步趋稳并保持在60%以上。 营销网络建设逐步显成效、平台效应发挥或带来盈利端改善。2019年起，公司加大营销团队建设投入，加强重点区域业务覆盖程度，目前已基本形成覆盖全国的、较为完整的营销服务实施队伍。公司在施工领域的核心竞争力之一是其数字项目管理平台，目前这一平台逐步迭代升级为数字项目集成管理平台（2021年初步成型），其平台效应或于2-3年后开始显现，公司盈利表现有望改善。 3 如何理解设计软件空间及广联达的机会？ (一) 下游客户为百万级设计师群体，企业软件国产化意愿提升，软件正版化持续推进 下游为百万级设计师群体。《2020年全国工程勘察设计统计公报》显示，2020年我国建筑行业设计人员数量为105.5万人，同比增长2.9%；设计中国数据显示，我国设计师从业人数1700万，其中建筑行业占比6%，对应人数约102万人。 建模软件中，主流软件仍为Autodesk Revit。中国BIM草根报告显示，2021年，在各类建模软件的使用中，企业在项目中的主流选择为Autodesk Revit，使用情况占比高达95%；2020年，在设计企业中最常用的3D建模软件均为Autodesk的产品（Revit，AutoCAD，Civil 3D，Infraworks等）。 企业使用国产化软件意愿明显上升。中国BIM草根报告2021调研数据显示，企业有明确国产化软件要求的需求上升，从2020年的5.9%上升到2021年的13.2%，企业没有明确要求、但个人倾向于支持国产软件的选择从14.5%上升到21.4%，而完全不考虑软件是否国产的企业则是从62.4%下降到46.6%。 目前企业对正版BIM软件意识较低，仍待提升。中国BIM草根报告2021调研数据显示，仅有约五分之一的企业全部使用正版软件，占比近60%的多数企业使用部分正版、部分盗版的BIM软件，全部使用盗版软件和不使用BIM软件的企业占比约20%。企业对选择使用正版BIM软件的意识仍处于较低水平。 (二) 底层图形平台自研，设计、造价打通具备先天优势 独立自主的设计产品已推出。三维图形平台为设计软件的基础，其核心技术是三维图形引擎，公司2003年开始，广联达研发自己的图形引擎，目前在图形引擎的三个核心---图形相互关系、底层数据表达（图形数据库）、图形显示方面拥有完全自主的知识产权。2022年7月21日，公司正式发布数维设计产品集，主要涵盖房建设计与市政设计。随着基于完全自主平台的设计产品的推出，经过试点打磨之后商业化产品推出指日可待。 设计、造价打通具备天然优势，有望成为建筑行业PAAS平台。广联达以造价软件为基础，后续拓展到施工领域，目前公司正在向设计高地进军。公司此前收购鸿业科技为自主设计软件后续推广奠定良好的客户基础，其造价软件的广泛应用使得设计软件与造价软件的打通较其他厂商具备天然优势。随着公司在建筑产业链的不断深耕，公司有望成为建筑行业的PAAS平台，设计、造价、施工等构建核心应用，与生态伙伴等的合作或带来新的商业模式。 4 怎么看估值？ 仅看表观利润，目前估值处于历史相对低位。仅看表观利润，广联达目前的估值水平PE（2022E）仅为50倍出头（我们预计公司2022年归母净利润约10亿，增速50%），不仅处于PE可看阶段，且估值已处于过去5年相对低位。 公司三块业务处于不同发展阶段。广联达三块业务中，造价为公司相对成熟业务，但过去5年收入仍能实现20+%的复合增长；施工处于规模化前夜，还未实现盈利；设计仍处于大力投入阶段。因此，公司造价稳健发展支持了施工和设计业务健康成长，造价实际盈利能力强于公司整体表观利润。 业务积极变化或带来价值重估。与可比公司对比，公司PS/PE水平相对较低，未来随着公司造价业务能力依旧优秀，施工业务进入规模化带来盈利能力改善，设计商业化产品推出并推广带来增长空间，公司价值有望重估。 5 盈利预测与评级 我们维持预计公司2022-2024年收入为68.39亿元、82.93亿元、99.71亿元；归母净利润为9.91亿元、12.99亿元、15.69亿元，对应增速分别为49.9%、31.1%、20.8%，对应EPS分别为0.83元、1.09元、1.32元。参考可比公司PS估值水平，我们给予公司2022年11倍PS，维持目标价63元，维持“强推”评级。 6 风险提示 施工与设计业务推进、需求释放存在不确定性；行业竞争加剧。 财务附录 具体内容详见华创证券研究所8月9日发布的《工业软件系列研究之六：广联达（002410）深度研究报告：长期空间与价值有望重估》。 团队介绍 组长、首席分析师：王文龙 香港城市大学金融与精算数学硕士，7年计算机研究经验，曾任职于广发证券、太平洋证券，2020年加入华创证券研究所。2021年新财富第六名、新浪金麒麟最佳分析师第五名；2015-2017年所在团队取得新财富第六名/第四名/第三名；2019年金麒麟新锐分析师。 研究员：邓怡 厦门大学金融硕士。2020年加入华创证券研究所。2021年新财富第六名、新浪金麒麟最佳分析师第五名。 研究员：戴晨 南京大学理学博士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：梁佳 上海财经大学经济学硕士。2022年加入华创证券研究所。 欢迎关注 华创计算机 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。

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