PET铜箔拐点隐现,重点推荐双星新材【国信交运中小盘8月策略】

（以下内容从国信证券《PET铜箔拐点隐现,重点推荐双星新材【国信交运中小盘8月策略】》研报附件原文摘录）
　　行业观点 航运：本周 CCFI 综合指数报 3188.61 点，环比跌1.3%，其中美西航线报 2529.00 点，环比跌0.3%，欧线报 4997.28点，环比跌1.75%。虽然当前运价下行趋势明显，但是我们认为强劲的需求或为行业形成托底，消费端来看，历史上美联储加息对耐用品消费的影响均较为有限；库存端来看，全球企业对库存管理的重心已从效率切换为安全。当前时点，欧美的港口环节及美国内陆物流仍在拥堵当中，且劳动关系或仍存变数，如出现罢工等情况，集运的供需格局或再次出现较为明显的转向。 航空机场：国务院联防联控机制提出推进全国各地核酸检测结果互认，常态化防疫阶段出行障碍再度减少，利好航班量进一步恢复。近期国内疫情平稳，航班量维持在每天一万班左右，期待各地疫情防控措施进一步优化后内循环复苏拉动航司减亏增盈。我们继续看好疫情影响消退后民航供需反转的大方向，在连续低运力引进，票价改革，历史高客座率的共振刺激下，民航业绩有望创历史新高，继续推荐板块性的行业投资机会，推荐三大航、春秋、吉祥。机场：当前枢纽机场因国际客减量业绩承压，如有朝一日国门开放，机场业绩将大幅改善。机场的估值体系已经逐步过渡至消费股，在免税消费的驱动逻辑下很难再回到公用事业股估值体系，看好枢纽机场长期投资价值，推荐上机、白机，关注深机。 快递：7月快递已经进入传统淡季，而同时成都、深圳、上海等地疫情又有反复，根据交通运输部公布的日度快递件量数据，我们估计7月行业件量增长会面临一定程度的压力；而行业价格环比出现微幅下调也是属于季节性正常波动。快递龙头企业今年利润大幅修复确定性仍然很高，我们继续推荐圆通速递、顺丰控股和韵达股份。 物流&中小盘：精选物流行业优质个股，推荐密尔克卫。双星新材业绩连续环增，且新产品PET铜箔有望替代电池中所用传统铜箔，继续推荐；新增覆盖国联股份，推荐浙江自然、久祺股份、安利股份、宏华数科、华依科技，关注凯立新材、牧高笛。 投资建议：七月国内公路、港口、铁路、航空、快递货运量已超2019年同期水平，民航班次恢复至日均10000班。八月份各公司中报将陆续公布，国内防疫政策进一步优化。中报表现及内循环复苏或是主导投资的主线。交运推荐出行板块受益标的国航、春秋、吉祥、白云机场，上海疫情缓和后下半年有望再创佳绩的密尔克卫及受益于复工复产的快递板块标的-圆通、顺丰；中小盘重点推荐拥有PET基膜成熟工艺，并拓展PET铜箔的双星新材、长期受益数码印花且近期新产线投产的宏华数科以及户外受益股浙江自然。 风险提示：宏观经济复苏不及预期，疫情反复，油价汇率剧烈波动 每周行业概览，数据及投资观点 1 板块观点 航运 本周 CCFI 综合指数报 3188.61 点，环比跌1.3%，其中美西航线报 2529.00 点，环比跌0.3%，欧线报 4997.28点，环比跌1.75%。中国新年带来的货量下降给予了美国港口喘息机会，因此2月以来供应链效率持续处于改善状态，叠加近期国内疫情较为严重影响制造业开工、美联储加息、地缘政治等影响，给予全球供应链进行修复的时间窗口较预期明显拉长，带来了货量和运价的双双回落。当前看，虽然因库存因素，旺季对货量的拉动作用不明显，运价亦处于下行趋势当中，但是20年船东对于运力扩张较为谨慎，供需的恶化或将较为有限。我们认为22-23年行业盈利能力仍将维持在较高水平，当前估值具备较强吸引力。 虽然运价目前处于下行趋势之中，但是22年整体的需求或将维持高位： 从消费需求的角度来看：当前美联储已经开始加息，并可能在年内保持鹰派，对全球的消费需求存在一定的抑制作用。但是我们认为这一改变对运输需求的影响在短期内不会显现，原因在于消费往往是一种习惯，即便宏观环境发生改变，消费者的感知往往滞后其改变，从而形成消费的韧性，历史上来看，历次美联储大幅加息对耐用品消费的影响较为有限，并且CPI上涨的同时，美国老公薪酬亦在上涨，且与CPI的涨幅较为接近，对可支配收入的影响较为有限。 从库存需求的角度来看：本轮疫情已经充分暴露了海外港口疏运体系效能低下的弊端，而集运的供应链比较复杂，除了航线、码头之外，还涉及到内陆汽车、火车、驳船的集疏运以及仓库、堆场的操作，同时集装箱还必须要匹配于各地的进出货物，一旦其中一环出现不顺，供应链全链路将面临较大压力。本轮疫情的冲击效应之下，由于对供应链再度陷入不稳定的恐惧，全球制造业、零售业企业或将同步提升自身的库存水平，供应链管理的中心亦将从以往的经济性，转而更为偏重安全性，安全库存的增加有望促使行业进入一个新的平衡。 当前时点，美国港口的劳工谈判仍在推进，内陆物流在公路端和铁路端亦仍存在一定问题，如出现较为极端的情况，则可能导致全球集运的拥堵加剧，集运的景气度回升或仍可期。 航空机场 航空：至暗时刻已过，需求复苏开启 国务院联防联控机制提出推进全国各地核酸检测结果互认，常态化防疫阶段出行障碍再度减少，利好航班量进一步恢复。近期国内疫情平稳，航班量持续维持在每天一万班左右，期待各地疫情防控措施进一步优化后内循环复苏拉动航司减亏增盈。 尽管当前疫情反复仍可能对民航景气度带来显著影响，但我们认为民航业周期反转的条件已经具备，如有朝一日选择放开，民航景气度有望大幅上升。供给端，我们继续强调民航业近三年供给增长已经从过往10%的增速中枢大幅下降至3%左右，2020-2021年我国民航运输飞机数量增速为2.2%、3.8%，其中新增客机以窄体机为主，2022年上半年客机引进数量仅为36架，供给降速已成既定事实。