【东吴晨报0718】【策略】【固收】【行业】环保、电新、商贸零售【个股】牧高笛、锦浪科技、天壕环境、东方财富
（以下内容从东吴证券《【东吴晨报0718】【策略】【固收】【行业】环保、电新、商贸零售【个股】牧高笛、锦浪科技、天壕环境、东方财富》研报附件原文摘录）
欢迎收听东吴晨报在线音频： 东吴晨报20220718 音频： 进度条 00:00 09:23 后退15秒 倍速 快进15秒 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 策略 流动性缩窄下的复苏配置 ——策略周聚焦 报告要点 随着宏观经济修复，Q3预计信用持续改善、盈利触底回升。①6月出口、工业、服务业、消费、投资等消费数据当月同比增速均较5月改善，仅房地产投资恶化，宏观基本面改善逻辑短期无法证伪。②5、6月社融呈现持续改善；且6月信贷数据中，中长期贷款占比66%，较此前35%的水平大幅改善，显示实体需求向好，随着疫后复苏，信用改善预计仍将持续。③根据东吴策略自上而下的盈利预测模型，维持Q2是全年业绩低点的判断，全A非金融Q3盈利增速也有望回升。 高通胀+海外收紧压力，流动性最充裕时刻或将过去。①维持前两周判断：钱多叠加经济停摆后重启Q2，当前即是股市流动性最充裕的时刻。②往后看，国内经济持续修复，全球能源、粮食价格上行，国内6月CPI同比2.5%，已现抬头迹象；叠加美联储加息预期再度提升，中美政策利差目前仅52BP，即将倒挂，国内货币政策存在收紧压力。③近期央行OMO缩量、资金价格降幅趋缓，或预示流动性最充裕的阶段即将过去。 复苏后半程，类“繁荣后期”：整体震荡，消费蓝筹风格、基金重仓股策略占优。从货币-信用-盈利周期来看，往后各因子组合类似繁荣后期（货币下、信用&盈利上）。这种环境下，信用和盈利上行短期不可证伪，市场向下有支撑，整体行情偏震荡。历史上类似的区间包括2012/8-9、2016/8-2017/2、2020/4-10。从统计规律来看，风格偏向大盘蓝筹；行业上，食品饮料、家电的胜率最高，此外中上游周期包括地产链、制造也有所表现；策略上，买入基金重仓股跑赢，抱团取暖行之有效。 对比历史区间：成长&中上游周期本阶段或难继续表现。①2012/8-9地产链表现优异，地产投资景气上行；目前地产中长期拐点之下，地产投资高增恐难再现。②2016/8-17/2中上游周期领涨，商品价格处上行周期；目前全球衰退预期之下，商品价格已经走弱。③2020/4-10景气赛道收益领先，全球流动性充裕&交易热度较低；目前全球流动性紧缩、国内溢出流动性减少，部分赛道交易过热，成长拔估值阶段结束，往后股价进一步上行，有赖业绩持续高增，中报明晰之前建议警惕筹码风险。 配置思路1：类“繁荣后期”的行业选择：基金重仓白酒、医药。①从历史上“繁荣后期”的共性来看，食品饮料、家电等消费白马股因其盈利稳增特性，往往收益相对领先。②买入基金重仓股的“抄作业”策略胜率也较高，目前基金重仓股主要分布于白酒、电子、医药、电气设备行业。③结合宏观环境和交易热度，成长赛道行业电子、电气设备估值承压，家电目前交易热度已达97%历史分位。白酒、医药可能是当下相对更优的选择。 配置思路2：政策视角下的均衡方向：基建、农业、国改。①基建：稳经济无可争议的主角，核心逻辑是补短板，关注油气管网、城市管网、数字基建、公路航运港口等。②农业：国内粮价易涨难跌，粮价上涨下半场有业绩支撑的板块弹性更大，如受益涨价的农化制品，以及需求拉动的种植业。③国企利润增速更高，基建发力大背景下国企有望实现业绩兑现，基建大央企是关键：央企在特殊情况下能够发挥最大的资源调动作用，更容易获得资金、项目支持，央企也更符合高股息策略的本质。 风险提示：全球疫情蔓延风险、疫苗有效性；宏观经济增长不及预期；历史经验不代表未来。 （分析师 姚佩、陈李、邢妍姝） 固收 绿色债券周度数据跟踪 （20220711-20220715） 观点 一级市场发行情况： 本周（20220711-20220715）银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券7只，合计发行规模约50.45亿元，较上周减少44.25亿元。发行年限以3年及以下中短期为主；发行人性质主要为地方国有企业及中央国有企业；主体评级以AAA级别为主。发行人地域主要为江苏省，还包括河北省、福建省、境外和天津。发行债券种类涵盖类型较多，主要为公司债、中期票据和资产支持票据。 二级市场成交情况： 本周（20220711-20220715）绿色债券周成交额合计359亿元，较上周减少5亿元。分债券种类来看，成交量前三为非金公司信用债、金融机构债和利率债，分别为200亿元、98亿元和45亿元。分发行期限来看，3Y以下绿色债券成交量最高，占比约77%，市场热度持续。分发行主体行业来看，成交量前三的行业为金融、公用事业和能源，分别为130亿元、104亿元和14亿元。分发行主体地域来看，成交量前三为北京市上海市和广东省，分别为153亿元、27亿元和25亿元。 估值偏离%前三十位个券情况： 本周（20220711-20220715）绿色债券周成交均价估值偏离幅度整体不大，但折价率较上周有所上升。 折价个券方面，折价率前三为 G21长兴1（-5.70%）、 22兴兰GV（-2.20%）、 G20柳控1（-2.19%），其余折价率均在-1%及以内，主体行业以公用事业、交通设施和房地产为主，中债隐含评级以AA评级为主，地域分布以广东省、湖北省、山西省居多。 溢价个券方面，溢价率最大为 22安踏体育MTN001(绿色)(0.45%)，主体行业以公用事业和建筑业为主，中债隐含评级以AA评级为主，地域分布以北京市、广东省居多。 风险提示：Choice信息更新延迟；数据披露不全。 （分析师 李勇） 二级资本债周度数据跟踪 （20220711-20220715） 观点 一级市场发行与存量情况： 本周（20220711-20220715）银行间市场及交易所市场共新发行二级资本债1只，发行规模约5亿元，较上周减少216亿元，发行年限为10Y，发行人性质为地方国有企业，发行人为农商行，主体评级为AA-级别。发行人地域为贵州省。 截至2022年7月15日，二级资本债存量余额达31,477亿元，较上周减少约51亿元。 二级市场成交情况： 本周（20220711-20220715）二级资本债周成交量合计约1,245亿元，较上周增加104亿元，成交量前三个券分别为22上海银行二级资本债01（198.59亿元）、22农业银行二级01（90.30亿元）和21建设银行二级01（65.00亿元）。 分发行主体地域来看，成交量前三为北京市、上海市和广东省，分别约为733亿元、271亿元和69亿元。 从到期收益率角度来看，截至7月15日，5Y二级资本债中评级AAA-、AA+、AA级到期收益率较上周涨跌幅分别为：-7.40BP、-10.53BP、-6.53BP；7Y二级资本债中评级AAA-、AA+、AA级到期收益率较上周涨跌幅分别为：-6.87BP、-5.36BP、-1.36BP；10Y二级资本债中评级AAA-、AA+、AA级到期收益率较上周涨跌幅分别为：-3.30BP、-2.15BP、1.85BP。 估值偏离%前三十位个券情况： 本周（20220711-20220715）二级资本债周成交均价估值偏离幅度整体不大，但折价成交比例及幅度高于溢价成交。 