【国君研究】下半年预期差最大的是周期——国君周期论剑周观点
（以下内容从国泰君安《【国君研究】下半年预期差最大的是周期——国君周期论剑周观点》研报附件原文摘录）
下半年预期差最大的是周期——国君周期论剑电话会邀请函 周期股如何成为下半年最大预期差？ 下半年，周期股的配置机会梳理； 策略核心观点 下阶段胜负手在核心资产股票 ？经济预期上修，对后市保持乐观。本周市场延续震荡上行趋势，上证指数多次站上3400点，我们维持6月12日发布的中期策略观点“预期上修开空间，回调上车选成长”。本周经济与疫情政策延续5月来的积极变化，进一步向市场释放正向信号。6月28日，第九版新冠肺炎防控方案发布，隔离管控时间缩短。6月29日，国常会决定通过发行金融债券等筹资3000亿元，用于补充重大项目资本金或为专项债项目资本金搭桥。与此同时，基本面已经开始出现积极变化，6月PMI回升至50.2%，重返扩张区间。对于市场关心的地产问题，6月份全国百城新房成交环比增长37%，呈现“环比显著扩大、同比降速收窄”的积极变化。往后看，7月份增量政策有望继续出台，叠加基本面数据持续验证，经济预期上修，加之投资者对风险担忧明显回落，A股仍处在可为期。 ？人心两端走，回调选成长。本轮反弹中，市场呈现明显“两端走”特征，这与2013年极为相似。回顾2013年，既有经济企稳预期落空、“金融去杠杆”带来的风险，也有新兴产业高景气、市场化改革带来的机遇。“危”“机”并存，使得人们的风险意识和风险定价出现严重分化，低风险偏好投资者执着于经济增长风险，卖出与经济周期高度相关的价值股。而高风险偏好投资者更多关注新兴产业趋势的确立，买入符合产业导向的成长股，“两端走”行情应运而生。当下人心再次出现两端走特征，高风险偏好投资者逐渐乐观，开始在成长股中表达乐观，而低风险偏好投资者仍在价值股中表达悲观。不过本轮行情上证指数并未像2013年一样震荡下跌，原因在于经过前期抛售之后，低风险偏好的投资者已没有足够的筹码来继续表达悲观情绪，以及当前上证指数中成长股权重已远高于2013年，因此成长股上涨也能带动上证指数上行。 ？核心资产与成长股将成为下阶段胜负手，需要开始重视与布局。随着经济预期改善，投资者从避险需求开始转向寻找收益，尤其是当前无风险利率大幅下降，场外机构和居民寻找优质资产的需求强烈。在此背景下，我们认为当前应重视核心资产的回归。核心资产上涨行情与相对景气优势息息相关，但过去两年经济增长大起大落，行业之间的差异占主导，行业内龙头/非龙头差异不大。往后看随着疫后经济逐步走向弱修复，传统经济部门大概率落入类似2017-2020年的存量博弈局面，这意味着行业龙头非龙头内部差异将重新放大。当前核心资产板块经营占优趋势已经开始萌芽，2023年盈利预期增速与改善幅度均显著高于其他品种。从交易维度来看，核心资产估值经过1年半的调整已极具性价比，筹码端交易结构亦显著优化，尤其是食饮、医药等重点行业筹码松动最为明显。 ？行业与投资主题：重视和布局核心资产与成长股。下一个阶段，两大投资主题有望继续走出超额，一类是存量经济下竞争优势扩大，并且股价已充分调整的核心资产股票，重点在疫后修复；另一类则是转型背景下新能源、数字经济、自主可控等科技新经济成长股。推荐：1）高景气成长：电动车/光伏/风电/军工/计算机信创/数字产业；2）消费医药核心资产：白酒/酒店/生猪/创新药/CXO/港股互联网龙头；3）受益成本下降和竣工周期回暖：厨电/家具/消费建材。周期中看好煤炭和地产竣工链。 石化核心观点 能源紧张局面持续 本周观点边际变化： ①原油：全口径油品库存下降，同时我们认为能源紧缺是贯穿Q3的主题，维持Q3中枢上移观点不变。 ②本周对市场的观点：由于市场预期未来上游原材料价格下跌，中下游行业将受益，我们认为近期资本开支持续增长，中下游龙头行业企业将有更高关注度。关注积极布局新材料的炼化及轻质化龙头企业荣盛石化，恒力石化，东方盛虹，卫星化学等。同时我们认为上游板块存在预期差，能源紧缺的逻辑并没有走完，推荐长期思维布局中国海油，中国石油。 原油：能源紧张局面持续 原油：原油：截止7月1日，WTI现货收于108.43美元，环比+0.81美元；BRENT现货收于121.58美元，环比+1.41美元。EIA6月24日当周商业原油库存环比-276.2万桶，前值-38.6万桶。其中库欣原油环比-78.2万桶，前值-57.2万桶。汽油库存环比+264.5万桶，前值+148.9万桶。炼厂开工率+1%至95%。美国原油库存下降，净进口量环比减少。美国产量1210万桶/天，美国净进口数据环比-1.4%。截至7月1日当周，美国活跃石油钻机数环比+1部至595部。 天然气：截止7月1日，英国基准天然气价格收于231.00便士/撒姆，环比+68便士/撒姆；截止7月1日，美国NYMEX天然气期货收于5.62美元/百万英热单位，环比-0.55美元/百万英热单位。2022年6月26日，中国LNG综合进口到岸价格指数172.96(C.I.F，不含税费、加工费）。7月1日国内LNG液厂平均出厂价6329元/吨，环比持平。市场短期再次进入期货下跌，现货紧张的局面。EIA报告汽油累库，市场担忧经济衰退;同时市场对于OPEC有增产预期，短期原油弱势震荡。我们认为三季度能源紧张格局未改，全口径油品库存持续去库。我们维持Q3价格中枢上移观点不变。 市场担忧EIA报告汽油数据认为可能是衰退前兆，我们认为产品需求有韧性。汽油需求四周滚动均值降至2020年以来季节性低水平，截至6月24日当周，美国汽油库存增加264.5万桶，录得2022年1月14日当周以来最大增幅。市场担忧高价造成衰退，但参考原油+油品+SPR库存口径，自2022年2月以来持续去库。我们认为尽管高价对需求有影响，但累库也有旺季主动备库的影响。同时，需求有韧性，我们看到根据行业数据统计，由于汽油价格自5美元/加仑下跌至4.8美元/加仑。截至6月27日的汽油需求将出现环比1.6%的增长。2022年是2020年以来第一个没有出行限制的夏天，我们认为实际出行情况将好于调研数据。最后，我们看到库欣地区库存周环比下滑78万桶已经降低至2100万桶左右，为2014年以来最低水平。 各国加大对能源安全的重视力度。7月1日，印度政府宣布提高汽油、柴油和航空燃油的出口税，但以出口为重点的炼油厂对尼泊尔和不丹的供应不受汽油和柴油出口的限制。印度政府要求出口商在当地市场销售50%的汽油和30%的柴油。同时，印度对当地石油生产征收294美元/吨的税,约30美元/桶。同时，为了保证炼油企业积极生产保障成品油的供应，6月29日根据国内财建部发文，当国际市场原油价格高于国家规定的成品油价格调控上限(每桶130美元)时，对炼油企业实行阶段性价格补贴，政策持续时间暂按两个月掌握。补贴对象为中华人民共和国境内生产、委托加工和进口汽、柴油的成品油生产经营企业。补贴周期以10个工作日(与成品油调价窗口期相对应)为一个周期计算，补贴标准为该周期内汽、柴油最高零售价格应调未调金额。补贴数量为炼油企业在周期内汽、柴油实际销售量，以企业缴纳消费税的汽、柴油实际销售量为准计算。 OPEC产量持续下降，拜登中东之行是否将取得成效存疑。6月底OPEC会议没有额外信息，市场此前把拜登中东之行解读为OPEC将进行增产回应美国诉求。但G7论坛上马克龙表示，阿联酋总统告知其沙特和阿联酋的近期产能都已处于极限。不仅阿联酋达到最大产能，沙特的闲置产能也仅为15万桶/日，沙特在未来六个月内都不会产生巨大的额外产能。如拜登的中东之行未取得成效，OPEC增产的预期将被证伪。另一方面，OPEC6月产量持续下降，环比下降12万桶/天。同时，俄罗斯原油产量有所回升，但不排除年内再次下滑可能。俄罗斯原油及凝析油产量4月下滑100万桶/天至1005万桶/天，同时5月回升15万桶/天。6月上半月回升至1070万桶/天。 原油观点：油价中枢上行的根本原因在于长期capex投入的不足导致供给端缺乏弹性；即使没有俄乌冲突，油价中枢抬升也是必然事件。2022-2023年高油价确定性较强，只是2023年的具体价格中枢需结合2023年美国油气产业供给弹性及高价对需求的冲击来判断。