【华创宏观·张瑜团队】价涨大于量跌,出口延续强韧性——6月进出口数据点评
（以下内容从华创证券《【华创宏观·张瑜团队】价涨大于量跌,出口延续强韧性——6月进出口数据点评》研报附件原文摘录）
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 文/华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜 执业证号：S0360518090001 联系人：张瑜（微信 deany-zhang） 殷雯卿（yinwenqing15） 事项 6月以美元计价出口同比+17.9%，预期+11.9%，前值+16.9%；以人民币计价，出口同比+22%，前值+15.3%。 6月以美元计价进口同比+1%，预期+3%，前值为+4.1%；以人民币计价，进口同比+4.8%，前值+2.8%。 主要观点 1、价格推动下，出口韧性或将偏强 2022年以来中国出口强韧性的背后，是全球贸易需求的超预期走强，而贸易需求的强势又与价格高企的推动有较强关联。考虑到当前全球通胀短期难以缓解，价格推动下出口或可继续延续偏强韧性。 首先，截至今年5月全球出口额增速仍处于高位。WTO季频发布全球贸易额数据，为获得更高频数据，此处我们选用了目前已公布出口数据的21个经济体加总额来代表全球贸易额。可以看到，截至今年5月，全球21个经济体出口额同比增速达到16%，为有数据以来的最高值。反映当前中国出口增速屡超预期，背后实则有全球需求强势的支撑。 全球贸易需求强势的背后，出口数量已有回落，但价格因素形成较强支撑。今年以来，市场普遍预期随着各国财政刺激的退出以及货币政策的紧缩，全球贸易需求会出现回落，而这一预期也确实有所反映：如欧盟、日本自华进口数量明显回落，我国出口数量指数也已降至历史低位。但这一预期却低估了价格因素对全球贸易的支撑力度，从各国进口价格指数与我国出口价格指数来看，基本均处于历史极高水平，支撑了今年以来全球出口金额仍在高位。 而往后看，价格推动下，此轮出口韧性或可延长。由于此轮全球通胀问题更多来自供给端制约，且物价已出现涨价范围“宽”的价格普涨格局，因此短期内通胀或难以快速回落，出口商品价格或仍将维持偏高，支撑出口维持韧性。 不过考虑到目前美欧货币政策均已收紧，并且为遏制通胀大概率需要通过“错杀”需求的方式，因此全球贸易量的方向仍是下行，若四季度全球物价降温，则我国出口或也将面临较大下行压力。 2、进出口分项数据 出口区域：在主要贸易伙伴中，我国对美国、东盟出口增速继续提升，分别较5月提升3.6/3.1个百分点。其中，对东盟出口增速最高，为29%。 出口商品：机电产品仍是对出口整体增速贡献最大的类别，机电产品对6月出口同比增速拉动率为7.2%，较前值提升1.8个百分点。机电产品中，电子产品贡献了6月出口增量的50%，其中自动数据处理设备及其零部件对6月出口同比增速的拉动率达到0.7%。而劳动密集型产品、贱金属制品、地产后周期产品对6月出口同比增速拉动率均回落，分别录得+3.4%、+1.9%、-0.1%，较前值回落0.4、0.5、0.1个百分点。 进口区域：6月自东盟进口有改善，而自其它区域进口均走弱。6月自东盟进口对整体进口同比增速的拉动率为0.8%，前值为-0.3%。 进口商品：6月大宗商品对进口同比增速的拉动率大幅下行，录得+2.3%，前值为7.2%，其中，原油与煤的进口转为量跌价涨，进口量分别同比-10.7%、-33.1%，不过价格仍在高位，同比+61.2%、74.2%。而铁矿砂则量价齐跌，进口数量同比-0.5%，进口价格同比-28.1%。电子类产品进口继续回落，对6月整体进口同比增速的拉动率录得-1.5%，前值-1.2%。