【浙商轻工|史凡可/马莉】盈利拐点专题二:金属罐梳理

（以下内容从浙商证券《【浙商轻工|史凡可/马莉】盈利拐点专题二:金属罐梳理》研报附件原文摘录）
　　投资要点 提价落地、原材料回落，金属包装Q3盈利预期优异 原材料价格回调、年内多次提价，金属包装企业盈利迈入改善通道。海外通胀预期见顶、下游需求整体疲软情况下，金属包装原材料铝材、马口铁近期价格迎来较大回调。21年起原材料价格大幅波动下金属包装行业转向季度调价，22年内二片罐二次提价落地（年初、二季度各提3-4分），三片罐亦有向上调价。伴随原材料价格回落（三片罐原材料成本占比80%+、二片罐原材料成本占比70%+）、格局改善，金属包装企业盈利改善值得期待，推荐关注宝钢包装（纯正二片罐标的）、奥瑞金（金属包装龙头，二片罐盈利改善、三片罐红牛表现稳健，22/23年预计实现利润8.9/10.2亿元，对应PE 14.33/12.51X）、昇兴股份（泰国红牛三片罐放量、海外两片罐工厂盈利表现优秀）。 二片罐：铝价回落、供需格局修复，盈利改善可期 供需表现紧平衡，新产能扩张有序。（1）啤酒罐化率贡献需求增量，根据测算年需求增量25-40亿罐。（2）2021年供给约605亿罐、总需求约500+亿罐，考虑区位匹配实际供需紧平衡。（3）产能扩张有序，多为厂中厂布局，对行业供需影响有限；新增产能多集中于龙头企业，龙头集中度有所提升（CR4超70%）。当前奥瑞金135亿罐产能、宝钢国内100亿罐产能（海外另有20亿+罐）、中粮包装100亿罐产能、昇兴股份85亿罐产能。 格局修复，龙头议价能力稳步提升。14-15年价格战后部分中小产能出清，行业均价进入缓慢修复区间，企业议价协同能力增强。2021年以来，原材料价格大幅上涨、行业多次调价缓解成本压力，定价模式逐步转向季度调价，议价能力较以往有所提升，今年年初、二季度初二片罐价格各提3-4分/罐（年中价格近0.50元/罐），7月部分客户下调1-2分。 铝价回调、提价落地，盈利具备弹性。考虑铝价已有明显回调（Q2均价20615.3元/吨，环比回落7.10%）、年内提价落地（年内二次提价，合计涨幅约8分），盈利具备一定向上弹性。以纯正两片罐标的宝钢包装21年数据为基数测算，若提价4分、铝价变动10%，利润弹性超50%。 三片罐：格局稳定，盈利稳定修复 三片罐格局稳定，盈利相对较优。三片罐近年格局稳定、下游客户粘性强，奥瑞金产能85亿罐（红牛、奶粉客户为主）、昇兴股份产能60亿罐（蛋白客户、泰国红牛为主）、嘉美包装产能80亿罐（养元为主）。稳定供需下，三片罐盈利整体优于二片罐。 原材料回落预期盈利向上修复，泰国红牛增量亮眼。镀锡薄板现价7650元/吨，较高点回落900元/吨，看好后续盈利向上修复。需求方面，泰国红牛产能转移至国内带动需求上行，利好核心供应商昇兴股份（预期5亿罐增量）。 风险提示：原材料价格回落不及预期、行业调价不及预期、下游需求不及预期 1. 提价落地、原材料回落，金属包装Q3盈利优异 原材料价格回调、年内多次提价，金属包装企业盈利迈入改善通道。海外通胀预期见顶、下游需求整体疲软情况下，金属包装原材料铝材、马口铁近期价格迎来较大回调，铝材价格自3月高点23870元/吨回调至当前的18280元/吨，回落23.42%；马口铁价格自3月高点8550元/吨回调至当前的7650元/吨，回落10.53%。原材料价格大幅波动下金属包装行业转向季度调价，今年年初、二季度初二片罐价格各提3-4分/罐、7月部分客户下调1-2分/罐；三片罐亦有向上调价。伴随原材料价格回落（三片罐原材料成本占比80%+、二片罐原材料成本占比70%+）、格局改善，金属包装企业盈利改善值得期待，推荐关注宝钢包装（纯正二片罐标的）、奥瑞金（金属包装龙头，二片罐盈利改善、三片罐红牛表现稳健）、昇兴股份（泰国红牛三片罐放量、海外两片罐工厂盈利表现优秀）。 1.1. 二片罐：铝价回落、供需格局修复，盈利改善可期 啤酒罐化率提升&环保大趋势，二片罐需求稳健成长。罐装啤酒较玻璃瓶性价比更高、更为环保（铝罐可100%回收），且电商大趋势&后疫情消费驱动下，罐装啤酒需求持续抬升。根据欧睿数据，2020年我国啤酒罐化率仅为24.7%，与美英等国家65%以上的罐化率仍有较大差距；2020年疫情催化下，罐化率高点可达30%。根据产业沟通，行业罐化率增长较为稳定，增长约2-3pct/每年，对应年需求增量25-40亿罐。2022年除夏季旺季外，年末世界杯亦将贡献啤酒需求增量。 供需表现紧平衡，新产能扩张有序。（1）供需表现紧平衡，龙头产能利用率高位：根据产业沟通，2021年供给约605亿罐、总需求约500+亿罐（15年行业产能高峰600+亿罐、同年需求仅有300-350亿罐），供需格局历经低谷已有明显改善。（2）产能扩张有序，龙头集中度提升：目前行业新增产能计划多为厂中厂模式，为满足特定客户需求投建，对行业供需影响有限；新增产能多集中于龙头企业，龙头集中度有所提升（CR4超70%）。 