而2022年供给端缺乏弹性。OPEC闲置产能释放将低于预期，欧洲油公司转型，而美国油公司面临严重的供应链问题；我们判断2022年原油价格中枢可能接近100美元/桶。同时如果地缘政治事件超预期，不排除油价的进一步上行风险。结合近期欧美对俄罗斯的制裁升级，我们认为每减少100万桶/天的供应可能对应增加20美元/桶的价格上行风险。2023年需要持续跟踪美国油气产业的供给弹性，如果供给缺乏弹性则不排除中枢进一步上移的可能性。即使高价消灭部分需求，但我们认为再平衡的原油价格中枢将提升。我们认为40-60美元/桶的中低油价中枢将成为历史。 关注低估值高股息的上游板块，重点推荐中国海洋石油（A+H），中国石油（A+H） 我们认为需要重点关注低估值高股息的上游品种。一方面我们认为上游品种盈利确定性好于市场预期。尽管疫情对需求造成了压制，但我们预计原油价格中枢仍将保持在90-100美元/桶的高水平。此外，不管从海外估值看还是自身历史估值看仍有修复空间。最后，明确分红比例的公司将具备更高的安全边际。 中国海油（A+H）： 纯上游品种，高业绩弹性。中国海油拥有境内海上油气独家勘探开发权，无炼油、化工等业务，是一个纯正的上游油气资产。三桶油中油价上涨增厚业绩弹性最大，油价每涨 1 美元利润增厚约 20 亿元。 增持上产持续推进，桶油成本保持领先。①增储上产：2021 年公司油气产量 572.9 百万桶，未来 3 年规划产量复合增速达 6%（国内外可比公司产量增速不超过 2%），且产量增长主要来自低成本的渤海和圭亚那Stabroek 地区；②成本优势：2021 年在大宗商品价格上涨、人民币对美元升值等影响下，公司成本管控良好，桶油成本29.49 美元/桶油当量，完全成本约 38 美元/桶，在全球范围内具备竞争优势。 2022-2023年油价中枢维持较高水平。油价中枢上行的根本原因在于长期 capex 投入的不足导致供给端缺乏弹性；即使没有俄乌冲突，油价中枢抬升也是必然事件。2022年供给端缺乏弹性，OPEC 闲置产能释放将低于预期，欧洲油公司转型，而美国油公司面临严重的供应链问题；我们判断 2022 年原油价格中枢可能接近 100 美元/桶。同时如果地缘政治事件超预期，不排除油价的进一步上行风险。 中国石油（A+H）： 勘探与生产板块盈利能力持续提升：2021年公司实现油气当量1624百万桶，其中原油产量为888百万桶。假定油价每增长10美金，则对应增厚业绩约67亿美元（不考虑石油特别收益金情况）。考虑特别收益金，则85美金以上对应59亿美元。 天然气实现气价更加市场化，预计进口气业务将逐渐收窄。中石油2021年全年实现天然气产量4.42万亿立方英尺，合737百万桶油当量，实现销售气量1946亿立方米。由于国际气价上涨，公司上调城市燃气门站价格，预计中石油进口天然气业务亏损将收窄。整体来看，我们认为未来天然气价格将趋于市场化。根据金联创分析，三桶油已经确定2022年-2023年年度管道气销售政策，2022年用户合同期量按照该用户上一年同期使用量的80%-95%进行配置，价格较基础门站价格的上浮比例普遍为20%-95%，且今年管道气合同量将执行一省一价。 关于“十四五”推动石化化工行业高质量发展的指导意见印发 关于“十四五”推动石化化工行业高质量发展的指导意见印发，其中提出5项目标，包括①创新发展。到2025年，规上企业研发投入占主营业务收入比重达到1.5%以上；突破20项以上关键共性技术和40项以上关键新产品。②产业结构。大宗化工产品生产集中度进一步提高，产能利用率达到80%以上；乙烯当量保障水平大幅提升，化工新材料保障水平达到75%以上。③产业布局。城镇人口密集区危险化学品生产企业搬迁改造任务全面完成，形成70个左右具有竞争优势的化工园区。到2025年，化工园区产值占行业总产值70%以上。④数字化转型。石化、煤化工等重点领域企业主要生产装置自控率达到95%以上，建成30个左右智能制造示范工厂、50家左右智慧化工示范园区。⑤绿色安全。大宗产品单位产品能耗和碳排放明显下降，挥发性有机物排放总量比“十三五”降低10%以上，本质安全水平显著提高，有效遏制重特大生产安全事故。同时，意见将推动产业结构调整。强调有序推进炼化项目降油增化，增强高端聚合物，专用化学品供给能力。严控炼油，磷铵、电石、黄磷等行业新增产能，禁止新建用汞的（聚）氯乙烯产能，加快低效落后产能退出。另一方面，需要加快改造提升，提高行业竞争力。包括引导烯烃原料轻质化、优化芳烃原料结构，提高碳五、碳九等副产资源利用水平。 我们认为在新意见指导的背景下，长期来看①行业集中度将进一步提升，头部企业竞争优势将更加明显。②高端新材料及轻质化原料项目产能获批可能性更高。积极进军新材料及轻质化的企业成长性将更强。 天然气及LNG价格分析展望：美国Freeport港重启延期，预计继续支撑欧洲天然气价格 事件：6月9日上午11点，位于美国得克萨斯州的freeport液化站发生爆炸和火灾。原先预计该设施未来将至少关闭三周。目前美国在运营LNG项目产能为345.3百万方/日，其中freeport产能为57.4百万方/日，占比16.62％。但6月14日根据wind报道，美国得州自由港液化天然气计划在90天内部分重启，重启时间超出市场预期。 建筑核心观点 国常会补充资本金扩大投资,基建将超预期加速跳升 国君建筑韩其成/满静雅/郭浩然？ 1？？国常会确定政策性开发性金融工具支持重大项目建设扩大有效投资。(1) 会议决定通过发行金融债券等筹资3000亿元，用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金、但不超过全部资本金的50%，或为专项债项目资本金搭桥。中央财政按实际股权投资额予以适当贴息，贴息期限2年。引导金融机构加大配套融资支持，吸引民间资本参与，抓紧形成更多实物工作量。(2)会议强调，我国交通网络人均密度仍然较低，要加大补短板投资。年内再开工一批国家高速公路联通、省际公路瓶颈路段畅通、内河水运通道建设、港口功能提升等工程。引导金融机构提供长期低利率贷款。 2？？央行二季度例会强化跨周期和逆周期调节，加大稳健货币政策实施力度。(1)发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，主动应对提振信心，为实体经济提供更有力支持，稳定宏观经济大盘。进一步疏通货币政策传导机制，保持流动性合理充裕，增强信贷总量增长的稳定性，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。(2)维护住房消费者合法权益，更好满足购房者合理住房需求，促进房地产市场健康发展和良性循环。(3)坚持以经济建设为中心，推动稳住经济一揽子政策尽快落地，保持经济运行在合理区间，推动经济高质量发展，迎接党的二十大胜利召开。 3？？建筑业景气加速跳升，前景预期更加乐观。(1)6月份综合PMI54.1%环比升5.7个百分点，表明企业生产经营总体呈现恢复性扩张。(2)建筑商务活动指数56.6%环比升4.4个百分点，表明建筑业景气度有所回升。供应商配送时间指数50.5%高于上月8.8个百分点升至扩张区间，表明畅通交通物流政策取得实效，建筑业原材料运输不畅得到缓解，有力保障了施工进度。(3)从市场预期看建筑业务活动预期指数回升5.2个百分点至63.1%，企业对近期行业发展前景较为乐观。(4)建筑业新订单指数50.8%环比升4.4个百分点。(5) 建筑业从业人员指数48.3%环比升2.8个百分点。 4？？新基建推荐新能源等七个方向：新能源电力、BIPV钢结构、新能源车、智能驾驶、节能降碳、森林碳汇、文娱元宇宙等。(1)新能源电力推荐中国电建(首推)，中国能建/智洋创新/永福股份/苏文电能/安科瑞等受益。(2)BIPV钢结构推荐杭萧钢构/鸿路钢构/东南网架，江河集团/龙元建设/森特股份等受益。(3)绿色交通新能源车推荐四川路桥/隧道股份，华电重工/东华科技等受益。(4)数字化智能驾驶等推荐华设集团，深城交受益。(5)双碳节能推荐中国化学/中国中冶/中材国际，中钢国际受益。