华创消费观察|7月首席观点速递

（以下内容从华创证券《华创消费观察|7月首席观点速递》研报附件原文摘录）
　　通过微信形式制作的本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，根据《证券期货投资者适当性管理办法》，请勿对本资料进行任何形式的转发；若您并非华创证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅或使用本订阅号中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合！ 本资料基于2022年7月3日华创大消费电话会议整理。 七月刊 m 从去年到今年本身一波高涨的周期往下回调，不论是对行业库存，还是竞争格局，都是一波清洗，之后可以迎来新的周期。在未来一段时间内，费用处于低位，成本开始回落，需求开始回升，第一波可能是情绪预期改善的行情，短期在中报或其他因素影响下，回调之后，第二波会迎来真实业绩修复的行情。再往后，通过龙头公司获得更大的份额，得到一轮估值修复，这是本轮大的基本面调整之后的基本判断。 目前从6月中下旬到7月，处于预期修复的第一阶段，从客观的产业周期来看，处于起步期，小的调整不可避免，但是要抓住大趋势，把短期的回调作为机会点，因为我们认为往后的边际改善是可以看到的。有些标的今年短期业绩估值还不算便宜，但今年属于极端情况下的业绩，所以还是应该基于明后年视角，去看正常经营情况下估值是多少。 回顾6月初，我们在月度观点汇报提出了三年一倍股，筛选出五粮液、安井、绝味、安琪、立高这几个标的，当时处于基本面和预期的底部，我们认为应该布局中线的成长空间和竞争力，等待困境反转，当时是很好的布局时点。随着6月份需求层面外部环境的回暖，市场情绪的升温，我们的推荐标的在6月都取得了非常好的收益。 目前这个时点，大众品从困境走向反转的时点进一步明确。一方面，随着需求进一步边际回暖，成本端也看到大宗如棕榈油下行，往后看，其他大众品公司成本端也处在下半年回落更明确的时点。我们认为无论是从成本还是需求两方面，加上报表低基数，从H2往明年H1，未来四个季度报表高弹性的主线非常清晰。从短期看，虽然中报还是受到Q2疫情影响，短期报表阶段性承压，如果能有回调，是很好的布局机会。这是我们站在7月时点，往一年去看，大众品的困境反转是布局主线。 大众品投资建议： 分板块看，啤酒板块还是首推位置。在啤酒高端化的进程中，我们对今年旺季疫情影响的幅度做了充分提示。虽啤酒今年受疫情影响短期承压，但五六月旺季恢复好于预期。其次，从短期催化来说，Q3龙头企业酝酿新一轮提价，高端化逻辑有望持续验证，推荐华润（H股）、青啤（A+H）、重啤。此外，建议加大关注燕京，新董事长就任后，公司改革预期在升温，龙头企业高端化的路径有迹可循的，燕京有望在高端占比提升的过程中，吨价提升驱动中期利润率提升，所以基于产业演进规律及估值经验值得关注。 啤酒板块之外，立高食品继续强烈推荐。立高从未来2-3年趋势看，行业处于快速渗透的过程中，公司行业的竞争力不断强化，立高保持25%+的增速在食品板块中作为高成长标的稀缺性凸显。虽然短期到100块的目标价，但我们三年目标价看向170元，接近300亿市值，空间依然清晰。 此外，我们前期不断提示困境反转标的安井、安琪和绝味食品。安琪、安井从Q1走出经营底部，Q2开始呈现边际改善，从当前时点往明年看，改善趋势非常清晰，报表层面弹性也会体现出来。绝味作为连锁商业模式，短期业绩压力比较大，但据草根调研其他连锁品类公司，尤其是中小型连锁卤味的闭店率提升，而绝味能维持较好的开店进度，这是中长线绝味在整个行业里市占率不断提升的重要支撑。短期看，绝味从去年Q4起加大了对加盟商的补贴，利润受到影响，但我们认为这类公司在估值充分回落后，应该以明年恢复到正常经营情况去看待应有的市值，因此绝味也存在非常明显的困境反转逻辑。 