格局修复，龙头议价能力稳步提升。由于10-12年二片罐行业大量新增产能投放，14-15年行业产能高峰达到600+亿罐（同年需求仅300-350亿罐），供需压制二片罐企业的定价和盈利。以宝钢包装为例，其二片罐的单价从14年的0.5元/罐下跌至16年的0.37元/罐，毛利率从18.67%下跌到11.88%。价格战致使产业的部分中小企业、部分外资品牌陆续撤出，过剩产能得到出清。此外，金属包装龙头自2016年以来陆续整合，行业协同得到提升，目前二片罐基本形成以奥瑞金+中粮包装+波尔（主要客户可口可乐、百威、青啤、燕京、加多宝等，奥瑞金产能135亿罐）、宝钢包装（主要客户可口可乐、百事可乐、喜力、百威等，国内产能100亿罐+海外20亿罐）、昇兴股份+太平洋制罐（主要客户王老吉、青啤等，85亿罐设计产能）三家控盘的格局。二片罐CR3的市场份额超70%，企业协同能力有望提升，相对应企业的单价及盈利均有修复（宝钢的二片罐单价从16年低点的0.37元/罐回升至21年的0.44元/罐）。2021年以来，原材料价格大幅上涨、行业多次调价缓解成本压力，定价模式逐步转向季度调价，议价能力较以往有所提升，今年年初、二季度初二片罐价格各提3-4分/罐（年中价格近0.50元/罐），7月部分客户下调1-2分。 铝价回调、提价落地，盈利具备弹性。考虑铝价已有明显回调（Q2均价20615.3元/吨，环比回落7.10%）、年内提价落地（年内二次提价，合计涨幅约8分），盈利具备一定向上弹性。以纯正两片罐标的宝钢包装21年数据为基数测算，若提价4分、铝价变动10%，利润弹性超50%。 1.2. 三片罐：格局稳定，盈利稳定修复 三片罐格局稳定，盈利相对较优。三片罐近年格局稳定、下游客户粘性强，奥瑞金产能85亿罐（红牛、奶粉客户为主）、昇兴股份产能60亿罐（蛋白客户、泰国红牛为主）、嘉美包装产能80亿罐（养元为主）。稳定供需下，三片罐盈利整体优于二片罐，奥瑞金三片罐毛利率稳定在30%以上、昇兴股份毛利率10%左右。 原材料回落预期盈利向上修复，泰国红牛增量亮眼。22H1镀锡薄板均价8193.4元/吨，同比+0.52%、环比-7.28%；现价7650元/吨，较高点回落900元/吨，预期后续盈利向上修复。需求方面，泰国红牛产能转移至国内带动需求上行，利好核心供应商昇兴股份（预期5亿罐增量）。 2.投资建议 龙头估值性价比突出、盈利改善可期。推荐关注宝钢包装（纯正二片罐标的，盈利弹性最大）、奥瑞金（金属包装龙头，二片罐盈利改善、三片罐红牛表现稳健，22/23年预计实现利润8.9/10.2亿元，对应PE 14.33/12.51X）、昇兴股份（泰国红牛三片罐放量、海外两片罐工厂盈利表现优秀）。 3. 风险提示 1、原材料价格回落不及预期 2、行业提价不及预期 3、下游需求不及预期 史凡可 轻工制造行业 首席分析师 美国哥伦比亚大学工程硕士。2015年4月至2017年3月供职于中国银河证券研究部，曾从事农林牧渔行业研究；2017年4月加入东吴证券研究所，从事轻工制造行业研究，并于2018年起担任轻工制造行业首席。2017年新财富轻工制造行业第5名，2019年新财富轻工及纺织服装第3名，2021年新财富轻工及纺织服装第2名。2020年7月加入浙商证券研究所。 手机/微信：18811064824 马莉 浙商证券联席所长、大消费负责人、纺织服装行业首席分析师 南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名；2018年纺织服装行业水晶球第1名；2016-2017年新财富纺织服装行业第1名；2015年新财富纺织服装行业第2名；2014年新财富纺织服装行业第4名；2013年新财富纺织服装行业第2名；2012年新财富纺织服装行业第4名 手机/微信：15601975988 傅嘉成 轻工制造行业 研究员 中央财经大学投资学学士、硕士，2019年7月至2020年5月供职于东吴证券研究所，覆盖轻工制造行业；2020年6月起加入浙商证券研究所。 手机/微信：13161688452 杨舒妍 轻工制造行业 研究员 上海交通大学学士、香港科技大学硕士，2021年3月起加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：13611883185 曾伟 轻工制造行业 研究员 重庆大学硕士，2022年7月起加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：13505600928 免责声明：以上内容仅供机构投资者参考，不构成投资建议，对于公司的价值判断请以正式报告为准。 轻饮可乐∣一个有用的公众号 长按，识别二维码，加关注

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