【海通策略】加消费,减资源品和科技——22Q2基金港股持仓分析(荀玉根、王正鹤)

（以下内容从海通证券《【海通策略】加消费,减资源品和科技——22Q2基金港股持仓分析(荀玉根、王正鹤)》研报附件原文摘录）
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回顾：7月港股整体回调。7月全球主要市场指数涨多跌少，A股和港股市场跌幅较大，港股表现弱于A股。7月恒生指数出现明显下跌，截至2022/7/25（下同）当月累计涨跌幅/最大涨幅为-5.9%/1.5%。对比其他市场，沪深300指数7月累计涨跌幅/最大涨幅为-6.1%/1.0%，A股创业板指为-3.8%/2.7%，恒生科技指数为-6.9%/2.5%，纳斯达克指数为7.3%/9.7%，标普500为4.7%/6.0%，日经225为4.9%/5.9%，英国富时100为1.5%/2.5%，德国DAX为3.7%/4.8%。从市场走势看，7月5日恒生指数达到当月最高点22198.5点，此后开始持续下行，7月15日恒指达到当月最低点20216.0点，此后转为震荡。从行业表现来看，7月大多数港股行业下跌，其中仅电讯业小幅上涨1.6%，而地产建筑业（-12.5%）、原材料业（-9.4%）、金融业（-7.9%）跌幅最大。7月南下资金净流入规模为15.0亿港元，截至2022/7/25南下资金有史以来累计净流入额达23939.3亿港元。7月当月南下资金在港股成交额中占比为15.3%，相较于6月有所下降。 22Q2公募基金开始增持港股，持股集中度明显提升。22Q2可以通过港股通投资港股的公募基金发行速度依旧低迷，发行数量为285只，环比下降41.6%，发行规模为549.3亿元，环比下降63.8%。进一步看基金的整体持仓，我们以主动偏股型基金（普通股票型+偏股混合型+灵活配置型基金）的重仓股作为研究样本。从整体仓位看，公募基金已经开始增持港股，截止22Q2主动偏股型基金重仓股中港股持股市值占比为8.0%，相较22Q1环比小幅上升1.1个百分点。考虑到主动偏股型基金22Q2整体仓位为83.0%，当前基金投资港股的仓位仅为6.5%，依然处于较低水平。从持股集中度看，22Q2主动偏股型基金重仓股中前10大/前20大重仓股市值占比分别为58.8%/74.8%，相较22Q1环比上升5.5/6.7个百分点，持仓集中度明显提高。 从上述总体数据来看，公募基金对港股市场的态度已经转为积极，持仓集中度开始提升。具体从持仓结构来看，22Q2公募基金主要减仓了资源品和科技，并开始低位布局有望疫后复苏的消费行业以及部分制造行业，具体分析如下。 从大类行业角度看，22Q2基金加仓港股消费和制造，减仓港股能源材料、科技和金融地产。考虑到基金重仓股中指数成分股的市值占比会受到成分股股价变动的影响，即某类成分股占比的上升可能只是因为成分股股价上涨而非成分股持股数提升，我们用成分股市值占比相对全部港股流通市值中成分股占比（简称“超配”）来剔除部分股价变动的影响，得到实际增持或减持的幅度。具体而言： 22Q2基金加仓港股消费和制造：（1）22Q2港股消费板块持股市值占比环比提升8.9个百分点，剔除股价影响后的增持幅度为7.2个百分点，截至22Q2消费板块持股市值占比为40.9%，相对于行业流通市值占比超配18.5个百分点；（2）22Q2港股制造板块持股市值占比环比提升1.7个百分点，剔除股价影响后的增持幅度为0.5个百分点，截至22Q2制造板块持股市值占比为8.5%，相对于行业流通市值占比超配1.1个百分点。 22Q2基金减仓港股资源品、科技和金融地产：（1）22Q2港股能源材料板块持股市值占比环比大幅下滑3.8个百分点，剔除股价影响后的减持幅度为3.5个百分点，截至22Q2制造板块持股市值占比为14.2%，相对于行业流通市值占比超配7.1个百分点；（2）22Q2港股科技板块持股市值占比环比大幅下滑3.7个百分点，剔除股价影响后的减持幅度为2.7个百分点，截至22Q2科技板块持股市值占比为24.6%，相对于行业流通市值占比低配1.7个百分点；（3）22Q2港股金融地产板块持股市值占比环比下滑3.1个百分点，剔除股价影响后的减持幅度为1.5个百分点，截至22Q2金融地产板块持股市值占比为11.9%，相对于行业流通市值占比低配25.0个百分点。 