【浙商宏观||李超】出口稳增贸易高涨,关注我国供给优势
（以下内容从浙商证券《【浙商宏观||李超】出口稳增贸易高涨,关注我国供给优势》研报附件原文摘录）
文 | 浙商证券首席经济学家 李超 / 张浩 执业证书编号：S1230520030002 浙商宏观天天播报 音频： 进度条 00:00 10:13 后退15秒 倍速 快进15秒 全文约4000字，阅读需要8分钟左右 内容摘要 >> 核心观点 7月出口保持强势，常态化检测统筹经济发展与疫情防控，推动“物的流动”修复提振出口，长三角地区尤为突出，贬值及价格因素也有利好，下半年全球衰退背景下重点关注我国供给的相对优势，基本面回暖强化我国供给能力，海外供给面临经济滞胀走势、企业资产负债表恶化、地缘政治、罢工等冲击。 >> 物流修复及贬值利好出口，全球衰退关注中国供给优势 中国7月出口（以人民币计）同比增长23.9%，前值增22%，延续强势表现。我国对主要贸易伙伴进出口保持积极增长，1-7月，我国对东盟、欧盟、美国分别进出口3.53万亿、3.23万亿和2.93万亿元，分别增长了13.2%、8.9%和11.8%。同期，我国对“一带一路”沿线国家、RCEP贸易伙伴进出口分别增长19.8%和7.5%。 7月出口维持积极增长，物流修复是关键，贬值及价格因素也有贡献。我们自5月起提示常态化核酸检测有助于统筹经济发展与疫情防控，关键在于促进人流与物流的修复，从政策效果来看，物流修复对出口的阶段性大幅提升带来了重要支撑，特别是受疫情冲击和出现供应链中断的长三角、珠三角和东北地区，在克服疫情冲击后随着物流修复，出口快速回升，长三角尤其典型，5月份，长三角、珠三角、东北地区进出口同比分别增长4.8%、2.8%和12.2%，6月份增速进一步回升到14.9%、6.4%、12.8%。其中据海关统计，1-7月长三角地区三省一市合计进出口8.58万亿元，同比增长11.7%，较1-6月增速加快2.5个百分点。 此外我们5月底起开始提示关注贬值及价格因素对出口读数的正向影响，汇率贬值推升出口价格指数进而影响出口数据，根据我们测算6月人民币计价出口增速22%，经我们测算其中贬值因素接近影响17.2个百分点。价格方面，6月出口价格指数达到115.7，环比较5月增长6.1个百分点，同比增速达到14.8%，同期美元计价出口增速为18%。我们认为，贬值与价格因素的利好对出口读数有较强支撑。 出口结构亮点：关注价格韧性背后的产业逻辑。1-7月出口机电产品7.57万亿元，增长10.1%，占出口总值的56.6%。其中，自动数据处理设备及其零部件、手机、汽车分别增长4.4%、2%、54.4%。同期，出口劳动密集型产品2.41万亿元，增长15.2%，占出口18%。其中，服装及衣着附件、纺织品和塑料制品分别增长13.5%、11.9%和16.3%。我们提示关注出口价格韧性背后的产业逻辑，一方面海外经济通胀预期抬升提高了涨价容忍度，我国供给优势体现为输入价格（进口价格）向输出（出口价格）的转嫁，劳动密集型产品的出口景气及出口价格指数的高增可以印证；另一方面，海外供给面临一系列冲击背景下，我国高端制造业竞争优势提升，有助于提升全球市场份额，这与我国高技术制造业投资保持高速增长密切相关，特别是自主可控强链补链与基础工业再造（产业新能源化、产业智能化）这两个方向。 下半年海外滞胀环境下，关注中国供给优势对出口带来的利好。过去两年中国供给强带动出口超预期的逻辑不断验证，今年下半年在全球滞胀预期下（地缘政治风险、连续大幅加息等因素），中国供给优势可能重现，我们提示从两个方面关注：其一，下半年全球经济衰退趋势下，我国经济回暖、政策空间充裕，供给能力在修复和提升。其二，全球经济政治不确定性较强，海外供给面临诸多挑战： 1）企业资产负债表受挫影响海外供给能力。2021年Q3以来，工资、房租、运费、原材料等一系列成本冲击海外企业资产负债表和现金流量表，企业压力陡增，关于企业资产负债表衰退的言论也日益增多，部分企业甚至出现破产、倒闭，如NB Liebman、Lane Home Furnishings、Serta Simmons等美国家具企业出现了大幅裁员、关闭工厂甚至申请破产保护，能源、金融行业等也有较多案例。 