需求端，我们持续看好民航需求韧性，尽管疫情冲击国内经济总量增速受到一定影响，但2020-2022年上半年均实现正增长，居民收入也在同步提高，民航理论需求应有显著增长，当前需求承压不改变未来需求释放。 我们继续看好疫情影响消退后民航供需反转的大方向，在连续低运力引进，票价改革，历史高客座率的共振刺激下，民航业绩有望创历史新高，继续推荐板块性的行业投资机会，推荐中国国航、南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空。 机场：国门边际放松，期待需求恢复 机场板块航空性收入与机场客流量直接挂钩，疫情前上海机场卫星厅，白云机场新航站楼均处于建成初期的产能爬坡期，疫情期间深圳机场T3卫星厅也已经投入使用，上述机场的航站楼资源的产能瓶颈已经突破，预计疫情消退后机场航空性业务量及收入有望恢复乃至超越疫情前同期水平。 枢纽机场业绩核心驱动力仍来自于非航收入，尤其是免税租金，枢纽机场汇聚高净值旅客的流量垄断地位及优质的消费场景并未因疫情而有本质的改变，且海南离岛免税有望壮大一批免税运营商，未来在下一次机场免税渠道经营权的争夺中机场或具备更强的议价权。我们认为未来免税招标时量的逻辑或强于扣点，但不改变机场方仍可获取高额租金的结论。伴随着疫情后客流恢复，枢纽机场业绩同样有望恢复乃至逐步超越疫情前水平。 当前枢纽机场因国际客减量业绩承压，而一旦国门开放，机场业绩将大幅改善。机场的估值体系已经逐步过渡至消费股，在免税消费的驱动逻辑下很难再回到2017年以前的公用事业股估值体系，继续看好枢纽机场长期投资价值，推荐上海机场、白云机场，关注深圳机场。 快递板块 6月上海进入全面复工复产阶段，6月快递行业业务量增长继续恢复，增速为+5.4%，环比增加了5.2个百分点，由于国内疫情仍然面临反复，行业需求增长略低于预期。在监管管控的大背景下，快递行业价格战一直维持缓和态势，6月快递旺季以及疫情防控会导致快递经营成本短期上行，所以6月行业单票价格环比增加了0.12元至6.42元，同比下降3.8%，同比降幅维持在低位。7月是快递传统淡季，而同时成都、深圳、上海等地疫情又有反复，参考交通运输部公布的日度快递件量数据，我们估计7月行业件量增长面临一定程度的压力。 近期，A股快递公司公布了6月经营数据，受益于全国疫情防控逐步向好以及快递经营加速恢复，快递公司的6月经营数据继续向好，顺丰6月公司速运物流业务量同比提升了7.9%，时效快递业务同比增速继续稳步回升；韵达、圆通和申通6月业务量同比分别为-1.7%、+5.6%、+30.8%，其中由于韵达山西太原的物流园以及北京长阳网点在二季度陆续爆发疫情，其业务量恢复速度弱于其他同行，而申通业务量增长高于同行主要得益于公司价格策略相对更激进（韵达和圆通6月单票价格均环比提升、申通6月单票价格环比下降）；由于疫情导致快递经营成本上行，韵达、圆通和申通单票价格同比均维持在高位，分别为+27.2%、+24.6%、+18.4%。顺丰公布了2022年半年度业绩预告，公司2022年第二季度预计实现归母净利润14.1-15.6亿元（同比下降11%-19%），扣非归母净利润11.7-13.2亿元（同比增长78%-101%）。在二季度国内部分城市疫情防控造成经营承压的背景下，公司二季度业绩表现已属非常稳健。虽然二季度国内部分核心城市因疫情实施封控，得益于顺丰物流网络在全国范围内的广覆盖以及直营模式的稳定性强，我们估计公司二季度业务量同比仍然实现了微幅正增长。而公司二季度扣非归母净利环比实现28%-45%的正增长，主要得益于：1）公司坚定聚焦核心物流战略，强调长期可持续的健康发展；2）坚持差异化竞争，产品结构逐步调优，低毛利产品件量同比减少；3）持续推进精益化资源规划和成本管控，在多网融通方面进一步加强网点、中转场、干支线运输资源整合及跨业务板块的资源协同，提升资源使用效率和投入产出比；3）新业务盈利能力改善；5）自2021年第四季度起合并嘉里物流联网有限公司的业绩；6）2022年5月1日至12月31日，对纳税人为居民提供必需生活物资快递收派服务取得的收入可享受免征增值税的优惠。在监管管控的大背景下，快递行业价格战一直维持缓和态势，由于去年义乌地区价格上调幅度较大，导致今年义乌与以潮汕为代表的其他重点区域价格形成明显价差，近期行业调节不同区域之间的价差导致义乌价格有所回调，属于价格结构性调整，目前行业价格竞争仍然理性；进入快递淡季三季度，我们认为行业价格环比出现微幅下调是属于季节性价格波动，不用过于担忧价格战重启。 投资建议上，（1）疫情对快递需求的影响有限，由于2021年基数高以及电商线上渗透速度逐步放缓，我们预计2022年快递行业需求增长将明显放缓。（2）在共同富裕的大背景下，快递龙头企业开始兼顾价格和服务质量，且极兔收购百世中国地区快递业务后竞争格局实现了实质性的优化，我们认为2022年行业价格战大概率仍将维持缓和态势。（3）在今年全国疫情影响范围和持续时间可控的假设下，通达系公司单票利润有望实现明显回升，利润有望实现高速增长；对于顺丰来说，公司整体产能充足、将可以满足未来较长一段时间内的业务发展需要，我们预计2022年公司资本开支将开始出现下降、资产利用率将实现提升，公司将继续享受四网融通和精细化经营带来的成本优化效益，2022年业绩有望实现大幅修复。继续推荐圆通速递、韵达股份和顺丰控股。 