从细分行业角度看，22Q2基金主要加仓港股社会服务、汽车和纺织服饰，主要减仓港股非银金融、公用事业和通信。我们进一步看港股各大板块内部细分行业的持仓变化情况，这里采用申万港股通一级行业来分析，具体而言： 22Q2基金主要加仓港股社会服务、汽车和纺织服饰：（1）22Q2社会服务行业持股市值占比环比大幅提升6.1个百分点，剔除股价影响后的增持幅度为5.0个百分点，截至22Q2社会服务行业持股市值占比为18.2 %，相对于行业流通市值占比超配10.4个百分点；（2）22Q2汽车行业持股市值占比环比提升2.3个百分点，剔除股价影响后的增持幅度为1.2个百分点，截至22Q2汽车行业持股市值占比为7.3%，相对于行业流通市值占比超配1.7个百分点；（3）22Q2纺织服饰行业持股市值占比环比上升2.0个百分点，剔除股价影响后的增持幅度为1.9个百分点，截至22Q2纺织服饰行业持股市值占比为7.1%，相对于行业流通市值占比超配3.3个百分点。 22Q2基金主要减仓港股非银金融、公用事业和通信：（1）22Q2非银金融行业持股市值占比环比小幅下降1.8个百分点，剔除股价影响后的减持幅度为1.9个百分点，截至22Q2非银金融行业持股市值占比为5.9%，相对于行业流通市值占比低配4.9个百分点；（2）22Q2公用事业行业持股市值占比环比下降1.7个百分点，剔除股价影响后的减持幅度为1.8个百分点，截至22Q2公用事业行业持股市值占比为5.3%，相对于行业流通市值占比超配3.5个百分点。（3）22Q2通信行业持股市值占比环比下降1.9个百分点，剔除股价影响后的减持幅度为1.4个百分点，截至22Q2通信行业持股市值占比为3.3%，相对于行业流通市值占比低配1.5个百分点。 从概念板块角度看，22Q2基金主要加仓港股互联网、运动服饰和新能源车板块，减仓港股清洁能源板块。港股市场的结构性特征较为明显，公募基金的投资方向也通常集中在某个细分领域的少数公司，因此可以结合Wind港股概念板块来分析投资者关注度较高的细分领域及代表性龙头公司的基金仓位变化情况，具体而言： 22Q2基金主要加仓港股互联网、运动服饰和新能源车：（1）22Q2基金主要加仓互联网板块，其中外卖平台龙头美团-W是重点加仓对象，22Q2美团-W持股市值占比环比大幅提升6.1个百分点，剔除股价影响后的增持幅度为5.1个百分点。此外，基金对短视频公司快手-W增持幅度也较为明显，22Q2快手-W持股市值占比环比提升0.7个百分点，剔除股价影响后的增持幅度为0.5个百分点。（2）22Q2基金加仓了运动服饰板块，主要加仓的是李宁。22Q2李宁持股市值占比环比提升2.5个百分点，剔除股价影响后的增持幅度为2.5个百分点。（3）22Q2基金还加仓了新能源车板块，主要是加仓造车新势力，包括理想汽车-W和小鹏汽车-W。22Q2理想汽车-W持股市值占比环比提升1.3个百分点，剔除股价影响后的增持幅度为1.0个百分点；22Q2小鹏汽车-W持股市值占比环比提升0.2个百分点，剔除股价影响后的增持幅度为0.2个百分点。 22Q2基金主要减仓港股清洁能源：22Q2基金减持了清洁能源板块，主要减仓的是下游电力运营公司龙源电力和华润电力，以及上游光伏玻璃制造商信义光能。22Q2龙源电力持股市值占比环比下降0.8个百分点，剔除股价影响后的减持幅度为0.7个百分点；22Q2华润电力持股市值占比环比下降0.5个百分点，剔除股价影响后的减持幅度为0.6个百分点；22Q2信义光能持股市值占比环比下降0.5个百分点，剔除股价影响后的减持幅度为0.4个百分点。 2. 重点关注个股 2.1 九毛九（09922.HK）：品牌矩阵优化，2H22开店数有望回补 核心品牌太二模型优异，未来成长空间大。据太二公众号，2022年月度新增门店数分别为：1月6家，4-5月15家，6月13家，随着6月开店速度回升，下半年开店数有望回补。（1）处于拓店高速期，下沉空间广阔：太二2019-2021年分别净增门店61/107/117家，门店数同比增长94%/ 85%/ 50%；根据窄门餐眼，截至2022年6月16日，其一线、新一线、二线、三线及以下城市门店占比分别为37%、25%、24%、14%，因一线城市占比较高，1H22或受疫情较大；未来有望进一步加强下沉市场布局。