2）滞胀环境下企业扩产意愿受限，德国首现逆差。成本推动型通胀与经济衰退预期的组合下，企业扩大新增产能意愿有限，特别是能源领域，美国炼化产能不足是典型案例。能源价格上行加剧滞胀预期，能源依赖度高导致进口显著上行，欧盟重要经济体出现显著逆差，德国出现了1991年以来的首次贸易逆差，制造业企业面临的成本冲击影响其供给能力和扩产意愿。 3）疫情和高通胀加剧贫富差距，体现为社会撕裂和民粹主义抬头，高通胀背景下工人提升工资诉求提升，工会对抗力量增强，在挪威、韩国、加拿大、美国等地接连出现大规模工人罢工，物价-工资螺旋式上升与罢工冲击供应链稳定性施压海外供给。 4）地缘政治冲突仍在延续，大国博弈也进入能源领域，由此带来全球范围内的供应链冲击和经营成本、交易成本上行，也将影响海外供给能力。 >> 经济修复小幅受挫，内需渐稳推升进口 7月人民币计价7.4%，前值增4.8%，继续环比回升。1-7月，我国从欧盟、东盟、美国进口分别达到1.48、1.09和0.68万亿元，同比增长6%、-7.6%和2.3%。我们在《昨日黄花又重现，2022已不是2020》明确提出常态化检测带动常态化增长，常态化核酸检测统筹疫情防控与经济增长，将通过带动物流和人流的修复推动内需回升，进而促进进口改善，5-7月数据持续印证。 7月经济修复小幅受挫，扰动进口修复进程。7月进口继续环比改善，但改善幅度略低于预期，一方面印证我们此前提出“常态化检测带动常态化增长，内需改善推动进口修复”的判断，我们维持全年GDP呈现耐克型走势、下半年实际GDP同比持续改善的判断，预计Q3、Q4实际GDP有望达到5.5%和6.4%，这意味着进口仍在修复通道。另一方面，7月受地产停贷风波等事件影响，经济复苏步伐小幅放缓，侧面导致进口修复不及预期，7月PMI数据回落至49%水平，生产及新订单双双走弱也有印证。我们认为，随着政策逐步兑现，内需动力回升，短期地产扰动有限。 一方面，政治局会议明确提出“宏观政策要在扩大需求上积极作为”和“要稳定房地产市场，压实地方政府责任，保交楼、稳民生”，地产风险应对处置方案发挥作用有助平稳企业、居民预期，稳增长政策持续兑现过程中，基建投资、制造业投资、消费等领域维持较强增长态势有助于拉动经济增长。 关注大宗价格见顶的利好。我国能源品、农产品等原材料对外进口依赖度较高，今年以来在大宗商品整体涨价环境下，1-7月我国原油、煤炭、天然气和大豆等进口量减价扬，进口价格指数也显著上行，进入Q3，随着美联储连续大幅加息、强美元和全球衰退预期加剧，大宗商品价格驻顶回落。我们提示，关注海外大宗价格见顶带来的利好，一方面降低我国上游输入型通胀压力，改善中下游加工制造等中间成本，另一方面减少输入型通胀对内需及政策空间的扰动，有助于经济回升和稳增长政策效果发挥作用，助力进口回升。 >> 7月贸易顺差继续高增，增长、汇率、外储三稳 7月贸易顺差继续高增，助力汇率及外储企稳。7月我国实现贸易顺差1012.6亿美元，前值979.4亿美元。常态化核酸统筹经济增长与疫情防控是关键，实现物流修复促进出口回暖，内需渐进回升导致进口回升较慢，由此带来贸易顺差在5、6、7月持续超预期，贸易顺差的高增长对于名义GDP有较强带动作用。 同时，贸易顺差增长印证了我国基本面向好的预期修复，有助于汇率企稳，7月汇率稳定在6.73上下窄幅波动，波动较4-6月显著下降。此外，顺差高增有助于稳定外汇储备，6月外汇储备单月减少565.1亿美元（估值因素预计导致650亿美元减值），一定程度上催生了市场对于资本流出和国际收支的担忧，我们持续提示贸易顺差超预期有助于稳定外汇储备，7月已有反映，7月我国外汇储备规模为31041亿美元，较6月末上升328亿美元。 