(6)园林碳汇推荐东珠生态，蒙草生态等受益。(7)文娱元宇宙岭南股份/大丰实业受益。 5？？老基建推荐央企/地方/设计三个方向（首推中国中铁/中国交建/中国铁建）：(1)央企推荐中国中铁(首推)/中国交建/中国铁建等；(2)地方推荐上海建工/粤水电等，安徽建工/浙江交科等受益；(3)设计推荐设计总院/苏交科等，中粮工科/地铁设计受益。地产推荐开发/设计/新开工/施工/竣工等七大方向(首推中国建筑)：(1)开发推荐中国建筑(首推)等；(2)设计华阳国际等受益；(3)新开工铝膜志特新材受益；(4)设备租赁华铁应急受益；(5)施工评估深圳瑞捷受益；(6)装配式远大住工等受益；(7)装饰推荐金螳螂、亚厦股份受益。 6？？基建央国企业绩将超预期加速,估值十年新低性价比高。(1)中国电建再融资Q1利润增5%(2021Q2-3单季度-4%/-7%)在手订单3.3倍增32%(新签5月增84%)。中国中铁股权激励Q1利润增17%(2020Q2-19%)，Q1订单增85%/在手订单4.4倍增29%。华设集团股权激励Q1利润增18%好于上年的6%(2020Q2-3为-7%-27%)，新签订单Q1增36%好于上年的4%。(2)中国电建2022PE11倍(历史最高PE平均18倍/2015年最高48倍) PB1.3倍（三峡能源2.6倍），中国中铁2022PE4.8倍(历史最高PE平均14倍/2015年最高40倍) PB0.66倍，华设集团2022PE9.1倍(历史最高PE平均42倍/2015年最高55倍）PB1.7倍，可比苏交科PE16倍。 国君建筑韩其成18221485798 煤炭核心观点 动力煤旺季开启，焦煤底部将回暖 煤炭替代性需求进一步提现，海外煤价开启上涨。1）前期美联储加息，市场担忧衰退风险，海外能源价格有所调整，但近期海外煤价明显开启止跌转涨，截至2022年6月24日，ARA港动力煤408.90美元/吨，理查德RB动力煤368.00美元/吨，纽卡斯尔NEWC动力煤403.40美元/吨，分别较上周上涨53.4美元/吨（15.0%）、上涨42.8美元/吨（13.2%）、上涨42.8美元/吨（13.2%）。2）欧盟表示将于8月第二周起禁止进口俄罗斯煤炭，能源安全下越来德国、奥地利、荷兰、意大利等越多欧洲国家提出重启煤电，随着俄煤停运时限降至，我们判断全球（不含中国）煤炭需求将迎来最高5.5%提升，支撑煤价长期高位。 需求快速提升，国内动力煤煤价旺季有支撑。1）即将进入7月居民用电旺季，由于国内气温明显高于2021年同期，伴随复工复查推进，需求开始快速提升，下游电厂库存已经开始快速去化，预计后续随着需求高位，港口库存也将开启高位下降模式，供需相对偏紧格局未变。2）随着需求的快速启动，顺利迎峰度夏成为重点任务，主产区山西、陕西、内蒙古均召开长协履约保供会议，要求严格执行保供政策，且国内各环节也对价格进行更严格要求，政策逐步细化落实，将支撑行业健康发展。 焦煤底部将回暖，企业高盈利持续。受疫情及梅雨季节影响，黑色产业链需求弱势，焦炭第一轮提降300元/吨全面落地，近期钢厂开启第二轮200元/吨降价。稳增长政策已经开始发力，地产销售逐渐好转，下游钢材成交开始逐渐恢复，我们判断第二轮焦炭下调或难以落地，即使落地也将是最后一跌。预计三季度开工将逐步启动，进一步拉动需求，对产业链形成明显支撑。需求底部回暖格局下，我们判断主要焦煤公司三季度长协价格仍将维持高位，企业高盈利持续。 投资建议：“全球供给”+“国内需求”核心逻辑持续演绎，行业基本面强势难改，市场重新认知煤炭高分红能力和盈利释放能力，板块盈利确定、估值极低、分红可观，长期高煤价下具备大幅提估值空间。推荐：1）稳健龙头：中国神华、陕西煤业；2）兼具成长：靖远煤电、华阳股份；3）优质弹性：兰花科创、山煤国际、兖矿能源、中煤能源、潞安环能、昊华能源；4）稳增长：平煤股份、山西焦煤、淮北矿业、上海能源、盘江股份、首钢资源、中国旭阳集团。 行业回顾。截至2022年7月1日，秦皇岛Q5500市场价1245元/吨（3.3%），秦皇岛港库存为580.0万吨（7.8%）。京唐港主焦煤库提价（山西产）3050元/吨（-3.2%），港口一级焦3503元/吨（0.0%），炼焦煤库存三港合计191.7万吨（3.4%），200万吨以上的焦企开工率为81.2%（-2.90PCT）。 风险提示。宏观经济持续下行；全球油气价格下跌；煤炭供给超预期释放。 有色核心观点 泛新能源或接力新能源，关注技术迭代机会 行业跟踪： ①工业金属周度研判：本周金属反弹后继续回落，宏观因素及基本面均有较强压力，预计短期内压力释放后，重回基本面支撑的价格中枢。6月欧美经济见顶趋势较为确定，叠加超预期通胀带来加速紧缩预期，将导致对中期经济损伤；而美国金属对发展中国家影响较大，铜等金属商品需求因素占主导的品类对经济回落更为敏感。国内经济5月以来持续回升，叠加各地对地产刺激政策带动地产销售环比大幅好转，带动国内金属需求回升；虽然短期内在供给释放压力下，并不能对冲海外需求回落的影响，但对于中期金属需求提供较强支撑。 电解铝：下跌空间有限，成本支撑较强。SHFE/LME铝分别跌0.37%/0.49%至18900元/吨及2444美元/吨。①供给端：政策支撑成为新增产能主要因素。国内在产产能达到4100万吨/年，年内预计仍有超过250万吨的增量，盈利回归后地产政府对对于电解铝行业投产支撑成为厂商加速投产的主要原因。海外电解铝仍有继续减产预期，复产仍难以实现。②需求、库存：国内需求仍相对平稳，型材类产品受地产提升略有回升，但线材、再生铝等受淡季订单下降影响；国内主要铝加工厂商开工率维持在67%左右，但7-8月淡季仍有回落压力。6月出口预计仍将继续高位，或突破70万吨，弥补海外供给紧张状况。显性库存持续下降，但对整体需求指引性下降，质押风险后部分库存转为隐形库存。SMM社会铝锭、铝棒库存为73（-1.2）、10.6（-0.5）万吨。③盈利端：成本端基本稳定，电解铝小幅下跌拖累盈利下降至1000元/吨下方。 铜：需求弱叠加金融属性压缩。本周SHFE/LME铜分别跌2.85%/3.97%至61630元/吨及8048美元/吨，21年3月以来首次跌破8000美元。中期欧美经济见顶回落趋势确定，以及美联储收紧流动中发展中国家经济率先受损，而以铜为主的工业金属对需求端更为敏感。国内淡季需求回落趋势显现，年中下游加工厂资金紧张，且在价格未企稳时观望情绪浓厚，补库意愿较弱，但铜价回落挤占废铜市场。供给端仍延续释放趋势，3季度进口矿冶炼加工费长单在75-80美元/吨，指引铜矿整体供给充足。精炼铜进口窗口打开，以及海外需求回落带动国内外显性库存呈现累积趋势。3季度国内需求恢复强度将成为铜价中枢的最重要的影响因素。 ②新能源金属周度研判：前高不是锚，价格在远方。基本面上，短期锂供需继续紧张，锂价维持高位走势，且精矿端更为确定。1）期货端：无锡盘碳酸锂2207合约上周上涨0.7%为47.2万元/吨； 2）锂精矿：上周洲金属网锂精矿价格为4500美元/吨，较前一周持平。我们认为锂供应增量一年内并不会出现（更多影响远期的供应预期），预计锂现货价格2022年强势。 动力端需求稳步提升，7月锂盐大厂价略上行：本周中国碳酸锂价格保持稳定，海外氢氧化锂价格价格整体坚挺。电池级碳酸锂散单成交价47-48万元/吨，均价较前一周持平。工业级碳酸锂成交价45.5-46万元/吨左右，较前一周持平。日韩氢氧化锂的散单交割价在72-78美金/kg，较前一周持平，海内外价差倒挂现象依然存在。根据往年季节性特点，5至7月采购较平淡，价格往往阴跌。而22年同期价格温和上涨，整体依然保持高位震荡，表现相对较好。6月底7月初，7月大厂价基本确定，工业级碳酸锂为46万元/吨，电池级碳酸锂为47-48万元/吨，平均涨幅在0.5-1万元/吨。根据SMM数据，本周电池级碳酸锂价格为46.3-47.5万元/吨，均价较前一周持平。电池级氢氧化锂价格为价格为46-47.5万元/吨，均价较前一周持平。 累库较多，钴需求复苏节奏较慢，钴价继续回调：根据SMM数据，本周电钴价格为36.5-38万元/吨，均价较前一周下降5.25万元/吨。