华创家电·双周报丨关注环境清洁新秀德尔玛上市进展

（以下内容从华创证券《华创家电·双周报丨关注环境清洁新秀德尔玛上市进展》研报附件原文摘录）
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境内以线上渠道为主，境外营收占比有所上升。2021年境内营收占比总计达84.7%，其中49.6%源自线上渠道，境外营收占比较2018年同增5.1pct。境内方面，小家电行业线上化趋势显著，公司已进驻多个电商平台和直播平台，并形成较成熟直播业务模式，就抖音平台来看，公司产品定价中低端，契合抖音用户偏好，加之抖音入局品牌少，公司产品更有望受益于抖音电商小家电GMV增长而热销；境外方面，公司积极推进国际化布局，凭早期境外代工经验积累、飞利浦品牌效应和强大渠道，切入境外购物网站亚马逊和Lazada，现境外销售市场已涵盖超8个国家或地区并持续扩容，2018-2021年，德尔玛境外自主品牌+12.3pct，营收占比稳步上升，助力公司在境外市场品牌知名度和利润率提升。 本期板块表现： 本期（2022年6月20日-2022年7月1日）沪深300指数上涨3.7%，申万家用电器指数上涨7.2%，跑赢沪深300指数3.5pct，位列申万28个一级行业涨跌幅榜第2位。从行业PE（TTM）看，家电行业PE（TTM）为15.9倍，位列申万28个一级行业的第20位，估值处于相对较低水平。 原材料价格： 大家电主要原材料螺纹钢、铝、铜价格本期均下降。我们选取SHFE螺纹钢、SHFE铝、SHFE铜、DCE塑料、液晶面板结算价格作为原材料成本跟踪指标。本期原材料价格涨幅情况分别为：SHFE螺纹钢价格相较上期-2.22%；SHFE铝价格相较上期-3.61%；SHFE铜价格相较于上期-10.08%；DCE塑料价格相较上期-3.88%。液晶面板5月价格下降，32寸、43寸、55寸、65寸面板环比分别下降3、3、3、14美元/片，跌幅分别为-8.82%，-4.76%，-3.16%，-9.52%。 投资策略： 我们看好公司发展潜力，建议关注德尔玛。 风险提示： 行业竞争加剧，国际贸易环境变化，疫情反复。 正文内容 一、关注环境清洁新秀德尔玛上市进展 德尔玛自主品牌以中低端清洁电器为主，同时具有“飞利浦”国内水健康类和移动按摩产品经营授权，过去4年营收快速增长，CAGR达46.3%，2021年净利润达1.7亿元。公司于2021年6月首次递交招股说明书，并于今年6月成功过会，本篇周报将对公司基本面进行详细梳理。 （一）业务条线多元，营收增长较快 公司始于2011年德尔玛品牌创立，10年间产能扩大、研发实力提升、品牌和产品类型日益丰富，至2021年营收突破30亿。细分来看，依据主要驱动来源可划分公司发展历程为三大阶段： 2011-2014年初创，主打电商领域：2011年创始人创立德尔玛，主打电商领域，助推德尔玛销量快速增长；为华帝等知名品牌提供代运营服务，深入打磨电商运营能力，触达工业设计、技术研发、供应链、品质管控等小家电生产关键环节。 2014-2018年积累，投入自产自研：2014年公司开始租赁厂房构建产能，组建自研团队，至2016年投入资金自建车间和园区配套，并进一步壮大产品开发团队。产能自研陆续投入，为后续高速发展、多线布局夯实基础。 2018-目前高增，完善多线布局：随自建厂房完工、研发团队壮大，公司产能提升、研发实力增强。2018、2021年分别收购飞利浦健康水业务、获得飞利浦品牌移动按摩器独家授权，高知名度品牌加持打开产品销路，又创立薇新，产品体系进一步纳入个护健康与水健康；同时积极开拓境外渠道，与飞利浦多品类全球渠道网络协同，力促产品出海。品牌品类渠道多线布局，驱动营收高增，2021年营收突破30亿元。 