机电产品进口增速继续下行，其中飞机、汽车对6月进口拉动率分别为-0.4%、-0.9%，前值为-0.4%、-0.1%。 风险提示：海外需求超预期下滑 报告目录 报告正文 一 价格推动下，出口韧性或将偏强 2022年以来中国出口强韧性的背后，是全球贸易需求的超预期走强，而贸易需求的强势又与价格高企的推动有较强关联。考虑到当前全球通胀短期难以缓解，价格推动下出口或可继续延续偏强韧性。 首先，截至今年5月全球出口额增速仍处于高位。WTO季频发布全球贸易额数据，为获得更高频数据，此处我们选用了目前已公布出口数据的21个经济体加总额来代表全球贸易额。可以看到，截至今年5月，全球21个经济体出口额同比增速达到16%，为有数据以来的最高值。反映当前中国出口增速屡超预期，背后实则有全球需求强势的支撑。 全球贸易需求强势的背后，出口数量虽有回落，但价格因素形成较强支撑。今年以来，市场普遍预期随着各国财政刺激的退出以及货币政策的紧缩，全球贸易需求会出现回落，而这一预期也确实有所反映：如欧盟、日本自华进口数量明显回落，我国出口数量指数也已降至历史低位。但这一预期却低估了价格因素对全球贸易的支撑力度，从各国进口价格指数与我国出口价格指数来看，基本均处于历史极高水平，支撑了今年以来全球出口金额仍在高位。 而往后看，价格推动下，此轮出口韧性或可延长。由于此轮全球通胀问题更多来自供给端制约，且物价已出现涨价范围“宽”的价格普涨格局，因此短期内通胀或难以快速回落，出口商品价格或仍将维持偏高，支撑出口维持韧性。回顾2011年，全球出口同比增速在2011Q2见顶、2012Q2转负，2011年出口数量指数快速回落，但我国出口增速在2011年仍维持在10%以上的高增速，一定程度受到了较高出口价格指数的支撑。 不过考虑到目前美欧货币政策均已收紧，并且为遏制通胀大概率需要通过“错杀”需求的方式，因此全球贸易量的方向仍是下行，若四季度全球物价降温，则我国出口或也将面临较大下行压力。 二 进出口分项数据 （一）出口：6月出口超预期回升 1、出口走势 6月出口增速超预期回升，出口额达到3312.6亿美元以上。以美元计价，6月出口同比+17.9%，预期+11.9%，前值+16.9%；以人民币计价，6月出口同比+22%，前值+15.3%。 2、出口区域 6月我国对美、日、印度、东盟出口增速均回升。6月我国对美国、日本、东盟、印度、巴西等经济体出口同比增速均回升，分别录得+19.3%/+8.2%/+29%/+63.8%/+41.2%。不过6月对欧盟出口略有放缓，同比增速录得+14.6%。 3、出口商品 6月机电产品仍是对出口整体增速贡献最大的类别，机电产品对6月出口同比增速拉动率为7.2%，较前值提升1.8个百分点。 这其中，电子产品整体对6月出口同比增速拉动率为0.5%，贡献了6月出口增量的50%。电子产品中，自动数据处理设备及其零部件对6月出口同比增速的拉动率达到0.7%，环比5月提升1.1个百分点，是6月出口改善最显著的商品。 劳动密集型产品整体对6月出口同比增速拉动率为3.4%，环比5月小幅回落0.4个百分点。其中服装、纺织纱线对6月出口同比增速拉动率分别为1%、0.4%，环比5月小幅回落；鞋靴、塑料制品、箱包对6月出口同比增速拉动率分别为0.6%、0.6%、0.4%，与上月持平。 贱金属制品整体对6月出口同比增速拉动率为1.9%，环比5月回落0.5个百分点。其中，钢材、铝材对6月出口同比增速拉动率分别为1.5%、0.3%，环比5月分别回落0.2、0.2个百分点。 地产后周期对6月出口同比增速拉动率分别为-0.1%，与5月环比回落0.1个百分点，反映海外疫情缓和背景下地产后周期商品需求持续回落。 （二）进口：进口增速再度恶化 1、进口走势 6月进口增速低于预期，弱于历史均值。以美元计价，6月进口同比+1%，预期+3%，前值为+4.1%；以人民币计价，6月进口同比+4.8%，前值+2.8%。 