物流板块 密尔克卫半年报点评：业绩处于预告上沿，下半年成长继续加速 密尔克卫披露半年报。2022年上半年实现收入62.69亿元（+81.08%）；实现归母净利润3.04亿元（+65.60%）；实现扣非净利润2.97亿元（+60.19%）；归母净利润位于此前预告上限（60.40%~65.85%），扣非净利润位于预告上沿（56.94%~62.33%）。 利润率环比向上，应收应付控制得当 公司1H22总毛利额6.35亿，同比增长72.6%，综合毛利率水平为10.13%，环比2H21的9.88%毛利率略有提升。单季度看，3Q21-2Q22综合毛利率分别为9.3%、10.7%、9.7%、10.6%，二季度毛利率环比提升较为明显，我们认为是综合了一季度春节、二季度疫情扰动导致业务结构有所变化的结果。22年二季度公司归母净利率5.31%，同比与环比均为上升势头。收入体量大增之下，公司对应收、预付、应付款项的控制非常得当，应收账款及票据方面30.7亿，相比21年年末多出4.09亿；预付账款2.27亿，相比21年年报下降1.64亿；应付账款15.97亿，相比21年年报多出3.48亿。 应对疫情充分得当，但若无外部冲击表现或将更佳 我们认为密尔克卫二季度的优秀表现来自于公司的经验与应对。但若无疫情冲击，公司二季度的业绩表现将会更佳亮眼。我们认为疫情之后，随着复工复产的推进，下半年公司的业绩表现或将更为突出，随着公司上半年投用的仓库产能利用率爬坡，下半年新增仓库有望贡献增量业绩；此外，公司近期已收购江西省祥旺物流，以往的外延并购战略有可能在下半年延续，继续增厚业绩。公司近几个季度固定资产较为稳定，但21年年报、1Q2022、1H2022在建工程分别为2.79、3.34、4.19亿，下半年产能扩张在望。 投资建议：维持盈利预测，维持 “买入”评级 公司是化工服务行业的龙头企业，成长能力极强，当前估值水平处于自身历史低位，也低于全A中成长性类似的公司。公司当前化工物流服务+快周转分销服务的商业体系已经初具，考虑到公司本次对疫情的应对非常及时，二季度在大环境影响下仍然表现优异，我们对公司下半年以及明年的展望更加乐观，我们维持公司2022-2024年6.7、10.2、14.0亿的盈利预测，公司当前市值对应2022年业绩预测为36.5x，对应23年PE水平仅为24.0x，持续推荐。 中小盘 国联股份：业绩持续高速成长，剑指工业数字化蓝海 国联股份披露2022年半年度业绩预增公告 公司上半年实现营业收入277-279亿元，同比增加97.4%-98.8%；归母净利润4.18-4.22亿元，同比增加93.4%-95.2%；公司实现扣非归母净利润3.73-3.75亿元，同比增加86.3%-87.3%。 换算单季度业绩，公司2Q2022预计实现收入155.62-157.62亿元，同比增长95.5%-98.1%，归母净利润2.63-2.67亿，同比增长90.3%-93.2%。自3Q2020以来，公司各个季度归母净利润增长均在85%以上，成长势头强劲。 高增长前提下，归母净利率曲线逐步走平 公司过去几年收入体量快速增长，不论是多多平台的数量、各个多多平台内部纵向产业链的挖掘都在扩张，利润率受到新SKU扩充、销售策略等因素有所下降，但近数个半年度，净利率的下降斜率开始逐渐趋缓。 商业模式跑通，国联云工厂进一步深化客户粘度 我们认为，多多平台商业模式的核心，是上下游的“粘度”。拼单模式给予小B客户低价，解决小B客户缺货或拿货价格贵的痛点，集单之后面对上游供应商时，多多平台则具备采购上量的优势，随着小B客户粘度加深和渠道倾斜，多多平台成交量放大，可以实现更低的拿货价格和更强的服务能力，形成正循环。国联云的推出则进一步在生产上与客户、供应链加深绑定。公司在财务上体现的高速周转、轻资产运营、规避囤货等，本质基于平台在上下游中的粘度，正是有如此强的粘度，才可以形成财务上的优质表现。公司推出的国联云工厂业务服务工厂生产环节，近年来拓展顺利，标志着公司2B服务能力的再上台阶，有利于多多平台的供应商和用户粘度的加深，为公司打开新的成长极。 投资建议 公司作为化工B2B电商的头部企业，其核心供应商管理、产业链延伸、集合小B客户采购需求的模式成功解决了化工供应链上下游在价格波动中遇到的痛点问题；国联云数字技术服务是在产业互联发展大方向上的延伸。我们认为公司的商业模式已经进入正向循环，维持2022-24年将实现营业收入 687.83/1175.32/1914.89亿元，归母净利润 10.19/17.35/28.39亿元不变，对应PE 42.9X/25.2X/15.4X，维持“买入”评级。 华依科技：汽车动力测试领域龙头供应商 专注汽车动力总成测试行业，产品、服务国内领先 公司的主要产品为汽车动力总成下线测试设备与测试服务。测试设备可覆盖燃油发动机、变速箱、涡轮增压器、水油泵、以及新能源动力总成，毛利率40%左右；测试服务在公司自有实验室中进行，毛利率约50%。 公司核心竞争力：设备性价比高，服务成长性强。 在设备端技术上，公司成功自研了发动机冷试设备，打破外商垄断，起草了国家冷试行业标准。公司产品各项参数均已达到国际水平且价格优势明显，容易实现进口替代。测试服务上，公司与主机厂具有多年合作经验，且公司在设备领域多年的深耕 使得公司充分了解测试服务需求，叠加设备自有，可以在测试服务商获取超 额利润。我们认为随着新能源车型的快速推出以及车企在推新时的节奏加 快，未来测试服务将成为带动公司规模增长的核心看点之一。 