营收维持较快增长，小米代工业务拉低净利。公司营收增速较快，2019-2021年分别同增56.9%、46.9%和36.4%，品牌增多、品类拓展驱动营收高增，公司2021年营收达30.4亿元，2022年Q1增速虽不及前期，但仍超10%；同期归母净利则先后上升和略有下降，2019-2021年归母净利分别同增177.5%、55.9%和-1.7%，同期小米代工业务营收占比持续上升，显著低于主营业务毛利率，因而拉低公司整体净利水平，2022年Q1，小米代工业务营收占比有所下降，公司净利增速回升，同比增速达34.4%。 公司品牌、品类矩阵完善。德尔玛和薇新为公司自有品牌，飞利浦和华帝为授权品牌，从品类看，公司产品分为家居环境、水健康、生活卫浴和个护健康四大品类，其中家居健康囊括吸尘清洁、加湿环境和家居厨房3个细分品类。此外，小米代工业务占比近年来亦有所提升： 营收贡献主要源于自有、授权品牌，其余多来自小米代工业务。2021年自有品牌营收占比38.3%，其中35.8%来自于德尔玛品牌；授权品牌营收占比38.9%，其中飞利浦品牌贡献32.3%；小米代工业务营收占比21.5%，为公司代工业务主要客户。 自有品牌营收占比有所降低。分品牌营收来看，2018-2021年，德尔玛、飞利浦、薇新、华帝、OEM/ODM营收占比分别-19.7pct、+18.1pct、-7.4pct、+5.7pct和+10pct，以德尔玛为主的自有品牌营收占比有所降低，以飞利浦为主的授权品牌及代工业务相应上升。公司充分发挥自身供应链优势，一方面协同飞利浦、华帝品牌知名度，推出多款个护健康、水健康和生活卫浴产品，收获正向市场反馈；另一方面加强与小米合作，交易金额快速增长。 吸尘清洁、水健康和加湿环境类贡献营收大部。2021年吸尘清洁、水健康和加湿环境三品类营收占比之和达78.2%。2018-2021年，吸尘清洁、水健康和加湿环境营收占比分别+8.6pct、+12.3pct和-8.1pct，吸尘清洁类、水健康类分别受益于细分品类市场景气和飞利浦品牌与公司供应链能力协同，加湿环境类涉及产品品类和应用场景少，因而营收增速慢。 总结来看，公司的业务较为多元，虽盈利能力受代工比例影响而浮动，但未来随着代工的减少，自有品牌营收占比提升，盈利能力有进一步提升空间。 (二）德尔玛产品性价比为亮点，渠道持续深拓 供应链优势+研发投入，缔造丰富产品矩阵。供应链方面，首先公司扎根广东顺德，依托珠三角家电产业集群平台，实现供应链协同；其次排产计划细化、存货管理优化驱动存货周转提升，减少产品积压。此外公司重视研发投入，研发费用和人员数量快速增长，促产品品类覆盖面更广： 珠三角家电集群，存货周转持续改善。2019年广东省电视机、空调、冰箱和洗衣机产量占比分别为54.9%、30.6%、20.6%和9%，背后是珠三角家电企业数量众多，产业集群优势明显，购买零件和寻求外协生产的成本能够有效控制。同时，2018-2021年公司存货周转率虽因电商平台销售渠道占比高，不及可比公司中位数水平，但随存货管理更趋细致、管控能力提升，存货周转率由3.34增至5.02，与行业可比公司中位数的差距缩小，为产品品类拓展、销量提升提供保障。 研发投入先行，产品矩阵丰富。2018-2021年公司研发费用率较为稳定，研发费用绝对值随营收增长而较快增加，研发人员占比由2018年的9.7%增至2021年的15.3%，整体呈上升趋势。研发投入为基础，产品矩阵日臻丰富，并保证较快迭代和创新设计，契合小家电行业以年轻用户为主消费群体的偏好。 公司所具备的供应链优势不仅缔造丰富产品矩阵，同时有效控制成本，以性价比为亮点成为可选方案。疫情反复之下，居民消费能力受影响、消费意愿承压，公司的性价比产品或更受青睐： 德尔玛以性价比为亮点，清洁电器价格显著低于业均。