华泰 | 小歇脚期的成长产业比较思路

（以下内容从华泰证券《华泰 | 小歇脚期的成长产业比较思路》研报附件原文摘录）
　　张馨元 S0570517080005 研究员 王 以 S0570520060001 研究员 方正韬 S0570122050097 联系人 报告发布时间：2022年7月7日 核心观点 小歇脚期成长产业比较需兼顾景气周期、性价比、驱动力 当前A股已整体修复至上海疫情前震荡位上方，未来成长产业股价反转的时间/空间研判，需兼顾景气周期、性价比、驱动力，考虑三层筛选：①疫情前景气周期拐点位的机器人/风电/医美、景气爬坡位的智能车、景气下行但股价可能领先反转的CXO（股价周期与全球投融资周期基本同步，2Q22投融资增速拐点初现）；②相对收益与当前景气度的匹配度：CXO基本匹配，机器人股价偏左侧，智能车/风电/医美股价稍领先当前景气；③景气回升的驱动力，智能车来自供/需/成本三端改善，风电来自需求+成本，医美来自需求端。新兴产业链配置建议：继续关注机器人+智能车，新增关注CXO。 新能源：锂电景气回升，光伏上行，风电筑底 1）锂电：5-6月景气较4月修复，但未修复至疫情前水平；上游锂钴资源品价格普遍回落；中游动力电池装车量5月同比+90%，下游新能源车销量同比+91%，均较4月改善，但未修复至疫情前增速中枢（150%左右）；预计3Q22锂电链景气高位走平；2）光伏：5-6月上游硅料价格稳中有升，中游国内新增装机5月同比+139%，处于历史高位，电池片/组件/逆变器出口增速强劲，光伏玻璃量价齐升；下游光伏电站景气偏弱；3）风电：中游新增装机5月同比+38%，较4月回落；下游发电量、利用小时数同比双降；但受益于钢价回落，装机节奏有望在下半年提速，同时利润率或环比改善。 TMT：数字基建景气高位走平，半导体阶段性修复但周期仍在下行 1）半导体：5-6月景气较4月回升，但从中期来看，景气下行周期仍未结束，其中设计/功率/CIS等环节景气均处于下行通道，半导体材料与代工景气相对较高；根据海外半导体龙头业绩Bloomberg一致预期，本轮半导体周期下行或持续至1Q23，对应趋势性配置机会或现于3Q22-4Q22；2）数字基建：IDC链景气度高位走平，服务器芯片需求仍然旺盛，预计3Q22景气高位走平；基站链景气回升，5月移动基站设备产量同比和台股PCB营收同比双升；3）元宇宙：景气仍在下行周期，静待4Q22-1Q23新一轮产品周期开启，关注Meta下一代旗舰Quest2Pro和苹果首台XR设备发布。 高端装备：航空装备景气高位走平，机器人筑底，机床下行 1）机器人：景气筑底，5月工业机器人产量同比降幅较4月小幅扩大，疫情影响仍未结束，但考虑海外四大家族订单同比降幅收窄、前瞻指标日本工业机器人订单自21年12月回升趋势不变，下半年景气周期回升判断不变；2）数控机床：景气环比改善但下行周期或未结束，5月金属切削机床产量同比降幅收窄，金属成形机床产量同比增速大幅上行；前瞻指标日本机床订单数据未现拐点，3Q22景气或仍有下行压力；3）航空装备：景气高位走平，5月碳纤维进口额增速高位上行，5-6月钛合金价格高位走平。 新消费：智能汽车景气爬坡，CXO下行，医美筑底 1）智能车：景气环比回升，周期爬坡；下游，5月L2智能车销量同比增速大幅转正，渗透率31.5%创历史新高；上游，5月舜宇车载镜头出货量、CIS厂原相营收同比底部仍在夯实中；中游HUD渗透率5月升至8.5%；根据全球自动驾驶投融资额+产品周期，预计3Q22景气爬坡；2）CXO：景气下行但前瞻指标拐点初现，5-6月国内及海外新药审批速度仍在下行，但前瞻指标全球医疗领域投融资额Q2同比转正，历史上CXO超额收益与投融资周期基本同步；3）医美-化妆品：化妆品零售额5月同比降幅收窄，新氧平台活跃度底部回暖，预计3Q22随社零修复，产业链景气度或拐点回升。 风险提示：疫情反复风险；行业政策风险；流动性风险；模型失效风险。 小歇脚期的成长产业比较思路 6月新兴产业链景气指数体现三个特征：①5-6月华泰新兴产业链景气度整体较4月回升，新兴vs传统景气度剪刀差负向收窄，表征成长vs价值当前景气度相对均衡。②上中下游利润分配拐点初现，5-6月新兴产业链中游vs上游景气度剪刀差、下游vs上游景气度剪刀差均收窄，我们在中期策略5月26日《拾级而上，中游制造》中提出，Q2可能是本轮库存周期中上游利润占比的峰值时点。③新兴产业链中2G环节绝对景气度＞2B≈2C环节，5-6月2C景气度较4月提升幅度最大，这也与复工复商的节奏基本一致。 当前Wind全A已反弹至上海疫情前震荡位上方，我们在7月3日《右侧的小歇脚期，区分行业增量中提示》，从景气度拐点的基本兑现（今年中报大概率为全A非金融盈利增速拐点），到景气度斜率的基本兑现（我们预计Q4呈现盈利增速弹性），之间A股或有小歇脚期。基于大势研判思路的考量，当前阶段性价比、产业链自身景气度的位置、未来景气度变化的节奏/斜率/确定性，均需要更细致的思考。 在本月新兴产业链景气月报中，我们基于以下三个思路筛选产业链： ①从产业链景气周期出发，寻找三类反转的时间+空间有望高于上海疫情前震荡位的品种，第一类为上海疫情前已处于景气拐点位的，第二类是上海疫情前处于景气爬坡位的，第三类为目前仍处于景气下行周期，但从历史上看，超额收益可能随前瞻指标提前启动的。 