【国君固收覃汉】发令枪响前抢跑

（以下内容从国泰君安《【国君固收覃汉】发令枪响前抢跑》研报附件原文摘录）
　　发令枪响前抢跑——债市备忘录 音频： 进度条 00:00 04:23 后退15秒 倍速 快进15秒 债市备忘录2022-07-11 周一债市大幅走强，国内疫情有所反复，避险情绪升温，股债跷跷板效应明显。国债期货因为此前贴水严重，表现明显强于现货。不过在尾盘社融数据公布后，现货开始走“利空出尽的利好”逻辑，买盘十分踊跃，10年国债全天下行2bp。对于当天盘面，我们有如下看法： 1、导致6月份债市调整的原因被全面证伪，这是近日来债市持续走强的根本原因。我们之前总结过，疫情拐点+经济复苏+央行收紧担忧共振是过去一个多月利率交易的主线。目前来看，这三个因素已经陆续被证伪，一是国内疫情仍然在反复，对经济活动已经造成深远影响；二是越来越多的人对疫后复苏的节奏有分歧，一些高频数据开始回落；三是即使央行OMO缩量至30亿，但资金面竟然更松，价比量重要已经深入人心。 2、社融落地是做多的催化剂，但市场抢跑迹象明显。我们曾经统计过，如果社融数据表现较好，央行倾向于在月中旬靠前时点发布。由于市场在上周已经把社融预期普遍上修至5万亿，既然数据好是已知信息，那么这里就有两个细节需要注意，一是央行大概率会在周一尾盘公布数据，所以场外多头需要随时准备进场；二是因为市场预期已经大幅上修，所以资金可能会抢跑，不会真等到数据落地后才入场。 3、6月份社融数据甚至比已经上修过的预期要更高一些，但为何市场解读为“利空出尽的利好”？我们认为这可能因为市场不认为数据表现好有持续性，类似几周前市场对于30城地产销售数据讨论一样，6月份的多项数据大幅改善是因为前几个月积压需求的集中释放有关，特别是社融数据，从上半年经验来看，具备明显的透支未来特征，如果后续没有政策加码跟进，随着进入三季度专项债增量缺失，社融增速进一步上行的空间非常有限。 4、既然数据落地，市场已经演绎了“利空出尽的利好”，而且周一因为疫情担忧和股市大跌，做多资金在发令枪响前就已经抢跑，显然也在一定程度上透支了做多情绪。我们认为之前埋伏做多的资金没有必要过快止盈，毕竟10年国债10高点向下仅下行3.75bp（2.855到2.8175），从上半年经验来看，利率波段新趋势形成初期，并没特别清晰的新逻辑，主要依靠针对极端乐观或悲观情绪的反向修正，通常这种情绪的修正会带动利率反向运行5bp左右，而第二个5bp行情是来自于新逻辑出现并形成广泛共识，第三个5bp行情则是预期的进一步强化到极致。 5、我们2022年对自己的要求是把握住10~15bp的波段行情，目前高点向下仅演绎4bp不到，特别是新的逻辑还没有形成共识，显然是没有到达终点的。那么这个新逻辑是什么？我们在之前的报告中提过，可能是来自稳增长发力不及预期、经济数据再度回落，导致市场对于全年经济增速的一次性下修，届时10年国债利率中枢会有同步下移。目前看，市场对于全年经济增速的下修还处于模糊状态，如果剧本是根据我们的判断演绎，等到经济下修的一致预期形成，对应利率做多情绪的高点，那时则需要考虑分批止盈，目前还不到时候。 （完）

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