开启惯性测试单元开发，把握智能驾驶机遇 在智能驾驶水平逐步提升的背景下，惯性测试单元IMU与卫星定位、视觉定位等组成系统，将填补卫星与视觉在加速度、角速度位移测量上的盲区，2022年起行业有望迎来蓬勃发展。公司2019年启动惯性测量单元的研发，为国内较早开启IMU研发的公司之一，IMU模块2022年起有望成为公司的全新发力点。 首次覆盖给予“买入”评级 预计公司2021-2023年净利润分别为0.67、1.06、1.53亿，对应当前市值PE分别47x、30x、21x，公司21-23年归母净利润复合增速54%，我们认为公司合理市值对应未来三年PEG在0.7-0.75x较为合理，给予2022年38-40.5x PE，市值在40.3-42.9亿元之间，相对于公司目前股价有26.8-35.1%溢价空间。首次覆盖给予“买入”评级。 双星新材：新材料产能陆续释放，季度盈利持续新高 2021年利润高增长，整体表现略超预期 1年公司收入59.3亿元（YOY+17.22%），毛利率32.8%（YOY增加10.43个百分点），净利润率达23.4%（YOY增加9.12个百分点），归母净利润为13.85亿元（YOY+92.3%）。业绩方面，公司此前发布预告，市场已有预期，但结合年报中披露的四大新材料板块营收、毛利表现，以及去年30万吨产能仅部分转固来看，我们认为公司整体表现仍略超我们预期。 传统包装膜持续收缩，新材料产能释放，助推利润持续提升 2020年底公司产能56万吨，其中新材料光学级产能约为20万吨，2021年公司新增6条线合计30万吨光学级产能，拉动整体产量至52.4万吨，同比增长16.4%，销量51万吨，同比增长3%（2020年去库存导致销量高于产量），收入增长17.2%，毛利增长71%，净利增长92.3%；其中光学、新能源、热缩、信息四大新材料板块实现收入40.86亿，贡献69%收入，环比提升15个百分点；实现毛利14.6亿元，占整体毛利比重74.7%，环比提升14.5%个百分点；整体新材料板块毛利同比增长112%，远高于公司整体71%的水平。 新材料产品提升、规模效应抵御原材料成本上涨，4Q21、2H21毛利净利率环比表现稳健。公司21年1Q-4Q毛利率分别为32.7%、34.7%、32.6%、31.8%，1H21和1H22公司毛利率分别为33.7%、32.2%；1Q-4Q净利润率分别为21.6%、24.1%、23.1%、24.3%，1H21和1H22的净利润率分别为22.9%、23.7%。不同于市场预期，虽然2022年原材料大幅波动，而公司毛利率、净利率保持稳健，其主要原因在于：1）新材料占比提升，价格转嫁能力较强；2）原材料带量采购，平抑毛利率波动；3）新产能较同行有显著的规模和成本优势。 基膜和涂布产能持续释放、新材料占比提升，公司市占率及毛利净利指标有望持续领先行业。公司披露1H2022公司会继续投放4条合计20万吨产能，同时下半年7亿平方米新增涂布产能会逐步释放（原先3亿平米，合计10亿平米），据此我们认为：1）新增产能会不断爬坡，产销量继续增加；2）涂布产能进一步带来利润弹性。 投资建议：上调盈利预测，维持 “买入”评级 预计2022-2024年归母净利润22.2/32.2/42亿元（22-23年预测值上调幅度分别为12%/17%），同比增速60.4/44.7/30.5%。双星2021年交付的30万吨产能中仍有部分产线处于爬产期，1H22的20万吨光学产能和2H22新增7亿平方米涂布车间将会陆续投用，2022年新材料利润贡献比重达88%，预计公司逐季改善、年度高增将会是大概率事件，目前股价对应22年PE仅为10.3倍，远低于同行，建议“买入”。 久祺股份：自行车ODM制造龙头，发力“电动自行车+跨境电商+自有品牌” 22年一季度收入增长承压、业绩表现较优 2021年全年营收37.1亿元（+62.3%），归母净利润2.05亿元（+30.9%）；21年四季度单季营收11.16亿元（+24.8%），归母净利润0.58亿元（-5.5%）；2022年一季度单季营收7.74亿元（+3.3%），归母净利润0.42亿元（+27.4%）。在疫情防控背景下，公司一季度业绩表现较优。 2021年受益于海外疫情，电踏车业务发力，自主品牌稳定推进 近两年受海外疫情影响，个人短途出行交通工具需求旺盛，中国作为世界自行车出口大国，国内疫情率先得到有效控制，使国内自行车企业能够迅速扩大生产，满足全球市场需求。因此，我们看到久祺2021年ODM业务收入实现了同比73%的高增长；与此同时，公司近两年重点发力的两大新方向——电踏车和自主品牌也表现亮眼，2021年，电踏车业务收入实现了同比101%的高增长，收入占比提升至9.6%；自主品牌业务收入实现了同比31%的较高速增长。由于自主品牌业务是自己承担海运成本，海运费的大幅上涨导致2021年自主品牌业务的毛利率同比减少了14.5个百分点；ODM业务的毛利率基本保持稳定。 2022年一季度疫情导致收入增长承压，公司原材料成本下降保障盈利增长 一季度由于多地疫情封控管理，公司产品运输受阻，叠加俄乌战争的负面影响，导致一季度收入增长承压，同比增速为3.3%。公司今年一季度原材料成本同比有所降低，带动可比毛利率同比提升，从而看到公司一季度归母净利润同比增长了27%。由于物流运费的统计口径从费用调整至成本，因此我们将“营业成本+销售费用”加在一起来看，其占收入的比例同比减少了约1个百分点。