德尔玛产品主打性价比，各类产品均价均在250元以下，21年吸尘清洁类、加湿环境类、家居厨房类、生活卫浴类、个护健康类均价分别为137、108.6、86.1、120.8、172.7元/台，20年水健康产品均价为227.9元/台。此外，以清洁电器价格与行业水平作比，2022年5月德尔玛在平台电商各类产品均价均低于行业平均水平。 疫情影响居民消费意愿，性价比商品或更受青睐。近期居民人均可支配收入同比增速持续下降，3月同比增速下滑至5.1%；同时2月、4月居民新增贷款数量均为负值，消费者信心指数也持续下行。疫情反复带来居民人均可支配收入收缩风险，消费能力或受影响，继而消费意愿承压，更倾向于选购高性价比产品以节约消费支出。 德尔玛境内以线上渠道为主，境外营收占比有所上升。2018-2021年公司境外营收占比分别为10.2%、6%、11.4%和15.3%，境外营收占比稳步提升，这离不开公司国际化布局的积极推进。就境内营收来看，2021年境内营收占比总计达84.7%，其中线上直销、电商平台和线上经销分占19.1%、19.0%和11.5%，即境内线上营收占比达49.6%，公司对电商运营的重视、对直播的投入推动线上营收的高占比。 境内电商+直播协同，新媒体投放增加。境内方面，2021年电商渠道小家电零售量达4.2亿台，较2020年同增10.2%，电商渠道零售额占比已达54.8%，小家电行业线上化趋势显著。公司在成立之初便重视电商运营，目前已进驻包括天猫、京东、小红书在内的多个电商或社交电商平台，并已形成较为成熟的付费直播和自播业务模式，接入淘宝、快手和抖音的直播平台，助推电商销量提升。 德尔玛定价契合抖音用户消费偏好，或受益于抖音小家电GMV增长。2021年抖音电商小家电品类GMV同比增速超400%，抖音用户小家电消费价格段分布情况为中低端占比高，德尔玛性价比定价策略与之相符，在抖音渠道产品品牌少、传统头部品牌尚未充分入局背景下，德尔玛净水器等率先热销，而其余品类亦有望受益于抖音电商小家电GMV增长而提升销量： 抖音电商家电GMV增长迅速，用户偏好契合德尔玛中低端价位。2021年抖音电商GMV同增220%，显著超过淘宝直播增速，其中抖音电商小家电品类GMV同比增速超400%；就抖音用户小家电消费价格段分布看，2022年618期间抖音平台2000以下价格段洗地机、2500以下价格段净水器销额占比分别达29.3%、68.2%；吸尘器销额分布集中于两端，1499元以下销额占比为37.9%，中低端价位更受抖音平台用户消费所青睐。 德尔玛净水机已率先切入，其余品类销量亦有望提升。就德尔玛抖音热销产品来看，净水器热销款数较多，抖音渠道水产品品牌少，仅为传统渠道的30%左右，且与传统渠道Top80品牌重合度较低，即传统头部品牌尚未充分入局，在此背景下德尔玛的净水器率先凭借飞利浦品牌加持、和契合抖音用户消费偏好的价位打开销路，自有品牌亦有个别产品凭美观简约的外观设计和高性价比热销。目前抖音电商小家电GMV仍增长迅速，原有热销产品或能延续热销，而自有品牌产品也有望凭相似背景实现销量提升。 积极推进国际化布局，境外自主品牌营收占比上升。凭早期境外代工经验积累、飞利浦品牌效应和强大渠道，切入境外购物网站亚马逊和Lazada，现境外销售市场以中国香港、巴西、韩国、俄罗斯、乌克兰、印尼、日本及泰国为主，共计超8个国家或地区。2018-2021年，德尔玛境外自主品牌+12.3pct，营收占比稳步上升，助力公司在境外市场品牌知名度和利润率提升。 二、板块行情回顾 本期（2022年6月20日-2022年7月1日）沪深300指数上涨3.7%，申万家用电器指数上涨7.2%，跑赢沪深300指数3.5pct，位列申万28个一级行业涨跌幅榜第2位。