扁线行业动态报告|扁线赛道马力全开,800V搏新增量【民生电新】

（以下内容从民生证券《扁线行业动态报告|扁线赛道马力全开,800V搏新增量【民生电新】》研报附件原文摘录）
　　点击蓝字关注我们 扁线赛道马力全开，800V搏新增量 报告摘要 ■在这个时间点推荐扁线赛道的理由。 1）聚焦于新能车赛道，21年扁线电机的渗透率约为27%，相较于圆线电机，扁线电机的功率密度更高，替代趋势更为明确，渗透率仍有较高提升空间；2）高压快充的大趋势下，800V架构对电机提出了更强散热能力的要求，更加强调扁线电机替代圆线电机的逻辑；3）在整个行业趋势明朗、技术储备充足以及产能扩张加速的三重逻辑下，我们认为扁线电机处于行业爆发的前夕，核心零部件扁线将充分受益。 ■扁线电机的概念和优势。1）概念：扁线电机指电机定子采用扁线绕组替代原先的圆线绕组，同时根据扁线绕组的特殊结构配备独特的定转子结构优化、冷却方案优化与控制优化等技术的总称。即：电机中的绕组圆线被扁线所替代，并对整体架构进行升级。2）优势：有效提升空间利用率（槽满率可提升20%-30%），从而提升功率密度；热传导性能和散热性能更强；有效提升整车NVH性能。 ■扁线领域存在壁垒。1）铜线：高一致性和高精确度为核心要素，同时由圆形切换到矩形对铜线柔性的要求提升，因此需经多道退火提升铜线弹性。2）绝缘层：第一，受制于扁线自身结构-4个90度R角的存在，涂覆过程中涂覆漆易受重力影响朝中间扩散，导致R角区涂覆层变薄，使得一致性受损。第二，800V高电压平台对绝缘层的抗电压击穿性能提出更高的要求，体现为绝缘层厚度需提升以及其配方方案需进行相应调整，以求更好适配高电压平台。 ■替代需求明晰，未来驱动首选。扁线需求持续扩充，赛道增量空间广阔。经由我们预测，到2025年，在乐观情景下，全球扁线需求量将达34.45万吨，21-25年四年CAGR为87.02%；在中性情景下，全球扁线需求量将达19.14万吨，21-25年四年CAGR为61.39%，增量空间广阔。 ■投资建议：扁线优质赛道上，我们重点推荐标的分别为精达股份、长城科技以及金杯电工。1）精达股份：我们预测2022-2024年，公司的归母净利润分别为6.6、8.38、9.98亿元，同比增速20.2%、26.9%、19.1%，当前现价对应PE分别为19、15、13倍，考虑公司是特斯拉独供，未来增量明显，维持”推荐“评级。2）长城科技：我们预测2022-2024年，公司归母净利润分别为4.76、5.88、7.08亿元，同比增速39.5%、23.5%、20.4%，当前现价对应PE分别为16、13、11倍，考虑到公司是比亚迪第一大供应商，现有产能虽未充分覆盖在手订单，但后续随着扩产项目的达成以及产能的有序释放，未来增量明显，维持“推荐”评级。3）金杯电工：我们预测2022-2024年，公司的归母净利润分别为5.98、7.71、9.61亿元，同比增速分别为80.4%、29.0%、24.6%，当前现价对应PE分别为11、8、7倍，考虑到公司将受益于800V平台的推进、下游客户订单需求充足以及产能的稳步释放，未来增量空间明晰，维持“推荐”评级。 ■风险提示：行业竞争加剧的风险；产能扩张不及预期的风险；下游需求不及预期的风险。 1 在这个时间点推荐扁线赛道的理由 第一，聚焦到新能车赛道，21年扁线电机的渗透率约27%，相较圆线电机，扁线电机的功率密度更高，替代趋势明确，渗透率仍有较高提升空间； 第二，高压快充的大趋势下，800V架构对电机提出更强散热能力的要求，更强调了扁线电机替代圆线电机的逻辑； 第三，在整个行业趋势明朗、技术储备充足以及产能扩张加速的三重逻辑下，我们认为扁线电机处于行业爆发的前夕，核心零部件扁线将充分受益。 2 扁线电机与扁线的简述 2.1 扁线电机概念和优势 扁线电机指电机定子采用扁线绕组替代原先的圆线绕组，同时根据扁线绕组的特殊结构配备独特的定转子结构优化、冷却方案优化与控制优化等技术的总称，简而言之就是原来的绕组圆线被扁线所以替代，并对整体架构进行升级。 相较于圆线电机，扁线电机最大的特征就是电磁线的横截面为矩形，在做绕组的过程中，矩形横截面有两大优势：（1）可以有效提升空间利用率（槽满率可提升20%-30%），从而提升功率密度；（2）矩形横截面可以使导体与导体、导体和铁芯的接触面积更大，热传导性能和散热性能更强。