电钴相较钴盐利润较好，部分厂家复产电钴，叠加近期有厂家MHP提镍附带提钴，制备为电钴市场注入增量，电钴市场供给过剩，新能源市场看跌情绪较浓，电钴市场震荡下行。终端恢复不及预期，近期下游采购需求依旧疲软，冶炼厂库存持续累积，叠加电解钴价格下跌，从情绪面影响钴盐价格，预计下周钴盐价格仍有下行空间。 持续核心推荐标的： 1）成长类机会：①军用钛材：宝钛股份、西部超导；②磁材：大地熊、金力永磁；③人造钻石：力量钻石；④锂：中矿资源、西藏珠峰、天齐锂业。 2）；稳增长金属：①锌：驰宏锌锗、株冶集团；②锡：锡业股份；③铝加工；顺博合金、华峰铝业、银邦股份、索通发展。 基础化工核心观点 掘金高景气和待复苏赛道 一、本周边际变化 上海逐步恢复正常经济活动，各产业链加速修复，当前需求底部确认，但复苏斜率尚不确定，仍建议关注确定性强或基本面边际好转的品种。此外，Q2已过三分之二，建议关注具有业绩确定性的品种，如纯碱、磷化工，关注22年下半年业绩预计环比上半年改善的品种，如新材料、MDI、TDI、轮胎、甜味剂等。 1、观点总结： （1）中期策略观点：掘金高景气和待复苏赛道（https://mp.weixin.qq.com/s/U1wNkb-GUdrARduWSLo16g） （2）部分新材料公司2023年估值已经回归至20x，甚至15x以下，建议左侧关注 目前新材料类成长股公司普遍受到原材料天然气、原油等原材料成本抬升以及疫情的影响。部分企业已经通过提价或者提前锁定低价原料已逐步淡化上述负面影响，并逐步通过自身业务增量实现成长或已锁定订单。目前市场关注复产复工后，前期受损公司的业绩以及估值的修复，推荐中触媒、晨光新材、蓝晓科技、联瑞新材。关注复工复产之后情绪恢复的标的，泛亚微透。 （3）聚氨酯：欧洲天然气再遇难关，聚氨酯海外供给或紧缩 （详见22年4月发表的《高能源价格对化工品的影响》https://mp.weixin.qq.com/s/7lz2hf2KSk56W4ydGryhfw） 欧洲天然气再遇难关。当地时间6月14日，俄罗斯天然气工业股份公司发表声明称，由于维修工作延迟，“北溪一号”(Nord Stream1)的输气能力由1.67亿立方米/日下降至1亿立方米/日。叠加近日美国得克萨斯州的freeport液化站发生爆炸和火灾。欧洲天然气供应再遇难关，根究财联社电报，欧洲天然气价格上涨20%，突破100欧元/兆瓦时，原油价格亦表现强势。 欧洲MDI、TDI装置依赖天然气，部分装置延期停产。全球MDI企业均采用同一种工艺，即液相光气法，但部分中间品可由煤头及气头两种工艺生产，我国主要采用煤化工生产，而欧洲及美国地区主要采用天然气生产（既是原料也是能源）。因此，天然气价格的攀升及供应不稳定均可能导致相关企业成本高增以及生产不畅。根据百川盈孚，德国巴斯夫30万吨TDI装置停产预计延长，延长时间不定。 国内聚氨酯企业或受益。在海外供给不稳定及成本高企背景下，我国产品目前处于全球价格洼地的优势愈发凸显，相关出口需求或有所提升。MDI受益公司包括万华化学（国内产能230万吨，海外35万吨，福建基地40万吨预计22年底前投产），TDI受益公司包括万华化学（国内产能40万吨，海外25万吨，福建基地15万吨预计23年中投产）、沧州大化（产能15万吨）。 （4）供需趋紧，今年或仍是纯碱大年（欢迎参考深度报告：https://mp.weixin.qq.com/s/W7MAudiaBWJ9a8naWvztuQ） 供给端：今年供给极为刚性，产量预计同比下降。（1）开工率：今年几无弹性。4月名义开工率93.2%，考虑历史周期，极限月度开工率最高96%，弹性有限。即使考虑后续月份保持高开工率，对应今年产量或2900万吨附近，相较于去年供给仍有小幅下滑。（2）产能：产能同比下降3%。受到130万吨连云港碱厂于21年末关闭影响，22年纯碱月产能同比下降6万吨，而预计后续新增产能仅有预计年末投产的40万吨，综合来看产能同比-3%。 需求端：需求确定性高（光伏玻璃、碳酸锂、出口带动向上）。存量需求平板玻璃有韧性，增量需求光伏和碳酸锂确定性强。（1）平板玻璃方面，受到生产连续及高开关窑炉成本的影响，平板玻璃的生产及对纯碱的需求有一定韧性，22Q1浮法玻璃产量同比增长5%以上。（2）光伏玻璃方面，当前拟投产项目众多，统计得到22年拟新增光伏玻璃日熔量超4万吨，下半年预计投产日熔量2.53万吨，考虑开工率后光伏玻璃预计全年拉动纯碱增量100万吨。（3）碳酸锂方面，产量高增或带动增量15万吨。（4）出口方面，海外还能源价格推动我国出口需求有所回升，我国年度出口量或从21年净出口52万吨回升至往年100-120万吨。综合来看，纯碱需求增速或达+2%。 成本端：成本仍有支撑。随着原盐、合成氨、煤炭等价格上涨，当前企业成本普遍上行，后续煤炭合成氨价格或易涨难跌，成本端有支撑。 （5）磷化工：国内磷矿石供应紧张，成本推升下，磷铵价格仍在高位。海外印度商讨提升化肥补贴，海外需求仍乐观。（欢迎参考深度报告https://mp.weixin.qq.com/s/yQu9cvOuSAHNdcun6PAyMg） 据悉，由于磷矿石整体供应紧张，安徽省一些工厂逐渐减产。湖北和贵州已禁止向省以外销售矿石。目前安徽至少有一家企业生产受到影响，但另一家尚未受到影响。四川并未完全禁止向其他省份销售矿石，但供应仍然紧张。2022年贵州部分地区要求磷矿石内部转换率达到80%，外销量仅20%附近；2022年各地安全事故频发，各地安全检查力度加强，期间矿企停采或减量，导致市场流通的磷矿量更加少。 国际市场印度政府正在商讨对2022-23财年的现有化肥补贴10500亿卢比($135.44亿)进一步追加11000亿卢比($141.89亿)，由此来看印度预期提高化肥补贴、孟加拉70万吨磷酸二铵招标6月9日结束，国际需求或将好转，出口市场预期积极。 截至6月9日磷酸二铵行业产能利用率在43.62%，环比下降1.64%，同比下降10.87%。出口量同比去年同期下降，加上法检政策周期不断收紧，目前法检周期已延长至70-75天，出口流动性缓慢，再有因矿石资源紧张，部分无矿资源企业采购矿石困难，装置只得停车或减产，致使磷酸二铵行业产能利用率持续下滑，同比去年同期降幅明显。 磷矿石长期紧缺下，优先布局磷矿石一体化磷肥及磷化企业。受益公司公司云天化（磷矿石1450万吨，一铵137万吨，二铵450万吨），兴发集团（磷矿石450万吨，一铵20万吨，二铵80万吨），川恒股份（磷矿石250万吨，一铵17万吨），司尔特（磷矿石120万吨，一铵85万吨），川发龙蟒（磷矿石115万吨，一铵136万吨），新洋丰（磷矿石90万吨，一铵185万吨），中化化肥（磷矿石60万吨，磷肥70万吨），湖北宜化（磷矿石30万吨，二铵126万吨）。 2.价格维度看当前化工品景气（历史10年分位） 价差维度看当前化工品景气（历史10年分位） 3.行情表现：本周化工指数（882202.WI）增长（+1.24%），市场关注新能源化工品、轮胎等。 4、中观数据跟踪：油气价格上行。 （1）价格指数：本周中国化工品价格指数CCPI环比上周-3.35%，月涨幅+0.42%。分品类看，本周中国盛泽化纤价格指数-1.13%，德富指数:乐从德富塑料城-0.09%、化肥批发价格指数+0.74%。 （2）我国煤炭价格上涨，NYMEX天然气、原油价格下跌。截止6.17，煤价周度环比+1.47%、月涨幅+3.25%；天然气价（NYMEX）周度环比-19.99%、月涨幅-15.14%；原油（WTI原油）周度环比-3.23%、月跌幅+4.62%。 （3）化工品5月出口数据：4-5月化学纤维制造业、橡胶和塑料制品业和化学原料及化学制品制造业出口交货值分别累计同比+22.17%，+2.61%和+36.27%。 （4）地产5月数据同比恶化。4-5月国内房屋新开工面积、竣工面积、商品房销售面积分别累计比-30.60%、-15.30%、-23.60%。 地产核心观点 用金融，看竣工大周期 导读：2021年预售资金监管以后，竣工接替新开工，成为了房企重要的资金来源，叠加竣工周期的缩短，竣工将在2022年7月后迎来拐点，并将持续上行。 ● 地产公司实质是金融公司，不是真正意义上的制造业，过去经历了3次资金来源的重大变换。对于房企母公司来说，核心职责是在于融资，而具体到在建设或者是在商品房销售层面上，都是由项目公司去完成。2017年房住不炒的规定以前，房企的资金来源为有息负债。2018年开始房企缩表大周期，资金来源转变为无息负债，因此新开工并推盘回款成为了房企最主要的资金来源，2021年开始由于预售资金监管，行业去化率承压、商品房库存累积，当前则将由竣工接棒。 ● 保证竣工周期开启，至少在3个方面有强有力的支撑：1）项目逐步销售、去化率稳步提高，只要工程款支出能够被预售资金所覆盖，竣工就是更好的选择，尤其是对民企来说；2）利润率下行，为了保障2022年利润平稳，加快收入结算预计将是央国企的重要手段；3）按照2021年7月份八部委的文件，新增销售项目，将按照新规制定严格的交付标准。 ● 竣工周期的缩短，将带来竣工的上行弹性和持续性：①10家重点房企公司2022年计划竣工增长7%，目前统计局截止5月的竣工增速为-15%，为完成全年7%的竣工计划，后续竣工将提速至15%；②一方面，对其中3家重点房企对已开工未竣工进度的测算，数据表明如果竣工周期从3.38年缩短5个月到2.97年，那么竣工增速将提升14.0%，；另一方面，对其中7家重点房企已售未竣工进度的测算，数据表明如果竣工周期从2.96年也缩短5个月到2.54年，那么竣工增速将提升16.4%；③10家重点房企已售未结/已开工未结算土储面积为2.24亿平，2021年的竣工面积为1.27亿平，若每年保持竣工持续7%增长，且不考虑新增销售项目竣工，那么在手未竣工土储能持续1.6年。 ● 根据房企披露的计划竣工来看，增速为7%，而目前统计局披露前5月全国竣工面积增速为-15%，预计6月为全年最低点，并持续修复。从数据完整可比的10家公司看，2022年房企竣工计划达到1.35亿平，计划同比增长7%，尽管有疫情扰动，但预计实际竣工仍将比此前的预估更加乐观，因此4季度的竣工将加大产业链机会。此外，信用再分配和结构性资产荒仍然是目前的主线，且在进一步加强，我们继续推荐二线央国企，受益中交地产、建发股份；同时宽货币兑现之后，结构性资产荒也将出现，推荐金融街、中新集团等，并持续推荐一线央国企，保利发展、招商蛇口、万科A等。 ● 风险提示：疫情对施工有重大扰动，同时需要避免资金链因素带来的系统性风险。 建材核心观点 正反馈循环从6月刚刚开始 本文汇报 1、正反馈循环从6月刚刚开始 2、消费建材：机会在“优等生”的砥砺前行，而不是摆烂博弹性，且再无弹性，重点推荐雨虹、苏博特、北新、伟星； 3、玻纤：市场重心由关注价格转向关注结构盈利差异扩大，重点推荐巨石、中材科技 4、建筑玻璃：有限浮法弹性下择优布局时点已现； 光伏玻璃：硅料产能释放，Q2业绩环比回暖确定性较大 5、水泥：价格战“硝烟正浓”，回归商业常识看水泥 6、碳纤维：新能源和军工还是最确定的需求环节，关注神鹰，光威，碳谷 7、小票推荐石英股份、硅宝科技、金博股份 1、正反馈循环从6月刚刚开始 6月份我们独家领先于市场，从第一周周观点开始反复提示6月是新起点，是真正回到年初轨道上的开始，建材贝塔首选消费建材而非水泥等大宗品，换句话说和之前建材大宗品弹性领跑的过往经验完全不同；接下来的节奏，8月份可能继续看到信用的扩张，基建投资的进一步上行，而市场预期差最大的可能还是地产链，但我们认为地产的正反馈循环正在发生，初始斜率不大，但下半年随着去化率的提升很可能竣工加速，时点大概率在四季度，届时板块性贝塔行情会起来，在之前主要是结构行情，主要以下两点原因： ①竣工速度自2021年7月见顶，至今仍处于加速下滑状态，但我们认为，竣工将在下半年得到大幅度、且加速改善，至少在3个方面有强力保障 即将披露的6月份数据，是竣工的高基数时点，我们预计也将是年内竣工增速的低点，并在接下来的时间进入加速改善周期。1）竣工变为了资金来源手段，预售资金监管带来了长达1年的房企资金压力，在低去化率、补齐监管资金之后，按照工程进度提取预售资金，将是接下来房企、尤其是民企的重要资金来源；2）利润率下行，为了保障2022年利润平稳，加快收入结算预计将是央国企的重要手段；3）去年以来的新增销售项目，将按照新规制定严格的交付标准。 ②不仅如此，3年交付周期逐步缩短为2年交付，竣工迎来有持续性的上行周期。 作为无息借款的预售资金，叠加精装修的总价加成，过往的交付周期被系统性的拉长，若按照销售和竣工在总量上的匹配度来看，甚至已经超过3年。我们认为，随着行业的进一步规范化，未来竣工周期将缩短为2年甚至更短时间，因此，即便销售有一定减速，由时间周期缩短带来的竣工增量，都将带来竣工的持续性。因此，我们认为，竣工即将进入有持续性的上行周期当中，对产业链带来强有力的拉动。参见《竣工拐点的莅临》 布局真正在现在环境中也表现出经营韧性的真正的龙头，砥砺前行的“优等生”。 从市场犹豫的风险角度来看，消费建材板块Q2上下游共同挤压带来巨大压力，对报表影响幅度具有不确定性，是参与目前板块行情最大的风险点。但是目前市场对Q2业绩整体压力较大的预期相对而言还是较为充分的。从2022Q3-2023Q2，整个消费建材板块将在基数效应的作用下迎来4个季度明显的同比优势，因为从2021Q3开始原材料在能源政策下就开始高企，地产信用风险也开始暴露，已经对营收和盈利端产生了影响。因此板块基本面节奏占优理论上有一年的持续性。从中报的避险角度，以及接下来四个季度真实业绩弹性可释放的思考角度来看，我们还是判断在2021Q3-2022Q1已经证明自己业绩韧性的公司在接下来的业绩释放中会有更确定性的表现。 板块和行业选股如何？推荐子行业龙头，具体取决于看重业绩确定性还是博弈弹性。作为板块整体的机会，消费建材各个子行业都具备参与的可行性，但是预期需求只是结构性复苏，因此应优先参与各个板块的龙头公司。 我们认为在2021-2022Q1证明自己韧性的板块和公司，从2022Q2开始业绩的确定性会更强，因此重点推荐防水材料——东方雨虹，减水剂——苏博特，塑料管——伟星新材，石膏板——北新建材，塑料管——中国联塑，人造板——兔宝宝。 而对于2021至今信用减值转向计提较多，且盈利能力波动较大的公司，在接下来的结构复苏期其业绩的波动可能还会很大，但其作为强主题相关，博弈性和弹性相对更大，其中包括防水材料行业其他龙头，瓷砖——蒙娜丽莎 ，地板——大亚圣象等。参见《【行业专题】再次详解消费建材右侧机会的几个逻辑》 其他推荐板块还包括，玻纤具备较好的攻守兼备特征（中国巨石、中材科技），玻璃板块蓄力下半年（信义旗滨），水泥板块价格战硝烟正浓更多博弈政策预期，周期上行量价齐升的石英股份，民品碳纤维板块延续高增长（中复神鹰、碳谷）等； 2、消费建材：机会在“优等生”的砥砺前行，而不是摆烂博弹性，且再无弹性 建材大行业首选消费建材，最重要的变化是买一季报好的公司，而不是比烂博利空出尽：对消费建材而言成长的商业模式已经发生巨大的方向性变化，惩治高杠杆，成长性分化的开始，过往绑定H等地产蒙眼狂奔的高杠杆模式已终结，过往的逻辑已经失去了一贯的逻辑，因此弹性不在更烂的资产负债表上，2022年成长性的分化中最好的验证就是我们看一季度逆境中（实际上可从2021年Q4就开始看）仍然获得领先于行业的业绩增长、利润增长、现金流，这将指明2022年开始未来3年的真实成长方向； 参见《砥砺前行，机会在“优等生”——A/H建材龙头2021年年报及2022年一季报总结》 长期价值来看，2021-2022年需求端和成本端给行业大企业带来的压力是可观测的，而行业小企业发生的出清是不言而喻的，消费建材长期的投资价值在于集中度巨大提升潜力带来的成长性，而这种潜力在目前的逆境中是放大的；向下半年以及明年看，需求内生的改善以及中上游成本的企稳也将带来企业业绩逐步改善的持续性环境优势，甚至2021H2的低基数也将贡献中期的优势。 2020年Q2就是疫情影响复工后的典型案例，从当时的情况来看：水泥，防水，管道和大宗品需求恢复最快，因此工地启动前备货速度最快；陶瓷，涂料，装饰类家装建材速度相对较慢；C端市场的修复相对B端更慢，本质原因在于小区场景恢复慢于工地场景。