从行业PE（TTM）看，家电行业PE（TTM）为15.9倍，位列申万28个一级行业的第20位，估值处于相对较低水平。 板块个股涨跌幅方面，涨幅前五：亿田智能（+26.1%）、老板电器（+25.1%）、JS环球生活（+21.4%）、三花智控（+18.5%）、海信家电（+15.0%）；跌幅前三：石头科技（-9.8%）、创维数字（-4.7%）、新宝股份（-4.1%）。 外资持股方面，截至2022年7月1日，北上资金对格力电器、美的集团、海尔智家、老板电器、苏泊尔、三花智控和九阳股份的持股比例分别为9.7%、18.3%、11.3%、9.0%、8.4%、20.7%和8.8%，较上期分别+0.11pct、+0.13pct、+0.08pct、+0.46pct、+0.21pct、-3.56pct和-0.05pct，除美的集团、海尔智家，其余均获外资加配。（注：此处统计口径为北上资金持有股数/流通A股股数。） 三、行业数据变化 （一）原材料价格变化 大家电主要原材料螺纹钢、铝、铜价格本期均下降。我们分别选取SHFE螺纹钢、SHFE铝、SHFE铜、DCE塑料、液晶面板结算价格作为原材料成本跟踪指标。本期原材料价格涨幅情况分别为：SHFE螺纹钢价格相较上期-2.22%；SHFE铝价格相较上期-3.61%；SHFE铜价格相较于上期-10.08%；DCE塑料价格相较上期-3.88%。液晶面板5月价格下降，32寸、43寸、55寸、65寸面板环比分别下降3、3、3、14美元/片，跌幅分别为-8.82%，-4.76%，-3.16%，-9.52%。 家电成本指数高位企稳。我们建立“成本指数”以反映家电主要原材料的价格变化。年初以来大宗原材料价格持续上涨，尽管短期略有回落但整体仍在高位波动，本期空调/冰箱/洗衣机成本指数分别为55.31%/53.18%/65.77%，较上期-4.37%/-3.89%/-6.15%，家电成本指数高位企稳。 （二）家电行业数据 地产竣工及销售数据：地产竣工及销售数据：2022年5月住宅竣工面积、销售面积均同比下降明显，其中商品房住宅销售面积同比下降25.4%；住宅竣工面积同比下降11.4%。 家电社零数据：2022年5月社零累计总额3.4万亿元，较2021年同期减少6.7%，其中家电类社零总额678.3亿元，较2021年同期减少10.6%。 家电行业4月数据已更新： 空调出货端方面，根据产业在线数据，2022年4月空调产量1576.60万台，同比减少1.21%，总销量1540.88万台，同比增加0.87%。其中内销量为776.70万台，增速为2.3%；外销量为764.18万台，增速为-0.5%。零售端方面，根据中怡康数据，2022年4月空调零售额同比-25.02%、零售量同比--29.88%，零售均价同比+6.9%，行情有所下降。行业格局方面，格力/美的零售额份额分别为43.26%、23.28%，环比上月分别+7.91pcts、-7.61pcts。 冰箱出货端方面，根据产业在线数据，2022年4月冰箱产量562.20万台，同比减少21.91%，总销量613.72万台，同比减少15.6%。其中内销量为268.57万台，增速为-20.80%，而外销量为345.15万台，增速-11.05%。零售端方面，根据中怡康数据，2022年4月冰箱零售额同比-13.33%、零售量同比-21.41%，零售均价同比+10.3%，产业结构升级持续。行业格局方面，海尔/美的系零售额份额分别为38.29%、11.92%，环比上月分别+0.11pct、-2.45pcts。 洗衣机出货端方面，根据产业在线数据，2022年4月洗衣机产量491.30万台，同比减少19.81%，总销量484.37万台，同比减少21.75%。