折价个券方面，折价率前五的个券分别为19重庆农商二级（-2.08%）、20天府银行二级01（-1.78%）、22汉口银行二级01（-1.25%）、20绍兴银行二级01（-1.18%）、19马鞍山农商二级（-1.10%），其余折价率均在-1%以内。中债隐含评级以AA+评级为主，地域分布以上海市、广东省、北京市居多。 溢价个券方面，溢价率最高的个券为19武汉农商二级01（0.66%），其余溢价率均在0.5%以内。中债隐含评级以AA+评级为主，地域分布以北京市、浙江省居多。 风险提示：Choice信息更新延迟；数据披露不全。 （分析师 李勇） 行业 环保： 国网发布2022年第一批补贴资金 关注垃圾焚烧企业现金流改善&价值回归 投资要点 事件：2022年7月15日，国家电网发布《国家电网有限公司关于2022年年度预算第1次可再生能源电价附加补助资金拨付情况的公告》。 国网发布2022年第一批补贴资金，生物质发电33.52亿元占比8%，发放加速占比提升。《公告》指出2022年年度预算第1次请款，财政部共预计拨付公司可再生能源电价附加补助资金年度预算399.37亿元，其中风力发电105.18亿元、太阳能发电 260.67亿元、生物质能发电33.52亿元。与2021年全年比较，国网2021年共拨付可再生能源电价附加补助资金761.01亿元，其中生物质发电44.83亿元。此次国网2022年第一批生物质补贴资金已达2021年全年的75%，生物质补贴占比8.39%，较2021年的5.89%高出2.50pct，生物质补贴发放加速占比提升。《公告》明确补贴资金拨付原则和顺序，相关资金将在财政部补助资金到账后，对纳入补贴目录或清单且满足结算调价的各类项目进行及时、足额转付。对于生物质发电项目，按照各项目并网之日起至2021年底应付补贴资金，采取等比例方式拨付。我们预计早期项目回款金额量大，坏账冲回对当期利润增厚显著，关注垃圾焚烧行业先行企业。 现金流改善之短期视角：2022年垃圾焚烧存量补贴兑付预期加速，现金流改善在即。2022年中央政府性基金其他项预算增超3600亿元，预计将用于可再生能源电价存量补贴的支付。3月13日，财政部发布2022年中央和地方预算草案，首提解决可再生能源补贴资金缺口。3月24日，国家发改委、能源局及财政部通知要求电网和发电企业开展可再生能源发电补贴核查。5月11日，国常会提出在前期支持基础上，再向中央发电企业拨付500亿元可再生能源补贴。6月24日，财政部公告下达2022年可再生能源电价附加补助地方资金合计67亿元，7月15日，国网发布第一批399亿元补贴拨付方案。截至2022年7月15日，2022年可再生能源补贴已安排拨付金额达1467亿元，为2021全年支出额的165%。可再生能源存量补贴兑付加速，垃圾焚烧企业现金流改善在即。 现金流改善之长期视角：补贴退坡&垃圾收费促商业模式长期理顺，顺价至C端支付难度低。政策明确新项目竞争配置，按补贴退坡幅度由高到低排序纳入，市场化机制加强。补贴退坡促进垃圾处理费调升。政策要求结合垃圾分类推动居民端分类计量收费，垃圾收费制度下可将处理费上涨部分转移至居民端，提升了调价的可行性。我们测算若补贴退坡0.05/0.10/0.15元/度，垃圾处理费提升部分顺价至C端对应人均垃圾处理费为0.30/0.61/0.91元/月，占人均可支配收入的0.01%/0.02%/0.02%；若由居民完全承担，则人均垃圾处理费为1.82/2.13/2.43元/月，占人均可支配收入的0.05%/0.06%/0.07%。竞价上网&垃圾收费同步推进，城镇垃圾处理费划转至税务部门征收，处理费上涨、顺价逻辑加强。 固废存量补贴兑付加速，垃圾收费促商业模式变革，行业现金流预期改善：1）经营性现金流在存量改善的基础上通过生产者付费模式在长期进一步优化；2）新项目竞争配置，市场化机制加强；3）行业增速放缓，项目进入运行期，自由现金流改善在即。依据现金流改善估值提振的受益程度，重点推荐【光大环境】行业龙头国补欠款约81亿元，存量补贴兑付叠加自身发展周期，现金流改善迎价值回归，当前股息率8.23%，PB（MRQ）为0.49，对应2022年PE为3倍（2022/7/17）；【绿色动力】2021年底国补欠款占净资产比重16%，资产结构改善弹性最大；【瀚蓝环境】存量国补有望回收显著改善现金流；【伟明环保】固废主业动能充足&盈利领先。建议关注【旺能环境】、【三峰环境】。 风险提示：政策推行时间及执行效果不达预期，项目进度低于预期。 （分析师 袁理） 电新： 6月销量超市场预期 车型结构逐步优化 投资要点 6月电动车销量59.6万辆，同环比+129%/+33%，渗透率为23.8%，超市场预期。中汽协口径，6月新能源汽车销量59.6万辆，同环比+129.2%/+33.4%，渗透率23.8%，2022年1-6月累计销量260.0万辆，同增115.0%，累计渗透率为21.6%；6月电动车产量为59.0万辆，同环比+133.4%/+26.6%，2022年1-6月累计产量为266.1万辆，同增118.2%。其中，6月新能源乘用车销量56.9万辆，同增136.1%，环增33.3%；产量56.3万辆，同增140.6%，环增27.1%。 高端车份额显著提升，纯电占比环比提升，车型结构优化。乘联会口径，6月新能源乘用车批发销量57万辆，同环比+141%/+35%，渗透率26%，环比-0.4pct，1-6月累计销量246.20万辆，同增124%。纯电乘用车6月销量45万辆，同环比+131%/+39%，占比79%，环比+2pct：其中A00级销11.70万辆，同环比+69%/+10%，占比26%，环比-7pct；A0级销7.73万辆，同环比+335%/+53%，占比17%，环比+2pct；A级销11万辆，同环比+130%/+29%，占比24%，环比-2pct；B/C级销量14.66万辆，同比增长142%，环比增长79%，占比33%，环比上升7pct。插电乘用车销量11.89万辆，同环比+191%/+22%，占新能源车销量比例为21%，环比-2pct。 自主品牌持续发力；特斯拉销量恢复，市占率同比持平。6月自主车企销35.92万辆，同环比+253%/+20%，市占率63%，市占率环比-8.33pct，渗透率39%，1-6月累计市占率66%；合资车企6月销4.32万辆，同环比+279%/+78%，市占率为8%，渗透率为4%，1-6月累计市占率6%；特斯拉6月销7.89万辆，同环比+238%/+145%，市占率14%，市占率环比+6.21pct，1-6月累计市占率12%；6月新势力销7.88万辆，同增193%，环增38%，市占率14%，环比-0.29pct，1-6月累计市占率14%。 比亚迪销量持续高增稳居第一，特斯拉销量恢复环比大增。比亚迪6月销13.38万辆，同环比+230%/+17%，占比23%；特斯拉中国6月销7.89万辆，同环比+138%/+145%，占比14%；上通五菱6月销4.95万辆，同环比+62%/+33%，占比9%；吉利汽车6月销2.97万辆，同环比+393%/+54%，占比5%；新势力方面，小鹏、哪吒贡献主要增量，其中小鹏汽车6月销1.53万辆，同环比+133%/+51%，占比3%；哪吒汽车6月销1.32万辆，同环比+156%/+20%，占比2%。 投资建议：6月电动车销59.6万辆，同环比+129%/33%，超市场预期，Q2销量134.2万辆，环增7.4%。