招商商品中期汇谈:四大周期行业对大宗商品价格后续预测

（以下内容从招商证券《招商商品中期汇谈:四大周期行业对大宗商品价格后续预测》研报附件原文摘录）
　　我们联合煤炭、化工、钢铁、水泥和玻璃四大周期行业举行了大宗商品中期汇谈，预测了相关商品的后续走势。以下是相关会记纪要。 核心观点： 煤炭：迎峰度夏来临，煤价有强支撑。 短期高增产难持续，三季度需求将快速释放。供给端从主产地（晋陕蒙）产能利用率来看，煤矿的产能利用率已经稳定在84%左右的较高水平，已经处于较饱和状态，后面难增产。中长期供给乏力，跨年度可能有波动。基本研判，近期电厂日耗正加速回升，上周高频数据显示电厂日耗自本轮疫情后首次同比转正，需求旺季开启，港口价格也环比小幅回升。短期疫情影响仍存叠加南方大雨，后期复产复工将加速推进。叠加高温用电需求，预计需求有望进一步回升。动力煤三季度盈利有望继续上行，同时积极关注年底煤炭价格回落的风险。 纯碱：纯碱供需紧张格局延续，有望保持较高景气度。 供给方面：纯碱产能短期内稳中有降，新增产能集中于天然碱。截至2025年底预计将新增天然碱产能770万吨/年，在目前已知的新增总产能中占比72.2%，如果顺利投产，未来天然碱占比将大幅提高，对纯碱市场带来一定影响。需求方面：近年来我国纯碱出口量呈下降态势，进口量整体较小，2021年我国进口量为23.75万吨，出口量为75.86万吨，2022年1-4月出口量46万吨，同比大幅增长300%。今年行业新增产能投放时间主要在年底，叠加需求端的快速发展，供应面紧张格局将延续，预计2022年纯碱行业有望维持较高的景气度。 钢铁：目前的钢价水平可能已处于底部区域。 对于未来的钢价和吨钢盈利，我们认为下半年的供给和需求端都在进行有利的变化，下半年的行业吨钢盈利水平有望显著回升，甚至不排除会从目前的吨亏损300-500回到一定数额的吨盈利；而就钢价本身而言，除了受制于供需水平，还要看成本（铁矿和焦炭等），鉴于铁矿的寡头垄断格局和焦炭目前的盈利状况，辅以下半年偏强的钢材需求，可能铁矿、焦炭价格的下行空间较为有限。因此，目前的钢价水平可能已处于底部区域，下半年大概率抬升的吨钢盈利水平形成了对钢材价格向上的拉动力量，成本下降的概率和空间可能都不大，预计钢材价格在目前的水平上偏强运行、不排除有所上涨。 水泥： 目前七月华东地区还处在梅雨季节，八月初出梅后，预计全国水泥均价将逐步上升。我们对下半年的判断是--水泥价格从8月开始上涨，涨势或将持续到12月份，整体涨幅预计为100元左右。 平板玻璃： 2022年上半年，因突发事件和不可控因素，平板玻璃整体走势和许多黑色类建材走势一样不及预期，但最艰难的时刻已过。我们对于下半年及明年的走势判断为：稳中有升，玻璃企业经济效益也将重回正常走势轨道。 风险提示： 疫情扰动致经济恢复不及预期、商品价格大幅波动的风险。 正文： 一、煤炭：迎峰度夏来临，煤价有强支撑 短期高增产难持续，三季度需求将快速释放。供给端从主产地（晋陕蒙）产能利用率来看，煤矿的产能利用率已经稳定在84%左右的较高水平，已经处于较饱和状态，后面难增产。受海外煤价高影响，进口量或面临下滑。供给端从增产结构以及进口煤种来看，低热值煤增量较大，供给端量增“质”减（澳洲煤炭热值高，已经停止进口，蒙古煤炭进口难放量）。 进入6月后，天气逐渐炎热，居民用电需求回升，国内25省电厂日耗来看，电厂日耗回升速度极快，同比增速从月初的-12.7%回升至月末的-1.2%，较2019-2020年日耗水平高11%与20%。沿海八省电厂平均日耗195万吨，较去年同期+2.2%；平均库存2956万吨，较去年同期+13.3%。6月底秦皇岛煤价1245元/吨，环比/同比+40/287元/吨。今年夏季气温偏高，预计火电需求旺盛，同时“稳增长”下，非电下游需求将逐步回升。旺季供需格局或主要取决于日耗高度和持续时间。目前电厂日耗同比转正，港口煤价小幅回升。 焦煤价格回调、钢铁焦煤博弈加剧。近期焦炭价格暂稳，临汾二级焦维持在2880元/吨；上周焦煤方面，京唐港主焦煤环比继续下跌100元/吨至3050元/吨。截至7月1日，供给端，焦化厂开工率77.6%，环比-1.2pct。全国247家钢厂日均铁水产量236万吨，环比/同比-1.5%/+8.9%。受终端需求疲软致钢材价格持续走弱影响，钢厂纷纷限产保价，本周钢厂日均铁水产量环比继续下降。上游焦煤产业亏损较大，限产力度进一步加大，开工率环比继续下滑。中期研判：当前产业链利润向中下游适度倾斜，但由于下游库存持续低位，如果产业链终端需求恢复和钢厂开启补库存，有望带动焦煤价格上行。 中长期供给乏力，跨年度可能有波动。煤炭行业固定资产投资持续保持较低水平，因此导致近几年新建产能保持低速。 “碳达峰”背景下，煤炭行业新建产能的意愿大幅减弱，即便开始新建产能，考虑4~5年的建设周期，增加产能周期过长。能耗总量放开、钢铁碳达峰时间延后都保障煤炭行业中长期需求无忧，对比较为乏力的供给，价格中期有望保持高位。但是短周期跨年度，随着煤炭新增产能的增加，国际油价大概率高位回落，同时煤炭需求回落，煤炭价格跨年度有回落的风险。 从煤矿增产上来看，今年山西省煤炭产量将比2021年增加1.07亿吨，达到13亿吨；力争2023年比今年再增产5000万吨，全年达到13.5亿吨。今年前5个月，山西规模以上原煤产量完成5.28亿吨，月均产量在1亿吨以上。从供应链物流保供来看，中国国铁表示，为保障峰度夏电煤需求，7-8月暑运期间预计日均电煤装车在6万车左右，同比提高1万车以上。6月底国铁日均电煤装车53000车，同比增加6000车。 基本研判，近期电厂日耗正加速回升，上周高频数据显示电厂日耗自本轮疫情后首次同比转正，需求旺季开启，港口价格也环比小幅回升。短期疫情影响仍存叠加南方大雨，后期复产复工将加速推进。叠加高温用电需求，预计需求有望进一步回升。动力煤三季度盈利有望继续上行，同时积极关注年底煤炭价格回落的风险。 二、纯碱：纯碱供需紧张格局延续，有望保持较高景气度 1、供给方面：纯碱产能短期内稳中有降，新增产能集中于天然碱。2021年我国纯碱的有效产能、产量分别为3231万吨/年、2716万吨，产能利用率为84.1%。近五年产能累计增长5.6%，部分企业受能耗双控、限电、装置问题等因素影响开工不高，产能利用率呈下降趋势。2021年国内共淘汰210万吨/年、纯碱产能，同时新建项目尚未投放，短期内产能稳中有降。新增产能方面，截至2025年底预计将新增天然碱产能770万吨/年，在目前已知的新增总产能中占比72.2%，如果顺利投产，未来天然碱占比将大幅提高，对纯碱市场带来一定影响。 2、需求方面：近年来我国纯碱出口量呈下降态势，进口量整体较小，2021年我国进口量为23.75万吨，出口量为75.86万吨，2022年1-4月出口量46万吨，同比大幅增长300%。2021年表观消费量达2663万吨，同比增长8.6%，年均复合增长2.3%。平板玻璃为纯碱主要下游，生产连续、需求稳定。纯碱在玻璃生产中主要用作澄清剂，在总成本中占比达25%，由于浮法玻璃生产线一般会保持8-10年不间断生产，因此对纯碱的需求量大且稳定，成为纯碱最大需求端；（2）光伏玻璃产能持续扩张，将成纯碱最大增量市场。未来三年将迎来光伏玻璃产能大规模扩充阶段，拉动需求需求提升。 3、纯碱供需关系紧张格局延续，将保持较高迎景气度。2021-2022H1中国纯碱市场供应偏紧，轻碱和重碱价格双双拉涨。今年行业新增产能投放时间主要在年底，叠加需求端的快速发展，供应面紧张格局将延续，预计2022年纯碱行业有望维持较高的景气度。 三、钢铁：目前的钢价水平可能已处于底部区域 钢铁方面，上半年供需环境不太友好，供给端，由于行业从2021年4季度的缺煤限电中逐渐走出来、恢复正常，叠加年初冬奥会对产量的影响，上半年并未进行大力度的主动压产，各企业根据市场供需情况以及自身的检修计划安排生产，因此总体上上半年的钢铁产量处于逐渐恢复的状态，5月下半月出现了钢铁产量创出历史新高的情况；需求端，受疫情扩散的影响，上半年的需求显然并不饱满，我们的模型显示吨钢盈利水平持续下滑，在4月底的时候达到盈亏平衡的临界点，进入6月的传统小淡季以后，需求进一步走弱、而供给仍然偏强，库存去化缓慢、速率显著弱于2021年，同时市场对下半年的地产需求复苏存有疑虑、信心偏弱，现货价格出现了较大幅度的下跌，带动钢材和铁矿石期货价格快速下行；根据我们模型显示，目前吨钢亏损水平可能在300-500左右，钢厂试图将亏损压力向下游焦炭等领域转移，效果有待观察。 对于未来的钢价和吨钢盈利，我们认为下半年的供给和需求端都在进行有利的变化，一方面在供给端，部分钢企已经开始主动的停产检修，相关部门也正在积极商讨、协调统一的压产计划，而且钢铁行业长期保持目前的亏损状态是后果严重的、也是难以持续的，市场的自发调节和行政的统一协调都正在发力；另一方面的需求端，近期诸多新闻说明了相关部委正在加快项目和资金的落地，切实形成实物工作量、稳住经济大盘，6月份专项债融资净额创出历史新高，钢材需求的定量分析很难做到精确，但是从定性的角度，下半年的需求趋势显著强于上半年、从而下半年的供需关系显著强于上半年几乎已成定局，因此，下半年的行业吨钢盈利水平有望显著回升，甚至不排除会从目前的吨亏损300-500回到一定数额的吨盈利；而就钢价本身而言，除了受制于供需水平，还要看成本（铁矿和焦炭等），鉴于铁矿的寡头垄断格局和焦炭目前的盈利状况，辅以下半年偏强的钢材需求，可能铁矿、焦炭价格的下行空间较为有限，因此，目前的钢价水平可能已处于底部区域，下半年大概率抬升的吨钢盈利水平形成了对钢材价格向上的拉动力量，成本下降的概率和空间可能都不大，预计钢材价格在目前的水平上偏强运行、不排除有所上涨。 