2022年基本面恢复顺序，或类似2020年呈现较明显的板块差异，但我们认为和2020年最大的差异在于地产或以信用用风险解除和推竣工作为下半年主要方向而非2020年Q2的抢开工，因此消费建材弹性今年实际上将领先于水泥。 我们重申2022年B端消费建材行业的机会核心在龙头1龙2公司而非所谓弹性小票, 短期地产风险的改善下我们依然不看好信用减值过大的公司，因为我们对杠杆重回高增长赛道的预期较低，从减值风险将变成失速风险。消费建材选股需要注意的是：惩治高杠杆，成长性分化的开始，机会在细分赛道龙头 消费建材选股逻辑：同时推荐雨虹等防水龙头，苏博特、兔宝宝、伟星、联塑、北新等 我们对子赛道的选择思路非常简单：在2021年证明了自己都可以赚钱的中游行业，我们相信在2022年会持续有明显的优势；之前在2020年都无法兑现业绩的子行业，我们对2022年其依靠成本弹性赚取利润的预期应该大打折扣。 1.防水是最好子行业。这里2021都能赚钱的行业，最明显就是防水行业，雨虹等防水龙头业绩确定性较强，背后是行业竞争格局和龙头溢价的明显优势； 2.关注表现出阿尔法的优质公司。而从其他个股来说，伟星新材，苏博特、兔宝宝等在2021年业绩中显示出的优势，体现的是产品力，品牌力，商业模式的阿尔法优势，也将在2022年的环境中继续占优； 我们认为雨虹在2021年地产下行压力增大背景下，越大越快，逆境中尽显龙头本色，体现了公司行业优先级地位及多品类扩张及区域一体化公司带来的卓越成长性；同时营收质量有望在2022年持续提升，2022在基建保增长背景下公司在基建领域拿单能力大幅领先带来远超行业的收入弹性，而平台型、类消费化的变化令有望长期估值中枢继续抬升。我们维持2022年雨虹归母净利在53-56亿，经营性净现金流将于净利润匹配，2023年仍将25%以上收入利润增速，年内目标维持2000亿市值！ 雨虹这波始于我们2018年11月大作《变革中成长》架构大变革，2019年7月《渠道变革的“降维打击“》开启新周期，至今逻辑未变。雨虹十年成长冠绝a股不可复制，十年独家复盘核心竞争优势。（点击阅读），最新逻辑参考：《扩品类降维打击，何谓建材之“海天、立讯” 20200803》； 苏博特：我们认为公司主业减水剂竞争优势强劲，将受益于基建弹性和原材料压力缓解，而公司在功能材料以及PEKK等领域的储备将持续贡献新的增长点，预计2022-2023年公司归母净利为7，8.6亿元，对应PE 15x，12.9x，继续重点推荐；公司主业减水剂中40%基建项目，交通，核电，港口，水利这些基建项目，60%搅拌站需求中也有部分市政需求，基建敞口明显。在稳增长有望逐步成为主线的背景下优势明显。功能性产品今年40%+增速，包括刚性防水（2023年将结合柔性防水一起发展），风电灌浆料，交通材料如半柔性路面，这三种大概可以占功能性产品比重的60%，其他还有柔变剂，抗凝剂，抗冻剂等，多个增长点有望持续发力。 兔宝宝：强化零售+工程的业务布局，保持较快增长，零售端看公司大力开拓零售渠道专卖店建设，公司2021年定制家居业务收入约为26.87亿元，同比增长35.08%。股权激励22-24年复合增长率目标20.5%,考核要求以2021年扣非净利润为基数，我们保守预计公司2022年净利润8.25亿，对应2022年PE 11.6倍； 北新建材：根据北新建材新一轮全球石膏板战略规划，计划将石膏板全球业务产能布局扩大至50亿平方米左右（其中国内至40亿平方米左右、海外10亿平方米左右），未来国家化有望加速。我们预计公司2022年净利润40亿左右，对应2022年PE 12倍，维持重点推荐。 伟星新材：公司零售业务占比70%，工程30%，市政工程、建筑工程各占15%。22年下半年各地产商会更好，整体来讲，伟星的地产业务受大环境影响小一些。我们预计公司2022年利润14亿左右，同比基本持平、增长17%，继续重点推荐。 中国联塑：今年在原材料波动的环境下公司强采购，高渠道周转的优势愈发突出，减值暂时度过难关，且估值中枢在整个消费建材板块呈现明显优势。预计2022年公司归母净利41亿元人民币，对应PE 9.0X； 中国联塑基本内容可以参见我们之前的报告《规模壁垒发挥极致，增长高确定性》。公司年报解读可以参考公司2020年业绩会交流概要。 3、玻纤：市场重心由关注价格转向关注结构盈利差异扩大 继22Q2投产新产能陆续在近期出产品后，主流粗纱产品价格下调100-200元后走稳，玻纤低端产能增加价格回落已经提前price in在板块估值中，具备较好的防御属性。 判断上半年出口景气韧性持续，根据海关数据，5月玻纤出口6.8万吨，同比+36.69%，增速环比有所放缓，但5月短切产品出口4.1万吨，同比+168%，环比需求仍在进一步提速，热塑短切出口景气仍然旺盛。根据近期调研，巨石5月份内销价格环比4月基本持平，外销均价环比仍有个位数百分点的提升，受益于高出口占比优势，整体产品价格仍处于高位稳定。 但由于本轮玻纤出口复苏由21Q3开始，因此基数叠加美国加息预期出口走势或与21年倒置，呈现前高后低走势，但我们 认为22年下半年风电纱、电子布、以及建筑基建市场等内需拉动需求将接力出口形成攻防转换，因而产品结构将成为全年盈利的胜负手。 1）风电纱：需求层面看，6月风机价格已经企稳，22H2装机提速。6月陆风招标中标均价为1762元/KW，环比5月提升约3%，风机价格拐点或现。且风电装机季度波动上看一般是Q1-Q4每个季度环比提升，下半年量的确定性高于上半年。价格层面看，风电纱采取年度锁价形式，22年新合约签订以来普遍提价10-15%，且风电纱供应在国内以三大家为主（巨石泰玻重庆国际），竞争远小于粗纱。 2）电子布：6月内多数企业报价上调500-800元/吨不等，各厂产销表现良好，价格上调提振下，中下游适当备货。电子布形成上半年提前触底反弹态势，随着供应链改善，PCB等精密制造下游投产加快下半年增量确定性高于上半年，考虑到巨石Q3仍有10万吨新增产能，全年价格弹性或仍较为有限，但随着上半年高成本小企业提前冷修，头部企业享受增量的态势确定。 优选出口、风电纱、细纱占比较高的公司（中国巨石、中材科技）。首推产品组合更优的中国巨石（22Q1出口占比45%，2021年风电纱占比20%）和中材科技（2022Q1出口占比25%，风电纱占比15%） 中国巨石仍有布局机会，当前PE/PB都已然位于历史估值下限，2022年盈利69亿元，对应动态PE仅9X，位于历史估值下限，继续重点推荐！ 中材科技：风险底部明确，成长布局加速：我们认为公司全年玻纤在优异产品结构支撑下单吨盈利有望维持韧性，风电叶片上半年盈利能力已经触底，同时隔膜新线投产后成本降低有望实现量利齐升，同时，2022年为承诺期最后一年，从22Q1祁连山水泥重组节奏超预期来看，中建材集团推进整合的意愿和执行力有望超预期。维持2022-23年盈利预测37、44亿元，对应目前2022年PE仅10.5倍（只反映了玻纤底部估值，隔膜风电均未给估值，估值安全边际较高），重点推荐。 4、玻璃：有限浮法弹性下择优布局时点已现 建筑玻璃：供需边际修复，有限浮法弹性下择优布局时点已现 本周玻璃全国价格走势出现明显分化，全国范围看，除却库存位置较高的沙河区域大幅降价出货，其余华东/华中/华南区域价格基本止跌稳价为主。 催化：产业博弈进入后期，从冷修启动到去化率修复 1）冷修逐步启动：本周高成本小线冷修开始出现，6月23日东台中玻600t/d线以及芜湖信义500t/d线放水冷修，6月27日本溪玉晶玻璃800t/d线冷修。行业中除信义和旗滨等头部企业每年有固定冷修技改计划外，其余厂家及小线冷修主要灵活参照市场变化决定是否冷修。高成本线开始进入冷修表明产业预期博弈较前期高度一致状态开始松动。 预计2022年6月底至7月将陆续有计划冷修产线出现。 2）去化率修复带动内生竣工动力修复：根据统计局数据5月单月新房销售规模和开发投资规模分别环比上涨26%和14%，同时前端土地看，5月土地购置面积和土地成交价款分别为623万平方米和434亿元，环比分别上涨46%和53%。