【华泰固收|转债】风格偏成长,转债偏股性——转债策略周报

（以下内容从华泰证券《【华泰固收|转债】风格偏成长,转债偏股性——转债策略周报》研报附件原文摘录）
　　张继强 S0570518110002 研究员 殷 超 S0570119010004 研究员 张劭文 S0570120070178 联系人 报告发布时间： 2022年07月31日 按合规要求，报告全文参见行知APP 摘 要 核心观点 短期经济修复与政策预期可能进入弱博弈阶段，地缘风波、中概股退市对情绪略有影响，我们预计股指仍将在关键点位保持震荡，对中期行情仍有期待。中报期结束前市场波动可能还会继续收窄，对内提防赛道龙头或权重股业绩爆雷，对外小心海外风险传导和地缘风波。风格上，我们更倾向于阶段性关注中小盘成长品种。转债方面，1、择券仍重于仓位；2、转债绝对价格普遍接近年内高点，股市震荡时期可能需要及时止盈弱逻辑正股品种；3、个券选择上我们略偏向聚焦在部分股性品种，正股关注中报业绩+景气趋势，转债关注当前性价比，但要提防赎回风险。 股市展望：股指中报前波动收窄，风格偏中小盘成长 我们对后市有三点判断：第一、短期经济修复与政策预期可能进入弱博弈阶段，股指短期大概率继续在关键点位之间保持震荡，中报结束前波动可能继续收窄；第二、波动来源上，内部要提防中报期权重股业绩爆雷引发市场恐慌从而加速止盈，外部小心海外风险传导和地缘风波；第三、风格上，我们更倾向于阶段性增持中小盘成长品种。我们继续看好中游链条，材料环节>制造环节>服务环节，更关注具有优质、稀缺产能的环节；行业端需要挖掘景气反转或高景气延续方向，看好确定性相对较强的新能源+军工、机构低配明显的医药及逻辑改善的电子，以及有政策和新规催化的汽车、建筑链条。 行业上：近期更看好中游制造、中游材料中的强势产业逻辑 股市结构性机会将会向纵演进，本质上是股市盈利沿“全面下行（年初疫情冲击）→结构性修复（稳增长）→景气分化”三个阶段演绎。根据中报披露的业绩表现，我们进一步挖掘相对强势的产业逻辑，具体板块推荐：第一、中游制造方向，包括一体化压铸，看好行业正在演绎的“减重+增效+降本”逻辑；激光雷达，把握以“精确”为核心的技术趋势；线控底盘，分享智能汽车成长Beta；逆变器，承接光伏与储能两大赛道；HJT电池，我们看好一线带动二线的技术迭代逻辑。第二、中游材料方向，包括碳化硅，第三代半导体材料，PET铜箔，我们看好能量密度提升的技术逻辑。 转债展望：存量高价转债适当止盈，继续布局偏股型和平衡型转债 转债方面，第一，中报结束前股指波动可能逐渐收窄，中小盘成长品种具有一定优势。转债估值短期仍将维持稳定状态，转债建议仓位保持稳定，重点仍是个券；第二，但近期转债强势表现下绝对价格空间缩小、新券定位较高，择券空间受到一定限制。对绝对价格偏高且正股空间有限的品种，应及时止盈；第三，择券思路上，正股驱动下，继续布局偏股型转债，赚正股的钱；同时适当配置均衡型品种，兼具绝对价格空间和正股弹性。新券定位分化，瑞鹄、博22等空间明显透支，不建议过多参与；九强、天业等定位合理且正股有看点，值得布局。新规施行后，关注赎回风险和条款博弈机会增加。 一级市场：上周有6/7家发布预案/股东大会，3/2家通过发审委/证监会 上周共有6个转债预案公布，分别是晶科能源（100亿）、金丹科技（7亿）、南山智尚（7亿）、蓝晓科技（5.9亿）、武进不锈（4亿）、华设集团（4亿）；通过股东大会的有7家，分别是天合光能（88.9亿）、科顺股份（22亿）、广联航空（8.8亿）、国检集团（8亿）、建龙微纳（7亿）、中旗新材（5.4亿）、赛特新材（4.4亿）；经过发审委通过的有3家，常熟银行（60亿）、嘉诚国际（8亿）、再升科技（5.1亿）；拿到证监会批文的有2家，瑞华泰（4.3亿）、博汇股份（4亿）。 风险提示：疫情超预期冲击、国内外通胀继续加剧、国际地缘政治冲突。 上周市场复盘与思考 股指上周小幅下挫，板块强者恒强，交易量有所回升；转债上周优于股指，但整体性价比仍一般，个券热点集中在汽车板块。 股市方面，上周股市高开低走，周中冲高后回落。板块方面，房地产、汽车、机械设备板块表现较好，尤其是细分板块中的新能源汽车、机器人板块。短线市场主要聚焦于特斯拉概念及华为概念，核心驱动力在特斯拉即将发布机器人、鸿蒙3.0发布带动产业链景气度上行。光伏、新能源等赛道表现依旧强势，但细分板块分化较为严重，光伏细分中的逆变器、光伏玻璃上周表现相对较好。