此外，新增推荐仙乐健康，建议关注港股飞鹤。仙乐自去年H2受到供应链及需求回落的影响，Q1收入、业绩均承压，但从今年5、6月份开始，公司订单开始转正，如果往明年一年维度看，公司在低基数下，业绩弹性可能会推着估值体系进一步提升。飞鹤的奶粉业务从中长期角度受到生育意愿下行的影响，短期则受到疫苗对新生儿影响，另外公司H1去库存，处于业绩下滑的阶段，但近期我们草根调研，了解到飞鹤库存已经消化至较低位置，其次渠道利润逐步增厚，目前港股飞鹤只有个位数估值，我们认为飞鹤也属困境反转系列标的，建议加大关注。 白酒：看好中报韧性，加配低估值标的。 我们延续从6月份开始的板块观点，特别是7月份进入中报预期驱动阶段。白酒从5月底、6月份开始，回款比较正常，经营目标没有调整，很多酒企在一季度亦留有余地。所以在目前情况下，白酒企业普遍仍有两位数增长。如果横向比较，7月进入中报驱动阶段，白酒业绩韧性，会表现比较突出。所以我们认为短期白酒的超额收益较为明确，而事实上，6月份以来白酒在市场的表现也跑出了很明确的超额收益。对于中报业绩的驱动，需要进入8月份验证。 酒企经营调节能力加强、行业集中度提升、中秋旺季预期不高，下半年头部酒企风险可控。市场对下半年最大的关注焦点：在目前的需求环境下，中秋旺季市场的需求会如何演绎？ 我们观点明确：虽然行业整体需求或价盘或略有松动，但行业核心标的存在明确支撑。 首先，近期我们对很多白酒头部企业调研反馈，酒企领导对外部环境、行业阶段及公司内在的主要矛盾都有非常清晰地认知，同时酒企的数字化营销水平明显提升，公司针对放货时点，价格管控等营销政策调节更加精细化。 其次，据行业协会数据显示，即便是在疫情发生之前的Q1，白酒企业亏损比例已经达到了20%。我们印象中白酒商业模式极佳，亏损幅度确实也超出了大家的认知，但也正说明行业马太效应在迅速提升，而行业集中度的提升也给名酒企业提供了很大空间，特别是在外部冲击洗礼之后，名酒会在销售政策上取得权衡，获取更持续的增长空间，这也是名酒企业在中秋旺季发货时可以保价盘的很重要的一个支撑点。 最后，市场对中秋预期本身已经在回落，在预期不高的情况下，我们认为低预期的风险不大。整体而言，在以上三点共同支撑下，我们认为头部酒企不会出现很大风险。 投资建议：白酒中报韧性仍足，首推茅台，紧握汾酒，布局五粮液和洋河。当下时点，虽然白酒估值已经涨了一波，但7月短期仍可布局以中报业绩驱动的超额收益，首推确定性最高的茅台，以及经营节奏把握较好，确定性与成长性兼具的汾酒。其次，对部分优秀的低估值标的亦可加大关注，首推五粮液，我们前期三年一倍股汇报时，也提到市场对五粮液在千元价格带混战、新管理层士气聚拢等问题的争议，但我们看到公司管理层上任后，快速凝聚公司上下，后续若能推出股权激励，公司的凝聚力将进一步回升，随着外部需求整体回暖，批价也有进一步企稳回升的趋势，结合目前估值看，虽然近期快速涨回30X，但相对于茅台和其他一线酒企来说，五粮液的估值优势仍较大。此外，我们持续推荐估值安全边际较足的洋河，同时建议估值回落中布局老窖和古井。 风险提示：终端需求不及预期，成本压力持续放大，企业谨慎经营预期或使短期业绩与预期偏离，市场风险偏好降低估值中枢下移等。 上划查看更多精彩内容 相关报告： 《大众品：成本趋势回落，经营底部明确》 《食品饮料行业周报：股东会反馈积极，看好白酒中报韧性》 《贵州茅台（600519）2021年年度股东大会点评：蓝图加快绘制，改革潜力初显》 《安井食品（603345）公司调研报告：优化菜肴布局，品类顺势而为》 《白酒行业周报：需求边际变暖，茅台价盘回升》 当前医药估值水位较低，长期空间大。 具体看好方向： 第一，医疗器械：1、看好医疗设备。医疗设备终端受益于医疗新基建和国产替代政策，行业有望加速增长，推荐标的包括迈瑞医疗、开立医疗和澳华内镜。