其中内销量为276.72万台，增速为-21.18%，外销量为207.65万台，增速-22.50%。零售端方面，根据中怡康数据，2022年4月洗衣机零售额同比-25.16%、零售量同比-32.66%，零售均价同比+11.13%，价格上行。行业格局方面，海尔/美的系零售额份额分别为43.05%、21.31%，环比上月分别+2.14pcts、-3.58pcts。 油烟机出货端方面，根据产业在线数据，2022年4月油烟机产量220.60万台，同比减少10.40%，总销量209.41万台，同比减少15.84%。其中内销量为101.20万台，增速为-24.31%，外销量为108.21万台，增速-6.02%。零售端方面，根据中怡康数据，2022年4月油烟机零售额同比-34.19%、零售量同比-37.72%，零售均价同比+5.79%，价格持续上行。行业格局方面，老板/方太零售额份额分别为22.74%、21.57%。 四、行业公告及新闻 （一）重点公司公告 1、【美的集团】激励计划：本次可解锁的限制性股票数量为279.17万股，占目前公司股本总额的0.04%，限售股上市流通日期为2022年6月28日。股权激励计划确定并通过考核的926名激励对象可以在第三个行权期内行使其获得行权资格的共823.78万份股票期权，正式开始行权时间为2022年6月28日。 2、【TCL科技】股份回购：公司于2022年3月23日至2022年6月24日通过回购专用证券账户以集中竞价交易方式回购公司股份数量共计1.06亿股，约占公司总股本的0.76%，成交总金额约为5.03亿元（不含交易费用）。 3、【石头科技】权益分派实施：以公司总股本6680.63万股为基数，每股派发现金红利2.10元（含税），以资本公积金向全体股东每股转增0.4股，共计派发现金红利1.40亿元，转增2672.25万股，本次分配后总股本为9352.88万股。 4、【格力电器】持股比例变动：股东京海互联通过大宗交易方式减持公司股份1.10亿股，占格力电器总股本的1.86%。本次减持后，京海互联持有格力电器股份比例变为6.47%。 5、【极米科技】股东拟减持：公司股东百度网讯拟通过竞价交易、大宗交易方式减持股份数量不超过178.79万股股份，占总股本的2.55%，百度毕威拟通过竞价交易、大宗交易方式减持股份数量不超过31.21万股股份，占总股本的0.45%。 6、【海容冷链】解除限售：本次共计解除限售66.19万股，约占公司目前股本总额2.45亿股的0.27%，限售股上市流通日期为2022年7月4日。 7、【亿田智能】权益分派实施：自分配方案披露至实施期间，公司完成了已回购的全部股份90000股的注销工作，公司总股本由10809.32万股减少至10800.32万股。根据分配总额不变的原则，以公司现有总股本剔除已回购股份0股后的10800.32万股为基数，向全体股东每10股派发现金股利人民币6.0049元（含税）。 （二）行业新闻 1、扫地机器人盛行，高端市场火热 伴随着消费升级，人们对生活品质的要求越来越高，懒人经济也从过去的“效率懒 ”，升级为如今为了更好享受生活的“精致懒 ”，这也推动了扫地机器人这样的环境电器的盛行。据奥维云网数据显示，2022年5月扫地机器人线上零售额规模同比增长171.5%。 按功能分类的话，扫地机器人可以分为单扫、单拖、扫拖一体三大类，其中扫拖一体的产品最受用户欢迎，占据绝大部分的市场份额。据统计，2022年5月扫地机器人线上扫拖一体零售额占比为99.5%，比去年同期增长2.9个百分点。比起单扫、单拖，扫拖一体机器人的优势是十分明显的。扫拖一体机器人可以用与单扫、单拖机器人相差不多的工作时间同时完成扫拖工作，一次性做好地面清洁，清理效果更佳，为消费者节省更多时间和精力。