【华泰固收|转债】在中游+成长中寻找个券机会——转债策略周报

（以下内容从华泰证券《【华泰固收|转债】在中游+成长中寻找个券机会——转债策略周报》研报附件原文摘录）
　　张继强 S0570518110002 研究员 殷 超 S0570119010004 研究员 张劭文 S0570120070178 联系人 报告发布时间： 2022年08月07日 按合规要求，报告全文参见行知APP 摘 要 核心观点 地缘风波冲击兑现，短期更像是一次性冲击，而深远影响才开始。股指在当前点位上下空间都不大，短期关键是风险偏好贡献波动、流动性贡献支撑，下跌敢买，中期受益于盈利改善和不确定性减弱。风格上，我们仍然看好中小盘成长，前提是中报业绩和行业景气能够相互印证。转债方面，股市上下空间都不大+供求保持动态平衡的背景下，我们预计转债估值仍将在中高水位保持震荡。投资者需要继续弱化仓位观念、全力聚焦个券：1、隐形冠军类的新券、次新券；2、中报及三季报预期向上的中游材料及制造品种，小幅埋伏消费链条；3、规避正股景气边际下行或有赎回风险的个券。 股市展望：股指本轮调整相对充分，风格偏中小盘成长，看好中游链条 我们仍保持几个核心判断：第一、股指近期上下空间都有限，但调整应当做机会。股市本轮调整幅度已经相对充分；我们认为股市在8月底之前仍将继续保持窄幅震荡，当然上周调整后安全边际比此前更高；第二、股市短期的关键是风险偏好，中期关键是盈利和不确定性降低，后市需关注中报业绩、8月经济金融数据、防疫政策优化成效以及二十大等；第三、风格上，我们仍然看好中小盘成长品种，我们继续看好中游链条，主题上看好能源+安全（军工、自主可控、农业等）、机构低配明显的医药，电子等国产替代板块仍有延续性，以及近期有政策和新规催化的汽车、建筑相关链条。 行业上：近期关注中游制造、中游材料等强势产业逻辑 股市结构性机会将会向纵深演进，本质上是股市盈利沿“全面下行（年初疫情冲击)→结构性修复（稳增长)→景气分化”三个阶段演绎。根据中报披露的业绩表现，我们进一步挖掘相对强势的产业逻辑，具体板块推荐：第一、中游制造方向，包括一体化压铸，看好行业正在演绎的“减重+增效+降本”逻辑；激光雷达，把握以“精确”为核心的技术趋势；线控底盘，分享智能汽车成长Beta；逆变器，承接光伏与储能两大赛道；HJT电池，我们看好一线带动二线的技术迭代逻辑。第二、中游材料方向，包括碳化硅，第三代半导体材料，PET铜箔，我们看好能量密度提升的技术逻辑。 转债展望：重点在择券，布局偏股型和平衡型转债，关注新券和正股替代 转债方面，第一，股指关键点位支撑渐强，自主可控、中小盘成长品种仍具有一定优势。转债估值仍将在历史高位水平震荡，建议转债仓位保持稳定，重点仍是个券；第二，但近期转债强势表现下择券空间受到一定限制，对绝对价格偏高且正股空间有限的品种，建议及时止盈；第三，择券思路上，继续布局偏股型转债，尤其关注正股属于细分行业单项冠军或三季度业绩预期向上的转债；同时适当配置均衡型品种，兼具绝对价格空间和正股弹性；对于正股有看点、但转债性价比较差的品种（TMT等行业中较多），可采用正股替代策略。新券定位分化，关注定位合理且正股空间较大品种。 一级市场：上周有4/12家发布预案/股东大会，7/4家通过发审委/证监会 上周共有4个转债预案公布，分别是立中集团（15.8亿）、至纯科技（11亿）、九洲集团（6亿）、南京聚隆（2.4亿）；通过股东大会的有12家，分别是珠海冠宇（30.9亿）、爱玛科技（20亿）、广大特材（15.5亿）、东材科技（14亿）等；经过发审委通过的有7家，淮北矿业（30亿）、新宙邦（19.7亿）、奕瑞科技（14.4亿）、利元亨（9.5亿）、法本信息（6亿）、商络电子（4亿）、金沃股份（3.1亿）；拿到证监会批文的有4家，常熟银行（60亿）、嘉诚国际（8亿）、芳源股份（6.4亿）、再升科技（5.1亿）。 风险提示：疫情超预期冲击、国内外通胀继续加剧、国际地缘政治冲突。 上周市场复盘与思考 股指上周前半周下行后有所反弹，芯片产业链全线暴涨，交易量维持万亿规模，北向资金小幅流出；转债走势略优于股指，上周新券定位仍较高，市场估值处历史高位运行，个券热点集中在电子板块。 股市方面，上周股市下挫后有所回升，热点集中在TMT板块。板块方面，计算机、电子、通信板块表现较好，尤其是细分板块中的芯片、机器人板块。短线市场主要聚焦于国产替代和自主可控的光刻胶、靶材、先进封装、EDA等概念，核心驱动力在美国参、众议院通过“芯片与科学法案”，芯片设计国产替代需求增强，带动国内相关产业链景气度上行。