迈瑞当前估值低，按照股权激励指引，未来三年保持20%+增长，部分阶段存在业绩加速可能性，常规业务稳健增长，种子业务加速放量，增长确定性高。开立医疗同样受益新基建和国产替代，开立的超声和内镜在国内医院性价比高，研发能力和产品竞争力突出。消化内镜领域除开立外，我们还看好澳华内镜。2、看好低值耗材。后疫情时代低值耗材公司积累了充足的资金和渠道资源，不断进行产品并购和人才引进。我们推荐维力医疗和振德医疗，维力医疗处于业绩加速期，负压清石鞘、可视化产品等产品处于放量阶段。振德医疗当前也处于低估值和高增长阶段，看好低值耗材在医院渠道品类的扩张。 第二，医药高端制造：1、CDMO板块反弹弱，市场对药明、博腾和凯莱英的新冠订单可持续性有担忧，但剔除新冠订单后，公司估值低，性价比高。2、原料药板块，华海药业Q2受益于提价、汇兑、集采中标，预计二季度业绩具有亮眼表现，并且增长趋势有望进一步延续，低估值标的也可以关注仙琚制药。 第三，消费医药：1、OTC领域看好同仁堂、华润三九、东阿阿胶，关注健民集团，华润三九、东阿阿胶受益于华润体系的整合，行业景气度整体向上。2、医美方向推荐华东医药。华东医药药品业务结构优化，未来三年估值有望持续提升。医美业务从注射类到设备类全面覆盖，国内规范医院渠道和国际渠道资源丰富，目前处于少女针单品放量阶段，放量速度远超竞争对手,合成生物学持续布局，发挥公司在微生物发酵领域的优势。 第四，创新药板块：很多创新药公司随着产品上市销售后，业绩开始逐步兑现，临床进展显著，长期来看创新药进入较好投资区间。A股看好贝达药业,关注泽璟制药等。港股康方生物、科济药业、荣昌生物等近期反弹比较明显。同时也可以关注创新药配套产业链。 第五，主题投资：南方城市流感数据抬头，这次主要流感类型为甲型流感，投资方向包括药物和疫苗。疫苗方向关注华兰疫苗、百克生物、金迪克。药物方向密切关注众生药业甲流药物的入组情况。 风险提示：1、医保控费压力超预期；2、行业竞争加剧；3、医改政策对行业影响大于预期。 上划查看更多精彩内容 相关报告： 《医药行业2022年中期策略报告：板块估值低位，沿产业逻辑寻找成长α》 珍惜当下，猪周期刚刚开始：当下节点方向最为重要，生猪养殖行业经历过去一年猪周期深度亏损阶段，全行业资金链紧张度上升，体现在当下猪价回暖远远超出资本市场和产业界的预期，价格几乎翻倍。 第一，大周期角度，我们认为过去20年经历5轮4年维度的周期特点将在这一轮再现。猪价高低点对应行业利润率波动使得猪周期没有出现过小周期。非瘟、蓝耳病等疫病导致这2轮周期中行业猪价上涨远超预期，正常周期猪价高点均在成本价1倍以上。 第二，行业角度，每轮周期底部大家都苦熬不退，却在某个阶段不得不退、同时带出部分产能。 行业每次出现该现象均需等待猪价上涨6个月后，行业才有能力修复资产负债表并进行能繁母猪补栏。补栏后距离商品猪出栏还需约10个月，在猪价较好时期甚至更长，即从行业最低点到供给再次释放需1.5年左右，期间猪价上行趋势会非常顺畅，过往周期中猪价均可翻倍。若底部产能去化达到5%-10%，叠加全行业压栏会导致供给缺口更大，未来1.5年猪价就会呈现这样的上涨走势。此后资产负债表逐步修复，行业陆续补栏，约再经历半年到1年产能将从90分位补到110分位，供给过剩后猪价开始下跌，下跌过程中约有2-3批猪让全行业再次经历深度亏损，再次使资产负债表进入受损阶段，产能又开始去化。正常周期产能去化从100分位到90分位，企业处于乐观的预期中不断补栏。活下来的企业供给总量是90分位，他们重新加杠杆把行业供给补到110分位，价格往下走后企业变得谨慎，此时的110分位供给对应100分位的需求使价格下跌一半。