下半年为销售旺季，新车型密集推出，H2销量预计环增50%+，全年销量预期上修至650万辆+，同增85%+。下半年超预期，继续强烈看好电动车板块，考虑盈利趋势和技术进步，第一条主线看好储能加持量利双升的电池，龙头宁德时代、亿纬锂能、比亚迪、派能科技，关注欣旺达、鹏辉能源、国轩高科、蔚蓝锂芯；第二条为紧缺、盈利稳定或向上的龙头：隔膜（恩捷股份、星源材质）、负极（璞泰来、杉杉股份，关注贝特瑞、中科电气）、前驱体（中伟股份、华友钴业）、结构件（科达利）、添加剂（天奈科技）、勃姆石（关注壹石通）；第三条为盈利下行但Q2盈利超预期估值低：电解液（天赐材料、新宙邦），三元（容百科技、当升科技、振华新材，关注长远锂科）、铁锂（德方纳米，关注龙蟠科技，富临精工）；第四为价格高位估值低的锂（关注天齐锂业、赣锋锂业等）、 铝箔（关注鼎盛新材）、铜箔（嘉元科技、诺德股份）。 风险提示：原材料价格不稳定，投资增速下滑及疫情影响。 （分析师 曾朵红） 商贸零售： 2022年6月社零点评 线下零售及可选品带动消费复苏 事件 7月15日，国家统计局公布2022年6月社零数据。2022年6月，我国社零总额为3.9万亿元，同比+3.1%（前值为-6.7%）；除汽车外的消费品零售额为3.4万亿元，同比+1.8%。 点评 分线上线下看：线下消费复苏明显，线上消费持续回升。6月社零数据维持5月以来好转的趋势。其中，线上消费持续回升：网上实物商品零售额为1.2万亿元，同比增长8.2%，受益于上海疫情缓解后居民消费的反弹释放；线下消费复苏明显：推算线下社零总额为2.7万亿元，同比+1.0%，为线下零售额自2022年2月后首次同比正增长。 分经营类型看：总体呈现回升态势，餐饮消费仍受堂食限制影响。6月商品零售3.5万亿元，同比+3.9%（前值-5.0%），实现自2月以来首次同比正增长；餐饮收入0.38万亿元，同比-4.0%（前值-21.1%），增速显著好转，反映行业景气程度已有所改善；而由于部分地区的堂食限制政策，餐饮同比增速仍为负，未来随政策放松有进一步改善恢复空间。 可选消费开始复苏，增速亮眼。可选消费开始复苏且反弹明显。恢复较好的是化妆品/金银珠宝/汽车，分别同比+8.1%/ +8.1%/ +13.9%，增速亮眼；其次是服装/通讯器材/家电音像，同比+1.2%/ +6.6%/ +3.2%。因疫情延后的消费需求，6月有所反弹和释放。 必选消费保持稳定。从分品类限额以上单位商品零售额上看，6月份除家具类和建材类之外，各品类均呈同比正增长。其中粮油食品类、饮料类、烟酒类、中西药品类等具备刚需、即时消费的必选消费品增速稳定，分别同比增长9.0%/ 1.9%/ 5.1%/ 11.9%。 投资要点：6月消费大幅好转，可选消费复苏明显。6月全国陆续解封后，消费数据有明显好转，线下零售与可选消费反弹明显。疫情管控措施是关键变量，后续消费的表现情况，仍需关注未来全国疫情发展情况。 推荐标的：出行恢复相关标的中国中免、上海机场、爱美客、迪阿股份等。业绩疫情影响程度小的高景气行业标的：中兵红箭、密尔克卫、国联股份等。 风险提示：疫情反复，消费复苏不及预期等。 （分析师 吴劲草） 个股 牧高笛（603908） 22H1业绩预告点评 露营需求持续火热 22H1业绩增长再提速 投资要点 公司公布2022年半年度业绩预增公告：预计22H1公司主营业务收入约8.64亿元/yoy+60.77%，其中外销收入约5.18亿元/yoy+24.81%、内销品牌业务（大牧+小牧）约3.46亿元/yoy+182.46%。预计22H1归母净利润约1.13亿元/yoy+112.12%，扣非归母净利润约1.11亿元/yoy+138.65%。净利端增速高于收入端主因品牌业务收入大增、促进综合毛利率提升（21年内销/外销毛利率分别为33.94%/20.42%）。 大牧表现持续向好，高基数下同比增长近三倍。22H1大牧收入约3.14亿元/yoy+279.34%，在21H1同比+173.66%、21H2同比+145.98%的快速增长基础上进一步提速。其中22Q1/Q2大牧收入分别约7442万元/2.4亿元、分别同比+184%/323%，充分体现国内露营行业方兴未艾，露营渗透率提升、行业竞争格局优化将持续给大牧业务带来较大发展机遇。大牧分渠道看，22H1线上收入1.47亿元/yoy+248.21%、分销及大客户收入1.68亿元/yoy+338.45%。由于大牧销售旺季在下半年（大牧21H2收入占21全年比重约62%），因此我们预计下半年大牧收入体量环比有望进一步提升，全年大牧收入有望实现翻两番以上增长。 小牧短期表现不佳，长远看有望迎来户外服装需求释放。因小牧主营高性能户外出行服饰，对露营热潮的受益程度不如帐篷装备等产品直接，同时小牧主要通过线下门店销售、Q2受疫情影响较大，因此22H1收入有所下滑。22H1小牧收入3174万元/yoy-19.98%，其中Q1/Q2分别同比-10.6%/-30.2%，Q2下滑幅度较Q1加大。当前小牧推出更加年轻化的山系服装品牌Mobi Villa，旨在发力线上渠道。露营装备持续热销有望催生户外服装需求，小牧品牌未来有望受益、打开增长空间。 外销业务增长稳健，全年有望维持25%+增长。22H1外销业务收入5.18亿元/yoy+24.81%，其中22Q1/Q2分别同比+43.98%/+12.42%，Q2同比增幅有所回落，一定程度上受到国内疫情及海运船期影响、同时内销火爆对供应链提出了更高要求。外销业务具有一定季节性，公司多数外销客户位于北半球，交货季主要为每年上半年，因此上半年为外销旺季、下半年外销收入通常环比回落。考虑到当前外销需求仍然较为旺盛，我们认为全年外销收入有望保持同比25%以上增长。 盈利预测与投资评级：公司为国内露营装备龙头，20年疫情后全球户外露营需求增加、尤其21年国内露营市场火爆，带动公司业绩增长明显提速。22H1受益于国内露营热潮持续，内销品牌业务在高基数下实现近两倍同比增长，并带动公司整体毛利率上升，促进业绩端大幅增长。我们认为在国内露营行业方兴未艾、行业竞争格局有望持续优化背景下，下半年公司靓丽业绩表现有望延续。我们将2022-24年公司归母净利润分别从1.27/1.76/2.26亿元上调至1.79/2.40/3.10亿元，分别同比增长127%/34%/29%，EPS分别为2.68/3.60/4.65元/股，对应PE分别为32/24/19X，上调为“买入”评级。 风险提示：国内疫情反复、市场竞争加剧、大股东减持等。 （分析师 李婕） 锦浪科技（300763） 半年报业绩预告点评 并网储能出货高增 扩产紧抓户储爆发机遇 投资要点 事件：2022年7月15日公司发布业绩预告，公司预计2022H1归母净利润3.9-4.1亿元，同增64%-72%，扣非归母净利润3.55-3.75亿元，同增76%-86%；2022Q2归母净利润2.26-2.46亿元，同增71%-86%，环增37%-49%，扣非归母净利润2.14-2.34亿元，同增97%-115%，环增52%-66%，符合市场预期。 芯片供应逐步缓解，并网储能出货高增。2022H1公司并网逆变器出货40万台+，2022Q2出货环比增长20%-30%，2022年4、5月公司受疫情影响+未用国产芯片出货受影响较大，但积压于上海保税仓的芯片于2022年6月开始外运缓解供应，公司2022年6月出货超4、5月出货总和，芯片供给逐步缓解下我们预计2022全年并网出货110万台，同增60%+；户储需求爆发下，2022H1公司储能出货6万台+，2022Q2出货约4万台，环比翻倍增长，我们预计2022全年出货30万台+，翻9-10倍增长，同时2023年我们预计储能保持高增，出货120万台+，翻3-4倍增长。 