风险提示 中美贸易摩擦超预期恶化，疫情变异冲击全球，海外经济超预期下滑 目 / 录 正 文 风险提示 中美贸易摩擦超预期恶化，疫情变异冲击全球，海外经济超预期下滑 近期视角 [ 1 ] 2022年半年度宏观策略报告 【浙商宏观||李超】逆转，新生（上篇） 【浙商宏观||李超】逆转，新生（下篇） 【浙商宏观||李超】逆转，新生（一）：半年度策略之预期差 【浙商宏观||李超】逆转，新生（二）：半年度策略之国内经济 【浙商宏观||李超】逆转，新生（三）：半年度策略之货币政策 【浙商宏观||李超】逆转，新生（四）：半年度策略之财政政策 【浙商宏观||李超】逆转，新生（五）：半年度策略之海外经济 【浙商宏观||李超】逆转，新生（六）：半年度策略之大类资产展望 [ 2 ] 2022年年度宏观策略报告 【浙商宏观||李超】先立后破，产业突围（上篇） 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文 | 浙商证券首席经济学家 李超 / 张浩 执业证书编号：S1230520030002 浙商宏观天天播报 音频： 进度条 00:00 10:13 后退15秒 倍速 快进15秒 全文约4000字，阅读需要8分钟左右 内容摘要 >> 核心观点 7月出口保持强势，常态化检测统筹经济发展与疫情防控，推动“物的流动”修复提振出口，长三角地区尤为突出，贬值及价格因素也有利好，下半年全球衰退背景下重点关注我国供给的相对优势，基本面回暖强化我国供给能力，海外供给面临经济滞胀走势、企业资产负债表恶化、地缘政治、罢工等冲击。 >> 物流修复及贬值利好出口，全球衰退关注中国供给优势 中国7月出口（以人民币计）同比增长23.9%，前值增22%，延续强势表现。我国对主要贸易伙伴进出口保持积极增长，1-7月，我国对东盟、欧盟、美国分别进出口3.53万亿、3.23万亿和2.93万亿元，分别增长了13.2%、8.9%和11.8%。同期，我国对“一带一路”沿线国家、RCEP贸易伙伴进出口分别增长19.8%和7.5%。 7月出口维持积极增长，物流修复是关键，贬值及价格因素也有贡献。我们自5月起提示常态化核酸检测有助于统筹经济发展与疫情防控，关键在于促进人流与物流的修复，从政策效果来看，物流修复对出口的阶段性大幅提升带来了重要支撑，特别是受疫情冲击和出现供应链中断的长三角、珠三角和东北地区，在克服疫情冲击后随着物流修复，出口快速回升，长三角尤其典型，5月份，长三角、珠三角、东北地区进出口同比分别增长4.8%、2.8%和12.2%，6月份增速进一步回升到14.9%、6.4%、12.8%。其中据海关统计，1-7月长三角地区三省一市合计进出口8.58万亿元，同比增长11.7%，较1-6月增速加快2.5个百分点。 此外我们5月底起开始提示关注贬值及价格因素对出口读数的正向影响，汇率贬值推升出口价格指数进而影响出口数据，根据我们测算6月人民币计价出口增速22%，经我们测算其中贬值因素接近影响17.2个百分点。价格方面，6月出口价格指数达到115.7，环比较5月增长6.1个百分点，同比增速达到14.8%，同期美元计价出口增速为18%。我们认为，贬值与价格因素的利好对出口读数有较强支撑。 出口结构亮点：关注价格韧性背后的产业逻辑。1-7月出口机电产品7.57万亿元，增长10.1%，占出口总值的56.6%。其中，自动数据处理设备及其零部件、手机、汽车分别增长4.4%、2%、54.4%。同期，出口劳动密集型产品2.41万亿元，增长15.2%，占出口18%。其中，服装及衣着附件、纺织品和塑料制品分别增长13.5%、11.9%和16.3%。我们提示关注出口价格韧性背后的产业逻辑，一方面海外经济通胀预期抬升提高了涨价容忍度，我国供给优势体现为输入价格（进口价格）向输出（出口价格）的转嫁，劳动密集型产品的出口景气及出口价格指数的高增可以印证；另一方面，海外供给面临一系列冲击背景下，我国高端制造业竞争优势提升，有助于提升全球市场份额，这与我国高技术制造业投资保持高速增长密切相关，特别是自主可控强链补链与基础工业再造（产业新能源化、产业智能化）这两个方向。 