但是，技术的升级也意味着价格的升级，扫拖一体机器人均价是明显高于单扫、单拖产品的，扫拖一体的均价通常在3400元左右，而单扫在1600元左右、单拖在800元左右。 据统计，2022年5月扫地机器人线上3500元以上价格段的零售额占比高达78.4%。此外，在京东平台上，销量排名前三的扫地机器人产品分别是石头G10S、云鲸YJCC010、科沃斯X1，售价分别为4999元、3699元、5799元。可以看出，对于高端扫地机器人产品，消费者普遍乐意接受。 在扫地机器人高端市场中，品牌集中度非常高，科沃斯、石头、云鲸三大品牌就占据了四分之三以上的市场份额。市场集中度高，意味着行业里产生了绝对的领导者，竞争壁垒较高，中小企业再进入市场难度较大，需要谋求好的创新点才能占据一席之地。（中国家电网） 2、国家广播电视总局发布《关于进一步加快推进高清超高清电视发展的意见》 6月21日，国家广播电视总局发布《关于进一步加快推进高清超高清电视发展的意见》(以下简称《意见》)。《意见》提出，到2025年年底，全国地级及以上电视台和有条件的县级电视台全面完成从标清到高清转化，标清频道基本关停，高清电视成为电视基本播出模式，超高清电视频道和节目供给形成规模。广播电视传输覆盖网络对高清超高清电视承载能力显著增强，高清超高清电视接收终端基本普及。 《意见》明确六大重点任务。一是加快推进高清超高清电视制播能力建设。二是有序关停标清电视频道。三是大力推动有线电视网络高清超高清化发展。四是加快推进直播卫星高清超高清进程。五是持续推进IPTV高清超高清化进程。六是稳步推进地面无线电视高清化。 《意见》还明确加强组织领导、加强安全保障、加强用户服务、加强监督管理四项保障措施。（中国电子报） （三）近期报告速递 《从原材料回落看家电龙头的盈利空间》20220627 近期原材料价格出现回落拐点，引发市场对家电企业盈利改善的高度关注。我们曾在《2022年中期策略报告：冬至待雪晴，布局疫后修复与确定性》明确指出，以铜价为代表的原材料价格难以二次见顶，后续回落确定性较高，目前来看我们前期预判已逐步兑现，而在成本回落趋势下龙头盈利弹性释放成为当下探讨投资价值的关键所在。 《海容冷链：关注冷藏增量与原材料下行的业绩弹性》 20220620 伴随大宗商品价格触顶回落，海运费用与关税等利好因素逐步显现，海容冷链作为商用展示柜龙头，在其营收规模稳健增长基础上盈利修复初现端倪，因此当下时点对于海容的边际研究拓展极具价值意义，我们以专题形式进一步探讨海容冷链的成长确定性，以及在盈利修复反弹预期。 五、风险提示 行业竞争加剧，国际贸易环境变化，疫情反复。 具体内容详见华创证券研究所7月4日发布的报告《家电行业双周报（20220620-20220701）：关注环境清洁新秀德尔玛上市进展》 华创家电团队介绍 组长、首席研究员：秦一超 浙江大学工学硕士，2年实业+4年家电行业研究经验，曾任职于东兴证券、申港证券，2020 年加入华创证券研究所。获得2021年金麒麟家电新锐分析师第二名，Wind金牌分析师第五名。 研究员：田思琦 上海国家会计学院会计硕士。2020 年加入华创证券研究所。 助理研究员：樊翼辰 英国伦敦大学学院理学硕士。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：伍迪 美国乔治华盛顿大学金融数学硕士。2021年加入华创证券研究所。 欢迎关注华创家电 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 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