【国信宏观固收】转债市场周报:2022转债中报前瞻

（以下内容从国信证券《【国信宏观固收】转债市场周报:2022转债中报前瞻》研报附件原文摘录）
　　分析师：董德志 S0980513100001 联系人：王艺熹 -- 2022转债中报前瞻 -- 从统计局工业企业利润角度看转债中报 整体来看，预计二季度市场整体净利润和营收增速将下行。历史来看，全部A股营业收入同比与该季度规模以上工业增加值同比（取三个月均值）变动方向基本相同。转债发行人中，制造业公司达到289家，占转债标的总数近7成，所以工业企业利润数据对市场整体利润增速走势有较好的前瞻指示作用。 由于今年二季度疫情对上海等地经济活动造成较大干扰，4月工业增加值同比大幅下探，5月同比值回正，6月大概率继续回升但幅度有限。2022年一季度全部A股营业收入和归母净利润同比分别为11.51%和3.39%，预计二季度归母净利润和营收同比均值均下行。 由于证监会行业分类与统计局口径接近，我们按照个券的证监会行业分类，从统计局发布的行业利润增长率数据来进一步推测各行业中报利润增速情况。分行业来看： 1.今年前五月利润增长率靠前的集中在上游资源品行业，包括煤炭、石油、天然气、有色金属开采行业，主要受益于全球能源及其他大宗品价格上涨； 2.其次是需求端有较强韧性的必选消费行业和化学原料制造业，利润增速保持正增长态势；其余大部分中游制造类行业利润增速以略增或下降为主，包括家具制造业、纺织业、专业设备制造业等； 3.利润降幅较大的主要是受原材料涨价影响最大的黑色金属（铁矿石、焦煤）、化学纤维制造（石油）等行业，或者是需求大幅度萎缩的造纸、仪器仪表制造等行业，以及生产受到疫情管控影响的汽车制造等行业。 已发布的半年度业绩快报/预告梳理 截至2022年7月15日，共有149家转债发行人发布2022年1-6月的经营业绩预告/快报，其中预增45家，略增/减13家、预减46家、扭亏4家、首亏/续亏41家。 从已发布的业绩快报来看，上半年成本端压力仍是压制制造业利润的重要因素，虽然6月以来部分大宗商品价格已有比较明显的下跌，但是企业高价备货的消耗可能对大宗商品价格下跌的反映有一定滞后。 铜价下降主要在6月起，所以各企业采购时间点对于毛利率构成显著影响，比如世运电路（预告净利润+55.89%-85.28%）业绩变动原因提到“公司主营生产原材料，如覆铜板、半固化片、铜球、铜箔等，采购价格显著下降”，但另一家电子行业预减公司变动原因则提到“公司产品的主要原材料铝、铜等价格上涨，成本同比大幅上升”。预计三季度开始成本对毛利率的压制将有更大范围的改善。 汇兑损益上升也是出口外贸型企业利润增厚的主要原因，但国内需求走弱的负面影响可能更大。如果公司外销占比不高，那么内销对业绩的拖累可能远大于外销走强、人民币汇率变动给业绩带来的拉动。后续来看，由于欧美货币政策大幅收紧、经济边际走弱，而我国经济复苏态势较好，人民币汇率走势不确定性较高，海外需求是否回落也尚不明确。 我们整理了市场关注度比较高、预告显示景气度比较高、或是存在一定预期差的部分行业已发布的业绩预告情况。 汽车行业转债：新能源产业链与传统产业链的业绩预告出现较明显的分化。目前发布业绩预告的公司共10家，其中4家预增、3家预减，略增、首亏、续亏各一家。业绩变动原因中，较普遍的正面因素包括：整车厂商缺芯问题缓解，其余零部件销售订单恢复；汇兑损益大幅增加；下游新能源汽车客户较多的公司，订单量饱满。较普遍的负面因素包括疫情防控影响项目建设和产品交付、原材料价格上涨等。 个券方面，业绩较为亮眼的包括文灿转债净利润同比增70.56%-97.85%、长汽转债净利润同比增50.20%-67.20%等。 电子行业转债：发布业绩预告的7家转债公司中，3家公司预增，2家预减，其余2家续亏/首亏。参考其他发布业绩预告的电子行业A股上市公司披露的业绩变动原因，上半年传统消费电子需求走弱，但新能源汽车、光伏和无线通信模组等下游带来增量需求，前期在这两个领域有所布局、客户导入比较顺利的公司中报业绩比较好。 电子行业各细分板块来看，面板与LED行业大部分公司亏损或预减，少数预增公司提到部分原材料价格下降+海外营收高增；电子化学品板块8家业绩预告均预增；PCB板块喜忧参半，部分公司反映消费电子市场需求下降、市场竞争激烈、部分原材料价格高位运行，预喜公司利润增厚得益于成本管控能力卓著、良率提升等；消费电子零部件板块业绩分化较大，不少公司业绩三位数大幅增长；半导体行业保持净利润100%以上高增比例不小，亏损比例很低。 化工行业转债：化工细分子行业数目众多，且供需运行有一定独立性，但子行业内部业绩相关性比较高。