欧元贬值下基本对冲美元升值值收益。2022年6月下旬，在欧元贬值情形下，公司由于持有较多欧元因而产生汇兑损失3000-5000万元，基本对冲掉由于美元升值给公司带来的汇兑收益，2022年二季度公司基本无汇兑收益。 募资扩充现有产能，顺应市场高增需求。2022年6月28日公司公告募资扩产年产95万台产能，截止2022年6月，公司逆变器产能为年产37万台，计划在建产能40万台，加上募资扩充的产能，名义产能将达172万台，实际产能可达500万台+，产能兼容组串及储能逆变器，扩建有效缓解产能紧张情况并满足未来不断高增需求，有利于优化公司产品结构，扩大公司市场份额与盈利能力。 盈利预测与投资评级：基于欧洲户储需求爆发，公司储能逆变器出货高增，我们上调此前公司盈利预测，我们预计公司 2022-2024 年 归 母 净 利 润 为12.9/26.2/37.0亿 元（前值为12.1/21.9/33.3亿元），同比+172%/104%/41%，对应PE分别为65/32/23，我们给予公司2023年50倍PE，对应目标价353.1元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、政策不及预期等。 （分析师 曾朵红、陈瑶） 天壕环境（300332） 2022中报业绩预告点评 业绩高增模式验证 期待稀缺跨省长输未来发展 投资要点 事件：公司公告2022H1业绩预告，实现归母净利润1.9亿元~2.1亿元，同增381%~432%，扣非归母净利润1.902亿元~2.102亿元，同增1056%~1178%。 神安线通气业绩高增，业务模式验证。2022H1公司实现归母净利润1.9亿元~2.1亿元，同增381%~432%，符合预期。2021 年 7 月神安线山西-河北段通气，业绩增长主要来自上游气源产出增加，燃气业务稳步增长。神安线山西-河北段通气显著增厚业绩，2022年陕西-山西段有望投运，全线贯通后年输气能力50亿方，期待稀缺跨省长输未来发展。 跨省长输能力不足，陕冀区域不平衡凸显。神安线1）上游气源来自陕西&山西，供给有保障。陕西&山西属天然气六大外输省之二，2021年外输规模达122/21亿方。神安线沿线煤层气充足，合作方中联公司拥有煤层气矿权面积占全国35%，主要分布在陕东晋西；沿线分布中石油保德、三交、三交北、紫金山等区块；陕西省长庆气田及延长气田均可供气。2）下游用气紧张，管输能力成为资源跨省消费痛点。2021年河北天然气省外输入223亿方，用气紧张。历史上，河北天然气消费量与管容同频增长，管输能力是资源跨省消费的痛点。 神安线突破管输瓶颈，三大壁垒造就稀缺资产。区域不平衡背后的本质：跨省管输不足。与神安线同向的陕京一~三线2022年10-12月管道剩余能力均为0，我们测算河北管线负荷率采暖季达116%。神安线可突破管输瓶颈，且可连通其他长输将气源送至华北，进一步释放华北真实需求！神安线三大壁垒：投资金额超50亿元、建设周期超5年、立项开工需发改委审定。我们判断神安线中期无有力竞争对手。 稀缺跨省长输管网，神安线构筑三大盈利模式。①管输费：合资公司中联华瑞收取管输费0.195元/方贡献稳定收益。②门站价为基准的区域价差：公司于陕西/山西采购低价气，经神安线送至河北销售（陕西/山西/河北门站价格为1.22/1.77/1.93元每方），获取门站价差。③零售价差：公司通过深度分销，将低价气源直供给工业企业客户，非居民零售气价较高，预计整体单方毛差有望超过2元。 盈利预测与投资评级：公司具备稀缺跨省天然气长输管道资源，将上游陕西&山西富余天然气输送至下游华北缺气地区，气量&毛差齐升。我们维持2022~2024 年公司归母净利润 4.07/7.22/9.80亿元，同比 100%/77%/36%，EPS 为 0.46/0.82/1.11 元，对应 PE28/16/12 倍（估值日2022/07/15）。跨省长输管线具备产业链地位、资产稀缺性和盈利能力确定性，价值凸显，维持“买入”评级。 风险提示：神安线建设进度不及预期，中联煤层气气量释放不及预期。 （分析师 袁理、任逸轩） 东方财富（300059） 零售证券业务阿尔法显著 公司业绩表现持续超预期 事件：2022年7月15日，东方财富发布其子公司东方财富证券股份有限公司2022年半年度未经审计非合并财务报表，2022年上半年东方财富证券实现收入41.77亿元，同比+34.15%；归母净利润28.48亿元，同比+37.47%，整体业绩超预期。 投资要点 经纪/两融业绩超预期，自营业务表现亮眼：1）市场活跃度相对稳定，东财证券经纪业务超预期。2022年上半年市场股基日均成交额10,630亿元（较去年同期+9%），在市场活跃度相对稳定的背景下，东财证券凭借其庞大的零售用户规模和流量转化能力，手续费及佣金净收入同比+30%达24.41亿元。2）市场两融余额较2021年同期下降，东财证券利息净收入实现稳健增长。截至2022年6月30日，市场两融余额较去年同期-10%至16,033亿元，而东财证券2022上半年融出资金同比小幅增长1%至37,099亿元，利息净收入同比+25%至9.60亿元，我们预计因公司利息支出减少导致利息净收入增速提升。3）投资收益保持高增。2022年上半年东财证券交易性金融资产达472亿元，较去年同期+107%；投资总收益（投资净收益+公允价值变动净收益）达6.50亿元，同比+59%，我们预计公司投资收益高增的一方面原因为公司资产规模扩大，另一方面原因为公司现金管理能力提升。4）减值转回助力东财证券业绩稳定。2022上半年，东财证券信用减值冲回1134万元，去年同期东财证券信用减值损失为714万元。 东方财富证券获基金托管资格，公司机构业务更上一层楼：1）东财证券即将开展基金托管业务：东财证券取得证券投资基金托管资格后，目前（截至2022年6月2日）共有29家券商取得该资格。基金托管牌照允许金融机构对外开展基金托管业务，可向其代理的公募、私募基金收取托管费。2）基金托管业务为财富管理重要业务之一，且持牌券商机构业务较强：基金托管是金融机构的基础业务之一，与其他财富管理业务（如基金代销、经纪业务、两融业务）存在紧密联系。拥有此牌照表明券商的机构业务在行业中处于领先地位，而无此牌照且无外包业务牌照的券商将会面临无法开展PB（主经纪商）业务的风险。 盈利预测与投资评级：基于以上分析，在2022上半年市场震荡的情况下，东财证券的业绩表现仍然超预期，因此我们坚持看好东方财富的长期发展潜力，并且认为公司的财富管理业务进入良好发展期。我们上调公司2022-2024年的归母净利润预测为101.81、131.57、164.95亿元，前值分别为101.74、130.84、164.92亿元，同比分别为+19.03%/+29.23%/+25.37%，对应2022-2024年EPS达0.77/1.00/1.25元；当前市值对应2022-2024年P/E分别为29.07/22.50/17.94倍，我们依旧看好长期公司市占率将持续提升，不断强化零售财富管理龙头地位，维持“买入”评级。 风险提示： 1）市场活跃度下滑；2）疫情控制不及预期；3）宏观经济下滑。 （分析师 胡翔、朱洁羽、葛玉翔） 七月十大金股 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。