医药板块依旧承压，上周虽有新冠口服药落地、猴痘疫情等利好，但细分板块大多短线冲高后回落。主力资金仍在减仓医药生物板块，当前医药板块基金超配比例已达历史低位。北向资金上周流入11.48亿，市场成交量回升至万亿盘。 转债方面，上周转债指数上涨0.09%，表现优于Wind全A指数，主因在中小盘表现优于大盘叠加新规后条款博弈预期加强。近期为转债市场供给高峰期，上周共5支新券上市，上市首日溢价率均超25%（瑞鹄因上市涨跌幅限制，第二日溢价率达27.9%），新券性价比一般，仍需结合正股预期审慎择券。上周天路转债再度提议下修，新规后条款博弈略微加强。转债估值上周波动不大，仍处于高位运行。风格仍为偏股型品种占优，汽车、机器人板块个券较为强势。 股市展望 市场步入三季度中段，政策基调已定，诸多变量合力大概率继续偏中性。我们从7月开始先后提出“市场从修复期进入休整期”→“角力中报”→“向纵深挖掘结构性机会”→“聚焦高景气板块”四个判断。而本周将是8月第一个交易周，这意味着市场已悄然步入三季度中段，此时我们有必要重新评估几个已知变量对市场的影响： 1、美联储加息迎来由快转缓的转折点，短期美股反应偏正面。但后续通胀拐点何时出现、加息放缓的预期是否与实际演绎一致将成为新的变数； 2、上周五政治局会议落地，整体基调平稳，政策导向继续以稳为主、重点在扩大需求，但暂未透露更多增量信息，整体偏中性； 3、疫情反复没有更大范围扩散，防疫政策优化为主，市场对疫情单变量的敏感度已经不大，更多是对经济复苏节奏的担忧； 4、地产风波对市场的冲击在边际弱化。地产断贷是短期关注度较高的变量，上上周从中央到地方已有快速反应，上周政治局会议更是提出“保交楼是核心”夯实政策底线，其对股市整体的压制也在明显减弱； 5、中报期持续推进，本周可能以预期博弈为主。目前全部预告已披露完成，而实际业绩最密集公告理论上在8月下旬，本周增量信息在整个中报期内可能相对较少，但预期博弈可能相对更多，市场波动或有局部抬升。 6、地缘风波是潜在变量，加上中概股退市风险，可能短期影响市场情绪。 市场风格可能渐渐偏向中小盘成长，但变数仍在、大概率仍以交易机会为主。理由： 第一、美联储加息缩表等逻辑压制虽未完全解除但至少暂时弱化，美股成长股定价基准可能逐渐抬升； 第二、国内宏观流性整体仍保持基本宽裕、股市资金面在明显好转，但当前仍有“资产荒”现象，今年高景气+未来有成长性的品种尤其稀缺； 第三、经济修复预期空间可能有限、政策预期略有下降，因此震荡格局或贯穿整个三季度，短逻辑为主的市场下，加配成长理论上要优于周期和价值； 第四、中报窗口推动板块业绩重估，市场定价时将给予2023/2024年盈利更高权重。另外，结合盈利预期看，成长板块估值普遍还不高，动态看性价比也好于缺少业绩纯粹低估低波动的价值品种。当然，成长股还存在两个变数：一是高景气板块往往被寄予过高期待，一旦被证伪调整也会更凶猛，譬如年初的光伏、新能源车，19年底的5G等；二是经济与政策弱角力的状态可能不会持续很久，经济好市场则会转向交易复苏、政策强势发力则会重新转向稳增长，成长占优的逻辑可能还不够稳定、投资者仍需要保持交易思维。 此外，近期几个行业政策和新规的实施可能带来一些主题型机会。具体包括： 1、全面取消二手车限迁政策，利好国内汽车销售及替换市场。商务部等17部门发布《关于搞活汽车流通扩大汽车消费若干措施的通知》要求，自2022年8月1日起，在全国（含国家明确的大气污染防治重点区域）取消对符合国五排放标准的小型非营运二手车的迁入限制，促进二手车自由流通和企业跨区域经营； 2、建筑装饰类企业盈利质量有望得到提升。财政部、住建部发布的《关于完善建设工程价款结算有关办法的通知》，要求提高建设工程进度款支付比例，要求政府机关、事业单位、国有企业建设工程进度款支付应不低于已完成工程价款的80%，利好以G端订单为主的建筑装饰、工程类企业回款能力； 3、汽车智能化、无人化链条迎来新一轮触发剂。国内首部关于智能网联汽车管理的法规《深圳经济特区智能网联汽车管理条例》8月1日起施行，条例规定无人驾驶车可在深圳市公安机关交通管理部门划定的区域、路段行驶。经交通运输部门许可，可以从事道路运输经营活动，利好汽车电子、物联网通信以及AI等相关链条。 