虽然今年海外制造供应链开始逐步恢复，但是考虑到久祺长期以来积累的设计开发优势，以及近两年积累的自有品牌优势,在国内疫情影响可控的假设下，我们认为公司今年全年收入和利润仍有望实现较快增长。 投资建议：微幅调整盈利预测，维持 “买入”评级。预计2022-2024年归母净利润分别为2.97/4.11/5.21亿元（22-23年调整幅度-2.2%/+0.2%），分别同比增长45%/38%/27%。考虑到公司虽然短期受不确定性因素影响，但长期逻辑不变，给予公司“买入”评级，现在股价对应22-23年EPS的PE估值分别为18X、13X。 安利股份：产品升级正当时，高端材料迎来收获期 合成革制造老牌企业，深耕多年国内领军 安徽安利材料科技股份有限公司成立于1994年，主要生产经营生态功能性聚氨酯合成革和聚氨酯复合材料，是国内合成革行业领军企业。公司在合成革行业经营多年，下游需求主要包括沙发汽车、功能鞋服、电子、箱包等，客户包括大量头部品牌商如Nike、苹果、丰田等。 突破环保型产品，下游应用空间更为宽广 公司所处市场为PU合成革市场，为合成革的主流产品。PU合成革在代替真皮、PVC合成革方面具有显著优势。传统合成革不论是湿法或是干法工艺，都需要大量有机物参与反应，导致生产过程释放、产成品中残留大量VOC（挥发性有机物），影响工人与消费者的健康。过去数年大量头部品牌与监管均对VOC的残留浓度进行了严格规定，市场对环保型产品的需求扩大。安利股份于国内领先研发出无溶剂PU合成革产品，该产品可做到VOC低残留与耐磨性提升，与当前需求相符。 客户结构与利润率共同改善 随着产品优化，公司的客户结构发生显著改善，开始快速进入国际国内头部企业的供应商名单中，典型包括苹果、Nike等，同时在新能源整车市场中与比亚迪、小鹏等展开合作。我们预计2022年公司客户与利润率的改善将更为明显。1H2021面对原材料成本上行、海运成本高企等问题，公司上半年该产品毛利率从20年的20.14%提升至25.41%，我们预计若后续原材料价格恢复正常，公司利润率上涨空间将会更大。公司当前已有25%产能为无溶剂产品产线。 首次覆盖给予买入评级 公司当前市值对应明年的盈利预测仅16.5倍，成长性与估值性价比兼具。我们认为公司2022年在客户、产品以及盈利能力上的拐点将体现得更为清晰，并迎来连续数年的快速成长，综合上述几个方面的估值，我们认为公司股票价值在22.9-25.0元/股，首次覆盖给予买入评级。 牧高笛：产品体系与渠道持续拓展，带动品牌高增长 牧高笛披露2022年半年度业绩预增公告 根据公告，公司预计上半年实现主营收入8.64亿元（+60.77%），归母净利润1.13亿元（+112.12%），扣非归母净利润1.11亿元（+138.65%）。 分季度看，公司预计2Q22实现主营收入5.36亿元（+63.6%），归母净利润7656万元（+137.62%），扣非归母净利润7912万元（+177.08%）。 大牧销售额历史新高，IP联名与上新等策略功不可没 根据公司公布半年度业绩预增公告，可以发现公司在外销（ODM/OEM）与品牌业务收入上都取得了同比高增长，而品牌业务中主打露营装备的大牧部门销售表现尤为亮眼。具体来看： 1）外销（ODM/OEM）与其他业务：1H22实现收入5.18亿元，同比增长24.8%；分季度看2Q22实现收入2.83亿元，同比增长12.3%。 2）品牌业务：1H22实现收入3.46亿元，同比大增182.5%；分季度看2Q22实现收入2.53亿元，同比大增234.7%。 其中，主打户外鞋服的小牧22年上半年实现收入3174万元，同比减少20%；Q2实现收入1324万元，较去年同期减少30.2%。宁波4月疫情使公司线下订货会的开展受到影响；同时小牧以春秋、冬季款式服装为主，5-6月气温开始升高为订货淡季，两原因叠加造成了小牧二季度营收下降较多。 主打露营装备的大牧2022年上半年实现收入3.14亿元，同比增长182%，其中大牧线上自营渠道收入1.47亿元左右，同比大增248.21%；大牧线下（专业装备分销与大客户）收入1.68亿元左右，同比大增338.45%。分季度看，2022年二季度大牧实现收入2.4亿，同比大增323%。公司精致露营产品收入在大牧的占比约70%，持续的产品联名推广、上新等策略共同促成收入增长。 多重因素带来露营需求爆发式增长，推广渠道进一步丰富有利产品渗透 疫情常态化背景下，中国户外经济兴起，消费升级驱动长途游向周边游过渡、传统露营向精致露营转型；创业者偏好、社交媒体推广与露营相关综艺等成为国内需求增长推手。露营地经营前期的装修投入较少，投资回报周期比民宿短，同时价格比民宿更亲民，受创业者追捧。《一起露营吧》、《向往的生活第六季》、《追星星的人第二季》等真人综艺的上线为火热的露营再次升温。“去哪儿大数据”显示，“五一”期间露营相关产品预定量为去年3倍；飞猪平台上“五一”露营订单量环比增长超350%；6月小红书旅行热搜词中绝大部分为露营相关。 二季度内，公司推出MobiVilla山系潮流露营服装品牌，继续丰富大牧产品体系；联名PANDAER（魅族）推出新品；6月1日牧高笛全国首家线下旗舰店在宁波开业，让消费者实地体验露营生活。我们认为，公司作为国内为数不多的露营品牌，在长期经营中形成了领先的产品设计理念，并借助品牌优势开展立体的产品推广，在露营需求火爆的市场环境下，公司能精准抓住行业先机，实现高增长。 投资建议：调高盈利预测，维持“增持”评级 我们认为在国内外露营行业高景气背景下，相关企业普遍受益。