地价企稳先于房价，叠加销售触底，进一步明确了去化率的修复趋势，去化率提升是开发商内生竣工动力增强的先决条件 3）燃料红利消失，行业盈利底部探明。预计玻璃龙头企业6月盈利回落至10元/重箱，历史上看头部企业单箱盈利收缩至10元上下时，行业在随后一个季度内出现大规模冷修（比如2019Q1和2020Q1旗滨单箱净利分别为8.5、10元，2019Q2和2020Q2单季度冷修产线分别为8条、10条）。 同时，在过去小企业过去以烧便宜的石油焦为主，今年石油焦/重油成本相对于天然气的燃料红利消失（目前烧油甚至比烧气更贵），小企业相对于头部企业单箱盈利差距或进一步扩大。 判断：浮法“有限弹性”假设下，机会不在板块 1）中性角度看本轮浮法，我们维持“有限弹性”假设。对比2020年疫情前后玻璃反弹行情，本轮行情或有两点不同，一是当前供应量远高于20年，根据卓创数据20H1玻璃整体产能水平在15500t/d，当前产能日熔量在17500t/d，同增超10%；二是预计本轮竣工需求短期弹性冲量或不及20年同期，20年竣工需求受到客观的疫情无法开工因素形成滞后，而本轮需求修复需要地产内生杠杆修复，是一个相对慢变量，可能带来整个竣工需求向23年稳定平滑。因此供需上看，本轮浮法价格启动弹性或不及20年。 3）机会不在板块，择优布局有靠谱新业务增量的企业：从基本面左侧+弹性有限角度出发，我们认为很难复制20年后玻璃大的板块性行情。在一个合理浮法利润中枢的前提下，重点推荐推荐盈利质地过硬、且23年有多元化业务贡献业绩增量的旗滨集团（浮法+光伏+电子玻璃），信义玻璃（浮法+汽车+节能玻璃），相关标的南玻A。 旗滨集团：风险底部明确，新业务质地过硬 假设，竣工需求回到2018-2019年水平（16年以来的竣工需求底部），每年竣工体量也在9亿平米以上，对应旗滨2018-2019年箱净利水平在12-15元/箱，也略高于当下22年6月瞬时盈利。23年维度下测算，旗滨浮法保守盈利中枢在15亿元，光伏玻璃按照当前价格测算盈利可达5-6亿，电子玻璃盈利2-3亿元，节能玻璃盈利3-5亿，整体盈利中枢预计在25亿元左右，对应当前PE仅13倍（几乎没有给新业务以任何估值溢价，且盈利测算中没有考虑浮法/光伏玻璃价格弹性），安全边际充分 信义玻璃：浮法具备稀缺“增量”能力，加工片高占比，扛风险能力过硬 信义公告半年报业绩下滑区间35-50%，其余玻璃企业预计半年报下滑幅度都≥50%，展现出良好的龙头抗风险能力。首先公司22年浮法产能仍有9%的增量，其余玻璃企业均无产能增量来抵御价格下滑波动，其次公司每年利润体量中汽车玻璃、建筑玻璃都能维持一个基本稳定的利润盘（预计21年汽车+建筑玻璃净利润体量在40亿左右），同样有限弹性在浮法利润假设下信义23年浮法盈利中枢在35亿左右，保守预计信义光能/能源贡献10亿投资收益，对应当前市值9倍PE，50%分红率假设下，股息率6%，估值安全边际同样很高。 汽车玻璃：底部已过，排产回暖 根据乘联会数据，5月1-15日，全国乘用车市场零售48.4万辆，同比去年下降21%，环比上月同期增长27%，继4月产销大幅下滑后，周度数据已然改善。根据国君汽车团队，5月下旬车企复工有望恢复正常，6月开始追产能。 推荐标的： 福耀玻璃+信义玻璃 优选22Q1已经证明自己产品结构升级α能力的福耀玻璃，和出口利好汽车后市场的信义玻璃； 福耀玻璃：22Q1-Q2或仍受到产业链缺芯影响，随着浮法原片配套逐步完善，其整体全球竞争力仍在增强，22H2疫情缓解后全球汽车产业链有望逐步复苏形成催化。 光伏玻璃：硅料产能释放，Q2业绩环比回暖确定性较大 量方面，硅料作为驱动今年整个产业链放量的环节，Q2供应量环比+10%左右，为产业链排产扩容提供条件。价格方面，由于本轮光伏玻璃持续提价均有小厂家驱动，本质是为了消化过高的边际成本，小厂家稳价心态较强，且而且前几个月库存均在下行通道上，现在行业库存处于较低水平，短期价格稳定性较强。 1）开工率提升变为产业链集体诉求，排产博弈弱化。3-5月以来，光伏玻璃每月初均实现1元/平米（3.2mm镀膜）左右的成功提价，上游成本抬升下，本轮提价都是以小厂主导的。此前市场一直不相信光伏玻璃能够持续顺利实现提价，认为光伏产业链仍然停留在产业链价格和排产的持续博弈中，我们认为实际产业链博弈已经趋缓，原因有以下几个方面：1）供给端：全产业链对开工率的诉求提升：为了对冲产业链某一环节的波动，大部分光伏头部企业在组件、电池片等多个环节布局，部分企业已经参股绑定了上游多晶硅资源，因此某一环节盈利承压不再是头部企业关注的重点，开工率的提升才能使得产业链条实现整体的盈利抬升；2）需求端：需求，尤其是海外需求提升对价格容忍度增强，海外需求看，德国联邦网络局公布3月新增光伏装机731MW，同增31%，环比高增71%，验证了今年欧洲出口需求强劲。 2）22年光伏玻璃价格弹性有限，扩产确定性为阿尔法。 硅料定装机背景下，全年光伏玻璃价格弹性偏弱。全年看，硅料仍是产业链瓶颈环节，预计22年硅料产能在80-90万吨，对应270-280GW装机，光伏玻璃全年有效日熔量在5.5-5.7t/d，对应装机在290-310GW，因此全年来看，预计光伏玻璃全年供给仍略高于硅料，价格弹性有限，不排除年内可能出现阶段性紧缺。 能耗控制以及听证会流程将进一步拉高光伏玻璃建设门槛，龙头扩产确定性更高。听证会与能耗指标获取是平行条件，因此听证会本质是在产能审批过程中增加一个环节，可能导致产能推进整体节奏延后。另外，在同一区域内能耗指标有限、且不同项目各项指标将放在听证会台面之上审批对比的情况下，我们预计整体22年光伏玻璃产能投产进度将低于预期，且龙头企业扩产确定性远高于后置位企业。 另附国君建材团队玻璃行业重磅深度报告 1. 【重磅研判】何谓玻璃的“滚动调控阀”？旗滨估值空间怎么看？20200705 2、旗滨集团：《浮法释放业绩弹性，新品驱动新成长》 3. 信义玻璃：执信义行天下，三十年复盘玻璃帝国——数十倍牛股复盘系列之七 4. 信义玻璃：世界浮法玻璃的信义“帝国时代” 5.玻璃行业：管窥玻璃工业：谁主沉浮一百年？ 6. 【公司深度】南玻A：从“三块玻璃”看南玻突围 5、水泥：价格战“硝烟正浓”，回归商业常识看水泥 水泥板块系统性逻辑可以看本周《中国建材报》我们的资本市场看建材专栏； 价格战“烽烟再起”，实时不是上周刚开始打，实际上已经拖拖拉拉进行了半年之久，今年熟料降两轮100元也不是上周的事，我们一直提示水泥买的是博弈预期，21年开始任何水泥行情切记“手慢无”，得到充分印证； 聪明的投资者在2020年4季度就能看出，此轮开始自2016年下半年水泥的供给大周期，正反馈循环到2020年Q3已经基本行至峰值，16-20年的5年的时间中水泥盈利年年创历史新高，在所有周期大宗品中走独立行情，而2020Q4-2021H1在几乎所有大宗品价格均创出历史新高的背景下水泥却独黯然失色，说明供给周期已经开始负反馈循环；2021Q3的能耗双控短期“救驾”，但最终如我们反复强调的“手慢无”快速跌回原位； 2022是负反馈循环的加速，屋漏偏逢连夜雨，需求的惨淡也是倒逼企业做出新战略选择的“最后一根稻草”，但是回归商业常识，周期本质上就是周期，是供求关系，所谓“行业自律”都是锦上添花，不可能改变趋势，且对企业而言，若销量腰斩则企业何言竞争力，何言龙头企业？何言生存？ 借一句古诗“山外青山楼外楼，西湖歌舞几时休，暖风熏得游人醉，直把杭州作汴州”！ 毕竟，不断提升的竞争力才是企业基业长青的根本。 水泥股大逻辑变化可以参考我们21年初发的报告【深度复盘】水泥股五年，逻辑嬗变之复盘，提示了水泥股大逻辑的重大改变，毕竟2016-2020年中我们是水泥股行情主要的推荐者； 6、碳纤维：新能源和军工还是最确定的需求环节，关注神鹰，光威，碳谷 在丙烯腈价格中枢不断下移，且22H2~2023H1原丝大小丝束产能均快速增加的背景下，预计原丝单吨价格高点将在22Q2见到。同时，制品领域的布局价值或逐步展现： 1）光伏等领域下半年装机需求仍然旺盛，5月出口数据强势、硅料/硅片报价上涨预计将同驱动Q3行业景气度再上台阶。