策略方面，我们对后市有三点基本判断： 第一、短期经济修复与政策预期可能进入弱博弈阶段，地缘风波对情绪略有影响，股指短期大概率继续在关键点位之间保持震荡，中报结束前波动可能还会继续收窄。当然我们对中期行情的期待还在； 第二、近期市场波动的来源可能有两点，内部要提防中报期主流赛道龙头或权重股业绩爆雷甚至逻辑被证伪引发市场恐慌从而加速止盈，外部要小心海外风险传导和地缘风波； 第三、风格上，我们更倾向于阶段性增持中小盘成长品种。在主线偏向成长的前提下：1、产业端需要对冲海外衰退风险传导，我们继续看好中游链条，材料环节>制造环节>服务环节，更关注具有优质、稀缺产能的环节；2、行业端需要挖掘景气反转或高景气延续方向，我们相对看好确定性强的新能源+军工、机构低配明显的医药以及近期逻辑改善的电子，以及近期有政策和新规催化的汽车、建筑相关链条。 转债展望 本周转债市场，我们关注如下热点： 第一、股市震荡调整，转债却相对强势，背后原因几何？首先，正股中小盘风格占优。资金面方面，中证1000指数期货发布推动资金流入；行业轮动方面，景气赛道（光伏、新能源电池）和疫情修复（价值股）代表的大市值品种估值修复告一段落（等待中报持续验证），中游制造和专精特新（类似小行业、大公司）类公司受到更多关注；其次，转债短期利空因素暂时出清。炒作资金有序离场、转债指数6月相对正股“滞涨”后性价比修复，转债弹性增强；投资者多转向正股偏股型品种，新券定位也反应市场活跃度再次增加。 第二、沪深两所《交易细则》与《自律监管指引》正式发布，下周一开始实施。正式稿与征求意见稿内容基本一致，除描述更明晰外，还增加下修触发前5日需公告警示的规定。下周开始，涨跌幅（首日-43~57%，次日后20%）、异常波动和交易行为监测（龙虎榜公示、重点监测甚至强制停牌）均将按新规正式施行。我们认为，经过1个月调整，新规正式施行后转债市场流动性冲击将明显减弱，7月以来炒作现象已有所减少、炒作资金也在逐步退出；当然，正式施行后执行力更强，转债交易秩序也将更严格规范。 第三、天路转债前次下修失败后短期内再次提议下修，折射出新规后条款博弈行为的哪些可能变化？天路转债6月刚刚下修被否，7月28日又再次提议下修，较为罕见。前次下修主因大股东持有转债无法投票，而中小股东分歧造成赞成票比例略小于67%。天路短时间内再次提议下修，一方面体现发行人较强的促转股意愿；另外，股东也可能效仿鹤21在股东下修投票前减持转债，以获得投票资格。我们也曾经提示，转债《自律监管指引》新规实施后，监管层将更加鼓励下修及时披露和重新审议，发行人对条款博弈的重视程度也将增加（正式版还要求下修触发前必须公告提示）。从近期天路、永东（我们也曾重点提示，一代进入回售期+二代转债转股价偏低，动力较强）情况看，条款博弈机会将延续。 转债策略： 第一，中报结束前股指波动可能逐渐收窄，中小盘成长品种具有一定优势。转债估值短期仍将维持稳定状态，转债建议仓位保持稳定，重点仍是个券。 第二，但近期转债强势表现下绝对价格空间缩小（目前中枢已达127元）、新券定位较高，择券空间受到一定限制。对绝对价格偏高且正股空间有限的品种（如中报预期已经兑现、或景气可能下行的周期品种等，尤其双高转债），应及时止盈。 第三，择券思路上，正股驱动下，继续布局偏股型转债，赚正股的钱；同时适当配置均衡型品种（中金、美锦等），兼具绝对价格空间和正股弹性。新券定位存在分化，瑞鹄、博22等空间明显透支，不建议过多参与；九强、天业等定位合理且正股后续有看点，值得布局。新规正式施行后，关注高价转债赎回执行风险，条款博弈机会可能增加。 具体配置上，中报业绩仍是最关键指引，同时兼顾景气度延续性与转债性价比进行择券。偏股型品种方面，我们看好一体化压铸（豪美）、光伏储能（锦浪、通22）、优质中游制造材料（三花、海亮）、新基建（拓尔）、磷化工和农药（川恒、利尔）、纺服（孚日）和禽畜养殖等（温氏）；平衡品种方面，我们推荐关注下游景气资源品（中金、国城）、轻工造纸（山鹰）、公用（绿茵）、精细化工和氢能（元力、天业、美锦）等转债。 本材料所载观点源自07月31日发布的研报《风格偏成长，转债偏股性》，对本材料的完整理解请以上述研报为准 华泰固收 · 张继强团队 欢迎关注【华泰固收|张继强团队】 感谢您与我们共同分享固收研究的心得、体会、经验与教训， 愿我们一起成长、进步！

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