招商证券 | 总量的视野:电话会议纪要(20220801)

（以下内容从招商证券《招商证券 | 总量的视野:电话会议纪要(20220801)》研报附件原文摘录）
　　【宏观 张静静：用好既定政策】 7月28日，中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作，对当前市场关注的五方面关键问题给出了答案。 1）关于防疫要求，“坚持”就是胜利，坚持人民至上、生命至上，坚持外防输入、内防反弹，坚持动态清零； 2）关于增长目标，“力争”最好结果，对经济增长的强制性要求进一步弱化； 3）关于扩大内需，“用好”既定政策，后续增量政策的酝酿可能是一个多维度相机抉择的过程，用足专项债务额度提供想象空间； 4）关于房地产，房住不炒“保交楼”，既要防止风险扩大、稳民生，又要保持战略定力； 5）关于平台经济，监管亮起“绿灯”，历经一年多的专项整改，平台经济的发展逐渐走向规范，政策前景有望出现进一步积极调整。 【策略 张夏：A股8月观点及配置建议】 进入2022年8月，各指数在修整或调整后，将会延续此前的震荡上行趋势，重回升势。7月政治局会议召开，尽管市场更加关注战略定力和疫情防控，对经济发展目标的预期降低，但其中对于财政货币政策的积极安排，使得下半年中长期社融增速明显回升的概率进一步提升。当前属于典型“高流动性，低社融，盈利见底”，需关注后续基建、制造业和地产竣工加速带来的融资需求增速回升幅度。外部因素，美联储最严厉加息靴子落地，美债收益率、美元指数走弱，对A股影响偏正面。但是，近期中美关系开始围绕台海出现事件，下周会出现新的进展，只要事件不进一步扩大化，下周靴子将会落地。总体来看，内部下修经济预期目标，外部美联储加息和中美关系恶化靴子落地后，A股会在经济继续走向修复，外部流动性改善的共振之下继续回到上行周期。 行业配置方面，建议坐“新机车”望“银房家”。根据中期策略报告以来的经济流动性演绎来看，当前从景气度、流动性的角度市场仍有利于“新（能源）机（器人）智能（车）的表现，但是这些板块从交易层面，持股层面集中度和热度较高”也需要开始关注另外一面“银（行）房（地产）家（电家居建材）”的投资机会，政治局会议表述透着积极因素，加大企业信贷支持，专项债额度可能提前使用以及保交楼等因素下，下半年社融存在超预期回升的可能性，低位可以开始布局“银房家”。 【固收 刘冬：8月债市展望】 债市还处于“复工之后，复苏之前”的交易窗口。短期来看，我们跟踪的债市基本面高频利空指标占比本周读数为36%，较上周环比下降1个百分点，从趋势上看这一轮基本面修复斜率放缓过程尚未结束。后续疫情冲击后的消费抑制以及地产风险冲击的长尾效应还会持续对需求造成压力，海外衰退的风险也会逐步开始传导。重点需动态跟踪8月实物工作量落地能否提振当前走弱的经济高频指标。四季度则取决于是否有新增增量政策空间。结合近期的市场微观交易特征，虽然超长债持有量等部分指标明显升温，但尚未达到过热区间。因此，基本面高频指标和微观交易指标均未提示风险，长端利率债的交易窗口可能尚未关闭。 【银行 廖志明：7月金融数据怎么看？】 1）预计7月新增贷款1.2万亿，对实体经济新增贷款1.1万亿。7月底政治局会议提出，“加大对企业的信贷支持，用好政策性银行新增信贷和基础设施建设投资基金。”可见，当前政策注重扩大新增贷款。不过，信贷投放受到融资需求偏弱之约束。地产销售持续低迷，对信贷需求造成了明显的拖累。 7月底短期限转贴现利率大幅走低，凸显当前融资需求仍然偏弱，信贷投放压力较大。我们预计7月金融数据一般，结构偏弱，料个贷+2000亿，对公+0.9万亿，其中，票据融资+3000亿。 2）料7月社融1.35万亿，社融增速10.9%。除信贷偏弱之外，7月政府债券净融资大幅回落，预计仅0.25万亿；企业债券净融资偏弱，料+500亿，同比大幅少增2000亿，对社融影响不小。随着政府债券发行大头结束，社融增速上行难度加大。 3）尽管经济复苏面临的挑战较大，但银行板块PB估值及机构持仓比例均处于历史低位，性价比高。下半年经济或小幅复苏，驱动银行板块估值适度修复。我们主推业绩靓丽的江浙优质银行-江苏、南京、宁波、杭州等，关注优质股份行-招行、平安、兴业等，零售银行业务后续有望复苏。 【非银 郑积沙：行业迎来希望的曙光】 7月29日，证监会召开2022年中工作会议，会议做出切实维护资本市场平稳健康发展和扎实推进股票发行注册制改革等7大要求。7月三大指数算术平均跌3.5%，较5、6月强势反弹趋势有所回落，但绿电储能、汽车产业链等赛道股仍相对强势。 景气度相对维持。7月日均股基10918亿,较6月日均股基12040亿环比-9%,但仍维持万亿以上水平。日均两融余额16220亿，环比+4%，风险偏好进一步提升。股权融资规模1614亿，环比+130%，其中IPO规模386亿，环比+2%，再融资1228亿，环比+279%。展望8月，预期市场活跃度和风险偏好随着企业盈利修复将进一步改善，带动8月市场景气度提升。 流动性宽松。截至7月末，10年期国债收益率2.77%，仍维持低位。