下半年海外滞胀环境下，关注中国供给优势对出口带来的利好。过去两年中国供给强带动出口超预期的逻辑不断验证，今年下半年在全球滞胀预期下（地缘政治风险、连续大幅加息等因素），中国供给优势可能重现，我们提示从两个方面关注：其一，下半年全球经济衰退趋势下，我国经济回暖、政策空间充裕，供给能力在修复和提升。其二，全球经济政治不确定性较强，海外供给面临诸多挑战： 1）企业资产负债表受挫影响海外供给能力。2021年Q3以来，工资、房租、运费、原材料等一系列成本冲击海外企业资产负债表和现金流量表，企业压力陡增，关于企业资产负债表衰退的言论也日益增多，部分企业甚至出现破产、倒闭，如NB Liebman、Lane Home Furnishings、Serta Simmons等美国家具企业出现了大幅裁员、关闭工厂甚至申请破产保护，能源、金融行业等也有较多案例。 2）滞胀环境下企业扩产意愿受限，德国首现逆差。成本推动型通胀与经济衰退预期的组合下，企业扩大新增产能意愿有限，特别是能源领域，美国炼化产能不足是典型案例。能源价格上行加剧滞胀预期，能源依赖度高导致进口显著上行，欧盟重要经济体出现显著逆差，德国出现了1991年以来的首次贸易逆差，制造业企业面临的成本冲击影响其供给能力和扩产意愿。 3）疫情和高通胀加剧贫富差距，体现为社会撕裂和民粹主义抬头，高通胀背景下工人提升工资诉求提升，工会对抗力量增强，在挪威、韩国、加拿大、美国等地接连出现大规模工人罢工，物价-工资螺旋式上升与罢工冲击供应链稳定性施压海外供给。 4）地缘政治冲突仍在延续，大国博弈也进入能源领域，由此带来全球范围内的供应链冲击和经营成本、交易成本上行，也将影响海外供给能力。 >> 经济修复小幅受挫，内需渐稳推升进口 7月人民币计价7.4%，前值增4.8%，继续环比回升。1-7月，我国从欧盟、东盟、美国进口分别达到1.48、1.09和0.68万亿元，同比增长6%、-7.6%和2.3%。我们在《昨日黄花又重现，2022已不是2020》明确提出常态化检测带动常态化增长，常态化核酸检测统筹疫情防控与经济增长，将通过带动物流和人流的修复推动内需回升，进而促进进口改善，5-7月数据持续印证。 7月经济修复小幅受挫，扰动进口修复进程。7月进口继续环比改善，但改善幅度略低于预期，一方面印证我们此前提出“常态化检测带动常态化增长，内需改善推动进口修复”的判断，我们维持全年GDP呈现耐克型走势、下半年实际GDP同比持续改善的判断，预计Q3、Q4实际GDP有望达到5.5%和6.4%，这意味着进口仍在修复通道。另一方面，7月受地产停贷风波等事件影响，经济复苏步伐小幅放缓，侧面导致进口修复不及预期，7月PMI数据回落至49%水平，生产及新订单双双走弱也有印证。我们认为，随着政策逐步兑现，内需动力回升，短期地产扰动有限。 一方面，政治局会议明确提出“宏观政策要在扩大需求上积极作为”和“要稳定房地产市场，压实地方政府责任，保交楼、稳民生”，地产风险应对处置方案发挥作用有助平稳企业、居民预期，稳增长政策持续兑现过程中，基建投资、制造业投资、消费等领域维持较强增长态势有助于拉动经济增长。 关注大宗价格见顶的利好。我国能源品、农产品等原材料对外进口依赖度较高，今年以来在大宗商品整体涨价环境下，1-7月我国原油、煤炭、天然气和大豆等进口量减价扬，进口价格指数也显著上行，进入Q3，随着美联储连续大幅加息、强美元和全球衰退预期加剧，大宗商品价格驻顶回落。我们提示，关注海外大宗价格见顶带来的利好，一方面降低我国上游输入型通胀压力，改善中下游加工制造等中间成本，另一方面减少输入型通胀对内需及政策空间的扰动，有助于经济回升和稳增长政策效果发挥作用，助力进口回升。 >> 7月贸易顺差继续高增，增长、汇率、外储三稳 7月贸易顺差继续高增，助力汇率及外储企稳。7月我国实现贸易顺差1012.6亿美元，前值979.4亿美元。