欢迎收听东吴晨报在线音频： 东吴晨报20220718 音频： 进度条 00:00 09:23 后退15秒 倍速 快进15秒 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 策略 流动性缩窄下的复苏配置 ——策略周聚焦 报告要点 随着宏观经济修复，Q3预计信用持续改善、盈利触底回升。①6月出口、工业、服务业、消费、投资等消费数据当月同比增速均较5月改善，仅房地产投资恶化，宏观基本面改善逻辑短期无法证伪。②5、6月社融呈现持续改善；且6月信贷数据中，中长期贷款占比66%，较此前35%的水平大幅改善，显示实体需求向好，随着疫后复苏，信用改善预计仍将持续。③根据东吴策略自上而下的盈利预测模型，维持Q2是全年业绩低点的判断，全A非金融Q3盈利增速也有望回升。 高通胀+海外收紧压力，流动性最充裕时刻或将过去。①维持前两周判断：钱多叠加经济停摆后重启Q2，当前即是股市流动性最充裕的时刻。②往后看，国内经济持续修复，全球能源、粮食价格上行，国内6月CPI同比2.5%，已现抬头迹象；叠加美联储加息预期再度提升，中美政策利差目前仅52BP，即将倒挂，国内货币政策存在收紧压力。③近期央行OMO缩量、资金价格降幅趋缓，或预示流动性最充裕的阶段即将过去。 复苏后半程，类“繁荣后期”：整体震荡，消费蓝筹风格、基金重仓股策略占优。从货币-信用-盈利周期来看，往后各因子组合类似繁荣后期（货币下、信用&盈利上）。这种环境下，信用和盈利上行短期不可证伪，市场向下有支撑，整体行情偏震荡。历史上类似的区间包括2012/8-9、2016/8-2017/2、2020/4-10。从统计规律来看，风格偏向大盘蓝筹；行业上，食品饮料、家电的胜率最高，此外中上游周期包括地产链、制造也有所表现；策略上，买入基金重仓股跑赢，抱团取暖行之有效。 对比历史区间：成长&中上游周期本阶段或难继续表现。①2012/8-9地产链表现优异，地产投资景气上行；目前地产中长期拐点之下，地产投资高增恐难再现。②2016/8-17/2中上游周期领涨，商品价格处上行周期；目前全球衰退预期之下，商品价格已经走弱。③2020/4-10景气赛道收益领先，全球流动性充裕&交易热度较低；目前全球流动性紧缩、国内溢出流动性减少，部分赛道交易过热，成长拔估值阶段结束，往后股价进一步上行，有赖业绩持续高增，中报明晰之前建议警惕筹码风险。 配置思路1：类“繁荣后期”的行业选择：基金重仓白酒、医药。①从历史上“繁荣后期”的共性来看，食品饮料、家电等消费白马股因其盈利稳增特性，往往收益相对领先。②买入基金重仓股的“抄作业”策略胜率也较高，目前基金重仓股主要分布于白酒、电子、医药、电气设备行业。③结合宏观环境和交易热度，成长赛道行业电子、电气设备估值承压，家电目前交易热度已达97%历史分位。白酒、医药可能是当下相对更优的选择。 配置思路2：政策视角下的均衡方向：基建、农业、国改。①基建：稳经济无可争议的主角，核心逻辑是补短板，关注油气管网、城市管网、数字基建、公路航运港口等。②农业：国内粮价易涨难跌，粮价上涨下半场有业绩支撑的板块弹性更大，如受益涨价的农化制品，以及需求拉动的种植业。③国企利润增速更高，基建发力大背景下国企有望实现业绩兑现，基建大央企是关键：央企在特殊情况下能够发挥最大的资源调动作用，更容易获得资金、项目支持，央企也更符合高股息策略的本质。 风险提示：全球疫情蔓延风险、疫苗有效性；宏观经济增长不及预期；历史经验不代表未来。 （分析师 姚佩、陈李、邢妍姝） 固收 绿色债券周度数据跟踪 （20220711-20220715） 观点 一级市场发行情况： 本周（20220711-20220715）银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券7只，合计发行规模约50.45亿元，较上周减少44.25亿元。发行年限以3年及以下中短期为主；发行人性质主要为地方国有企业及中央国有企业；主体评级以AAA级别为主。发行人地域主要为江苏省，还包括河北省、福建省、境外和天津。发行债券种类涵盖类型较多，主要为公司债、中期票据和资产支持票据。 二级市场成交情况： 本周（20220711-20220715）绿色债券周成交额合计359亿元，较上周减少5亿元。分债券种类来看，成交量前三为非金公司信用债、金融机构债和利率债，分别为200亿元、98亿元和45亿元。分发行期限来看，3Y以下绿色债券成交量最高，占比约77%，市场热度持续。分发行主体行业来看，成交量前三的行业为金融、公用事业和能源，分别为130亿元、104亿元和14亿元。分发行主体地域来看，成交量前三为北京市上海市和广东省，分别为153亿元、27亿元和25亿元。 估值偏离%前三十位个券情况： 本周（20220711-20220715）绿色债券周成交均价估值偏离幅度整体不大，但折价率较上周有所上升。 折价个券方面，折价率前三为 G21长兴1（-5.70%）、 22兴兰GV（-2.20%）、 G20柳控1（-2.19%），其余折价率均在-1%及以内，主体行业以公用事业、交通设施和房地产为主，中债隐含评级以AA评级为主，地域分布以广东省、湖北省、山西省居多。 溢价个券方面，溢价率最大为 22安踏体育MTN001(绿色)(0.45%)，主体行业以公用事业和建筑业为主，中债隐含评级以AA评级为主，地域分布以北京市、广东省居多。 风险提示：Choice信息更新延迟；数据披露不全。 （分析师 李勇） 二级资本债周度数据跟踪 （20220711-20220715） 观点 一级市场发行与存量情况： 本周（20220711-20220715）银行间市场及交易所市场共新发行二级资本债1只，发行规模约5亿元，较上周减少216亿元，发行年限为10Y，发行人性质为地方国有企业，发行人为农商行，主体评级为AA-级别。发行人地域为贵州省。 截至2022年7月15日，二级资本债存量余额达31,477亿元，较上周减少约51亿元。 二级市场成交情况： 本周（20220711-20220715）二级资本债周成交量合计约1,245亿元，较上周增加104亿元，成交量前三个券分别为22上海银行二级资本债01（198.59亿元）、22农业银行二级01（90.30亿元）和21建设银行二级01（65.00亿元）。 分发行主体地域来看，成交量前三为北京市、上海市和广东省，分别约为733亿元、271亿元和69亿元。 从到期收益率角度来看，截至7月15日，5Y二级资本债中评级AAA-、AA+、AA级到期收益率较上周涨跌幅分别为：-7.40BP、-10.53BP、-6.53BP；7Y二级资本债中评级AAA-、AA+、AA级到期收益率较上周涨跌幅分别为：-6.87BP、-5.36BP、-1.36BP；10Y二级资本债中评级AAA-、AA+、AA级到期收益率较上周涨跌幅分别为：-3.30BP、-2.15BP、1.85BP。 估值偏离%前三十位个券情况： 本周（20220711-20220715）二级资本债周成交均价估值偏离幅度整体不大，但折价成交比例及幅度高于溢价成交。 折价个券方面，折价率前五的个券分别为19重庆农商二级（-2.08%）、20天府银行二级01（-1.78%）、22汉口银行二级01（-1.25%）、20绍兴银行二级01（-1.18%）、19马鞍山农商二级（-1.10%），其余折价率均在-1%以内。