“728”政治局会议强调“货币政策要保持流动性合理充裕，加大对企业的信贷支持，用好政策性银行新增信贷和基础设施建设投资基金”。考虑到当下经济修复刚开始仍存在一定脆弱性，预期货币政策仍相对宽松保持流动性充裕。 政策预期渐近。“扎实推进股票发行注册制改革”作为证监会年中工作会议7大要求之一，预期在做好各项准备工作的基础上，全面注册制改革将在下半年二十大前后正式落地，证券行业有望迎来新一轮增量扩容周期。同时，证监会提出深化公司债券注册制改革，债券市场开放程度将持续加大，有利于证券公司投行展业。 预期二季度行业整体仍承压但分化加剧，优质个股机会依然突出，依托区域优势、机制战略领先、资本金补充、人员扩张的券商基本面相对较好，有望走出估值修复行情。 【房地产 路畅：风格切换不缺席，系统性风险担忧缓释】 表述上维持“多目标管理”原则或意味着“稳增长”角度的风格切换，判断下半年流动性存在进一步改善空间且保交楼或有更多流动性支持，维持“稳增长”主线贯穿全年判断；“稳定房地产市场”表述居首，排在“房住不炒”前或在强调房住不炒的“住”，保交楼仍是核心，“保交楼，稳民生”、“地方政府责任”压实的定调或有助于缓释市场对系统性风险的担忧，把房地产板块的关注焦点拉回到基本面复苏和竞争格局改善之上；“政策工具箱用足用好”表明下半年房地产支持类政策种类及力度或具备更大空间；延续4月“支持刚性和改善性住房需求”表述，维持“二套房首付比例、利率、交易税费存在进一步优化空间”的判断。 配置思路：（1）风格切换虽推迟但仍将出现；（2）近期政策有利于缓释市场对于系统性风险的担忧，把房地产板块的关注焦点拉回到基本面复苏和竞争格局改善之上，建议大家沿着基本面主线超配优质房企。当前周期特征下，并不具备过去房价大幅上涨救赎劣质资产的条件，“高质量”周转的“管理红利”模式或具备护城河优势。在此基础上建议关注：a.“稳增长”主线下“持续内生性现金流创造能力”龙头“招保万金中华龙”（【招商蛇口】【保利发展】【万科A】【金地集团】【中国海外发展】【华润置地】【龙湖集团】）；b.销售复苏后货值弹性较大的地方区域型国企，如【建发股份】等；c.精选“有质量的杠杆”的高杠杆民企，等到销售右侧确立明显可布局；d.资源型公司仍可获稳健回报，如【华侨城A】等。 风险提示：疫情反复超预期，政策改善不及预期，销售下滑超预期，市场流动性改善不及预期，海外流动性收紧超预期等。 【金工 罗星辰：公奔私基金经理业绩及风格持续性研究】 事件：证监会发布的《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法》及相关实施规定中，规定基金经理在离职后1年内不得从事非公募基金投资管理等工作，对公募基金经理离职转做私募起到一定限制作用。今年以来，许多公募基金经理如董承非、崔莹、周应波等选择进入私募行业，掀起了又一轮公奔私浪潮。 公奔私现象主要特征：（1）大多数奔私的公募基金员工从事投研、市场岗位；（2）公奔私现象与市场行情密不可分，历史上数次公奔私高潮均在牛市中孕育产生，并随着牛市到达尾声而悄然结束；（3）大部分奔私基金经理选择自主创业，占比约七成；（4）奔私基金经理多来自华夏、博时、大成等公司；（5）公奔私的基金经理发行的私募产品以主观多头策略为主，且大部分基金经理继续深耕原有赛道；（6）由于明星基金经理光环、业界口碑等原因，公募派私募管理人整体规模明显更大。 业绩分析：长期业绩表现优异，风险控制能力较好。长期来看，公奔私基金经理业绩突出，大幅跑赢百亿私募和市场指数。从风险控制角度来看，公奔私基金经理回撤控制相对较好。年度收益表现稳健，业绩持续性强。近8年公奔私基金经理每年收益均跑赢中证800，且有7年跑赢同类平均，6年跑赢公募偏股基金指数。震荡市表现突出，长期业绩穿越牛熊。公奔私基金经理牛市中能够跑赢百亿私募，震荡市中获得显著的超额收益，熊市中跌幅相对较小。 业绩持续性：业绩持续性较好，回撤控制更佳，且收益稳定性较强。公奔私基金经理奔私后相对公募时期更高，奔私后同类排名有所提升，业绩持续性较好。同时，月度胜率和月均超额收益也有显著提高。另外，选择加盟的基金经理奔私后业绩提升显著。选择创业和加盟的基金经理公私募的年化收益差分别约7.80%、11.46%，原因或在于选择加盟方式不需负责公司管理、运营等，精力可以集中于投研。 风格特征：板块方面，公奔私基金经理短期来看偏好中证1000，中长期偏好沪深300；风格方面，整体超配中盘成长、大盘成长，低配小盘；行业方面，偏好成长、消费、稳定，低配周期、金融，今年以来奔私基金经理相对全市场减仓周期、成长，加仓消费。 风格变化：整体来看，基金经理奔私后风格变化较为显著。市场板块方面，公奔私基金经理奔私后从沪深300、中证1000等转向恒生国企；巨潮风格方面，奔私后从成长转向价值，其中在大盘价值风格上超配较多；大类行业方面，奔私后从消费、成长、周期转向金融、稳定。选择创业的基金经理整体风格更偏稳健，奔私后偏向中证500、中小盘价值、金融等板块。另外，不同奔私时点的基金经理的风格变化情况亦有不同。

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