而上一轮猪周期中非瘟使得行业供给从100分位下降为50分位，企业就特别乐观，在这种乐观预期下，赚钱的企业就不断重新加杠杆，可能把行业产能一下子补到120分位，120分位的供给对应90分位的需求又导致价格开始暴跌，在这一批猪上也就造成了史无前例的亏损。 生猪养殖行业不同于股票，每次博弈均有时间限制，每一批猪压栏时间最多6-9个月、不会更长。因此，行业去产能存在时间表，史无前例的高毛利造成了史无前例的巨额亏损，使得行业的资产负债表迅速进入紧张状态。因此猪周期并不是固定资产产能周期，也不是能繁母猪周期，原因是：1）固定资产的产能弹性太大：农户/企业的固定资产产能弹性很大，农户后院养100头还是200头都有可能，而目前集团企业的产能也大都是产量的2倍以上，但由于行业悲观情绪养殖主体均会控制投产，目前也还没有出现能够不计亏损持续投入的大企业，因此规模企业占比提升无法平滑周期，搭建模型时也不必太注重固定资产产能这一因素。2）能繁母猪只是跟踪指标而非核心指标。决定能繁母猪数量的是其背后的想法、资金和能力，中国年6亿出栏有3亿母猪，这3亿头商品母猪也可以生产60亿头（需求量10倍）。即能繁母猪从来都是效率问题，不存在长期无法补栏的问题。 综上，猪周期是一个资产负债表周期和利润率周期。当行业进入深度亏损，部分企业主动/被动退出，一旦产能退出达到5%-10%，价格便会进入上升通道，上升空间根据以往经验在成本价1倍。可见当前时点周期最低迷的时期已过，只需等待未来最后一次出清，价格冲高再无阻力。我们团队的观点是，近期猪价虽已经比较超预期，但真正的高点可能在2023年下半年。2022年对于行业而言还是低位，企业盈利在2023年达到非常不错的水平，对于投资者而言未来一年的潜在回报率会很高。 从产业视角来看，生猪养殖想要同时兼顾低成本、高速扩张和控制资金风险，难度极高且非常依赖经验。关于周期本质，可以用十人养猪的模型来理解，猪价下跌行业濒临破产，磨底一段时间后尾部1-2人被迫退出，周期才进入上行通道。头部1-2人在底部补栏，而其余6-7人没有能力补栏，因此当周期上行时，头部人的猪最先出栏，中间的人需等待一段时间，尾部的人仍在修复资产负债表。当6-10名的猪出栏时，价格最高点已过、周期再次下行，如此往复玩家的盈利能力逐渐拉开。其实这也源于对周期位置的判断，在此过程中有的企业30年逐渐壮大，出栏规模从万上升至千万量级，有的则原地踏步，更多则是退出了行业。 上市公司如果类比这十个人，大多位置也靠后，部分优秀的企业非常靠前，因为我们需要在周期的每个阶段去关注企业能否兑现业绩。当前属于预期阶段，中小企业弹性确实较大，而价格上涨后，真正能够兑现基本面的公司会在周期的第二个阶段走出独立行情。同时这也意味着行情才刚起步，未来周期和需求的大方向均是上行，股票仍处于头均市值历史低位。哪怕目前走势没有上一轮非瘟时那么波澜壮阔，但在一个正常周期中来看这个位置也拥有充足的赔率。看1年维度绝大部分公司都有50%以上确定性的空间，部分公司甚至有翻倍以上空间 对于配置而言，首要并非关注产能已经去化充分或猪价过了低谷将持续上行，而是未来1-2年的时间里个股向下空间小，向上空间大且确定性强。当下仍是市场的非共识时刻，小公司大家能够迅速达成共识，但是对大公司普遍分歧很大，也正是这样的分歧给了大家投资的机会，往后看我对行业保持乐观并非常推荐。建议重点关注成本占优的牧原和温氏、新希望、中粮家佳康、天康生物、唐人神等成本在18元/kg以内的集团企业。当市场保持对企业增速、成本的合理预期时，公司业绩兑现的确定性将会较高。 风险提示：动物疫病扩散；原料价格上涨；成本下降不及预期；猪价上涨不及预期。 上划查看更多精彩内容 相关报告： 《农业2022年中期策略报告：重点关注困境反转中的生猪养殖与动保》 酒旅板块： 疫情修复最为相关，酒店疫情后创新高，旅游逐步市值修复。Q3旺季低基数。 