2、进口区域 6月自东盟进口有改善，而自其它区域进口均偏弱。6月我国自美国、欧盟、日本、韩国、东盟和其他地区进口同比拉动率分别为+0.1%、-1.2%、-1.1%、-0.6%、+0.8%、+3%，前值分别为+1.3%、-1.1%、-1%、-0.2%、-0.3%、+5.6%。 3、进口商品 6月大宗商品对进口同比增速的拉动率大幅下行，录得+2.3%，前值为7.2%，原油与煤的进口转为量跌价涨。原油、煤及褐煤、铁矿砂、铜矿砂进口对整体进口增速的拉动率分别为+3.8%、+0.2%、-2.1%、+0.5%。拆分来看，原油与煤的进口转为量跌价涨，进口量分别同比-10.7%、-33.1%，不过价格仍在高位，同比+61.2%、74.2%。而铁矿砂则量价齐跌，进口数量同比-0.5%，进口价格同比-28.1%。 电子类产品进口继续回落，对6月整体进口同比增速的拉动率录得-1.5%，前值-1.2%。分商品来看，集成电路、电脑及零部件、液晶显示板对6月进口拉动率分别为-0.9%、-0.3%、-0.2%，前值为-0.4%、-0.5%、-0.3%。 机电产品进口增速继续下行，机电产品对6月进口同比增速的拉动率为-2.9%，前值为-2.9%；飞机、汽车对6月进口拉动率分别为-0.4%、-0.9%，前值为-0.4%、-0.1%。 （三）贸易差额：6月贸易顺差大幅走阔 6月贸易顺差大幅走阔，以美元计价的贸易顺差为979.4亿美元，预期764.7亿美元，前值787.6亿美元。以人民币计价的贸易顺差为6501.1亿元，前值5028.9亿元。 具体内容详见华创证券研究所7月13日发布的报告《【华创宏观】价涨大于量跌，出口延续强韧性——6月进出口数据点评》。 华创宏观重点报告合集 【首席大势研判】 宏观将进入“高能三月”，六大问题迎来答案 汇率“强而不贵”护航货币宽松独立性——基于一些定量的启发 回顾2021——县级账本里的中国故事 稳增长的两阶段理解框架 七个预期差——17句话极简解读中央经济工作会议 外汇准备金率调整表明政策开始纠偏汇率——再论汇率年度级别拐点正在形成 变调了，四稳联奏——十句话极简解读政治局会议与降准 假如我是美联储，转向的“剧本杀”怎么玩？——美联储转向行为推演 擒贼先擒王——从突出矛盾看全球通胀演变 宽社融需要走几步？——8月金融数据点评 债在今年，爱在明年——财政基调的理解 财政看明年，货币话不多，减碳被纠偏——八句话极简解读政治局会议 中美利率会共振反弹吗？ “大宽松”的梦需要醒一醒 不是你以为的“松”——7月7日国常会点评 外需变化是“表”，结构变化是“里”——从“里子”怎么看出口？ 中美5月“松”的不同，未来也不同 涨价的丈量 关注一个全球资本市场脆弱性指标 政策基调稳定，核心词在均衡——五句话极简解读政治局会议 铜的宏观信号在哪？——兼论对PPI、股债影响 远眺比近观重要 谁是股债双杀的凶手 经济能更好吗？股票还能更贵吗！ 美元、美债、大宗三反弹组合或正在靠近 新兴市场的生死劫——再论全球加息周期 2021：归途——年度宏观策略展望 周期股从涨到赢，号角正当时——从宏观利润分配角度看周期边界 【“当宏观可以落地”2021培训系列】 中国政经体系与大类资产配置的指标体系——2021培训系列一 旧瓶如何出新酒？200页PPT详解中国宏观经济特色分析框架——2021培训系列二 中美通胀分析框架的共性和差别——2021培训系列三 流动性之思——2021培训系列四 财政收支ABC——2021培训系列五 海外研究的框架：全球数据盲海中的那些“灯”——2021培训系列六 【“十四五”按图索骥系列】 “卡脖子”商品可能有哪些？