矩形的横截面还有一个优势就是有效提升整车的NVH性能（即衡量整车结构产生的噪声对乘车舒适性的影响）。 2.2 扁线的分类 根据电磁线的横截面形状，我们将电磁线分为圆线和扁线，根据电磁线表面的绝缘层材料和用途，我们可以将电磁线分为漆包线、绕包线、无机绝缘电磁线和特种电磁线。目前，在新能车领域主要使用的是漆包线和绕包线。 漆包线：漆包线是将绝缘漆涂覆在铜线上，烘干之后形成一层漆膜作为绝缘层，普通的漆膜材料包括缩醛、聚聚氨酯、环氧、聚酯亚胺等； 绕包线：绕包线用绝缘纸、玻璃丝、天然丝和合成丝等紧密绕包在铜线或者漆包线上，形成绝缘层，包括丝包线、玻璃丝包线、纸包线、薄膜绕包线等。 2.3 扁线的壁垒 扁线的壁垒可以分铜线和绝缘层两个方面来讨论。 1）铜线：对于铜线而言，一致性与精确度是两个核心要素，扁线的工序更为复杂，高一致性与高精确度是电机稳定运行的关键，因此扁线工艺对设备的要求更高。另一方面，铜线的柔性也是关键参数，由圆形切换到矩形对铜线的柔性要求更高，因此需要经过多道退火处理降低铜线的硬度，提升铜线弹性。 2）绝缘层：对于扁线而言，绝缘层的均匀涂覆是主要壁垒，原因在于扁线的横截面为矩形，在进行涂覆时，由于4个90度R角的存在，涂覆漆受重力影响容易朝中间扩散，导致四个R角的涂覆层变薄，使得一致性受损。 3）800V高压平台对绝缘层提出更高的要求：800V电压架构下，需要对绝缘层的抗电压击穿性能提出更高的要求。主要体现在两个方面：1.绝缘层的厚度变厚，2.绝缘漆的配方改变，如精达股份对于高电压平台推出的PEEK涂层（聚醚醚酮绝缘层），可以承受超1000V的电压平台。 2.4 扁线的定价模式 电磁线的定价模式主要是成本加成模式，也就是公司赚铜线的加工费。对于普通圆线而言，目前市场的加工费大约是0.5-0.8万元/吨，而对于扁线而言，由于扁线对铜线的精度要求更高，绝缘层配方升级，加工工艺更为复杂，因此扁线的加工费相对更高，目前市场的加工费大约1.5-2.0万元/吨。 2.5 扁线的空间测算 扁线电机优势突出，主流车型纷纷搭载。各主机厂已紧锣密鼓地布局扁线电机业务，特斯拉Model 3/Y、比亚迪DM-i、比亚迪秦PLUS EV、大众iD.4以及极氪001等畅销车型均已搭载扁线电机。新能车行业需求景气，扁线电机渗透将不断加速，驱动电机行业将迎来量价齐升，增量空间十分可观。 为进行空间测算，我们作出如下核心假设： 1）单车配备扁线重量为10KG； 2）新能车领域扁线电机渗透率：据华经产业研究院数据可知，当前21年新能车领域扁线电机渗透率为27%左右，我们预计在乐观情景下，22/23/24/25年新能车领域扁线电机渗透率分别为40%/55%/70%/90%；在中性情景下，22/23/24/25年渗透率分别为30%/36%/42%/50%。 3）根据20/21年数据，其他领域的扁线需求量与新能车扁线需求量占比约3：5。即：其他领域扁线需求量为新能车领域扁线需求量的0.6倍。 由上述假设，我们预测，到2025年，在乐观情景下，全球扁线需求量将达34.45万吨，21-25年四年CAGR为87.02%；在中性情景下，全球扁线需求量将达19.14万吨，21-25年四年CAGR为61.39%。 3 投资建议 3.1 行业投资建议 当前，扁线电机替换需求明晰，是未来驱动电机的首选方案，较圆线电机具备更高空间利用率、更高功率密度、更高的NVH性能以及更强的热传导性能和散热性能等优势。经由我们预测，到2025年，在乐观情景下，全球扁线需求量将达34.45万吨，21-25年四年CAGR为87.02%；在中性情景下，全球扁线需求量将达19.14万吨，21-25年四年CAGR为61.39%，增量空间广阔。在扁线优质赛道上，我们重点推荐标的分别为精达股份、长城科技以及金杯电工。 3.2 重点公司 3.2.1 精达股份：国内特种电磁线龙头，深度绑定特斯拉 1）基本情况：21年，公司实现营收和归母净利分别为183.3亿元和5.49亿元，同增分别为47.26%和31.09%。新能车领域业务占公司业务1/3，21年扁平电磁线销量达1.05万吨，其中新能源扁平电磁线约0.6万吨；22年预计出货将达2万吨，产能可达5万吨。 2）推荐逻辑：第一，公司为特斯拉扁线独供，目前Model Y车型全部使用扁线，Model 3逐步切换扁线电机，公司利润来源主要为赚取加工费，特斯拉所支付金额较为丰厚，加工费为1.7-1.8万元/吨，对应的扁线单车利润1万多元/吨；第二，公司客户资源丰富，特斯拉、小鹏、比亚迪、上汽通用、零跑、理想、蔚来等主流主机厂均为公司客户，未来增量空间广阔。 