这一步骤的筛选结果为：景气拐点位——工业机器人（前瞻指标日本工业机器人周期回升，海外四大家族订单增速回升）、风电（前瞻指标风机招标积极，钢材价格回落有望提振利润率）、医美-化妆品（下游新氧平台活跃度有回暖迹象、化妆品零售额增速有望随社零回暖）；景气爬坡位——智能汽车（下游L2级智能车销量增速上行）；景气下行但历史上超额收益可能提前启动的——CXO（全球医疗健康领域投融资增速初现拐点，历史上上超额收益与投融资增速基本同步）、半导体（基于当前Bloomberg一致预测，本轮全球半导体大厂营收增速或于1Q23触底，历史上超额收益提前1-2个季度）。 ②从产业链性价比出发，考虑产业链相对全A股价、相对全A的PETTM、相对全A的PBLF，与当前景气度位置是否基本匹配。考虑2020年7月为上一轮库存周期拐点出现后，A股交易的平台期，我们以此为区间起点，计算相对股价与估值的分位数，并与景气度指数进行比对。 这一步骤的比较结果为：工业机器人、半导体的相对股价/估值较实际景气度偏低；CXO的相对股价/估值与实际景气度基本匹配；智能汽车、风电、医美-化妆品的相对股价/估值较实际景气度略偏高估。性价比排序为：工业机器人/半导体＞CXO＞医美-化妆品＞智能车/风电。 ③从产业链景气周期驱动力出发，考虑产业链的周期回升或上行，是由成本、需求、供给中的哪一个因素或哪些因素驱动的，对应股价反转的时间与空间长度不同。通常纯成本逻辑驱动的景气上行，投资者往往只能“挣”盈利预期上修的“钱”，而是需求或供给侧变化驱动的景气上行，投资者有望挣盈利预期+估值修复的“钱”，其中，供给侧变化带来的估值修复往往在时间与空间上大于需求侧变化。 这一步骤的比较结果为：智能车景气周期上行或有供给+需求+成本共振逻辑，供给侧，L3级智能车下半年陆续量产交付，产品周期向上，需求侧，下游整车产销增速与智能车渗透率提升，成本侧，铜、铝、钢铁价格随PPI回落改善利润率；工业机器人与风电景气周期回升或有需求+成本共振逻辑；CXO、半导体、医美-化妆品景气周期回暖或有需求修复逻辑（CXO与半导体本轮景气周期下行或还有一定时日）。 综合上述三步产业链比较思路，7月A股小歇脚期，新兴产业链中，可继续关注工业机器人（相对大盘的股价/估值仍不贵，且景气周期回升指引不变）、智能汽车（相对股价与估值稍高于景气度对应位置，但根据Wind一致预测未来2-3年PEG在1附近，且供/需/成本均有边际改善），可新增关注CXO（全球投融资增速周期回升，相对大盘股价/估值不贵），留意半导体的下游需求未来改善进度，及元宇宙产品周期的演变，若1Q23全球半导体景气周期拐点更加清晰，可择机布局。 新兴产业6月景气追踪及前瞻：综评 在6月8日《从周期位置分化看中游反弹空间差异》中，我们指出5月期新兴产业景气指数进一步体现疫情影响，但4-5月市场已经先后交易了疫情冲击和修复的预期，更应关注景气前瞻指标的变化。6月行情进一步向景气更左侧的品种扩散，为了更好地反映新兴产业链修复程度和市场关注度的变化，本月景气指数中增加了物联网、医美两个产业链，当前覆盖的13大新兴产业链包括： 1）新能源：锂电-新能源汽车、光伏、风电 2）TMT：半导体、数字基建、消费电子-元宇宙、物联网 3）高端装备：工业机器人、数控机床、航空装备 4）新消费：智能汽车、CXO、医美 随着复工复产的推进和线下消费场景的恢复，6月期新兴产业景气指数中多数受疫情扰动的产业链迎来显著修复，但由于6月产量数据未公布，部分产业链的实际修复力度或大于景气指数体现的情况，主要边际变化如下（分环节具体分析详见第二部分展开）： 新能源板块 1）锂电-新能源汽车链：景气回升，动力电池涨价向下游传导；上游锂钴资源品价格高位回落，仅碳酸锂价格小幅反弹，但大概率不会超过3月50万元/吨的高点；电解液溶剂DMC价格连续3个月回落，溶质6F价格连续4个月回落，但日频数据上看6月下旬已企稳回升；中游动力电池装车量5月同比增速+90.3%，电池材料产量同比增速磷酸铁锂升，钴酸锂、三元材料降；下游新能源车销量5月同比增速+91.2%，较4月疫情冲击下低点大幅回升，复工复产推进下新能源产销逐渐恢复；前瞻判断：根据5月新能源车渗透率水平（26.2%）+电解钴价格同比增速（拐点领先新能源车产销同比增速6个月）判断，3Q22锂电链景气或高位走平；上游价格如期回落，压制中下游利润的因素边际改善，产业链内部景气分化或收敛。 2）光伏链：景气高位上行；上游材料中硅片、硅料价格上涨，EVA树脂价格高位走平，金属硅价格继续下跌；中游5月新增装机量同比增速139.3%，较4月（138.4%）小幅回升，电池片/逆变器出口增速上行，组件出口增速回落；光伏玻璃价格高位走平，产量增速继续上行；下游5月光伏发电量增速较4月小幅回落，年初以来显著回暖；前瞻判断：根据光伏全年装机的季节性分布及前5月光伏招标量，预计3Q22光伏装机同比增速上行，4Q22高位回落，全年装机节奏预计“前高后低”；硅片、硅料涨价可能影响排产情况，倒逼原材料降价，叠加 3Q22硅料新增产能进一步释放，预计产业链从“量价齐升”转向“量升价跌”。 