——从5000多个贸易品讲起 战略性新兴产业七问七答——“十四五”按图索骥系列二 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根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 文/华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜 执业证号：S0360518090001 联系人：张瑜（微信 deany-zhang） 殷雯卿（yinwenqing15） 事项 6月以美元计价出口同比+17.9%，预期+11.9%，前值+16.9%；以人民币计价，出口同比+22%，前值+15.3%。 6月以美元计价进口同比+1%，预期+3%，前值为+4.1%；以人民币计价，进口同比+4.8%，前值+2.8%。 主要观点 1、价格推动下，出口韧性或将偏强 2022年以来中国出口强韧性的背后，是全球贸易需求的超预期走强，而贸易需求的强势又与价格高企的推动有较强关联。考虑到当前全球通胀短期难以缓解，价格推动下出口或可继续延续偏强韧性。 首先，截至今年5月全球出口额增速仍处于高位。WTO季频发布全球贸易额数据，为获得更高频数据，此处我们选用了目前已公布出口数据的21个经济体加总额来代表全球贸易额。可以看到，截至今年5月，全球21个经济体出口额同比增速达到16%，为有数据以来的最高值。反映当前中国出口增速屡超预期，背后实则有全球需求强势的支撑。 全球贸易需求强势的背后，出口数量已有回落，但价格因素形成较强支撑。今年以来，市场普遍预期随着各国财政刺激的退出以及货币政策的紧缩，全球贸易需求会出现回落，而这一预期也确实有所反映：如欧盟、日本自华进口数量明显回落，我国出口数量指数也已降至历史低位。但这一预期却低估了价格因素对全球贸易的支撑力度，从各国进口价格指数与我国出口价格指数来看，基本均处于历史极高水平，支撑了今年以来全球出口金额仍在高位。 而往后看，价格推动下，此轮出口韧性或可延长。由于此轮全球通胀问题更多来自供给端制约，且物价已出现涨价范围“宽”的价格普涨格局，因此短期内通胀或难以快速回落，出口商品价格或仍将维持偏高，支撑出口维持韧性。 不过考虑到目前美欧货币政策均已收紧，并且为遏制通胀大概率需要通过“错杀”需求的方式，因此全球贸易量的方向仍是下行，若四季度全球物价降温，则我国出口或也将面临较大下行压力。 2、进出口分项数据 出口区域：在主要贸易伙伴中，我国对美国、东盟出口增速继续提升，分别较5月提升3.6/3.1个百分点。其中，对东盟出口增速最高，为29%。 出口商品：机电产品仍是对出口整体增速贡献最大的类别，机电产品对6月出口同比增速拉动率为7.2%，较前值提升1.8个百分点。机电产品中，电子产品贡献了6月出口增量的50%，其中自动数据处理设备及其零部件对6月出口同比增速的拉动率达到0.7%。而劳动密集型产品、贱金属制品、地产后周期产品对6月出口同比增速拉动率均回落，分别录得+3.4%、+1.9%、-0.1%，较前值回落0.4、0.5、0.1个百分点。 进口区域：6月自东盟进口有改善，而自其它区域进口均走弱。6月自东盟进口对整体进口同比增速的拉动率为0.8%，前值为-0.3%。 进口商品：6月大宗商品对进口同比增速的拉动率大幅下行，录得+2.3%，前值为7.2%，其中，原油与煤的进口转为量跌价涨，进口量分别同比-10.7%、-33.1%，不过价格仍在高位，同比+61.2%、74.2%。而铁矿砂则量价齐跌，进口数量同比-0.5%，进口价格同比-28.1%。电子类产品进口继续回落，对6月整体进口同比增速的拉动率录得-1.5%，前值-1.2%。机电产品进口增速继续下行，其中飞机、汽车对6月进口拉动率分别为-0.4%、-0.9%，前值为-0.4%、-0.1%。 