公司作为国内知名户外品牌，在产品开发、品牌宣传、盈利能力上表现突出，叠加品牌收入占比快速提升与盈利能力改善，22年公司的净利润将翻倍增长。结合公司上半年品牌经营的超预期表现，我们预计年内公司ODM/OEM与品牌收入有望同比增长32%/140%；推算两部分业务净利率约12.2%/10.3%，对应净利润9939/7559万元，据此我们上调公司2022-2024年1.27/1.7/2.18亿盈利预测，至1.75/2.4/3.1亿元，22-24年盈利预测对应当前市值分别为34、25、19X。估值上我们采用分部估值法，OEM/ODM给予28-30倍PE，品牌部分给予48-50倍PE，对应市值64.11至67.61亿，合理估值区间为每股96.2-101.4元，维持“增持”评级。 凯立新材：全年业绩增54%，强化研发拓展未来 凯立新材2021年全年实现营业收入15.9亿，同比增长51.1%，实现归母净利润1.63亿，同比增长54.3%。其中四季度营业收入3.66亿，同比增长22.6%，归母净利润3636万，同比提高23.2%。2022年一季度营收小幅下滑，但利润实现大幅增长，超出市场预期。 全年营收高增长，四季度疫情及贵金属价格走低影响营收表现 公司的业务模式决定了营收增长一方面来自于催化剂销售量，一方面来自于贵金属价格波动。2021年公司实现多相催化剂销售12.4万Kg，同比提高20.8%，均相催化剂销售1.77万Kg，同比提高530.9%。从招股书中更细分的产品结构我们大致可以推断2021年单价更高的均相催化剂直接销售量应出现明显增长，拉动营业收入提高51.1%至15.9亿。 2021年贵金属价格同比走高，公司库存周转相对较快，采购成本水涨船高，叠加产品结构改变，全年营业成本13.3亿，同比提高52.5%。公司毛利润更多取决于销售量及产品结构而非单位成本，受单位成本上升影响，毛利率出现小幅下降，全年毛利润2.56亿，同比增43.8%，毛利润率16.1%，同比下降0.8pct。四季度因西安疫情及贵金属价格走低，公司营收利润环比出现下降，库存有所提高，一季度贵金属价格上涨及一季度后半段经营逐步恢复库存去化，营收及业绩有望逐步修复。 研发投入保持高增，业绩符合预期 2021年公司销售费用率0.59%，同比下降0.10pct；管理费用率1.47%，同比下降0.08pct；研发费用保持高增，与收入增速同步，研发人员数量增长13人至70人，研发费用率3.18%，同比提高0.01pct；财务费用率0.41%，同比下降0.08pct。营业外收支方面，公司获得一定金额上市补贴，营业外收入1651万，同比有所提高。整体来看，公司业绩基本符合预期。 投资建议：维持“增持”评级 得益于下游医药、化工等领域持续增长，贵金属催化剂行业前景依旧向好。公司将进一步强化研发，在稳定存量市场的基础上锐意进取，拓展新客户，并力争在研项目逐步落地并投入市场化，募投项目有望在2022年底投产，驱动公司持续发展。自2.35亿、3.05亿分别下调22-23年盈利预测至2.16亿、2.85亿，增速为32.9%、32.1%，引入24年预测，归母净利润3.77亿，增速为32.1%，22-24年EPS分别为2.31元、3.06元、4.04元，当前价格对应22-24年EPS的PE估值分别为40X、30X、23X，维持“增持”评级。 浙江自然：产品升级带动成长，户外产业持续向上 浙江自然披露2021年年报与2022年一季报 2021 全年实现营收 8.42 亿元 （+44.91%），归母净利润 2.2 亿元（+37.59%），扣非归母净利润 1.99 亿元 （+44.93%）。公司 2022 年一季度实现营收 3.33 亿元，同比增长 46.61%，归母 净利润 8497.99 万元，同比增长 37.82%，扣费净利润 7727.94 万元，同比增长 34.49%。 产品增长较快，充气床体现升级趋势。我们结合公司披露的2021年各大品类销量与收入数据，看到： 1）充气床垫：收入6.36亿，同比增47%，占收入比重76%，依旧为公司的拳头产品。从价格角度，单个充气床垫的价格由2020年的113.14元提升至149.92元，产品升级趋势明显； 2）户外箱包：收入1.11亿，同比增长59.6%，其中新产品冰包边际贡献较大。户外箱包价格稳定，由58.34元增值59.71元； 3）头枕坐垫：收入5571万，同比增37.4%，价格整体稳定； 4）其他产品：收入4014万，同比增4.7%。 2021年，公司第一大客户占公司收入比重28.98%，前五大客户合计占比44.2%，较为健康。 原材料价格上行，利润率维持稳定。公司2021年全年毛利率38.8%，21Q4毛利率33.9%，22Q1毛利率36.5%，我们判断Q1环比提升主因在于21年底公司向下游客户进行了一定的价格传导，以及Q1较四季度淡季的产能利用率提升。预计原材料的价格上涨将会是公司Q1利润率环比略有下滑的主要因素，以TPU粒子的主要原材料TDI价格为例，自2021年四季度开始重新进入上升通道，而后在2-3月维持19000元/吨以上的高位，4月开始有所下滑；此外关键材料软泡聚醚的价格在Q1环比下降。 我们认为公司深耕行业多年，对原材料的价格具有相当强的把握能力，我们判断公司先前已有应对，且进行了适度的价格传导，因此22Q1利润率较21Q4环比已经有所提升。随着未来上游原材料的价格压力释放，我们认为公司随后的季度利润率有望环比上行。 产能扩张顺利，为持续成长打下坚实基础。