酒店和旅游是社会服务板块中更偏向异地需求的真·复苏线，在疫情后两年走势分化：酒店供给端收缩、上市公司集中度提升，且模式更轻、更依赖有规模的会员系统，从逻辑上来说，龙头必须具备下行期拿店翻牌的能力，才能在复苏期享受更大弹性。当前时点向后看6-12个月，由于疫情反复，行业仍然可能面临业绩下修，而“持久战”之下，今年更需要关注加盟商翻牌意愿，持续推荐锦江酒店、首旅酒店。 旅游方面，更关注有资产质量、有复制能力（或者产能尚未打满）、有运营能力的人工景区和演艺行业，“复制、成长”比纯“复苏”更具有吸引力，展望复苏，推荐中青旅、复星旅游文化、宋城演艺，关注天目湖。 餐饮板块：个股分化，关注Q3旺季表现。 不同于酒旅的异地需求，餐饮以本地需求为主，我们更多聚焦势能上升期，开店明确，业绩确定性强的品牌；展望复苏，受疫情影响最大的业态在未来有望获得高弹性。由于品牌势能处于上升通道，九毛九与海伦司仍然是自身经营确定性最强的公司；估值方式更偏向于高确定性品牌看24年业绩，其他品牌跟边际变化。 同时较高客单的大聚会业态海底捞及兄弟公司颐海国际，餐饮塑品牌，食品变现的广州酒家，专注于内功、逆势开店的奈雪，全国最大的快餐连锁百胜中国将更多受益于疫情后的复苏。维系品牌势能，保持“酷”的吸引力，静待复苏。 免税板块：确定性强+空间较大+下半年新店有催化，继续推荐中国中免。 人服板块：年轻人高失业率、应届生低签约率+人数持续增长，灵活用工缓解就业压力。科锐国际、北京城乡和外服控股，城乡正在重组，科锐的业务结构里8成以上是灵活用工，业务弹性最大，三家公司的估值区间和增速cagr基本匹配。推荐北京城乡，关注科锐和外服。 风险提示：疫情反复超预期；宏观经济增长不及预期，消费意愿进一步转弱；食安风险；互联网监管趋严。 上划查看更多精彩内容 相关报告： 《商贸社服行业2022年中期策略报告：春到人间草木知》 行业层面： 当前处于判断的收获期，在6月的判断中我们确定了下半年的逻辑，近期正处于逐步逻辑兑现的状态。我们之前曾经判断在Q2期间家电的各项需求将触底，疫情、地产、海外三个维度均触到底部，随后到下半年有望持续性边际修复，地产和海外预期到年底能够翻正，将会是一个缓慢爬坡的过程。下半年需求可能是一个背景板，盈利是重心布局的核心点，包括来自于原材料、汇率等方面的影响。当前铜价、钢板价格均出现持续性地明显下行，印证了我们之前所号召的逻辑，需求目前整体仍处于低位，近期产业在线空调的排产数据披露，内外销还处于相对较低的状态。家电主要的三个成长型赛道包括清洁电器、集成灶和投影产品，这三个赛道各自的定位是不同的。 清洁电器： 目前清洁电器处于价增量减的状态。价增方面，清洁产品在向上做定位，去年冲高到6000元，今年上半年落子到4500-5000元价格段，两大龙头均在此布局，下半年可能会进一步做平缓，龙头在这个价位锚定自己的品牌价值，优先在高盈利的高端价位去做收益。量减方面，主要是由于低端产品（2000元以下价格段）不具备自清洁功能，不符合中式地面清洁的诉求，因此大家减少了这类产品的购买，这部分造成的缺口庞大，从而造成了整体量的减少，即使高端在扩张，但是增量难以弥补整个市场低端的出清。清洁电器是中国家电里遗落的明珠，其他主流产品都已经到了保有率高位，在海外同样的清洁电器都达到90%以上的渗透率，美国的清洁电器销量是当地冰洗的两倍，但在中国清洁电器仍处于低位，因为过去我们的需求没有被解决，但是这个赛道在各个国家都是看向一个刚需的市场，普及的逻辑一直没有改变，要兑现普及的逻辑最终价格段要落地到中间层，至少要达到3000-3500元左右，因为冰洗的平均价格基本也落地到这个价位，这是主流消费群体能够接受且进行普及的市场，在这个过程中赛道的扭转和扩容伴随着博弈的推进，赛道盈利结构可能会出现调整。不管是扫地机器人还是洗地机，在经过了竞争和调整之后的节点将会是一个长坡厚雪的布局期。 集成灶： 集成灶今年处于量价齐升，是目前最好的成长赛道。