风险提示：海外需求超预期下滑 报告目录 报告正文 一 价格推动下，出口韧性或将偏强 2022年以来中国出口强韧性的背后，是全球贸易需求的超预期走强，而贸易需求的强势又与价格高企的推动有较强关联。考虑到当前全球通胀短期难以缓解，价格推动下出口或可继续延续偏强韧性。 首先，截至今年5月全球出口额增速仍处于高位。WTO季频发布全球贸易额数据，为获得更高频数据，此处我们选用了目前已公布出口数据的21个经济体加总额来代表全球贸易额。可以看到，截至今年5月，全球21个经济体出口额同比增速达到16%，为有数据以来的最高值。反映当前中国出口增速屡超预期，背后实则有全球需求强势的支撑。 全球贸易需求强势的背后，出口数量虽有回落，但价格因素形成较强支撑。今年以来，市场普遍预期随着各国财政刺激的退出以及货币政策的紧缩，全球贸易需求会出现回落，而这一预期也确实有所反映：如欧盟、日本自华进口数量明显回落，我国出口数量指数也已降至历史低位。但这一预期却低估了价格因素对全球贸易的支撑力度，从各国进口价格指数与我国出口价格指数来看，基本均处于历史极高水平，支撑了今年以来全球出口金额仍在高位。 而往后看，价格推动下，此轮出口韧性或可延长。由于此轮全球通胀问题更多来自供给端制约，且物价已出现涨价范围“宽”的价格普涨格局，因此短期内通胀或难以快速回落，出口商品价格或仍将维持偏高，支撑出口维持韧性。回顾2011年，全球出口同比增速在2011Q2见顶、2012Q2转负，2011年出口数量指数快速回落，但我国出口增速在2011年仍维持在10%以上的高增速，一定程度受到了较高出口价格指数的支撑。 不过考虑到目前美欧货币政策均已收紧，并且为遏制通胀大概率需要通过“错杀”需求的方式，因此全球贸易量的方向仍是下行，若四季度全球物价降温，则我国出口或也将面临较大下行压力。 二 进出口分项数据 （一）出口：6月出口超预期回升 1、出口走势 6月出口增速超预期回升，出口额达到3312.6亿美元以上。以美元计价，6月出口同比+17.9%，预期+11.9%，前值+16.9%；以人民币计价，6月出口同比+22%，前值+15.3%。 2、出口区域 6月我国对美、日、印度、东盟出口增速均回升。6月我国对美国、日本、东盟、印度、巴西等经济体出口同比增速均回升，分别录得+19.3%/+8.2%/+29%/+63.8%/+41.2%。不过6月对欧盟出口略有放缓，同比增速录得+14.6%。 3、出口商品 6月机电产品仍是对出口整体增速贡献最大的类别，机电产品对6月出口同比增速拉动率为7.2%，较前值提升1.8个百分点。 这其中，电子产品整体对6月出口同比增速拉动率为0.5%，贡献了6月出口增量的50%。电子产品中，自动数据处理设备及其零部件对6月出口同比增速的拉动率达到0.7%，环比5月提升1.1个百分点，是6月出口改善最显著的商品。 劳动密集型产品整体对6月出口同比增速拉动率为3.4%，环比5月小幅回落0.4个百分点。其中服装、纺织纱线对6月出口同比增速拉动率分别为1%、0.4%，环比5月小幅回落；鞋靴、塑料制品、箱包对6月出口同比增速拉动率分别为0.6%、0.6%、0.4%，与上月持平。 贱金属制品整体对6月出口同比增速拉动率为1.9%，环比5月回落0.5个百分点。其中，钢材、铝材对6月出口同比增速拉动率分别为1.5%、0.3%，环比5月分别回落0.2、0.2个百分点。 地产后周期对6月出口同比增速拉动率分别为-0.1%，与5月环比回落0.1个百分点，反映海外疫情缓和背景下地产后周期商品需求持续回落。 （二）进口：进口增速再度恶化 1、进口走势 6月进口增速低于预期，弱于历史均值。以美元计价，6月进口同比+1%，预期+3%，前值为+4.1%；以人民币计价，6月进口同比+4.8%，前值+2.8%。 2、进口区域 6月自东盟进口有改善，而自其它区域进口均偏弱。