四、水泥和平板玻璃相关观点 第一部分，水泥行业观点：8月起价格上涨，涨幅预计约100元。 回顾2022年上半年，因疫情及房地产、基建等新开工不达预期的影响，截至六月底，水泥整体的需求下滑了约20%，全国水泥均价下滑了104元/吨，目前七月华东地区还处在梅雨季节，八月初出梅后，预计全国水泥均价将逐步上升。 我们对下半年的判断是：水泥价格从8月开始上涨，涨势或将持续到12月份，整体涨幅预计为100元左右。 对于水泥价格上涨带来的投资机会，可分为两点来看。1）若从八月开始，基于近期的基建产业基金（3000亿补充资本金政策），叠加“金九银十”期间抢工现象，致使整体水泥发货量出现明显上涨，水泥库存短期快速下滑，八月份可能出现每周一次10-20元不等的涨价，而如果在短短一个月之内出现4-5轮的涨价，水泥行业会有一波比较明显的投资机会。2）若100元涨幅空间分为4个阶段实现，比如每月涨一轮，则水泥股价弹性有限。因此，水泥板块投资机会需重点关注价格方面整体上涨的趋势。价格方面，当前整体水泥均价仍高于去年同期，我们判断全年水泥价格仍将高于去年同期，但利润方面，受制于煤炭价格大幅上涨（煤炭价格年初至6月末上涨135元/吨），判断今年水泥行业整体利润和需求将低于去年同期水平。 第二部分，平板玻璃观点：下半年稳中有升，经济效益重回正常轨道。 回顾平板玻璃行业，截至六月底，全国共有平板玻璃生产线263条，较去年同期增加2300吨产能。年初以来共有9条生产线冷修停产，8条生产线冷修复产，停产和复产量基本相当，年初以来净增加日熔化量为1500吨。库存方面，六月底库存环比五月增加365万重量箱，涨幅5.43%，平均库存天数约34天。价格上，浮法白玻全国均售价1771元/吨，同比下滑了1096元/吨。 2022年上半年，因突发事件和不可控因素，平板玻璃整体走势和许多黑色类建材走势一样不及预期，但最艰难的时刻已过。我们对于下半年及明年的走势判断为：稳中有升，玻璃企业经济效益也将重回正常走势轨道。 主要判断依据为：1）经历2016年玻璃行业去产能，玻璃企业的抗风险能力有所提升。2）玻璃行业长期处于高库存状态，玻璃企业在高库存背景下的价格调整机制上积累了更多经验，各个玻璃企业的盈利能力可由其对于高库存的管理是否更优化来侧面论证。3）行业头部企业社会责任显著增加，主动维护行业健康有序地发展，在本轮行情不佳的情况下，龙头企业没有带头降价，起到了稳定市场的作用，较以往有明显进步。4）随着Q2宏观经济回升，国内经济景气度提升，房地产企业资金紧张程度得到改善，平板玻璃行业需求有所改善。5）汽车及出口行业一度向好，也会明显带动玻璃需求。 综上，我们认为下半年整体玻璃行业价格走势为稳中有升。但考虑到房地产侧整体需求较疲弱，还有新增供给和高库存有待消化，总体来说，价格涨幅不会过于猛烈，而是平稳向上，盈利持续改善。 五、风险提示 疫情扰动致经济恢复不及预期、商品价格大幅波动的风险。 证券研究报告：《招商商品中期汇谈：四大周期行业对大宗商品价格后续预测》 对外发布时间：2022年7月5日 报告发布机构：招商证券股份有限公司 本报告分析师：唐笑 SAC执业证书编号：S1090521050001 / 苏宝亮 SAC执业证书编号：S1090519010004 / 郑晓刚 SAC执业证书编号：S1090517070008 / 曹承安 SAC执业证书编号：S1090520080002 / 特别提示 本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。 本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。 招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。 本公众号所载内容仅供招商证券客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。 一般声明 本公众号仅是转发招商证券已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见招商证券发布的完整报告。 本公众号所载资料较之招商证券正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。 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