（2）单店模型抗逆性强，有望进一步优化：太二SKU相对精简，除酸菜鱼之外的SKU约20-25种。公司与两家鲈鱼供应商成立合营公司，其中一间自2021年1月起供应鲈鱼，随着鲈鱼自供比例逐步提升，原材料端有望进一步改善。得益于自养鲈鱼和精简SKU，2021年公司原材料及人力成本占比分别减少1.74pct、2.26pct，太二经营利润率调升3.3pct至21.8%，略高于疫情前2019年的21.5%。2021年7月起，太二开始发展周边商店，推出门店同款商品，内容种类覆盖食品、茶包、日用品等，有望进一步释放消费潜力；5月起北京、上海已陆续推出太二茶铺，目前北京姚家园店共6款饮品，随着暑期来临，新饮品有望贡献销售增量。（3）伴随疫情好转，疫后堂食消费有望释放：6月1日起上海有序解封，太二随后推出上海专属酸菜鱼免费加量22%鱼肉活动，6月29日上海有序恢复堂食，因太二上海门店占比达11%，我们认为，伴随疫情好转，业绩恢复弹性相对较大。 新品牌孵化逻辑顺畅，生命周期有望延长。（1）怂火锅表现优异：截至6月底，怂重庆火锅厂门店数为11家。广州新店排队常态化，门店等座数保持高位：6月18日-24日，单店午市与晚市等座之和环比前一周增长88.9%；折扣优惠吸引客流，新店消费享全单8折，出示粉丝群聊即可享受6.8折优惠。珠海新店继续攀高峰，各门店等座数保持高位：6月11日-17日，单店午市与晚市等座之和环比前一周增长1.7%（上海暂营店计为0；在上海三家门店暂停营业的情况下，恢复至2月26日-3月4日的94.8%）。逐步精细化运营的怂火锅有望成为公司的第二增长曲线。（2）赖美丽烤鱼有望协同：目前2家门店，延续品牌输出和精简SKU，因产品原材料都为鱼，供应链有望与太二协同，和太二一起分别针对年轻群体中不同的消费倾向覆盖客群。同平台多品牌的策略与高度成熟的供应链有望支撑公司品牌矩阵完善。 出售旗下品牌2颗鸡蛋煎饼，品牌矩阵优化。公司6月17日公告拟50.94万元出售所持2颗鸡蛋煎饼品牌全部股权（80.85%）。该品牌过去两年门店数持续减少，2019年拥有65家门店（自营21家，加盟44家），2020年门店数减至46家（自营14家，加盟32家），2021年继续降至25家（自营8家，加盟17家），两颗鸡蛋煎饼自营店收入仅占九毛九总收入的0.3%，考虑品牌后续发展潜力，出售有助于优化品牌矩阵，专注于发展太二和怂火锅。 看好公司的核心品牌成长空间与品牌孵化能力。①核心品牌太二处于拓店高速期，品牌势能强劲。2021年太二收入占比达79%，门店净增117家，2021年门店数较2020年增长50.2%。②品牌孵化逻辑顺畅，品牌矩阵不断优化。2021年怂重庆火锅厂由2家增长至9家，增长潜力大；公司2022年6月出售所持2颗鸡蛋煎饼品牌股权，该品牌过去2年门店持续减少，考虑品牌后续发展潜力，出售有助于优化品牌矩阵。③整体业绩抗逆性强。2021年原材料、员工成本分别减少1.7pct、2.3pct，太二、九毛九店铺层面经营利润率分别调升3.3pct、7.4pct至21.8%、12.9%（2019年分别为21.5%、17.7%）。 盈利预测与估值。我们假设太二2022-2024年新开店数分别为120、120、100家，怂火锅2022-2024年新开店数分别为15、20、30家，预计2022-24年归母净利分别为2.9、6.8、9.5亿元，分别减15%、增135%、增39%，对应EPS各为0.20、0.47、0.65元/股；按2023年35-40倍PE及16-18倍EV/EBITDA，计算合理价值区间16.16-18.66元/股，对应18.92-21.85港元/股（以1港元=0.8541元人民币换算）；维持“优于大市”评级。 风险提示：餐厅拓展不及预期，疫情影响超预期，食品安全风险。 （九毛九，09922.HK，汪立亭，S0850511040005；许樱之，S0850517050001；王祎婕、毛弘毅，联系人） 2.2 美团-W（03690.HK）：基本盘业务展现韧性，重视疫情修复机遇 美团6月2日公布1Q22财报，1Q22实现收入463亿元，同比增长25%；1Q22，餐饮外卖交易笔数达34亿单，同比增长16%；TTM交易用户数6.93亿，同比增长22%，TTM活跃商家900万，同比增长27%；1Q22经调整净亏损为36亿元，季度末现金及现金等价物354亿元。 公司1Q22用户数6.93亿同比增22%，活跃商家900万同比增27%，用户年均交易37.2笔同比增22%，外卖单量34亿同比增16%，日均单量3735万单；1Q22收入463亿元同比增25%，经营亏损-55.8亿元；到店酒旅收入76亿增16%，OPM45.6%同比增3.8pct；新业务收入145亿同比增47%，经营亏损90亿元，亏损率62.3%同比收窄19.3pct。我们认为，当前围绕公司基本面预测与市场定价主要有三个关键问题：①核心业务：疫情冲击下，基本盘业务韧性如何？②疫情恢复期，如何看美团的业绩复苏弹性？③长期展望：公司“零售+科技”战略的进展如何？拆解公司1Q22业绩，外卖&到店业务展现出了较深的用户黏性，新业务持续优化亏损率大幅缩窄；中短期重视疫情向好拐点，随着全国5月下旬供给端&运力的持续恢复，外卖恢复弹性较强；长期来看，期待“零售+科技”落地。 经营概况：1Q22实现收入463亿元，同比增长25%；毛利率23.2%，同比增加3.8pct；外卖、到店&酒旅、新业务及其他收入各242亿元、76亿元、145亿元，各同增17%、16%、47%。1Q22公司TTM交易用户数6.93亿，同比增长22%；TTM活跃商家900万，同比增长27%；用户年均交易37.2笔，同比增长22%。1Q22，外卖日单量3735万，餐饮外卖交易笔数达33.6亿单，同比增长16%；其中，提供餐饮外卖配送服务的1P模式占总笔数约65%。 公司1Q22经营亏损55.8亿元，亏损率为12.1%，同比收窄0.8pct；其中，新业务分部亏损率同比收窄19.3pct至62.3%，主要系商品零售业务成本结构及经营杠杆的持续优化。经调整EBITDA亏损18.4亿元，经调整净利润亏损为35.9亿元，经营性活动现金流净额为-113亿元。 餐饮外卖：疫情下业务韧性强，基本盘稳固。1Q22餐饮外卖收入242亿元，同比增长17.4%；OP（经营利润）15.8亿元，单均OP0.47元，OPMargin6.5%，同比增长1.1pct。从单量来看，1Q22日均单量3735万单，同比增长15.8%。疫情下餐饮外卖量价齐增，中高频用户交易频次增速远超平均水平。 分业务：1Q22，配送服务/佣金收入/在线营销服务的收入分别为135/72/26亿元，分别同比增长11%/24%/20%。餐饮外卖配送服务及佣金收入的增长主要系持续完善的会员制度及丰富的线上消费场景促进1Q22的交易笔数以及客单价同比增加；在线营销业务收入增加，主要由于季度在线营销活跃商家数目增加所致。 到店&酒旅：酒旅疫情冲击下收入结构持续优化，OPM表现亮眼。1Q到店&酒旅收入76亿元，同比增长16%；经营利润34.7亿元，OPM45.6%，同比增加3.8pct。其中到店&酒旅佣金、广告、其他服务及销售收入各35亿、41亿、0.2亿，各增9%、23%、16%，对应收入占比各为46.5%、53.3%、0.2%，其中广告占比提升3.0pct。我们认为，OPM表现亮眼主要是因为收入结构改善，广告占比持续提升。 分业务：①到店：扩大服务类别，活跃商家与用户数有所增加；优化在线营销和交易类产品和服务，运营效率提高；专注轻食和快餐品类的到店餐饮业务，加强美团作为本地服务首选平台的消费者心智。②酒旅：1Q受奥密克戎传播和旅游限制的影响，国内酒店间夜量下降个位数百分比；收入结构持续优化，由于公司产品、服务及营销能力提升，高星级酒店间夜量占比达17.4%，创历史新高。 我们认为，受疫情影响，4、5月份外卖&到店酒旅均受到较大程度冲击，但随着5月下旬全国运力的持续恢复，外卖恢复弹性较强。①外卖：从5月中旬开始，华东、华南外卖逐渐恢复，环比持续向好；同时随着6月份上海解封&北京疫情平复，外卖需求端与运力集中性释放，外卖单量Q2有望实现个位数增长；②到店酒旅：受限于线下限流，预计恢复速度略弱于外卖，但结构性变化仍有望维持高利润水平：疫情下酒旅收入占比下降；酒旅收入结构持续优化，高星酒店间夜量占比持续提高（1Q占比创历史新高达17.4%），以高净值用户构建长期价值。 