3）特斯拉为公司带来的增量测算：核心假设如下：第一，单车扁线使用量为10KG/辆；第二，22年特斯拉Model 3+Model Y合计需求量70万辆；第三，单吨净利维持在1万元/吨；第四，除特斯拉之外的客户电机扁线化趋势明确，订单需求充沛。我们预测，到2022年，特斯拉订单所带来的公司扁线业务需求量为0.7万吨，对应的净利润增量达0.70亿元。 4）投资建议：我们预测2022-2024年，公司的归母净利润分别为6.6、8.38、9.98亿元，同比增速20.2%、26.9%、19.1%，当前现价对应PE分别为19、15、13倍，考虑公司是特斯拉独供，未来增量明显，维持”推荐“评级。 5）风险提示：市场竞争加剧风险；市场需求不及预期风险。 3.2.2 长城科技：国内电磁线专家，背靠比亚迪 1）基本情况：21年，公司实现营收和归母净利分别为107.27亿元和3.41亿元，同增达70.99%和95.79%，电磁线业务占比高达98.2%，车用扁线业务占电磁线业务的20%。公司2021年电磁线产品产销量分别为 16.00 万吨和 16.30 万吨，其中小扁线销量接近0.5万吨。22年Q1，小扁线出货达2-3K吨，我们预计22年全年出货量可达1.5万吨。 2）推荐逻辑：公司为比亚迪第一大供应商，BYD22年订单需求量为1.5万吨，公司现有产能难以满足。以BYD今年150万辆出货目标，公司扁线产品潜在业绩增量空间广阔。 3）比亚迪为公司带来的增量测算：核心假设如下：第一，单车扁线使用量为10KG/辆；第二，22年BYD DM-i+部分EV车型预计需求量70万辆；第三，单吨净利0.6万元/吨。由此，我们预测，到2022年，BYD订单所带来的公司扁线产品需求量为0.7万吨，对应的净利润增量空间为0.42亿元。 4）投资建议：我们预测2022-2024年，公司归母净利润分别为4.76、5.88、7.08亿元，同比增速39.5%、23.5%、20.4%，当前现价对应PE分别为16、13、11倍，考虑到公司是比亚迪第一大供应商，现有产能虽未充分覆盖在手订单，但后续随着扩产项目的达成以及产能的有序释放，未来增量明显，维持“推荐”评级。 5）风险提示：市场需求不及预期风险；产能扩张速度不及预期风险。 3.2.3 金杯电工：扁线产能放量在即 1）基本情况：公司目前电磁线产品均为扁线，22年上半年出货2.6万吨，实现营收8.34亿元，同比增长22%，实现净利润0.37亿元，同比增长22.2%，22年全年来看，公司新能源车用扁线出货量约0.7万吨，其中电机0.4万吨，车载电源0.3万吨。 2）推荐逻辑： 第一，800V高压平台：公司在高电压平台电磁线方面，技术储备充足，已完成8家新能源驱动电机客户10余款高压产品样线的开发。 第二，客户：下游客户广泛，包括造车新势力、外资品牌与传统国产品牌。 第三，产能：目前一期产能7,000吨/年已经顺利达产，二期主体厂房已竣工，配套的高速挤压机、进口精轧设备已投入使用，1.2万吨上引铜杆设备已开始试产，预计整个二期建设将在年底投产。 3）投资建议： 我们预测2022-2024年，公司的归母净利润分别为5.98、7.71、9.61亿元，同比增速分别为80.4%、29.0%、24.6%，当前现价对应PE分别为11、8、7倍，考虑到公司将受益于800V平台的推进、下游客户订单需求充足以及产能的稳步释放，未来增量空间明晰，维持“推荐”评级。 4）风险提示：下游需求不及预期风险；产能扩张速度不及预期风险。 4 风险提示 1）行业竞争加剧的风险。扁线趋势明晰，各厂商纷纷涌入，扁线领域市场竞争愈发激烈。 2）产能扩张不及预期的风险。当前企业出现产能难以覆盖在手订单的现象。虽已进行相关扩产项目，但若达产时间不及预期，会影响公司业绩表现。 3）下游需求不及预期的风险。补贴退坡和消费者可支配收入变动等可能会影响终端需求，从而影响扁线电机的需求量。 相关报告 1.Tesla Bot催生零部件需求，美国法案加速能源转型【民生电新 · 周观察 · 20220731】 2.行业深度报告|青山不改水长流——2022Q2基金持仓分析【民生电新】 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