常态化核酸统筹经济增长与疫情防控是关键，实现物流修复促进出口回暖，内需渐进回升导致进口回升较慢，由此带来贸易顺差在5、6、7月持续超预期，贸易顺差的高增长对于名义GDP有较强带动作用。 同时，贸易顺差增长印证了我国基本面向好的预期修复，有助于汇率企稳，7月汇率稳定在6.73上下窄幅波动，波动较4-6月显著下降。此外，顺差高增有助于稳定外汇储备，6月外汇储备单月减少565.1亿美元（估值因素预计导致650亿美元减值），一定程度上催生了市场对于资本流出和国际收支的担忧，我们持续提示贸易顺差超预期有助于稳定外汇储备，7月已有反映，7月我国外汇储备规模为31041亿美元，较6月末上升328亿美元。 风险提示 中美贸易摩擦超预期恶化，疫情变异冲击全球，海外经济超预期下滑 目 / 录 正 文 风险提示 中美贸易摩擦超预期恶化，疫情变异冲击全球，海外经济超预期下滑 近期视角 [ 1 ] 2022年半年度宏观策略报告 【浙商宏观||李超】逆转，新生（上篇） 【浙商宏观||李超】逆转，新生（下篇） 【浙商宏观||李超】逆转，新生（一）：半年度策略之预期差 【浙商宏观||李超】逆转，新生（二）：半年度策略之国内经济 【浙商宏观||李超】逆转，新生（三）：半年度策略之货币政策 【浙商宏观||李超】逆转，新生（四）：半年度策略之财政政策 【浙商宏观||李超】逆转，新生（五）：半年度策略之海外经济 【浙商宏观||李超】逆转，新生（六）：半年度策略之大类资产展望 [ 2 ] 2022年年度宏观策略报告 【浙商宏观||李超】先立后破，产业突围（上篇） 【浙商宏观||李超】先立后破，产业突围（下篇） 【浙商宏观||李超】先立后破，产业突围（PPT） [ 3 ] 新制造稳增长系列报告 【浙商宏观||李超】链长制是强链补链的新机制——新制造稳增长系列研究之一 【浙商宏观||李超】产业新能源化成为强变量——新制造稳增长系列研究之二 【浙商宏观||李超】产业智能化是高壁垒的慢变量——新制造稳增长系列研究之三 【浙商宏观||李超】为何不能再用盈利来预测制造业投资？——新制造稳增长系列研究之四 【浙商宏观||李超】供给短缺驱动的制造业投资有哪些——新制造稳增长系列研究之五 【浙商宏观||李超】企业转型驱动的制造业投资有哪些——新制造稳增长系列研究之六 【浙商宏观||李超】稳增长为什么不能看传统中观变量——新制造稳增长系列研究之七 【浙商宏观||李超】PMI为何对指示新制造稳增长的作用更大？——新制造稳增长系列研究之八 【浙商宏观||李超】制造业的中观高频变量有哪些？——新制造稳增长系列研究之九 【浙商宏观||李超】制造业投资有哪些财税支持？——新制造稳增长系列研究之十 【浙商宏观||李超】制造业投资有哪些金融支持？——新制造稳增长系列研究之十一 [ 4 ] 城市更新系列研究 【浙商宏观||李超】为什么城市更新值得重点关注？ 【浙商宏观||李超】城市更新是地产投资的强变量——城市更新系列研究一 【浙商宏观||李超】城市更新有哪些投资类型？——城市更新系列研究二 【浙商宏观||李超】城市更新可以拉动多少地产投资？——城市更新系列研究三 【浙商宏观||李超】城市更新谁来干？——城市更新系列研究四 【浙商宏观||李超】城市更新资金从哪来？——城市更新系列研究五 [ 5 ] “新能源+”系列报告 【浙商宏观||李超】从新能源到“新能源+”——拥抱“新能源+”系列研究一 【浙商策略】产业新能源化带来的价值重估——拥抱“新能源+”系列研究二 【浙商电子】“新能源+”重构供应链，重视能源产业链全方位机遇——拥抱“新能源+”系列研究三 【浙商化工】新能源大背景下，化工行业的“立”与“变”——拥抱“新能源+”系列研究四 【浙商交运建筑|匡培钦】赋能、节能、产能，建筑工程行业三层次助力新能源+——拥抱“新能源+”系列研究五 【浙商机械 邱世梁‖王华君】聚焦“发电端”低碳、“用电端”低碳——拥抱“新能源+”系列研究六 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