新业务及其他：“降本提效”，整体亏损率收窄。1Q22新业务收入145亿元，同比增长47.0%。1Q22新业务经营亏损90亿元、亏损率为62.3%，环比收窄7.2pct。我们认为，在“降本提效”大背景下，新业务亏损率将逐季收窄。 分业务来看，①美团优选：再次实现高质量增长。一方面，公司提高了数字化运营及履约的核心能力；另一方面，供给端深化与商家合作，以向消费者提供更优质多元的选品。②美团闪购：用户数与交易频次保持强劲增长，订单量同比增加近70%；继续将餐饮外卖优质用户转化为闪购用户，并借助多种营销与推广活动鼓励消费。③美团买菜：实现高速增长，订单量同比增加近120%，日单量达历史新高；通过扩大商品选择及强化营销策略刺激消费；截至2022年3月31日，自动配送车辆总计完成超过150万份配送订单，累计配送里程超过1百万公里，为在上海封控期间保障生活必需品稳定供应，公司派出自动配送车辆提高运力，加强及时配送网络。 费用率：1Q22总费用163亿元，费用率35.2%，同比增长1.7pct。其中，销售及营销费用91亿元，销售费用率19.7%，同比增长0.2pct，主要由于雇员福利开支、推广费用及外包劳工成本增加。研发投入49亿元同比增40.3%，研发费用率10.5%，不断投资于自动配送车辆及无人机等先进技术。一般及行政费用23亿元同比增35%；行政费用率5.0%，同比提升0.3pct。 现金储备充足。截至1Q末，公司现金及现金等价物354亿元，经营性现金流量净额-113亿元；投资性现金流量净额114亿元；融资性现金流量净额28亿元。 风险提示：行业竞争加剧；新业务不及预期；市场监管风险；基础设施规模经济不显著。 （美团-W，03690.HK，汪立亭，S0850511040005；李宏科，S0850517040002；曹蕾娜，联系人） 2.3 快手-W（01024.HK）：2022年再看快手，效率提升助力亏损缩窄，广告+电商变现空间可期 短视频领跑互联网内容形态，不断挤占其他在线娱乐行业的使用时长。我们认为互联网内容形态经历了由横屏到竖屏，由图文到长视频进而到直播、短视频的变迁，其中短视频用户大基数、高粘性明显，不断挤占其他在线娱乐行业的使用时长。根据极光大数据，2018Q4至2021Q4期间，短视频时长占比从10.8%跃升至32.3%，短视频是当前用户时长占比最高的泛娱乐行业。我们认为，中长期来看，使用时长彰显货币化潜力，短视频商业化仍处成长期，具备充分变现空间。 短视频商业模式显著优质，用户规模触顶但商业化空间依旧广阔。根据Quest Mobile数据，2020年1月至2021年12月，短视频行业MAU稳态在9亿左右。但我们分析，抛开用户增长红利，短视频仍拥有直播+广告+电商的变现模式，且后两者未来将承担愈发重要的变现角色。其中，广告方面，短视频的算法推荐精准投放优势明显，其广告变现空间仍有望随信息流加载率提升、效果广告增量需求和各行业广告主投放意愿稳健增长而持续提升。电商方面，短视频电商闭环持续打造中，GMV已见明显增幅。2019-2021年，公司直播电商GMV分别为596、3812、6800亿元，CAGR为238%。我们认为，短期GMV增长是公司电商业务增长的主要驱动力。 快手坐拥3亿DAU基本盘，短视频赛道领军地位稳固。我们认为，短视频行业三足鼎立的格局稳定，快手凭借独特的社区氛围、公私域沉淀的高粘性流量、及时的架构调整、不断拓展的内容侧等举措稳居领军地位。2019-2021年，快手DAU分别为1.76、2.65、3.08亿人，CAGR为32%；MAU分别为3.3、4.81、5.44亿人，CAGR为28%；DAU/MAU分别为53%、55%、57%，稳步上升；单DAU日均使用时长分别为74.6、87.3、111.5分钟，CAGR为22%。22Q1，快手DAU达 3.46亿（YOY+17%），MAU达5.98亿（YOY+15%），单用户日均使用时长达128分钟（YOY+29%）。