3）风电链：景气下行，但中游已经出现拐点；上游碳纤维5月进口额同比大幅上行（+152.9%），聚醚胺、环氧丙烷、钢材价格均回落；中游5月国内新增装机同比+38.9%，自1-2月（+60.5%）高点连续3个月回落；下游5月风电发电量同比较4月小幅回落，利用小时数同比下降；前瞻判断：2Q22风电装机增速阶段性回落，根据风电公开招标增速（领先12个月）判断，3Q22风电装机增速有望以更大斜率回升；海风侧，风机中标价格继续回暖，国电投启动10.5GW海风招标，2022年各地招标合计约6.2GW。 TMT板块 4）半导体链：景气回升，疫情扰动下形成阶段性底部；4月全球半导体销售额增速小幅回落，4月国内集成电路产量同比降幅收窄；另从台股半导体5月营收同比上看，设计降、制造/封测/材料升；前瞻判断：根据海外半导体龙头营收预测，本轮半导体链下行周期将持续至1Q23，2Q23或反转，对应趋势性配置机会或出现在3Q22-4Q22（根据费半指数领先全球半导体周期1-2个季度的历史规律）。 5）数字基建链：整体高位走平，数通和基站链条景气分化；Intel DCAI业务2Q22 Bloomberg一致预测营收同比增速下滑（+5.1%），台股5月营收增速信骅降、勤诚升，整体看数据中心链条高位回落；5月移动通信设备产量同比继续回升，台股PCB企业5月营收增速大幅回升，整体看基站链条景气高位上行；前瞻判断：根据北美三大云商（Facebook+Microsoft+Google）资本开支（领先国内BAT资本开支约3个月）判断， 3Q22景气或高位走平。 6）消费电子-元宇宙链：景气回升；Meta非广告业务收入2Q22 Bloomberg一致预测同比+45.3%，较1Q22（+30.2%）继续回升，但VR产品出货量预测调降；从5月台股半导体数据看，光学景气有企稳迹象，面板景气低位下行；下游Steam平台VR渗透率5月同比由负转正；前瞻判断：综合考虑全球VR/AR领域投融资额+产品pipeline，消费电子-元宇宙链景气有回落压力，产品周期重心或在4Q22-1Q23。Meta旗舰设备或在年底前发布，据DSCC和Bloomberg，苹果原计划在上半年的WWDC 2022上发布的AR/VR头显将延至今年年底或明年一季度推出，索尼新款VR设备亦将推迟至明年发售。 7）物联网链：景气回升；5月物联网终端用户数同比小幅回升；上游感知层物联网芯片1Q22营收增速继续下行，通信模组高位回落；4月日本传感器产值同比较3月回落，但1月大概率已出现“W”底拐点；中游5月三大运营商新兴业务收入同比继续小幅回落，1Q22小米AIoT平台新增连接数同比回升；下游应用层车联网和智能家居均景气回升，5月L2级智能车销量同比大幅转正（+55.7%），京东智能家居销售额同比降幅连续2个月收窄。前瞻判断：根据IoT Analytics预测，21-25年全球物联网连接数同比增速将由17.9%上升至26.6%，产业链高景气持续性强。从中国物联网投融资额上看，21年物联网投融资活跃度不高，22年以来大幅抬升，指引产业链23年景气中枢上移。1Q21物联网指数营收同比增速见顶后已连续4个季度回落，2Q22由于疫情影响下游应用层需求或仍承压，3Q22景气有望企稳。 高端装备板块 8）工业机器人链：景气下行，机器人产量出现环比拐点，同比拐点仍需等待；上游氧化镨钕价格4月中旬触底回升，结束2月上海疫情开始时的下跌趋势，指引复工复产推进下需求恢复；中游5月工业机器人产量同比降幅扩大（-13.7%），但环比增长12.5%，伺服系统/变频器/控制器海外龙头订单同比降幅亦明显收窄；前瞻判断：4月日本工业机器人订单同比仅小幅回落，21年12月大概率仍为拐点，根据其领先国内订单1-2个季度的规律+历史上较为稳定的周期长度（36-42个月），且海外四大家族订单量在上海疫情前已有周期回升迹象，3Q22国内机器人产业链有望迎来景气拐点。 9）数控机床链：景气环比改善但下行周期仍未结束；中游5月金切机床产量同比降幅收窄（-18.0%），金成机床产量同比增速继续上行（+110.0%）；前瞻判断：4月日本机床出口至中国订单额同比增速-15.1%，受疫情影响回落，拐点待验；根据日本机床订单领先国内订单2-7个月的历史规律+历史上较为稳定的周期长度（38-46个月）判断，机床产业链3Q22景气或仍有下行压力。 10）航空装备链：景气高位走平，受疫情影响较小；5月上游海绵钛价格维持高位，碳纤维进口额同比大幅上行（+152.9%），1Q22航空装备产业链财报营收+16.7%，较4Q21（+15.7%）小幅回升；前瞻判断：根据财报预收账款及合同负债判断，3Q22航空装备链景气高位回落。 