芯片赛道全产业链本周强势走高，国产软件板块周中放量上涨。地产建筑、食品板块依旧承压，上周虽有央行强调保持房地产信贷等融资渠道稳定、郑州等地地产纾困政策相继出台等利好，但细分板块多为短线走高后大幅下挫。主力资金减仓建筑材料、公用事业板块。北向资金上周流出 12.33亿，市场成交量维持万亿规模。 转债方面，上周转债指数-0.34%，表现略强于 Wind全A指数。转债市场近期供给放量趋缓，转债估值维持历史高位运行。上周共 3 支新券上市，上市首日溢价率均超 35%，新券定位仍较高，性价比尚可，仍需结合正股预期审慎择券。上周多只转债触发下修条款后公告不下修，新规后下修条款执行在时间上均有明确要求，发行人没有犹豫空间、投资者无须过度猜测，条款博弈品种很难再拥有明显的“预期价值”。上周仍是偏股型品种占优，电子、机械、计算机板块个券较为强势。 股市展望 对地缘风波不高估短期冲击，不低估长期影响，指数波动和板块分化同步加大。7月以来，股指在止盈压力、地产风波、疫情反复、中报期等因素作用下持续调整，我们的观点一直是短期偏谨慎但中期仍保持乐观、风格上更建议关注中小盘成长，近期市场表现基本符合预判。而上周我们也在周报中提示，股指波动来源可能有两个，地缘风波和主流赛道或权重股业绩爆雷。其中，地缘风波对市场的短期冲击更像是一次性的。但长期来看，至少有三大潜在影响：1、市场需要思考如何为该类冲击做定价；2、中美脱钩及全球产业链重构加速；3、军工及国产替代、自主可控仍是长期主题。 以当前点位来看，股指短期调整空间已经不大。理由： 第一、地产、疫情等较为明显利空都已得到一定程度兑现，地缘政治所激发的恐慌情绪也基本宣泄完成，基本面仍处于修复阶段； 第二、本轮股指（万得全A等）回调幅度（接近8%）相对5月以来反弹（15%）已超过50%，指数动态估值重新回到17.x左右、处于2019年以来的相对低位（11%分位数附近）； 第三、股市场外资金丰沛、公募股基销量回暖、私募基金仓位在提升，增量资金开始回流； 第四、核心指数距下一关键点位空间均不足5%，譬如上证3200、全A市盈率16倍、市场风险溢价2.9%左右。 但期待股市快速回到上行趋势的基础也还不牢靠。股市强势单边上涨行情一般有三种背景：1、指数跌到“跌无可跌”，重磅利好终结了极度悲观情绪，熊市反转后资金呈现“报复式加仓”，譬如14年三季度、18年底，今年5月也与之类似；2、一轮行情后市场短期累计涨幅已高，部分利空引发投资者集中止盈。但盈利、流动性两个核心逻辑都未被破坏，往往是利空出尽、利好少量出现股市就能重回上行趋势，类似15年2月、21年5月；3、资金的正反馈效应不断强化，造成了牛市末期的“狂欢”。 稍作归纳不难发现，股市能否从低迷或震荡中重回上行趋势，至少要考虑四点因素：现在市场是否充满极端情绪？业绩和流动性两大逻辑有没有被破坏？股市性价比如何？以及中期预期如何？结合当前市场看：1、性价比合理但不绝对优秀（相比4月以及其他中期底部）；2、流动性基本充裕但业绩还有待检验；3、没有极端乐观或悲观情绪，投资者多数偏谨慎；4、中期还有一定期待，但疫情等变数仍在。 我们认为股市短期关键在风险偏好贡献波动、流动性贡献支撑，中期关键在盈利和不确定性减弱。微观市场有几个特征未变：1、随着中报演进，整体波动实质上在收窄，地缘政治风险只是极短期扰动；2、价值向成长切换、成长内部从高向低切换，光伏、汽车等趋势有所减弱，半导体、消费电子涨幅明显；3、强势板块均挂钩高景气或政策刺激，都不敏感的基本无人问津。因此，我们看到市场反映的是一种“不担心下跌，但犹豫上涨”的心态，本质上就是利空刚刚出尽+利好不足导致的弱风险偏好。后市看，风险偏好边际上主要取决于中报期业绩情况、8月经济金融数据、防疫政策优化成效以及二十大等关键事件等。但风险偏好取决于三季报业绩以及主流赛道明年的业绩预期以及盛会后不确定性降低。 策略方面，我们仍保持几个核心判断： 第一、股指近期上下空间都有限，但调整应当做机会。随着利空基本兑现、A股估值回到相对低位、股指也接近关键点位，股市本轮调整幅度已经相对充分；但股市也未达到14年11月和18年底甚至是21年5月那样重回上行趋势的条件，因此我们仍然认为股市在8月底之前将继续保持窄幅震荡，当然上周调整后安全边际比此前更高； 第二、股市短期的关键是风险偏好，中期关键是盈利和不确定性降低。当前流动性和盈利逻辑都没有本质变化，市场由弱风险偏好主导。