6月我国自美国、欧盟、日本、韩国、东盟和其他地区进口同比拉动率分别为+0.1%、-1.2%、-1.1%、-0.6%、+0.8%、+3%，前值分别为+1.3%、-1.1%、-1%、-0.2%、-0.3%、+5.6%。 3、进口商品 6月大宗商品对进口同比增速的拉动率大幅下行，录得+2.3%，前值为7.2%，原油与煤的进口转为量跌价涨。原油、煤及褐煤、铁矿砂、铜矿砂进口对整体进口增速的拉动率分别为+3.8%、+0.2%、-2.1%、+0.5%。拆分来看，原油与煤的进口转为量跌价涨，进口量分别同比-10.7%、-33.1%，不过价格仍在高位，同比+61.2%、74.2%。而铁矿砂则量价齐跌，进口数量同比-0.5%，进口价格同比-28.1%。 电子类产品进口继续回落，对6月整体进口同比增速的拉动率录得-1.5%，前值-1.2%。分商品来看，集成电路、电脑及零部件、液晶显示板对6月进口拉动率分别为-0.9%、-0.3%、-0.2%，前值为-0.4%、-0.5%、-0.3%。 机电产品进口增速继续下行，机电产品对6月进口同比增速的拉动率为-2.9%，前值为-2.9%；飞机、汽车对6月进口拉动率分别为-0.4%、-0.9%，前值为-0.4%、-0.1%。 （三）贸易差额：6月贸易顺差大幅走阔 6月贸易顺差大幅走阔，以美元计价的贸易顺差为979.4亿美元，预期764.7亿美元，前值787.6亿美元。以人民币计价的贸易顺差为6501.1亿元，前值5028.9亿元。 具体内容详见华创证券研究所7月13日发布的报告《【华创宏观】价涨大于量跌，出口延续强韧性——6月进出口数据点评》。 华创宏观重点报告合集 【首席大势研判】 宏观将进入“高能三月”，六大问题迎来答案 汇率“强而不贵”护航货币宽松独立性——基于一些定量的启发 回顾2021——县级账本里的中国故事 稳增长的两阶段理解框架 七个预期差——17句话极简解读中央经济工作会议 外汇准备金率调整表明政策开始纠偏汇率——再论汇率年度级别拐点正在形成 变调了，四稳联奏——十句话极简解读政治局会议与降准 假如我是美联储，转向的“剧本杀”怎么玩？——美联储转向行为推演 擒贼先擒王——从突出矛盾看全球通胀演变 宽社融需要走几步？——8月金融数据点评 债在今年，爱在明年——财政基调的理解 财政看明年，货币话不多，减碳被纠偏——八句话极简解读政治局会议 中美利率会共振反弹吗？ “大宽松”的梦需要醒一醒 不是你以为的“松”——7月7日国常会点评 外需变化是“表”，结构变化是“里”——从“里子”怎么看出口？ 中美5月“松”的不同，未来也不同 涨价的丈量 关注一个全球资本市场脆弱性指标 政策基调稳定，核心词在均衡——五句话极简解读政治局会议 铜的宏观信号在哪？——兼论对PPI、股债影响 远眺比近观重要 谁是股债双杀的凶手 经济能更好吗？股票还能更贵吗！ 美元、美债、大宗三反弹组合或正在靠近 新兴市场的生死劫——再论全球加息周期 2021：归途——年度宏观策略展望 周期股从涨到赢，号角正当时——从宏观利润分配角度看周期边界 【“当宏观可以落地”2021培训系列】 中国政经体系与大类资产配置的指标体系——2021培训系列一 旧瓶如何出新酒？200页PPT详解中国宏观经济特色分析框架——2021培训系列二 中美通胀分析框架的共性和差别——2021培训系列三 流动性之思——2021培训系列四 财政收支ABC——2021培训系列五 海外研究的框架：全球数据盲海中的那些“灯”——2021培训系列六 【“十四五”按图索骥系列】 “卡脖子”商品可能有哪些？——从5000多个贸易品讲起 战略性新兴产业七问七答——“十四五”按图索骥系列二 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