我们认为，随公司组织架构调整后用户体验和留存提升，精细化运营能力提升，以及短剧、体育等差异化内容不断丰富所带来的用户体感和用户维系程度提升，快手未来用户规模将小幅上扬，用户粘性及用户使用时长仍具一定提升空间。 降本增效已见成效，盈亏平衡未来可期。我们判断，随公司组织架构调整、获客成本企稳、精细化运营深化用户留存，公司进入减亏轨道。2017-2021年，用户高基数后、获客成本整体提升。2017-2021年，公司销售费用分别为13.6、42.6、98.7、266.1、441.8亿元，销售费用率分别为16%、21%、25%、45%、54%。但2021年Q1-Q4，随公司组织架构调整与精细化运营能力提升，降本增效成果显著，销售费用率分别为69%、59%、54%、42%，缩窄幅度明显。2022年第一季度，快手销售费用率缩减至45%。 我们认为，2022年起，快手销售费用率整体有望持续下行。主要原因系：1）随着快手用户量逐步企稳，公司有望减少在获客方面的投入，转为通过利用差异化内容、精细化运营等方式维系用户，整体销售费用率得到控制。2）组织架构调整后提升内容的精准度和关联性、优化用户体验，提升用户留存，降低用户维系成本。3）未来随快手极速版网赚模式激励机制的逐步弱化，其拉新、留存所产生的的销售费用也将得到控制。4）随公司海外战略调整，整体因海外获客而产生的销售费用也将降低。 盈利预测与估值分析。我们预测公司2022-2024年营业收入分别为908.6、1143.4、1310.7亿元，分部估值法下，我们给予公司2022年3556-4144亿元估值，参考当前汇率1HKD=0.85CNY，对应合理价值区间为98.14-114.35港元/股。 风险提示。互联网行业监管政策趋严，短视频行业竞争加剧，直播监管政策趋严，宏观经济下滑导致广告收入承压风险，电商业务发展不及预期。 （快手-W，01024.HK，毛云聪，S0850518080001；孙小雯，S0850517080001；陈星光，S0850519070002；康百川、崔冰睿，联系人） 风险提示：中国内地疫情反复及经济下行对港股基本面的负面影响；美联储货币政策收紧对港股资金面的负面影响。 附录-相关报告（点击文字可查看原文）： 一、市场拐点类 1、提示22年风险：《曲则全，枉则直——2022年中国资本市场展望-20211211》、《展望22年：我们的三个特别判断-20211219》 2、判断底部：《对比历史，这次可能是浅V底-20220605》、《反弹到反转需要啥条件？-20220504》、《借鉴前五次，看底部第一波修复-20220612》 3、提示阶段性调整：《休整等待基本面-20220710》、《调整的性质：倒春寒-20220717》 二、行业配置类 1、21/12阶段性推银行地产：《风格：大盘与价值略优——2022年A股展望系列1-20211210》、《历史上金融地产的高光时刻-20220223》 2、22/4下旬首推成长：《行业钟摆行至何处？-20220419》、《科技基建很迫切-20220507》、《看好成长的三个理由-20220515》 三、研究框架类 1、《知轻重，懂取舍——十五年策略研究心得-20220716》 2、《我读着这些书成长-20200910》 3、《管理欲望——<荀玉根讲策略：少即是多>自序-20211030》 法律声明 本公众订阅号（微信号：股市荀策）为海通证券研究所策略行业运营的唯一官方订阅号，本订阅号所载内容仅供海通证券的专业投资者参考使用，仅供在新媒体背景下的研究观点交流；普通个人投资者由于缺乏对研究观点或报告的解读能力，使用订阅号相关信息或造成投资损失，请务必取消订阅本订阅号，海通证券不会因任何接收人收到本订阅号内容而视其为客户。 本订阅号不是海通研究报告的发布平台，客户仍需以海通研究所通过研究报告发布平台正式发布的完整报告为准。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，对任何因直接或间接使用本订阅号刊载的信息和内容或者据此进行投资所造成的一切后果或损失，海通证券不承担任何法律责任。

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