中债隐含评级以AA+评级为主，地域分布以上海市、广东省、北京市居多。 溢价个券方面，溢价率最高的个券为19武汉农商二级01（0.66%），其余溢价率均在0.5%以内。中债隐含评级以AA+评级为主，地域分布以北京市、浙江省居多。 风险提示：Choice信息更新延迟；数据披露不全。 （分析师 李勇） 行业 环保： 国网发布2022年第一批补贴资金 关注垃圾焚烧企业现金流改善&价值回归 投资要点 事件：2022年7月15日，国家电网发布《国家电网有限公司关于2022年年度预算第1次可再生能源电价附加补助资金拨付情况的公告》。 国网发布2022年第一批补贴资金，生物质发电33.52亿元占比8%，发放加速占比提升。《公告》指出2022年年度预算第1次请款，财政部共预计拨付公司可再生能源电价附加补助资金年度预算399.37亿元，其中风力发电105.18亿元、太阳能发电 260.67亿元、生物质能发电33.52亿元。与2021年全年比较，国网2021年共拨付可再生能源电价附加补助资金761.01亿元，其中生物质发电44.83亿元。此次国网2022年第一批生物质补贴资金已达2021年全年的75%，生物质补贴占比8.39%，较2021年的5.89%高出2.50pct，生物质补贴发放加速占比提升。《公告》明确补贴资金拨付原则和顺序，相关资金将在财政部补助资金到账后，对纳入补贴目录或清单且满足结算调价的各类项目进行及时、足额转付。对于生物质发电项目，按照各项目并网之日起至2021年底应付补贴资金，采取等比例方式拨付。我们预计早期项目回款金额量大，坏账冲回对当期利润增厚显著，关注垃圾焚烧行业先行企业。 现金流改善之短期视角：2022年垃圾焚烧存量补贴兑付预期加速，现金流改善在即。2022年中央政府性基金其他项预算增超3600亿元，预计将用于可再生能源电价存量补贴的支付。3月13日，财政部发布2022年中央和地方预算草案，首提解决可再生能源补贴资金缺口。3月24日，国家发改委、能源局及财政部通知要求电网和发电企业开展可再生能源发电补贴核查。5月11日，国常会提出在前期支持基础上，再向中央发电企业拨付500亿元可再生能源补贴。6月24日，财政部公告下达2022年可再生能源电价附加补助地方资金合计67亿元，7月15日，国网发布第一批399亿元补贴拨付方案。截至2022年7月15日，2022年可再生能源补贴已安排拨付金额达1467亿元，为2021全年支出额的165%。可再生能源存量补贴兑付加速，垃圾焚烧企业现金流改善在即。 现金流改善之长期视角：补贴退坡&垃圾收费促商业模式长期理顺，顺价至C端支付难度低。政策明确新项目竞争配置，按补贴退坡幅度由高到低排序纳入，市场化机制加强。补贴退坡促进垃圾处理费调升。政策要求结合垃圾分类推动居民端分类计量收费，垃圾收费制度下可将处理费上涨部分转移至居民端，提升了调价的可行性。我们测算若补贴退坡0.05/0.10/0.15元/度，垃圾处理费提升部分顺价至C端对应人均垃圾处理费为0.30/0.61/0.91元/月，占人均可支配收入的0.01%/0.02%/0.02%；若由居民完全承担，则人均垃圾处理费为1.82/2.13/2.43元/月，占人均可支配收入的0.05%/0.06%/0.07%。竞价上网&垃圾收费同步推进，城镇垃圾处理费划转至税务部门征收，处理费上涨、顺价逻辑加强。 固废存量补贴兑付加速，垃圾收费促商业模式变革，行业现金流预期改善：1）经营性现金流在存量改善的基础上通过生产者付费模式在长期进一步优化；2）新项目竞争配置，市场化机制加强；3）行业增速放缓，项目进入运行期，自由现金流改善在即。依据现金流改善估值提振的受益程度，重点推荐【光大环境】行业龙头国补欠款约81亿元，存量补贴兑付叠加自身发展周期，现金流改善迎价值回归，当前股息率8.23%，PB（MRQ）为0.49，对应2022年PE为3倍（2022/7/17）；【绿色动力】2021年底国补欠款占净资产比重16%，资产结构改善弹性最大；【瀚蓝环境】存量国补有望回收显著改善现金流；【伟明环保】固废主业动能充足&盈利领先。建议关注【旺能环境】、【三峰环境】。 风险提示：政策推行时间及执行效果不达预期，项目进度低于预期。 （分析师 袁理） 电新： 6月销量超市场预期 车型结构逐步优化 投资要点 6月电动车销量59.6万辆，同环比+129%/+33%，渗透率为23.8%，超市场预期。中汽协口径，6月新能源汽车销量59.6万辆，同环比+129.2%/+33.4%，渗透率23.8%，2022年1-6月累计销量260.0万辆，同增115.0%，累计渗透率为21.6%；6月电动车产量为59.0万辆，同环比+133.4%/+26.6%，2022年1-6月累计产量为266.1万辆，同增118.2%。其中，6月新能源乘用车销量56.9万辆，同增136.1%，环增33.3%；产量56.3万辆，同增140.6%，环增27.1%。 高端车份额显著提升，纯电占比环比提升，车型结构优化。乘联会口径，6月新能源乘用车批发销量57万辆，同环比+141%/+35%，渗透率26%，环比-0.4pct，1-6月累计销量246.20万辆，同增124%。纯电乘用车6月销量45万辆，同环比+131%/+39%，占比79%，环比+2pct：其中A00级销11.70万辆，同环比+69%/+10%，占比26%，环比-7pct；A0级销7.73万辆，同环比+335%/+53%，占比17%，环比+2pct；A级销11万辆，同环比+130%/+29%，占比24%，环比-2pct；B/C级销量14.66万辆，同比增长142%，环比增长79%，占比33%，环比上升7pct。插电乘用车销量11.89万辆，同环比+191%/+22%，占新能源车销量比例为21%，环比-2pct。 自主品牌持续发力；特斯拉销量恢复，市占率同比持平。6月自主车企销35.92万辆，同环比+253%/+20%，市占率63%，市占率环比-8.33pct，渗透率39%，1-6月累计市占率66%；合资车企6月销4.32万辆，同环比+279%/+78%，市占率为8%，渗透率为4%，1-6月累计市占率6%；特斯拉6月销7.89万辆，同环比+238%/+145%，市占率14%，市占率环比+6.21pct，1-6月累计市占率12%；6月新势力销7.88万辆，同增193%，环增38%，市占率14%，环比-0.29pct，1-6月累计市占率14%。 比亚迪销量持续高增稳居第一，特斯拉销量恢复环比大增。比亚迪6月销13.38万辆，同环比+230%/+17%，占比23%；特斯拉中国6月销7.89万辆，同环比+138%/+145%，占比14%；上通五菱6月销4.95万辆，同环比+62%/+33%，占比9%；吉利汽车6月销2.97万辆，同环比+393%/+54%，占比5%；新势力方面，小鹏、哪吒贡献主要增量，其中小鹏汽车6月销1.53万辆，同环比+133%/+51%，占比3%；哪吒汽车6月销1.32万辆，同环比+156%/+20%，占比2%。 投资建议：6月电动车销59.6万辆，同环比+129%/33%，超市场预期，Q2销量134.2万辆，环增7.4%。下半年为销售旺季，新车型密集推出，H2销量预计环增50%+，全年销量预期上修至650万辆+，同增85%+。