结合其他A股上市公司业绩预告来看，上半年化工行业景气度较高的细分行业包括磷化工、食品添加剂、农药、复合肥、非金属材料、无机盐等，景气度走弱的包括涤纶、炭黑等。 电力设备及相关行业转债：发布业绩预告的7家公司中，有3家预增、2家预减、1家略减、1家首亏。业绩表现较好的主要是光伏设备公司，包括通22转债（净利润+304.62%-321.48%）、锦浪转债（净利润+63.77%-72.17%）、赛伍转债（净利润+101.47%-117.34%）等。预增原因中，多有提到下游需求旺盛、产能投产销量大增。预减或亏损的公司中，经营业绩下滑的主要原因包括物料运输受疫情影响、交付和收入确认延期、原材料价格上涨等。 农林牧渔及相关行业转债：目前发布业绩预告的12家公司中，仅湘佳转债扭亏、禾丰转债预减，其余均为续亏（4家）、首亏（6家）。猪养殖企业方面，今年一季度生猪销售价格下降幅度较大，加上饲料原料价格大幅上涨，养殖业务毛利率急剧下降，是导致相关公司上半年亏损的主要原因。二季度以来生猪价格有所上涨，部分公司二季度业绩环比有一定改善。 纺织服装及商贸行业转债：由于上半年海运费高位下降、且人民币汇率走弱，市场对出口型纺服企业的关注度提升。但是，从目前纺服行业所有A股上市公司已发布的业绩预告来看，国内疫情频发散发、交通物流堵塞、需求转弱导致内销收入减少、大宗商品价格上涨等负面因素对行业的影响更大。已发布业绩预告的54家上市公司中，预增9家、预减17家、扭亏3家、首亏18家、续亏5家、略增2家。 转债方面，2预增分别为鲁泰A（净利润+121.5%-160.6%），业绩变动主因是海外面料需求较好叠加人民币汇率影响，以及江苏国泰（+129.33%-169.80%）；其余几家预减/亏损的原因则主要是疫情导致消费需求疲软、线下销售受到影响。 通信及相关行业转债预增2家、略增1家、预减2家。其中特发信息预告净利润同比+523.38%-675.23%，业绩变动原因提到2022年上半年光纤光缆业务较上年同期大幅减亏。 -- 上周市场回顾 -- 上证50领权益回调，大余额转债估值提升：上周上证综指全周下跌3.81%，上证50全周下跌5.14%，中证1000指数下跌2.11%，创业板指全周下跌2.03%。申万一级行业仅电力设备（+1.15%）和通信（+0.02%）收涨，其余全部收跌，银行（-7.17%）、房地产（-6.07%）、有色金属（-5.91%）、煤炭（-5.64%）、非银金融（-5.08%）行业领跌。 上周中证转债指数全周下跌0.78%。我们计算的转债平价指数全周下跌1.96%，全市场转股溢价率与上周相比上升2.33%。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率分别变动-0.24%、-0.16%、-2.51%，目前处于历史91%、92%、92%分位数。由于领跌行业转债余额普遍较高，转债各平价区间的加权平均转股溢价率有所提升。上周转债市场总成交额为4365.16亿元，日均成交额继续大幅下降，为873.03亿元。 转债市场热点 上周转债市场收涨行业数量多过股市整体，其中公用事业（+4.18%）、电力设备（+2.18%）行业涨幅居前，跌幅居前的包括社会服务（-4.40%）、煤炭（-2.90%）、纺织服装（-2.60%）、农林牧渔（-2.40%）等。 -- 估值一览 -- 截至上周五（2022/07/15），偏股型转债中平价在80-90元、90-100元、100-110元、110-120、120-130元、130元以上区间的转债平均转股溢价率为41.27%、33.85%、27.55%、22.79%、21.40%、10.55%，位于2003年以来/2010年以来88%/90%、91%/93%分位值、92%/94%分位值、92%/95%分位值、95%/96%分位值、91%/91%分位值。 偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为1.14%，位于2003年以来/2010年以来的27%/25%分位值。 全部转债的平均隐含波动率为42.17%，位于2003年以来/2010年以来的82%/86%分位值。转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为-4.48%，位于2003年以来/2010年以来的72%/61%分位值。 -- 一级市场跟踪 -- 截至目前，待发可转债共计183只，合计规模2851.2亿，其中已获核准17只，获核准规模合计114.6亿；已过会16只，规模合计115.9亿。

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