量增方面，集成灶的渗透率经历的三个阶段：2016年之前处于渗透率非常低速的平缓期，主要是消毒柜产生的；2017-2020年渗透率提升开始明显加速，第三模块蒸箱、烤箱开始出现，大众需求开始觉醒；2021年进一步开始拔高，一年的时间渗透率提升了3%，达到销量渗透率12.4%，这反映了四家上市公司一起推动这个赛道上市，从而有足够的资金投入到市场、渠道和消费者教育，让更多的人认识到这个产品。在我们5月集成灶的深度报告中，第一次将集成灶的远端预期推向了50%渗透率的判断，这个判断到现在市场仍然抱有质疑，在去年之前我们也曾提出这个赛道在30%渗透率之下具有安全性，现在我们之所以提高到50%在我们2021年初的报告中也有提到，要想突破30%的渗透率主要看两个点，第一点是工程端资源是否有所整合，第二点是传统龙头什么时候会进场，当时我们认为这个过程将会花费几年的时间去兑现，但是在过去这一年多的时间里，这两点迅速都发生了边际上的变化。第一点地产和集成灶的采购置业已经出现，虽然还处于前期但是已经开始突破，从工程端也可以看到家装渠道目前成为集成灶增速最快的赛道。其次，从龙头品牌来看，老板和方太已经正式进场，无论是线下还是线上铺设都对消费者的认知和接触产生了深刻的改变。类比过去油烟机市场来看，10年之前侧吸式油烟机的占有率只有10%，现在已经达到65%，而滚筒式洗衣机10年之前的占有率只有15%，现在已经达到70%。10年之前市场也曾经认为侧吸式油烟机和滚筒式洗衣机都是噱头，价格昂贵且不实用，但是短短10年间发生了深刻的变化，最根本的原因还是需求满足。在厨房重油烟的情况下本身就需要更大的吸力，而侧吸比顶吸的效果好很多；滚筒洗衣机本身就能够呵护衣物，避免衣服的刮擦和脱丝，而且还叠加了烘干功能。功能即是所有家电产品得以发展的核心，不以某一个细分赛道为转移。集成灶无论品牌还是渠道都不占优势，都处于补短板的过程，但是它最强的就是高吸净高集成功能，这是集成灶最核心的定义，因此我们非常看好它在量上的变化。价增方面，从去年开始普及的蒸烤一体机到蒸烤独立机型，在去年4个季度中份额持续扩张，也代表了更高的单价，未来1-2年我们非常看好这类产品进一步的扩张，同时代表了价格的提升，所以今年量价增长非常明确。 投影赛道 投影赛道今年放量很难实现超预期，其落地爆发将出现在明年，因为今年最大的问题是TI的DLP。TI的DLP今年在中国区总的出货量增速大概在10+%，落地到0.33、0.47等高端产品会有更高的倾斜，达到20+%的增长，各家品牌都难以做到爆发式突破，所以今年的新品基本定位在6000元以上价位。今年年底TI总厂的晶原厂落地，将用明年一年的时间去达到拔产，拔产之后的量增将接近40%，进一步落地到DLP产线的增速会更高，明后两年将成为量增的释放期。 推荐标的： 从盈利端来看，空冰洗的成本指数已经同比分别下降了15%，11%，17%，预计Q3和Q4盈利大概率会出现反弹。以格力为例，假设营收增速为0%，纯粹由成本指数带来的盈利反弹将产生13%-20%的毛利扩张，毛利率的拔高将带来直接盈利修复的判断。 基于以上我们给出三条投资线路：第一条是追求确定性，这个确定性的时间跨度为2-3年，甚至更久去做长期价值投资，这里我们首推美的集团，海尔智家。美的我们持续写了精研系列深度报告，其大中台的确定性使得美的在做大B端的时候有更强的延展的空间和更高的成功概率，包括目前相对落地的楼宇科技，我们会持续关注其边际改善；海尔智家代表了大家居，本身盈利的三条主线正在持续兑现，包括降本增效、高端化和海外的盈利修复，更长期的大家居代表三翼鸟是未来的持续空间所在。 