下半年超预期，继续强烈看好电动车板块，考虑盈利趋势和技术进步，第一条主线看好储能加持量利双升的电池，龙头宁德时代、亿纬锂能、比亚迪、派能科技，关注欣旺达、鹏辉能源、国轩高科、蔚蓝锂芯；第二条为紧缺、盈利稳定或向上的龙头：隔膜（恩捷股份、星源材质）、负极（璞泰来、杉杉股份，关注贝特瑞、中科电气）、前驱体（中伟股份、华友钴业）、结构件（科达利）、添加剂（天奈科技）、勃姆石（关注壹石通）；第三条为盈利下行但Q2盈利超预期估值低：电解液（天赐材料、新宙邦），三元（容百科技、当升科技、振华新材，关注长远锂科）、铁锂（德方纳米，关注龙蟠科技，富临精工）；第四为价格高位估值低的锂（关注天齐锂业、赣锋锂业等）、 铝箔（关注鼎盛新材）、铜箔（嘉元科技、诺德股份）。 风险提示：原材料价格不稳定，投资增速下滑及疫情影响。 （分析师 曾朵红） 商贸零售： 2022年6月社零点评 线下零售及可选品带动消费复苏 事件 7月15日，国家统计局公布2022年6月社零数据。2022年6月，我国社零总额为3.9万亿元，同比+3.1%（前值为-6.7%）；除汽车外的消费品零售额为3.4万亿元，同比+1.8%。 点评 分线上线下看：线下消费复苏明显，线上消费持续回升。6月社零数据维持5月以来好转的趋势。其中，线上消费持续回升：网上实物商品零售额为1.2万亿元，同比增长8.2%，受益于上海疫情缓解后居民消费的反弹释放；线下消费复苏明显：推算线下社零总额为2.7万亿元，同比+1.0%，为线下零售额自2022年2月后首次同比正增长。 分经营类型看：总体呈现回升态势，餐饮消费仍受堂食限制影响。6月商品零售3.5万亿元，同比+3.9%（前值-5.0%），实现自2月以来首次同比正增长；餐饮收入0.38万亿元，同比-4.0%（前值-21.1%），增速显著好转，反映行业景气程度已有所改善；而由于部分地区的堂食限制政策，餐饮同比增速仍为负，未来随政策放松有进一步改善恢复空间。 可选消费开始复苏，增速亮眼。可选消费开始复苏且反弹明显。恢复较好的是化妆品/金银珠宝/汽车，分别同比+8.1%/ +8.1%/ +13.9%，增速亮眼；其次是服装/通讯器材/家电音像，同比+1.2%/ +6.6%/ +3.2%。因疫情延后的消费需求，6月有所反弹和释放。 必选消费保持稳定。从分品类限额以上单位商品零售额上看，6月份除家具类和建材类之外，各品类均呈同比正增长。其中粮油食品类、饮料类、烟酒类、中西药品类等具备刚需、即时消费的必选消费品增速稳定，分别同比增长9.0%/ 1.9%/ 5.1%/ 11.9%。 投资要点：6月消费大幅好转，可选消费复苏明显。6月全国陆续解封后，消费数据有明显好转，线下零售与可选消费反弹明显。疫情管控措施是关键变量，后续消费的表现情况，仍需关注未来全国疫情发展情况。 推荐标的：出行恢复相关标的中国中免、上海机场、爱美客、迪阿股份等。业绩疫情影响程度小的高景气行业标的：中兵红箭、密尔克卫、国联股份等。 风险提示：疫情反复，消费复苏不及预期等。 （分析师 吴劲草） 个股 牧高笛（603908） 22H1业绩预告点评 露营需求持续火热 22H1业绩增长再提速 投资要点 公司公布2022年半年度业绩预增公告：预计22H1公司主营业务收入约8.64亿元/yoy+60.77%，其中外销收入约5.18亿元/yoy+24.81%、内销品牌业务（大牧+小牧）约3.46亿元/yoy+182.46%。预计22H1归母净利润约1.13亿元/yoy+112.12%，扣非归母净利润约1.11亿元/yoy+138.65%。净利端增速高于收入端主因品牌业务收入大增、促进综合毛利率提升（21年内销/外销毛利率分别为33.94%/20.42%）。 大牧表现持续向好，高基数下同比增长近三倍。22H1大牧收入约3.14亿元/yoy+279.34%，在21H1同比+173.66%、21H2同比+145.98%的快速增长基础上进一步提速。其中22Q1/Q2大牧收入分别约7442万元/2.4亿元、分别同比+184%/323%，充分体现国内露营行业方兴未艾，露营渗透率提升、行业竞争格局优化将持续给大牧业务带来较大发展机遇。大牧分渠道看，22H1线上收入1.47亿元/yoy+248.21%、分销及大客户收入1.68亿元/yoy+338.45%。由于大牧销售旺季在下半年（大牧21H2收入占21全年比重约62%），因此我们预计下半年大牧收入体量环比有望进一步提升，全年大牧收入有望实现翻两番以上增长。 小牧短期表现不佳，长远看有望迎来户外服装需求释放。因小牧主营高性能户外出行服饰，对露营热潮的受益程度不如帐篷装备等产品直接，同时小牧主要通过线下门店销售、Q2受疫情影响较大，因此22H1收入有所下滑。22H1小牧收入3174万元/yoy-19.98%，其中Q1/Q2分别同比-10.6%/-30.2%，Q2下滑幅度较Q1加大。当前小牧推出更加年轻化的山系服装品牌Mobi Villa，旨在发力线上渠道。露营装备持续热销有望催生户外服装需求，小牧品牌未来有望受益、打开增长空间。 外销业务增长稳健，全年有望维持25%+增长。22H1外销业务收入5.18亿元/yoy+24.81%，其中22Q1/Q2分别同比+43.98%/+12.42%，Q2同比增幅有所回落，一定程度上受到国内疫情及海运船期影响、同时内销火爆对供应链提出了更高要求。外销业务具有一定季节性，公司多数外销客户位于北半球，交货季主要为每年上半年，因此上半年为外销旺季、下半年外销收入通常环比回落。考虑到当前外销需求仍然较为旺盛，我们认为全年外销收入有望保持同比25%以上增长。 盈利预测与投资评级：公司为国内露营装备龙头，20年疫情后全球户外露营需求增加、尤其21年国内露营市场火爆，带动公司业绩增长明显提速。22H1受益于国内露营热潮持续，内销品牌业务在高基数下实现近两倍同比增长，并带动公司整体毛利率上升，促进业绩端大幅增长。我们认为在国内露营行业方兴未艾、行业竞争格局有望持续优化背景下，下半年公司靓丽业绩表现有望延续。我们将2022-24年公司归母净利润分别从1.27/1.76/2.26亿元上调至1.79/2.40/3.10亿元，分别同比增长127%/34%/29%，EPS分别为2.68/3.60/4.65元/股，对应PE分别为32/24/19X，上调为“买入”评级。 风险提示：国内疫情反复、市场竞争加剧、大股东减持等。 （分析师 李婕） 锦浪科技（300763） 半年报业绩预告点评 并网储能出货高增 扩产紧抓户储爆发机遇 投资要点 事件：2022年7月15日公司发布业绩预告，公司预计2022H1归母净利润3.9-4.1亿元，同增64%-72%，扣非归母净利润3.55-3.75亿元，同增76%-86%；2022Q2归母净利润2.26-2.46亿元，同增71%-86%，环增37%-49%，扣非归母净利润2.14-2.34亿元，同增97%-115%，环增52%-66%，符合市场预期。 芯片供应逐步缓解，并网储能出货高增。2022H1公司并网逆变器出货40万台+，2022Q2出货环比增长20%-30%，2022年4、5月公司受疫情影响+未用国产芯片出货受影响较大，但积压于上海保税仓的芯片于2022年6月开始外运缓解供应，公司2022年6月出货超4、5月出货总和，芯片供给逐步缓解下我们预计2022全年并网出货110万台，同增60%+；户储需求爆发下，2022H1公司储能出货6万台+，2022Q2出货约4万台，环比翻倍增长，我们预计2022全年出货30万台+，翻9-10倍增长，同时2023年我们预计储能保持高增，出货120万台+，翻3-4倍增长。 