新消费板块 11）智能汽车链：景气回升；下游 5 月 L2 级智能车销量同比增速大幅转正（股价周期与全球投融资周期基本同+55.7%），复工复产后智能车产销恢复，根据盖世汽车数据，6 月理想 L9 订单超 3Q22 万辆；上游，5 月舜宇车载镜头出货量同比增速转负（股价周期与全球投融资周期基本同-8.8%），进一步体现长三角地区疫情影响（股价周期与全球投融资周期基本同车载镜头出货量同比增速滞后 L2 级智能车销量同比增速 1-2 个月）；前瞻判断：根据全球自动驾驶投融资额+产品周期，智能车链景气或全年趋势向上，产品周期重心在上半年，3Q22-6 月L3Q22 新车型密集上市（股价周期与全球投融资周期基本同6 月理想 L9 上市，7 月 4 日华为 M7 发布），但交付或向后递延。疫情导致购车需求后置，随着复工复产和线下销售恢复，3Q22Q22 智能汽车景气有望进一步回升。 12）CXO链：景气下行；5月FDA暂时批准新药上市申请数MA3同比、国产创新药IND数量MA3同比降幅扩大，国内及海外新药审批速度仍在下行；前瞻判断：根据全球医疗健康投融资和在建工程判断，1Q22大概率为CXO阶段性景气高点，结合药明康德等龙头半年报预告和全年营收增速Wind一致预测，3Q22景气下行，但绝对增速仍有韧性。 13）医美链：景气下行；5 月化妆品零售额 5 月同比降幅收窄；5-6 月新氧医美活跃人数、使用时长同比增速底部回升；前瞻判断：根据中国合规医美市场规模预测，22-24 年中国医美市场将保持每年 20%左右的增速，年初以来医美百度搜索指数趋势上行，由于疫情对线下医美消费的影响3Q22-5 月大幅回落，6 月有所回升，预计 3Q22Q22 随社零修复，产业链景气度或拐点回升。 新兴产业6月景气追踪及前瞻：分产业链 新能源：锂电、光伏景气上行，风电景气高位回落 锂电-新能源车产业链 6月华泰策略锂电产业链景气指数65.0，较4月（60.1）疫情低点回升。旗舰指标新能源乘用车销量5月同比+91.9%，较4月（+78.5%）疫情冲击下低点大幅反弹，分环节来看： 1）锂电上游： 锂资源：景气高位回落；6月电池级氢氧化锂均价46.8万元/吨，较5月高位回落；电池级碳酸锂价格46.9万元/吨，较5月小幅回升。 钴资源：景气高位回落；6月华东钴精矿月均价28.0万元/吨，较5月高位回落； 前驱体：景气高位回落；6月三元前驱体均价13.4万元/吨，较5月高位回落； 电解液溶剂DMC：景气高位回落；6月DMC均价2.2万元/吨，较5月继续回落； 电解液溶质6F：景气高位回落；6月6F均价25.4万元/吨，较5月大幅回落，但从日频数据上看6月下旬已企稳回升。随着需求回升和库存去化，新增产能投放较慢，供需重回紧平衡，6F价格Q3或开始回升。 2）锂电中游： 正极：景气分化，铁锂升、三元降；5月磷酸铁锂产量同比+134.6%，较4月（+128.2%）回升；三元材料产量同比+28.8%，自1月（+64.3%）以来高位回落； 负极：景气高位上行；6月中端人造石墨均价5.8万元/吨，较5月小幅走高； 隔膜：景气高位回落；5月隔膜产量同比+57.0%，自1月（+102.2%）以来高位回落； 电解液：景气回升；5月电解液产量同比+48.0%，较4月（+45.4%）小幅回升； 铜箔：景气高位回落；6月8μm电池级铜箔均价小幅回落； PVDF：景气高位回落； 6月电池级PVDF均价56.0万元/吨，连续2个月回落； 电芯与Pack：景气回升；5月动力电池装车量同比+90.3%，较4月（+58.1%）大幅回升，但与疫情前仍有一定差距。 3）锂电下游 新能源车：景气回升；5月新能源车销量同比增速+91.2%，较4月（+78.5%）大幅回升，环比增长26.9%。 前瞻判断：电解钴价格同比增速在大周期拐点处领先新能源车产量同比增速约6个月。根据5月新能源车渗透率水平（26.2%，从产业经济学经济学维度，仍处于加速期）+电解钴价格同比增速（拐点领先新能源车产销同比增速6个月）判断，3Q22锂电链景气或高位走平；上游价格如期回落，压制中下游利润的因素边际改善，产业链内部景气分化或收敛。 光伏-绿电产业链 6月华泰策略光伏产业链景气指数83.9，较4月（80.0）高位上行。旗舰指标国内光伏新增装机量5月同比增速+139.3%，较4月（+138.4%）小幅回升，分环节来看： 1）光伏上游 金属硅：景气下行；6月均价1.8万元/吨，较5月继续回落； 硅料：景气回升；6月多晶硅一级料均价39.8美元/千克，较5月小幅回升； 硅片：景气高位上行；5月单晶硅片均价6.9元/片，连续5个月回升； EVA树脂：景气高位走平；6月EVA树脂均价2.6万元/吨，较5月高位走平。 2）光伏中游 电池片：景气回升；5月电池片出口额同比增速+95.7%，较4月（+74.3%）大幅回升； 组件：景气有企稳迹象；5月组件出口量同比增速+75.7%，较4月（+75.2%）有企稳迹象，此前连续3个月回落； 逆变器：景气回暖；5月逆变器出口量同比增速+75.5%，连续3个月回升； 光伏玻璃：景气爬坡；6月3.2mm镀膜光伏玻璃均价高位走平，产量同比增速+53.1%，自2月（+25.3%）以来连续4个月回升； EPC：景气回升；国内光伏新增装机量5月同比增速+139.3%，较4月（+138.4%）小幅回升，1-5月国内光伏新增装机已达23.71GW。 3）光伏下游 光伏电站：景气下行；5月光伏发电量同比增速+12.9%，较4月（+14.8%）小幅回落，占总发电量的比重下降0.16pct至3.2%。 