第二条是追求额外α，以半年期的时间跨度判断，首先是强成长，包括在集成灶赛道里份额有提升空间且渠道、品牌布局推荐亿田智能，在年内其持续的成长性有所保障；其次是强业绩，即成本下行有望带来下半年的盈利反弹，除了CR2达到70%的赛道以外，还包括具备锁价属性的大B端的客户，比如海容冷链，我们近期持续写了专题报告，明确提出其下半年有望达到50%-96%的盈利反弹，还包括新宝股份，其原材料成本和汇率的改善对于二季度的利润跑赢营收会有明确的影响；最后是强价格，即均价拔高带来的品牌势能的提升，如飞科电器，目前飞科短期处于高位，但是逻辑仍然十分流畅，我们预计明年仍将处于持续改善和推新的过程。 第三条线是追求高弹性，有望达到“一年一倍，三年三倍”的赛道包括投影赛道，明年需求有望持续释放，首推光峰科技，今年光峰有三个持续看点，第一点是它的ALPD核心技术进一步降本；第二点是由降本所带来的B2B2C市场有望进一步打开空间，如果以极米和坚果为代表的企业开始采购光峰ALPD的更低成本的产品，未来滚雪球趋势基本可以确定；第三点是其车载投影，今年会出现光峰所合作的车载SKU的型号，主要以后装市场为主，明年前装市场将逐步释放出来，到2024年订单将会出现放量期。未来上游的光峰科技作为卡脖子的节点，将会获得超额倍数的反弹红利，因此我们对它抱有非常高的期待。目前光锋二季报的结果并不理想，主要是由于其低端影院市场受到了疫情的冲击，但同时也可能成为一个机会点，值得进一步关注。 风险提示：原材料价格回落不及预期；疫情控制不及预期；地产下行影响超预期；竞争格局激烈化超预期。 上划查看更多精彩内容 相关报告： 《家电行业2022年中期策略报告：冬至待雪晴，布局疫后修复与确定性》 《集成灶行业深度研究报告：浪潮成势，四问格局始见金》 《清洁电器行业深度研究报告：三维演绎，生长与竞争共存》 1.推荐方向： ①稳健医疗、②晨光文具、③生活用纸板块 2.共同推荐逻辑： ①展望下半年，都有较强业绩弹性。②二季度业绩都将迎来拐点，且维持稳定向上趋势。③空间：中长期维度下，三个板块和公司在行业层面的空间、公司α的空间都比较大，公司基本面有较大变化。 3.稳健医疗： ①公司安全边际高。②二季度有望迎来明显业绩拐点。③公司自身做了很多变化，将逐步兑现到业绩端。我们认为今年后三季度以及明年都会有较好增长预期。 4.晨光股份： ①公司业绩压力主要来源于出货端，②全国终端销售维持稳定。③随着疫情好转，出货端将明显加速回暖。④下半年利润增速或将实现 40%以上，对应估值不到 30 倍，估值性价比突出。 5.生活用纸板块： 从国内人均用纸量和生活用纸渗透率来看，相比海外中国市场仍有较大提升空间。收入端：预计中顺洁柔二季度有望维持10%以上增长。利润端：由于原材料木浆价格处于高位，去年二季度至今利润率压力较大，利润增长下滑幅度较大。去年二季度基数下降使得今年二季度大概率存在利润拐点。 PART1 稳健医疗: 1.核心观点： ①安全边际高。②二季度有望迎来明显业绩拐点。③公司自身做了很多变化，将逐步兑现到业绩端。今年后三季度以及明年都会有较好增长预期。 估值：公司下半年并购了三个公司。按公司今年至少有 15 亿以上利润的假设计算，同比去年即对应20%以上的业绩增长。并且公司财务禀赋突出，账上货币现金达50亿以上。若减去这部分货币现金，公司估值只有 10 倍出头。公司业绩在未来三年都可能保持20%以上的增速，如此估值对应业绩，性价比非常突出。 2.业绩展望： 业绩股价下滑原因：①：表观因素，公司在2020年疫情时口罩业务收入较大，基数较高。故从去年二季度开始，随着疫情常态化，公司业务的整体基数也下降。②公司自身α因素，公司近年来一直在做消费品与医疗赛道业务的梳理。以消费品为例，公司改进受到诟病的线下渠道。 改进后的变化之一：从去年开始，公司从宝洁聘请新的品牌端副总裁 ，商品端副总裁也有变化。成果：①门店面积：线下渠道新开门店面积从近千平缩至300-500平米。产品：每年上新的的SKU进行大幅度缩减。业绩：预计在二季度有618的影响下，门店同店实现15%增长。公司在单店模型，坪效与同店增长方面有望有较强反馈。 