公司自筹资金提前建设的募投项目投产，是2021与22Q1公司稳步成长的基础，2021年底，固定资产由20年底的2.46亿增加至3.50亿，此外公司越南生产基地工程已经完工，未来也有望持续为公司成长提供动力。公司当前在手资金充沛，货币资金4.43亿，交易性金融资产4.40亿。 深耕户外行业，拥有长期竞争力。我们认为公司近几年的成长性将会具有持续性，中长期受益于海内外消费群体对于户外运动的刚性需求，并非简单受益于海外疫情。户外运动配件的特点是场景多、品类多、更新换代快，公司优势在于：1）在TPU复合面料上的优势与经验，可将面料广泛应用于各类下游场景；2）凭借强劲的设计研发能力，与海外头部大企业建立稳定信任的合作关系；3）就制造成本的把控上不断改进。就国内外发展而言，海外消费者消费习惯成熟，需求多且稳定成长，且有面料改进、产品性能提升等需求；国内消费者处于消费习惯形成初期，但爆发力十足，我们看好国内市场在长期为公司提供广阔发展空间。 投资建议：维持“买入”评级 公司业绩增长非常扎实，我们维持公司2022-2023年3.1、4.0亿的盈利预测，新增2024年盈利预测5.14亿，对应当前市值PE分别为20.6、15.8、12.4x，我们认为公司在面料技术、下游客户、设计研发能力上具有核心竞争力，海外户外运动的持续近期与国内户外运动的消费习惯培育可以支撑公司的长期成长，维持“买入”评级。 宏华数科：全年增长平稳，长期看好数码印花渗透率提升 宏华数科披露2022年一季报 一季度公司实现营业收入2.76亿元，同比增长25.05%，实现归母净利润7299万元，同比增长30.60%，实现扣非后净利润7023万元，同比增长26.28%。公司业绩整体符合预期。 收入环比提升，利润率显著恢复 2022年一季度，公司实现收入2.76亿元，环比21Q4增加3565万元，考虑春节影响，一季度收入表现较为突出。利润率方面，21Q1-22Q4毛利率分别为42%、44%、44%、41%与45%，我们认为收入的提振有助于带来制造业生产的规模效应，毛利率亦有所改善，达到过去5个季度中的最高值，净利率趋势与毛利率趋势一致。 产能扩张正在进行时，定增项目确保未来数年产能充裕 公司固定资产7950万元，在建工程则由2021年底的1.32亿增长至1.76亿，产能扩张顺利。公司先前披露定增预案。本次发行拟募资不超过10亿，项目投资方向为1）年产3520套工业数码喷印智能化产线；2）补充流动资金。项目建设周期为24个月。本次定增项目代表了公司对未来数码印花市场继续替代传统印花、行业蓬勃发展的乐观预期，公司2021年实现数码喷印设备产量950台，销量833台，公司IPO时募投项目为年产 2000 套工业数码喷印设备与耗材智能化工厂，当前已完成厂房验收，正在开展地下管线建设与公用工程建设，生产设备也已进入调试阶段。公司IPO募投项目与本次定增项目结合，我们认为将保证未来数年公司设备与耗材的产能充足，为公司市占率的持续扩张提供动能 数码印花代替传统印花的革命是中长期的主旋律 2019年，全球数码喷墨印花工艺应用对传统印花工艺的替代率达到了7.8%。中国印染行业协会发布的报告显示，预计到2025年全球数码喷墨印花产量将达150亿米，占印花总量比例约27%，照此推算，渗透率在6年时间内提升接近20个百分点，即使不考虑印花行业本身增长，数码印花行业增长也将十分可观。按此预测，中国数码喷墨印花产量达47亿米左右，渗透率达到29%，略高于全球水平。 投资建议：维持盈利预测，维持 “买入”评级 我们维持公司2022-2024年3.2、4.9、6.67亿元的盈利预测，疫情影响均为短期，从长期看数码印花依然是纺织供应链变革的大潮。维持“买入”评级。 2 近期回顾 本周A股整体下跌，上证综指报收3253.24点，环比跌0.51%；深证成指报收12266.92点，环比跌1.03%；创业板指报收2670.45点，环比跌2.44%；沪深300指数报收4170.10点，环比上跌1.61%。本周交运指数下跌2.15%，相比沪深300指数跑输0.54pct。 本周交运子板块涨幅最大的为物流板块，涨幅为0.3%。个股方面，涨幅前五名为恒通股份（+11.5%）、重庆路桥（+7.4%）、宏川智慧（+7.4%）、中谷物流（+7.3%）、盛航股份（+6.4%）；跌幅榜前五名为海汽集团（-16.5%）、吉祥航空（-8.7%）、中国国航（-7.2%）、湖南投资（-6.8%）、白云机场（-6.6%）。 3 行业数据概览 4 近期重点报告 业绩处于预告上沿，下半年成长继续加速（2022-7-27） 密尔克卫披露半年报。2022年上半年实现收入62.69亿元（+81.08%）；实现归母净利润3.04亿元（+65.60%）；实现扣非净利润2.97亿元（+60.19%）；归母净利润位于此前预告上限（60.40%~65.85%），扣非净利润位于预告上沿（56.94%~62.33%）。 利润率环比向上，应收应付控制得当 公司1H22总毛利额6.35亿，同比增长72.6%，综合毛利率水平为10.13%，环比2H21的9.88%毛利率略有提升。单季度看，3Q21-2Q22综合毛利率分别为9.3%、10.7%、9.7%、10.6%，二季度毛利率环比提升较为明显，我们认为是综合了一季度春节、二季度疫情扰动导致业务结构有所变化的结果。22年二季度公司归母净利率5.31%，同比与环比均为上升势头。收入体量大增之下，公司对应收、预付、应付款项的控制非常得当，应收账款及票据方面30.7亿，相比21年年末多出4.09亿；预付账款2.27亿，相比21年年报下降1.64亿；应付账款15.97亿，相比21年年报多出3.48亿。 