前瞻判断：根据CPIA预测，政策共振情形下，2022年全球光伏新增装机或达239GW，同比增速增长42%，较2021年装机增速（+31%）继续抬升。全球装机需求继续向上+上游扩产提升供给，全年产业链或呈现“量升价跌”，景气中枢有望维持高位。 节奏上，维持国内装机增速 “前高后低”的判断，1）根据国家能源局2022年光伏发电新增并网容量预测（+108GW）、2015-2021光伏装机季节性分布（历史上光伏装机呈现较强的季节性），预计3Q22光伏装机同比增速上行；2）光伏招标略领先于新增装机，5月光伏招标量回升，同比增速大幅反弹，指引国内装机增速回升；3）出口方面，欧洲分布式光伏需求增长提速，REPowerEU计划草案提出2022年屋顶光伏发电量增加15TWh，美国对东南亚光伏组件（国内头部企业均有产能布局）实行24个月关税豁免；4）硅片、硅料涨价可能影响排产情况，倒逼原材料降价，叠加 3Q22硅料新增产能进一步释放，预计产业链从“量价齐升”转向“量升价跌”。 风电-绿电产业链 6月华泰策略风电产业链景气指数40.6，较4月（43.7）下行，但中游拐点或已出现。旗舰指标国内新增风电装机5月同比增速+38.9%，较4月（+45.2%）继续下行，分环节来看： 1）风电上游 碳纤维：景气回升；碳纤维是风电叶片与航空机体材料的共同上游，由于国产化率较低，其进口增速能较好地反映国内碳纤维需求景气，5月碳纤维进口同比增速+152.9%，较4月（+91.4%）大幅回升； 环氧树脂：景气下行；6月环氧树脂均价下跌至2.4万元/吨； 聚醚胺：景气下行；5月聚醚胺原料环氧丙烷均价下跌至1.1万元/吨。 2） 风电中游 风电主设备：景气下行；5月国内新增风电装机同比增速+38.9%，较4月（+45.2%）继续下行，1-2月风电装机增速大幅转正后在疫情等影响下阶段性回落。 轴承/铸件/塔筒：景气回升；1Q22大功率主轴轴承、塔筒、铸件财报营收同比增速分别为+14.7%、-16.0%、-19.1%，均较4Q21下行。5月Myspic综合钢价指数继续回落，成本端显著改善。 3） 风电下游 风电运营商：景气下行；5月国内风电发电量同比增速小幅回落（+5.6%），风电设备利用小时数同比降幅扩大（-78%）。龙源电力（全球第一大风电运营商，2021年占全国风电发电量约7%）5月风电发电量同比增速+5.4%，较4月（+27.8%）大幅回落。 前瞻判断：根据IEA预测，乐观情形下，2022年国内陆风新增装机或达46GW，同比增速增长12.8%，增速较21年承压年边际反弹（21年面临需求被退补预支+上游钢/铜等原料价格高企双重压力），全年陆风景气中枢大概率向上。海风侧21年享受退补前的抢装效应，今年需求部分被预支，国内海风装机增速或阶段性回落。节奏上，根据风电公开招标增速（领先12个月）判断，1Q21-3Q21风电公开招标量同比增速大增142%，2Q22在疫情影响下风电装机增速阶段性回落，3Q22国内陆风装机增速有望以更大斜率回升；海风侧，风机中标价格继续回暖，国电投启动10.5GW海风招标，2022年1-5月各地招标合计约6.2GW。 消费电子-元宇宙产业链 6月华泰策略消费电子-元宇宙产业链景气指数63.2，较4月（38.2）回升。旗舰指标Meta（即Facebook）非广告收入2Q22 Bloomberg一致预测同比增速+45.3%，较1Q22（+30.2%）继续回升。分环节来看： 消费电子：景气分化，光学升、面板降；5月台湾光学厂商营收同比增速+5.0%，较4月（+0.5%）小幅回升；台湾面板厂商营收同比增速-34.3%，仍处于21年6月以来的下行周期中； XR主设备：景气回升；Meta元宇宙业务收入2Q22 Bloomberg一致预测同比增速+45.3%，较1Q22（+30.2%）继续回升，但由于Meta降低硬件投资和经济衰退的风险，VR产品出货量预测调降； 元宇宙游戏：景气回升；5月Steam平台VR设备接入率3.24%，较4月（1.89%）大幅回升，同比上升0.93pct。 前瞻判断：根据VR陀螺，5月全球VR/AR投融资额同比增速（MA3）达+31%，自21年12月高点（+252%）连续5个月回落，但一级市场投融资活跃度仍处于21年4月以来的高位，预示2022年元宇宙产业链景气中枢上移，但持续超预期的概率不大。从下游游戏环节渗透率来看，5月Steam平台VR设备接入渗透率上升至3.2%，但尚未进入新兴产业链渗透率加速的“奇点时刻”（5-15%），预计产业链景气的短期波动性较大。 节奏上，供给侧产品周期重心或在下半年，部分产品推迟增加终端需求不确定性，产业链相关消费电子企业订单放量的节点或延至4Q22-1Q23；Meta（Facebook）每一轮VR头显新品发布均带来产业链景气周期阶段向上，如2Q18发布的初代GO、2Q19发布的Quest 1、4Q20发布的Quest 2，产品周期直接影响产业链景气节奏，继续重点关注Meta和苹果的旗舰XR设备发布时点。根据DSCC和Bloomberg，Meta计划在年底前发布下一代VR头显Project Cambria，苹果原计划在上半年的WWDC 2022上发布的AR/VR头显将延至今年年底或明年一季度推出，索尼新款VR设备亦将推迟至明年发售。 