因此后市需要关注可能影响风险偏好的几个因素，如中报业绩、8月经济金融数据、防疫政策优化成效以及二十大等。但风险偏好的二阶导取决于三季报业绩以及主流赛道明年的业绩预期，股市中期关键更多系于盈利； 第三、风格上，我们仍然看好中小盘成长品种。在主线偏向成长的前提下：1、产业端需要对冲海外衰退风险传导，我们继续看好中游链条，材料环节>制造环节>服务环节，更关注具有优质、稀缺产能的环节；2、行业端需要挖掘时代主题及景气方向，我们相对看好确定性强的能源+安全（军工、自主可控、农业等）、机构低配明显的医药，电子等国产替代板块仍有延续性，以及近期有政策和新规催化的汽车、建筑相关链条。 转债展望 本周转债市场，我们关注如下热点： 第一、交易所新规实施首周，转债运行平稳，炒作行为监测初见成效。8月1日，沪深交易所《交易新规》正式执行。沪深两所每日均对《交易新规》中的价格大幅波动、异常交易、上市首日转债的交易信息实时监测跟踪。按交易所公告情况看，上周尚未出现明显的“异常交易”情形，深交所8月1日披露了永东转2和蓝晓转债两只日价格涨幅超15%的龙虎榜（前5大买入和卖出）交易明细；3日公告首日上市科利转债的交易情况，上交所无异常情形公告。以上交易明细对于观察异常波动转债特征、投资者构成和行为提供了不少增量信息，包括：1、永东和蓝晓两只转债前5大买入和卖出均相同，很有可能来自几个炒作账户；2、科利转债上市定位不低（当前平价96元，对应平价溢价率42%），而从交易明细看，机构成为买入主力。由此可看出，近期新券活跃度再次提升，机构抢筹起到较大推动作用。 而周五沪深两所也披露上周转债重点监测情况，上交所对72起“拉抬打压、虚假申报”等异常行为采取书面警示，或暂停投资者账户交易；另外对14起上市公司重大事项专项核查，上报涉嫌违法违规线索1起。深交所则对123起（包含股票）异常行为采取自律监管措施，并对“高转股溢价率”转债重点监控。我们认为，新规执行对于炒作行为起到较明显规范作用，异常波动情况下降，且投资者可获得的交易信息增加。 第二、行业上，TMT转债表现较优，个券和正股如何落地？近期高景气方向风光、汽车和稳增长板块出现调整，而自主可控关注度提升、中报业绩释放利好，新基建等需求持续释放，TMT板块的配置和行业轮动价值提升。落地到转债中，正股预期、转债性价比资质分化较大，推荐关注如下三类转债：1、正股有看点、转债性价比尚可的偏股型或均衡型品种，包括半导体产业链的捷捷、国微，消费电子环旭、聚飞，新基建和光缆的特发、亨通、奥飞，信息自主可控的汉得、道通；2、转债性价比较弱，直接采用正股替代，如PCB的崇达、世运，半导体富瀚等，自主可控太极、医疗信息化卫宁等；3、新券品种，包括芯海等。 转债策略： 第一，中报结束前股指波动可能逐渐收窄，关键点位支撑渐强，自主可控、中小盘成长品种仍具有一定优势。转债估值仍将在历史高位水平震荡，建议转债仓位保持稳定，重点仍是个券。 第二，但近期转债强势表现下绝对价格空间缩小、新券定位也不低，择券空间受到一定限制。交易所新规执行后，炒作行为明显减少，炒作资金有序退出；经历前期上涨后，赎回触发概率有所增加。对绝对价格偏高且正股空间有限的品种（如中报预期已经兑现、或景气可能下行的周期品种等，尤其双高转债），建议及时止盈。 第三，择券思路上，正股驱动下，继续布局偏股型转债，尤其关注正股属于细分行业单项冠军（景气度高且市场关注度仍有提升空间）或三季度业绩预期向上的转债（豪美、元力等）；同时适当配置均衡型品种（中金、美锦等），兼具绝对价格空间和正股弹性；对于正股有看点、但转债性价比较差的品种（TMT等行业中较多），可采用正股替代策略。新券定位存在分化，科利、博22等机构抢筹意愿较强、定位不低，不建议过多参与；近期依旧持续有新券发行上市，建议关注九强、天业等定位合理且正股空间较大品种。 第四，个券推荐：中报业绩仍是最关键指引，同时兼顾景气度延续性与转债性价比进行择券。偏股型品种方面，我们看好一体化压铸（豪美）、光伏储能（锦浪、通22）、优质中游制造材料（三花、海亮）、新基建（拓尔）、磷化工和农药（川恒、利尔）、纺服（孚日）和禽畜养殖等（温氏）；平衡品种方面，我们推荐关注下游景气资源品（中金、国城）、轻工造纸（山鹰）、公用（绿茵）、精细化工和氢能（元力、天业、美锦）等转债。 本材料所载观点源自08月07日发布的研报《在中游+成长中寻找个券机会》，对本材料的完整理解请以上述研报为准 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