应对疫情充分得当，但若无外部冲击表现或将更佳 我们认为密尔克卫二季度的优秀表现来自于公司的经验与应对。但若无疫情冲击，公司二季度的业绩表现将会更佳亮眼。我们认为疫情之后，随着复工复产的推进，下半年公司的业绩表现或将更为突出，随着公司上半年投用的仓库产能利用率爬坡，下半年新增仓库有望贡献增量业绩；此外，公司近期已收购江西省祥旺物流，以往的外延并购战略有可能在下半年延续，继续增厚业绩。公司近几个季度固定资产较为稳定，但21年年报、1Q2022、1H2022在建工程分别为2.79、3.34、4.19亿，下半年产能扩张在望。 深圳机场深度：国际线潜力有望释放，期待疫后复苏（2022-7-29） 深圳机场历史运营平稳：深圳机场位于中国深圳市宝安区、珠江口东岸。深圳机场上市公司运营深圳机场 A、B 航站楼、T3 航站楼及 T3 卫星厅、深圳机场飞行区资产、货运区资产及地面交通中心等资产，历史运营平稳，2019年营业收入 38.1 亿，实现归母净利润 5.94 亿，受疫情影响，近两年公司经营出现一定压力，2021 年公司营业收入 33.06 亿，实现归母净利润-0.34亿。 枢纽机场国际线为纲。由于航线品质高，航空公司于枢纽机场排班密集，制约枢纽机场业务量天花板的核心变量为高峰小时容量，而在同样航班密度下，由于收费标准差异，国际线占比决定了枢纽机场的航空性业务收入规模，此外，机场免税业务发展同样依托于国际线客流，唯有非航业务驱动，机场运营方可弱化传统产能周期，因此我们认为国际线是枢纽机场发展之纲。 深圳机场未来国际航线发展潜力大。深圳机场已经被定位为国际航空枢纽，疫情前便开始积极引流航司开辟国际航线，国际线客流量增长进入快车道，2019 年达到 591 万人次，相比 2015 年翻两倍。尽管目前国门接近关闭，国际客流量低迷，但随着国内疫苗接种普及，药物研发加速，终有朝一日深圳机场将恢复与各国的正常互联互通，国际客流量有望迅猛恢复。公司规划至2025 年国际线旅客数量达到 1000 万人次，拉动公司主营业务收入持续增长。 期待非航收入发力拉动业绩长远增长。目前深圳机场 T3 进出境免税已经公告招标，暂未披露结果。我们认为不论是深免延续经营还是其他免税运营商斩获经营权，伴随着国际线持续放量，深圳机场免税销售均有望实现快速增长，驱动免税租金收入成为公司营收的新增长极，叠加有税商业租赁收入回暖，广告业务持续增长，非航收入的快速提升有望迅速带动公司业绩从低谷中复苏，长期使公司传统的产能周期弱化，实现长远增长。 盈利预测与投资建议：受制于疫情影响及 T3 卫星厅投产后成本一次性跃升，深圳机场当前正处于业绩谷底，未来随着疫情影响逐步消退，客流有望持续恢复并创新高，公司业绩有望迎来底部反转。预计 2022-2024 年公司营业收入分别为 31.4/41.6/54.0 亿元，同比分别增长-5.1%、32.4%、29.8%，实现归母净利润分别为-8.60/-2.87/4.16 亿元。按照 FCFF 估值模型，我们认为公司合理股价应该在 8.36 元左右，相比 2022 年 7 月 28 日收盘价有 20%的向上空间，首次覆盖给予“买入”评级。 5 投资建议 交通部数据显示7月以来，全国铁路货物发送量、公路货运量、监测港口完成货物吞吐量、主要国际航空口岸货邮运输量、邮政快递业务量分别达到2019年同期的111.1%、95.6%、116.4%、103.7%、185.2%。全国高速公路与港口航道保持畅通，没有临时关闭关停的高速公路收费站和服务区，民航单日航班量持续保持在10000班以上。八月份各公司中报将陆续公布，且国内防疫政策进一步优化，推进全国各地核酸检测结果互认。中报表现及内循环复苏对货运与出行的拉动或是主导投资的主线。交运推荐出行板块受益标的国航、春秋、吉祥、白云机场，上海疫情缓和后下半年有望再创佳绩的密尔克卫及受益于复工复产的快递板块标的-圆通、顺丰；中小盘重点推荐拥有PET基膜成熟工艺，并拓展PET铜箔的双星新材、长期受益数码印花且近期新产线投产的宏华数科以及户外受益股浙江自然。 6 风险提示 宏观经济复苏不及预期，疫情反复，油价汇率剧烈波动。 根据《发布证券研究报告暂行规定》（中国证券监督管理委员会公告〔2020〕20号）第十二条规定，我公司特披露：截至2022年07月29日，我公司以自有资金投资持有“嘉诚国际”（603535）2391483股。 国信交运&中小盘团队 姜明 证券投资咨询职业资格证书编码（S0980521010004） 邮箱：jiangming2@guosen.com.cn 黄盈 证券投资咨询职业资格证书编码（S0980521010003） 邮箱：huangying4@guosen.com.cn 罗丹 证券投资咨询职业资格证书编码（S0980520060003） 邮箱：luodan4@guosen.com.cn 曾凡喆 证券投资咨询职业资格证书编码（S0980521030003） 邮箱：engfanzhe@guosen.com.cn 高晟 证券投资咨询职业资格证书编码（S0980522070001） 邮箱：gaosheng2@guosen.com.cn 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 免责声明 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