欧元贬值下基本对冲美元升值值收益。2022年6月下旬，在欧元贬值情形下，公司由于持有较多欧元因而产生汇兑损失3000-5000万元，基本对冲掉由于美元升值给公司带来的汇兑收益，2022年二季度公司基本无汇兑收益。 募资扩充现有产能，顺应市场高增需求。2022年6月28日公司公告募资扩产年产95万台产能，截止2022年6月，公司逆变器产能为年产37万台，计划在建产能40万台，加上募资扩充的产能，名义产能将达172万台，实际产能可达500万台+，产能兼容组串及储能逆变器，扩建有效缓解产能紧张情况并满足未来不断高增需求，有利于优化公司产品结构，扩大公司市场份额与盈利能力。 盈利预测与投资评级：基于欧洲户储需求爆发，公司储能逆变器出货高增，我们上调此前公司盈利预测，我们预计公司 2022-2024 年 归 母 净 利 润 为12.9/26.2/37.0亿 元（前值为12.1/21.9/33.3亿元），同比+172%/104%/41%，对应PE分别为65/32/23，我们给予公司2023年50倍PE，对应目标价353.1元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、政策不及预期等。 （分析师 曾朵红、陈瑶） 天壕环境（300332） 2022中报业绩预告点评 业绩高增模式验证 期待稀缺跨省长输未来发展 投资要点 事件：公司公告2022H1业绩预告，实现归母净利润1.9亿元~2.1亿元，同增381%~432%，扣非归母净利润1.902亿元~2.102亿元，同增1056%~1178%。 神安线通气业绩高增，业务模式验证。2022H1公司实现归母净利润1.9亿元~2.1亿元，同增381%~432%，符合预期。2021 年 7 月神安线山西-河北段通气，业绩增长主要来自上游气源产出增加，燃气业务稳步增长。神安线山西-河北段通气显著增厚业绩，2022年陕西-山西段有望投运，全线贯通后年输气能力50亿方，期待稀缺跨省长输未来发展。 跨省长输能力不足，陕冀区域不平衡凸显。神安线1）上游气源来自陕西&山西，供给有保障。陕西&山西属天然气六大外输省之二，2021年外输规模达122/21亿方。神安线沿线煤层气充足，合作方中联公司拥有煤层气矿权面积占全国35%，主要分布在陕东晋西；沿线分布中石油保德、三交、三交北、紫金山等区块；陕西省长庆气田及延长气田均可供气。2）下游用气紧张，管输能力成为资源跨省消费痛点。2021年河北天然气省外输入223亿方，用气紧张。历史上，河北天然气消费量与管容同频增长，管输能力是资源跨省消费的痛点。 神安线突破管输瓶颈，三大壁垒造就稀缺资产。区域不平衡背后的本质：跨省管输不足。与神安线同向的陕京一~三线2022年10-12月管道剩余能力均为0，我们测算河北管线负荷率采暖季达116%。神安线可突破管输瓶颈，且可连通其他长输将气源送至华北，进一步释放华北真实需求！神安线三大壁垒：投资金额超50亿元、建设周期超5年、立项开工需发改委审定。我们判断神安线中期无有力竞争对手。 稀缺跨省长输管网，神安线构筑三大盈利模式。①管输费：合资公司中联华瑞收取管输费0.195元/方贡献稳定收益。②门站价为基准的区域价差：公司于陕西/山西采购低价气，经神安线送至河北销售（陕西/山西/河北门站价格为1.22/1.77/1.93元每方），获取门站价差。③零售价差：公司通过深度分销，将低价气源直供给工业企业客户，非居民零售气价较高，预计整体单方毛差有望超过2元。 盈利预测与投资评级：公司具备稀缺跨省天然气长输管道资源，将上游陕西&山西富余天然气输送至下游华北缺气地区，气量&毛差齐升。我们维持2022~2024 年公司归母净利润 4.07/7.22/9.80亿元，同比 100%/77%/36%，EPS 为 0.46/0.82/1.11 元，对应 PE28/16/12 倍（估值日2022/07/15）。跨省长输管线具备产业链地位、资产稀缺性和盈利能力确定性，价值凸显，维持“买入”评级。 风险提示：神安线建设进度不及预期，中联煤层气气量释放不及预期。 （分析师 袁理、任逸轩） 东方财富（300059） 零售证券业务阿尔法显著 公司业绩表现持续超预期 事件：2022年7月15日，东方财富发布其子公司东方财富证券股份有限公司2022年半年度未经审计非合并财务报表，2022年上半年东方财富证券实现收入41.77亿元，同比+34.15%；归母净利润28.48亿元，同比+37.47%，整体业绩超预期。 投资要点 经纪/两融业绩超预期，自营业务表现亮眼：1）市场活跃度相对稳定，东财证券经纪业务超预期。2022年上半年市场股基日均成交额10,630亿元（较去年同期+9%），在市场活跃度相对稳定的背景下，东财证券凭借其庞大的零售用户规模和流量转化能力，手续费及佣金净收入同比+30%达24.41亿元。2）市场两融余额较2021年同期下降，东财证券利息净收入实现稳健增长。截至2022年6月30日，市场两融余额较去年同期-10%至16,033亿元，而东财证券2022上半年融出资金同比小幅增长1%至37,099亿元，利息净收入同比+25%至9.60亿元，我们预计因公司利息支出减少导致利息净收入增速提升。3）投资收益保持高增。2022年上半年东财证券交易性金融资产达472亿元，较去年同期+107%；投资总收益（投资净收益+公允价值变动净收益）达6.50亿元，同比+59%，我们预计公司投资收益高增的一方面原因为公司资产规模扩大，另一方面原因为公司现金管理能力提升。4）减值转回助力东财证券业绩稳定。2022上半年，东财证券信用减值冲回1134万元，去年同期东财证券信用减值损失为714万元。 东方财富证券获基金托管资格，公司机构业务更上一层楼：1）东财证券即将开展基金托管业务：东财证券取得证券投资基金托管资格后，目前（截至2022年6月2日）共有29家券商取得该资格。基金托管牌照允许金融机构对外开展基金托管业务，可向其代理的公募、私募基金收取托管费。2）基金托管业务为财富管理重要业务之一，且持牌券商机构业务较强：基金托管是金融机构的基础业务之一，与其他财富管理业务（如基金代销、经纪业务、两融业务）存在紧密联系。拥有此牌照表明券商的机构业务在行业中处于领先地位，而无此牌照且无外包业务牌照的券商将会面临无法开展PB（主经纪商）业务的风险。 盈利预测与投资评级：基于以上分析，在2022上半年市场震荡的情况下，东财证券的业绩表现仍然超预期，因此我们坚持看好东方财富的长期发展潜力，并且认为公司的财富管理业务进入良好发展期。我们上调公司2022-2024年的归母净利润预测为101.81、131.57、164.95亿元，前值分别为101.74、130.84、164.92亿元，同比分别为+19.03%/+29.23%/+25.37%，对应2022-2024年EPS达0.77/1.00/1.25元；当前市值对应2022-2024年P/E分别为29.07/22.50/17.94倍，我们依旧看好长期公司市占率将持续提升，不断强化零售财富管理龙头地位，维持“买入”评级。 风险提示： 1）市场活跃度下滑；2）疫情控制不及预期；3）宏观经济下滑。 （分析师 胡翔、朱洁羽、葛玉翔） 七月十大金股 法律声明 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