TMT：数字基建高位走平，半导体、元宇宙景气回升 半导体产业链： 6月华泰策略半导体产业链景气指数41.7，较4月（37.7）回升。旗舰指标全球半导体销售额4月同比增速小幅回落（+21.1%），国内集成电路产量5月同比降幅收窄（-10.4%），疫情扰动下或形成阶段性底部。 分环节来看： 1） 半导体上游 半导体设备：景气下行；5月半导体设备进口额同比增速-10.1%，较4月（-9.2%）小幅回落，考虑到国内半导体设备1Q22单季度营收同比增速+56.3%，较4Q21（+54.4%）小幅回升，疫情恢复后预计企稳回升。 半导体材料：景气回升；5月台湾半导体材料厂营收同比增速+27.4%，较4月（+11.4%）大幅回升；其中，台湾四大硅片厂（环球晶圆+中美晶+台胜科+合晶）合计营收同比增速+28.1%。 2） 半导体中游 IC设计：景气下行；5月台湾设计厂营收同比增速+11.8%，较4月（+23.8%）继续下行； IC制造：景气高位上行；5月台湾代工厂营收同比增速+62.1%，较4月（+52.7%）高位上行； IC封测：景气回升；5月台湾封测厂营收同比增速+20.9%，较4月（+14.7%）显著回升； 数字芯片设计（存储）：景气下行；DRAM侧，6月DXI指数同比增速继续回落（+1.7%），仍处在21年10月以来的下行周期中；NAND/Nor Flash侧，5月台湾NAND/Nor Flash厂营收同比降幅扩大（-6.3%），连续6个月下行； 模拟芯片设计（电源管理/信号链）：景气回落；5月矽力杰营收同比增速+31.9%，自2月（+65.1%）反弹高点以来显著回落； 模拟芯片设计（射频前端）：景气有筑底迹象；5月立积营收同比增速-49.0%，较4月（-51.2%）跌幅收窄，年初以来有筑底迹象； 功率器件：景气回升，IGBT上行、MOSFET底部回升；MOSFET侧，5月台湾三大功率厂（强茂+富鼎+尼克森）合计营收同比增速+1.7%，较4月（+0.5%）小幅回升；IGBT侧，1月全球IGBT单管月度销售额同比增速+35.7%，整体看疫情缓压后下游需求恢复，功率半导体景气回升； 传感器（CIS）：景气有筑底迹象；5月原相营收同比增速-37.4%，较4月（-35.6%）降幅收窄，年初以来有筑底迹象。 前瞻判断：根据华泰科技团队追踪的海外半导体龙头公司名单（详见2021年12月10日发布的《全球半导体（12月）：关注汽车半导体转型》），我们整理得到半导体产业链及细分环节Bloomberg业绩一致预测。本轮全球半导体周期下行或持续至1Q23，海外半导体龙头营收增速或从2Q21的30.4%逐步滑落至1Q23的6.9%，2Q23开始回升。 历史上，费城半导体指数绝对收益（以PETTM或PSTTM衡量）的拐点领先全球半导体周期拐点约1-2个季度，相对收益（以费城半导体指数相对标普500的股价做同比增速）的拐点领先全球半导体周期拐点约0-2个季度。若本轮全球半导体下行周期底部出现在1Q23，对应半导体指数趋势性配置机会或出现在3Q22-4Q22。 数字基建产业链 6月华泰策略数字基建产业链景气指数65.3，较4月（62.9）高位走平，分环节来看： 1） 数通业务/数据中心 服务器：景气高位回落；服务器BMC芯片龙头信骅（根据Gartner数据全球市占率70%以上）5月营收同比增速52.7%，较4月（+60.8%）继续回落；服务器机壳龙头勤诚5月营收同比增速大幅转正（+28.8%），去年8月以来的下行周期有筑底迹象；服务器CPU芯片龙头Intel（根据IDC数据全球市占率90%以上）数通业务2Q22 Bloomberg一致预测营收同比增速+5.1%，较1Q22（+22.2%）高位回落。 光模块：景气有筑底迹象；5月光电子器件产量同比增速低位走平（-2.9%），有筑底迹象，后续随着200G需求放量有望景气反转。 2） 电信业务/通信基站 通信PCB：景气回升；5月台湾PCB制造厂营收同比增速+21.1%，较4月（+10.2%）回升； 基站设备：景气回升；5月移动通信基站设备产量同比增速+22.0%，较4月（+21.6%）继续小幅回升。 前瞻判断：云计算巨头资本开支是数据中心景气的同步指标，北美三大云商（Meta+Google+Microsoft）资本开支领先BAT约1个季度，可以视作领先指标。根据Bloomberg一致预测，本轮云计算巨头的资本开支上行周期有望持续至4Q22，对应2022全年数据中心景气持续性较强。其中，2Q22北美三大云商资本开支同比增速Bloomberg一致预测+30.4%，较1Q22（+34.4%）小幅回落，但仍处于高位，指引3Q22国内数据中心景气高位走平。 物联网产业链 6月华泰策略物联网产业链景气指数54.1，较4月（48.7）回升。旗舰指标物联网终端用户数5月同比增速+26.8%，较4月（+26.1%）小幅回升，年初以来高位走平。