改进后的变化之二：以往品牌营销端各渠道往往各自为战，联动性不强。今年公司压缩总体品牌营销费用投入，要求不同渠道呈现较强联动性，在输出方向上有较强协同效应。导致费用率平稳状态下，品牌营销效果大幅度提升。 改进后变化之三：今年公司在产品端的折扣力度大幅收缩。原因为公域流量中棉柔巾等个护产品激烈竞争，公司加大折扣力度来提升和稳固市占率。但折扣措施并不是长期持久战略，且对于品牌伤害力较强。故产品、营销两方面助力下，今年公司品牌折扣率大幅收缩。今年二季度全棉时代收入保持稳定增长的同时，今年 618 的毛利率预计同比也会提升。 总结：公司的消费品业务有持续向好趋势。展望下半年，消费品兑现业绩的节奏将持续演绎。二季度收入端将有10%以上的增长预期。而由于利润率提升，利润端增速将高于收入端。公司本身业务在下半年将迎来较强恢复，随着下半年并购三家公司的并表，公司的增长弹性会更强。叠加估值看，公司股价所处位置比较有性价比。 PART2 晨光股份 1.业绩回顾： 二季度市场对于公司的一致预期较差，股价下跌幅度较大。 2.核心观点： ①依据实际走访与市场调研，发现公司二季度业绩压力主要来源于出货端，公司主要工厂和仓库位于上海受到疫情影响。②但全国终端销售维持稳定，不存在明显同比压力。③预估终端库存水平并不高。随着疫情好转，出货端明显加速回暖。④按全年股权激励目标计算，下半年利润增速或将实现 40%以上，对应估值不到 30 倍，估值性价比突出。 3.核心逻辑： 从中期维度看，文具赛道是“沙漠之花”属性的赛道。从行业规模看：欧美等成熟文具市场每年增长都还有 3% -5 %的空间。我们认为数量维度上晨光文具至少有2-3倍增长空间。价格维度上对比日本文具品牌也有3-5倍提升空间。量价提升有望使未来的增长空间广阔。从行业格局看：在学生文具线下渠道，第二品牌份额只有晨光文具的1/5，公司竞争压力较小。所以中长期展望公司业绩确定性较强。我们认为，“双减”政策和疫情的影响并不会导致公司未来增长中枢下移，这是市场的误区。 PART3 生活用纸板块 1.业绩展望： 从国内人均用纸量和生活用纸渗透率来看，相比海外，中国市场仍有较大提升空间。收入端：预计中顺洁柔二季度有望维持10%以上增长。利润端：由于原材料木浆价格处于高位，去年二季度至今利润率压力较大，利润增长下滑幅度较大。去年二季度基数下降使得今年二季度大概率存在利润拐点。 2.核心观点： ①从国内人均用纸量和生活用纸渗透率来看，相比海外，中国市场仍有较大提升空间。②通过提价与收入的稳步增长，中顺洁柔等板块内公司的利润端有逐步向上趋势。③从海外竞争格局看，原材料木浆价格整体下行趋势比较确定。原材料价格下降后利润率弹性可期，净利率有望恢复至10%以上，利润增长值得期待。④估值中PE倍数不低，随着利润率改善 PE 会逐步下降。但PB层面，中顺洁柔等A股公司仅有2倍多，港股的维达PB 只有1.6倍。结论：我们认为，生活用纸板块有较强困境反转的增长趋势。 风险提示：消费板块恢复不及预期，宏观环境下消费信心回升受阻，原材料价格大幅上涨等。 上划查看更多精彩内容 相关报告： 《晨光股份（603899）2022年一季报点评：Q1业绩暂承压，长期竞争优势不改》 《稳健医疗（300888）重大事件点评：收购湖南平安医械，切入注射穿刺新赛道》 《中顺洁柔（002511）2021年报及2022年一季报点评：电商渠道增速亮眼，22Q1利润端环比改善》 《轻工纺服行业2022年5月线上数据分析：家居需求疫后复苏，文具运动尚处低位》 欢迎点击图片收听 消费 月度观点汇报 消费 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料摘编自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）