【华泰固收|宏观】加息节奏迎来转折点

（以下内容从华泰证券《【华泰固收|宏观】加息节奏迎来转折点》研报附件原文摘录）
　　张继强 S0570518110002 研究员 张大为 S0570521090001 研究员 吴靖 S0570121070124 联系人 报告发布时间： 2022年07月28日 美联储在今天凌晨结束的美联储7月FOMC会议上，再度宣布加息75bp，将联邦基金利率升至2.25-2.5%。 利率决议 加息75bp，符合彭博一致预期。声明对经济增长的描述略有下调，承认“最近的支出和生产指标已经走软”（“recent indicators of spending and production have softened.”） 发布会要点 经济状况 1)劳动力市场仍然非常紧张，表明潜在的总需求仍然稳固。 2)美联储高度关注通胀风险，并决心采取必要措施使通胀回到 2% 的长期目标，这一过程可能会导致一段时期内经济增长低于潜在增速、劳动力市场状况也可能出现疲软，不过这些是美联储希望看到的。 3)不认为美国目前正处于衰退之中，因为劳动力市场还很强劲；软着陆是目标但不容易；需要非常小心地解读二季度的GDP数据。 加息路径 1)加息速度将继续取决于即将到来的数据和不断变化的经济前景。是时候逐次会议做出决策，而不是提供清晰的指导。（go to a meeting by meeting basis and not provide, you know, the kind of clear guidance that we had provided on the way to neutral.） 2)当前2.25-2.5%的水平正好在美联储评估的中性利率范围内。 3)下一次会议上可能仍一个大幅度的加息，不过这将取决于从现在到那时获得的数据。当前加息幅度很大且来得很快，经济可能还没有感受到加息的全部影响，可能会有额外的紧缩。 4)美联储一直在快速加息，现在离需要的达到的水平越来越近了。需要评估当前累积的政策调整对经济和通胀和影响，放慢加息步伐可能会变得合适。 5)有时候SEP会很快过时，之前的预期只是6月的数字，9月会再做判断。被问及加息终点，鲍威尔拒绝估计，认为会变化。 更关心整体通胀还是核心通胀？ 1)美联储当前的任务是降低整体通胀而非核心通胀，但就政策本身而言核心通胀实际上是一个更好的总体指标。当前需要同时关注两者。 2)不恢复价格稳定，将无法在中长期真正拥有一个持续强劲的劳动力市场，当前需要劳动力市场放缓，两者不是权衡关系 市场会持续表现积极吗？ 会前，伴随着衰退预期升温、油价下跌、通胀预期回落，市场已经开始预期美联储放缓加息甚至转向降息的路径，这一预期得到美联储的支持而再度强化，市场表现积极：年内的加息预期下降至9月加息50bp、然后11-12月各加息25bp，美股尤其纳指大幅上涨，美债收益率和美元下行。 因此，市场的积极表现会持续吗？市场正迎来通胀拐点的博弈空间，但通胀回落的速度可能仍会对美联储形成掣肘。 通胀：拐点可期但回落不易 尽管7月以来油价和粮价下跌可能缓和7月的CPI读数，但我们认为8-9月的低基数下通胀读数仍可能反复，且通胀的内生动能仍然很强：第一，能源和农产品供给偏紧的格局并未被打破；第二，失业率、房价、职位空缺率等领先指标下的通胀粘性仍然很强；第三，金融条件的本质是预期，反映在定价上主要是十年期美债利率和信用利差，伴随着市场开始预期美联储何时启动降息，美债收益率下行，近期金融条件反而有所缓和，对通胀的抑制可能也在减弱，这意味着市场越相信美联储紧缩缓和的逻辑，通胀的粘性反而会越强。 因此，后续针对通胀的预期可能会经历两个阶段：第一阶段，交易通胀拐点，7月相对有利，8-9月仍会有反复，但市场可能提前开始博弈三季度后的通胀拐点实现，此阶段加息预期或会有边际缓和；第二阶段，通胀回到美联储目标的2%水平，难度相对更大，通胀拐点后若仍无法持续回落，美联储的政策仍会受到掣肘。 增长：仍存分歧，且关键是经济走弱能否降低通胀预期 增长的关键问题是增长下行能否起到拉低通胀（尤其是油价）和通胀预期的作用。目前这一逻辑正在发挥作用，通胀预期和加息预期同步下行，但后续仍有很大的不确定性。 需求仍是结构性的，房地产、耐用品下滑，非耐用品和服务相对稳健，同时存在欧洲能源供给短缺下经济衰退对全球经济的拖累效应等等。增长的下行趋势和硬着陆前景较为确定，但下行的幅度和节奏仍然存在很大的分歧。 市场启示 （1）美联储货币政策方面，基于通胀拐点可期但回落不易的判断，短期可能存在博弈通胀拐点的机会，但预计8-9月仍会反复。市场开始关注通胀拐点后加息停止甚至转向降息，但中期看仍不能低估通胀粘性，政策转向节奏和速度可能不及预期。 （2）美股方面，短期存在博弈通胀拐点的机会，不过需要注意两点，一是8-9月的通胀仍会反复，二是通胀粘性+硬着陆的判断不变，不宜对喘息抱有特别大的期待。 （3）美债方面，通胀问题解决之前仍难以趋势性下行，只是在欧洲能源危机、美国衰退担忧、博弈通胀拐点和美联储加息放缓等因素扰动下，波动区间的下沿可能有所下移； （4）国内方面，外部牵制仍在但已不是主要矛盾，内部因素更为主导。下半年“小复苏”的逻辑遭遇“地产、出口和财政”三大分歧，市场预期处于再平衡的节点，债市可能继续窄幅震荡，短期有小机会，快进快出心态把握；股市可能是结构性行情，成长及补涨的消费、价值更占优。 风险提示 1.美国通胀拐点可期但回落不易。通胀内生动能仍然很强，8-9月通胀可能反复，可能对美联储货币政策形成掣肘。 2.增长下行幅度和节奏存在不确定性。虽然目前增长的下行趋势和硬着陆前景较为确定，但下行的幅度和节奏仍然存在很大的分歧。 本材料所载观点源自7月28日发布的研报《加息节奏迎来转折点》，对本材料的完整理解请以上述研报为准 华泰固收 · 张继强团队 欢迎关注【华泰固收|张继强团队】 感谢您与我们共同分享固收研究的心得、体会、经验与教训， 愿我们一起成长、进步！

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