分环节来看： 1）感知层 物联网SoC：景气下行；1Q22物联网SoC芯片财报营收同比增速+22.3%，较4Q21（+56.6%）下行，自1Q21高点（+113.3%）连续4个季度回落； 物联网传感器：景气下行，但或已出现拐点；4月日本传感器产值同比增速+10.2%，较3月（+25.5%）大幅回落，但1月大概率已出现“W”底拐点； 通信模组：景气高位回落；1Q22通信模组财报营收同比增速+55.8%，较4Q21（+73.9%）高位回落。 2）传输层/平台层： 传输层：景气高位回落；5月三大运营商新兴业务收入同比增速+34.3%，连续2个月回落； 平台层：景气有企稳迹象；1Q22小米AIoT平台新增连接数同比增速+36.2%，较4Q21（+33.6%）小幅回升，有企稳迹象； 3）应用层： 车联网：景气回升；5月L2级智能车销量同比增速+55.7%，较4月（-3.6%）大幅转正； 智能家居：景气回升；5月京东智能家居销售额同比增速-25.0%，连续2个月同比降幅收窄。 前瞻判断： 2020年全球物联网连接数首次超过非物联网连接数，根据IoT Analytics预测，21-25年全球物联网连接数同比增速将由17.9%上升至26.6%，产业链高景气持续性强。从中国物联网投融资额上看，21年物联网投融资活跃度不高，22年以来大幅抬升，指引产业链23年景气中枢上移。4Q21物联网单季度营收同比增速见顶回落，2Q22由于疫情影响下游应用层需求或仍承压，3Q22景气有望企稳。 高端装备：航空装备高位走平，机器人景气下行、机床经期回升 工控-工业机器人产业链 6月华泰策略工业机器人产业链景气指数21.7，较4月（25.1）下行。旗舰指标工业机器人产量5月同比增速-13.7%，环比拐点已现（+12.5%），同比增速拐点仍需等待。分环节来看： 稀土磁材：景气回升；6月氧化镨钕均价94.9万元/吨，从日频数据上看4月中旬至今持续回升，指引复工复产推进下需求恢复； 伺服系统：景气回升；5月海外伺服龙头（安川+松下+台达）订单同比降幅收窄（-25.8%）； 变频器：景气回升；5月海外变频器龙头（安川+ABB）订单同比降幅收窄（-20.3%），疫情前2月一度大幅转正（+57.2%）； 控制器：景气回升；5月PLC龙头施耐德订单同比降幅收窄（-6.3%），21年11月至疫情前趋势上升； 机器人本体：景气下行，但环比拐点已现； 5月工业机器人产量同比增速继续下行（-13.7%），拐点待验，但环比增长12.5%，随着复工复产的推进生产活动有望进一步恢复。 前瞻判断：领先指标回暖，3Q22国内机器人有望迎来景气拐点。日本工业机器人订单数据领先中国工业机器人产量1-2个季度，本轮国内产业周期高点出现在21年8月，日本工业机器人订单数据于21年5月触顶。前瞻指标拐点初现的三个指引：1）4月日本工业机器人订单同比增速仅小幅回落，21年12月大概率仍为拐点；2）历史上每轮机器人产业周期持续时间较为稳定，08年以来的三轮完整周期持续时间均在36-42个月之间，与库存周期长度基本一致。本轮日本工业机器人订单增速自21年3月以来持续下行，当前距离上一个周期底部（19年2月）已经过去40个月，进入底部确认区间；3）5月伺服系统/变频器/控制器海外龙头订单同比降幅均明显收窄，排除疫情影响年初以来企稳迹象明显；中游机器人产量同比增速1-3月有企稳迹象，4-5月在疫情对产业链供给侧强扰动下大幅回落，但需求后置而非取消（下半年汽车、消费电子资本开支有望先后上行），6月环比拐点已现，预计3Q22疫情修复后国内工业机器人产业链有望迎来景气拐点。 工控-数控机床产业链 6月华泰策略数控机床产业链景气指数37.5，较4月（33.3）回升。旗舰指标金属切削机床产量5月同比降幅小幅收窄，分环节来看： 数控系统：景气回升；5月数控系统进口额同比增速降幅收窄（-3.6%），1月拐点基本确认； 机床工具：景气下行；4月机床工具行业营收同比增速+4.2%，较3月（+8.3%）继续下行。 机床本体：景气企稳回升；5月金属切削机床产量同比增速-18.0%，降幅较4月（-19.0%）小幅收窄，金属成形机床产量同比增速继续高增（+110.0%）。 前瞻判断：3Q22机床产业链景气仍有下行压力；日本机床海外订单数据是国内机床景气的领先指标，领先时间在2-7个月不等。4月日本机床出口至中国订单额同比增速-15.1%，较3月（-10.7%）继续下行，此前1月同比增速大幅转正（+26.8%），拐点待验。类似于工业机器人产业链，每轮日本机床产业周期的持续时间也较为稳定，08年以来的三轮完整产业周期持续时间均在38-46个月之间，也与库存周期长度基本一致。本轮日本工业机床订单增速自21年2月以来持续下行并转负，自上轮周期底部（19年6月）已经过去36个月，金属成形机床产量同比增速1月已出现拐点，但金属切削机床产量同比增速仍在筑底；从周期长度和位置来看，机床产业链3Q22景气仍有下行压力。 航空装备产业链 6月华泰策略航空装备产业链景气指数76.6，较4月（74.2）高位走平。旗舰指标航空装备产业链财报营收1Q22同比增速+16.7%，较4Q21（+15.7%）小幅回升，其中航空发动机、航空刹车副同比增速增长超40%。 分环节来看： 钛合金：景气高位走平；海绵钛是军工材料钛合金的上游，分为0-4级，4级多为民用，0级多为军用；6月0级海绵钛价格高位走平； 碳纤维：景气回升；碳纤维是风电叶片与航空机体材料的共同上游，由于国产化率较低，其进口增速能较好地反映国内碳纤维需求景气，5月碳纤维进口同比增速+152.9%，较4月（+91.4%）大幅回升； 前瞻判断：“十四五”以来军工企业付款模式优化，预收账款+合同负债、以及其对应的货币资金增速逻辑上体现军工企业在手订单状态，对营收增速具有前瞻意义。2Q21航空装备链预收账款+合同负债同比增速见顶（+654.1%），3Q21-4Q21增速大幅回落，1Q22增速小幅回升（+216.0%），指引3Q22航空装备景气高位回落，但绝对增速或仍不低。 新消费：智能汽车、医美景气回升，CXO景气下行 智能汽车产业链 6月华泰策略智能汽车产业链景气指数25.8，较4月（12.3）回升。旗舰指标L2级智能网联乘用车销量5月同比大幅转正（+55.7%），分环节来看： 1）智能汽车上游 高精度摄像头镜头及CIS：景气回落，有筑底迹象；5月舜宇车载摄像头镜头出货量同比增速再度转负（-8.8%），CIS厂原相营收同比增速-37.4%，较4月（-35.6%）小幅回落，底部仍在夯实中。 2）智能汽车中游 智能座舱：景气上行；5月HUD、天幕玻璃渗透率分别为8.5%、7.5%，较4月继续上行；21年12月两者渗透率进入5-15%的新兴产业“奇点时刻”，渗透率有望加速抬升。 3）智能汽车下游 智能汽车：景气回升；5月L2级智能网联汽车销量同比增速大幅转正（+55.7%），L2级渗透率31.5%，创历史新高。 前瞻判断：对于生命周期处于导入期的产业链，一级市场投融资活跃度通常是领先产业链景气一年维度以上的前瞻指标。根据同花顺iFind，1Q21-1Q22全球自动驾驶领域投融资额同比增速较4Q20（34%）年大幅度抬升，1Q21-1Q22分别为82%、655%、26%、222%、90%，2Q22在疫情影响下负增长（-63%）。21年自动驾驶领域投融资活跃度中枢抬升，指引22年智能汽车产业链景气趋势向上。节奏上，产品周期重心在上半年，但交付或向后递延：3-6月L3新车型密集上市（其中6月21日理想L9上市，7月4日华为问界M7发布），疫情影响下购车需求后置，随着复工复产和线下销售恢复，3Q22智能汽车景气有望进一步回升。 CXO产业链 6月华泰策略CXO产业链景气指数41.5，较3月（49.3）下行。旗舰指标上，国内龙头海外收入占比较高，5月FDA暂时批准新药上市申请数MA3同比降幅扩大（-20.9%）；此外，6月国产创新药IND数量共45个，同比增速仍在下行，但有企稳迹象。 前瞻判断：CXO景气前瞻关注两点：中期内追踪一级市场投融资金额、短期内追踪在建工程等产能指标。本轮全球医药健康领域投融资周期从2Q19触底开始，周期上行至1Q21，2Q21-1Q22回落，2Q22触底回升，符合我们之前结合周期位置和长度的判断；短期看产能投放节奏，3Q21-1Q22 CXO产业链龙头企业在建工程同比增速分别+104%、+79%、+72%，增速连续3个季度回落，但仍处于历史高位。结合药明康德等龙头半年报预告和全年营收增速Wind一致预测，1Q22大概率为CXO阶段性景气高点，预计3Q22景气下行，但绝对增速或有韧性。 医美产业链 6月华泰策略医美产业链景气指数18.6，较4月（24.7）下行。旗舰指标化妆品零售额5月同比增速-11.0%，较4月（-22.3%）降幅收窄。分环节来看： 1）医美原料/注射耗材： 玻尿酸：景气回升；6月玻尿酸百度指数同比增速-14.6%，较5月（-15.8%）回升； 水光针：景气下行；6月水光针百度指数同比增速转负（-19.6%）。 2）医美机构/获客渠道/化妆品： 医美机构/获客渠道：景气回升；6月新氧医美活跃人数同比增速-39.0%，较4月（-49.3%）降幅收窄，6月新氧医美使用时长同比增速-26.9%，较4月（-63.9%）降幅收窄； 化妆品：景气回升；化妆品零售额5月同比增速-11.0%，较4月（-22.3%）降幅收窄。 前瞻判断：据艾瑞咨询预测，22-24年中国合规医美市场将保持每年20%左右的增速；由于疫情对线下医美消费的影响3-5月大幅回落，6月新氧医美用户活跃度底部回暖、玻尿酸百度指数同比增速回升，随着疫情防控回归常态化有望转化为消费（后者与医疗美容行业营收积累同比增速基本同步），预计3Q22医美-化妆品产业链景气回升。 风险提示 疫情超预期恶化，疫苗对新型变异毒株的防控力弱化，导致全球风险偏好大幅收敛；行业政策超预期收紧，政策支持力度弱于预期，或政策执行情况不及预期；流动性超预期紧缩，美联储进入加息周期的时间早于预期；景气指数模型基于历史数据及规律，随时间推移，可能存在指示效力或代表性下降的风险。 本材料所载观点源自2022年7月7日发布的报告《小歇脚期的成长产业比较思路》，分析师：张馨元 S0570517080005/BPW712，王以 S0570520060001/BMQ373，对本材料的完整理解请以上述研报为准。 -----END-----

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