2022年6月29日，国富氢能披露招股书申请科创板上市，公司拟募集20亿元，其中15亿用于新增年产 8 万支 III 型储氢瓶和 500 套水电解制氢设备的产能，Ⅲ和Ⅳ型瓶不断推广下，压力容器场景中碳纤维的使用渗透率预计也将不断提升； 2）国内供给/进口原丝增加，减轻了制品企业原材料端的缺货和高价的压力 投资主线：工程化、产业化能力较强的上游原丝制造公司，中复神鹰、吉林碳谷、光威复材（国君军工、建材联合覆盖），中简科技（国君军工、建材联合覆盖）。 ？ 中复神鹰：唯一全产线为先进“干喷湿纺”工艺的国产碳纤维企业，在纺丝速度和原丝性能方面具有明显优势，目前国内大部分碳纤维企业仍以湿法纺丝为主。同时，公司股东鹰游纺机以纺织机械起家，具备强大的装备研发自给能力，为公司快速扩产奠定基础。公司本部位于连云港的生产基地现有产能3,500吨，产能利用率超90%，公司新建西宁工厂年产11,000吨国内首条万吨级高性能碳纤维及配套原丝项目已于21年顺利投产，22年14000吨新线逐步开始贡献，23年仍然有增量，公司领先优势进一步扩大。 ？ 吉林碳谷：吉林碳谷发布2021年度业绩预告，预计2021年全年实现净利润3.0-3.2亿元，同增115.5-129.8%，对应Q4单季度净利润1.21-1.41亿元，同增128.3%-166.0%，超市场预期，21H2风电需求韧性超市场预期，风电用大丝束碳纤维需求持续紧俏，Q4需求环比Q3仍有明显抬升，预计2021全年销量站上3万吨，同比大幅提升。盈利方面，需求紧俏目前公司正在建设的 4 万吨碳纤维原丝生产线已经逐步投产，预计21年末产能达5万吨。由于吉林体系从原丝(吉林碳谷)-碳化(吉林化纤/国兴碳纤维)-复材将会协同配套去上产能，根据吉林化纤公告，以及通过精功科技已经披露的国兴碳纤维采购合同情况看，产能建设执行力度强于市场预期。判断2021-22年市场一致预期或调整至3.0、5.5亿元，对应2022年PE为33倍，继续重点推荐！。 7、小票推荐石英股份、硅宝科技、金博股份 石英股份： 我们重点推荐的石英股份再创历史新高，近期随着物流交通等一些影响因素缓解，硅料自年初以来的涨价趋势暂缓，整体光伏排产后续可能加速；同时光伏龙头晶澳科技发布了旗下首款N型组件产品，未来在P型硅片转向N型背景下，N型更高纯度的要求或带来高纯石英砂需求的增加，加重当下高纯石英砂供需紧张态势。而石英股份作为当下高纯石英砂唯一的新增产能贡献者，销量持续提升的同时或享受行业供需紧平衡带来的价格抬升。 我们预计公司2022-2023年净利润为5.5、9.5亿元，同增96%、70%，对应2022年PE 50倍，中期目标500亿，继续重点推荐！ 点击阅读报告：首次覆盖【石英股份】高端石英龙头，迈步新成长（国君建材 鲍雁辛 黄涛）20210706 硅宝科技： 公司整体建筑胶/光伏胶/电子胶/硅烷偶联剂等产品均增速保持强劲动能，21Q1公司营收实现87%增速，环比Q4仍在持续提速，其中预计建筑胶/工业胶/硅烷偶联剂收入分别为4.2/1.3/1.0亿元，分别同增76%、90%、120%。22Q2伴随着原材料DMC投产预计成本压力将得到有效缓解，盈利弹性凸显，预计迎来量利齐增的一年。维持22年4亿盈利预测（同增超40%），对应PE仅20倍，继续重点推荐。 点击阅读报告：【硅宝科技】小材料粘合大市场 金博股份： 公司整体建筑胶/光伏胶/电子胶/硅烷偶联剂等产品均增速保持强劲动能，21Q1公司营收实现87%增速，环比Q4仍在持续提速，其中预计建筑胶/工业胶/硅烷偶联剂收入分别为4.2/1.3/1.0亿元，分别同增76%、90%、120%。22Q2伴随着原材料DMC投产预计成本压力将得到有效缓解，盈利弹性凸显，预计迎来量利齐增的一年。维持22年4亿盈利预测（同增超40%），对应PE仅20倍，继续重点推荐； 国检集团 我们认为在十四五“跨区域，跨领域”提速期间，规模增长的重要性一定程度上领先于利润增长，反应了公司强劲的战略执行能力。2022年随着总部搬迁影响逐步解除，二期股权激励之下“央企市营”机制优势进一步凸显，有望迎来业绩估值双击。维持公司2022年净利润为3.4亿元，2022年PE30倍，继续重点推荐。 《【国检集团】被低估的综合类检测“正规军”》 8、其他重点推荐公司请关注我们中报点评：再升科技、海螺创业 联系人：鲍雁辛18676684351黄涛 15805519458 花健祎 18694075858 杨冬庭 18217737626 交运核心观点 飞机大单不改长期逻辑，油运关注底部时机 一、航空：暑运恢复持续，飞机大单不改长期逻辑 1、6月国内客流加速恢复约47%，暑运恢复趋势延续 随着疫情形势持续向好，以及航班补贴政策调整，6月国内客流如我们预期出现加速恢复。航司积极增班复飞，票价回落至正常水平，估算6月国内客流已恢复至2019年的47%左右。其中，估算6月底国内客流已恢复至2019年的55%上下。近期工信部取消通信行程卡“星号”标记，积极引导防疫措施常态化，将有助于出行需求得以释放。加之临近航空传统旺季暑运，若国内疫情形势保持良好，我们认为航空市场有望延续较快恢复趋势。 2、三大航签订飞机大单，不改运力降速与长期逻辑 近日三大航与空客公司签订292架A320NEO购机协议。市场预期不足，乃我们预期之中。十四五行业与三大航机队规模均将降速但仍增长，预计年复合增速5-6%。近五年三大航新签订单有限，在手订单不足。考虑置换更新与增长规划需年引入超160架，而年初在手订单不足现有机队两成。此批订单是三大航机队增长规划的正常订单补充，不改变行业运力降速趋势，且不影响我们基于空域瓶颈的长期供需向好逻辑。 3、中国航空业不缺飞机缺时刻，建议关注逆向时机。 短期看，疫情仍使经营承压，提示短期大额亏损，且国际放开仍将缓慢。 中期看，未来两年复苏趋势确定。 长期看，中国航空业长期供需向好。需求端，疫情未改需求结构与长期增长动能。供给端，中国航空业不缺飞机，而是缺时刻，背后是周期行业最难得的长期供给瓶颈——空域瓶颈。“十四五”机队与时刻匹配度提升，叠加票价市场化，航网优秀的航司长期盈利将超预期上行。 国内疫情催化预期回落，建议关注航空逆向时机。维持中国国航H/A、中国民航信息网络H、南方航空H、中国东航H/A、春秋航空“增持”评级。 二、快递：7月有望恢复增速，全年业绩增长确定可期 1、6月快递量稳步恢复，预计7月有望恢复增速 618大促结束，上周快递量环比季节性回落。据国务院物流保通保畅工作领导小组办公室数据，最近一周（6月24日-30日）日均揽收量较上周（6月17日-23日）环比下降12%。参考交通部高频数据，6月邮政快递量环比增长10%，假设快递量同比例恢复，估算6月快递量同比增长约4%。618大促较为平淡，且仍受局部疫情影响，行业快递量恢复速度略慢于我们先前预期。 若国内疫情形势保持良好，预计7月快递量将进一步恢复增速。头部企业受益于份额提升，预计自7月将有望同比恢复两位数增速，单票收入中枢保持平稳。 2、2022年竞争阶段趋缓，市场复苏或催化乐观预期，维持增持。 国君交运自2021年8月底建议增持，行业监管降低头部非龙头企业位次风险，自9月基本面持续改善催化第一波估值修复。预计2022年行业竞争将阶段性趋缓，快递企业盈利能力修复确定。 短期来看，疫情不改盈利能力修复趋势，快递市场逐步恢复将有望催化对头部企业盈利修复确定性的乐观预期。 中长期来看，市场过度担忧行业监管风险，行业将回归良性竞争与自然集中，龙头崛起仍将可期。 维持中通快递、圆通速递、韵达股份“增持”评级，受益标的顺丰控股。 三、航运：集运货代价格持续回落，油运关注底部时机 1、集运：货代价格再现明显回落，警惕需求拐点风险 （1）运价：集运CCFI综合运价上周环比上升1%。欧地航线CCFI运价上周环比均上涨1%。美西航线运价上周环比：CCFI（反映集运公司结算价格）下跌1% ；SCFI（反映集运公司订舱价格）下跌1%；FBX（反映货代结算价格）下跌15%，自5月回落近半。 （2）需求：年初以来美线集运货量仍处高位。根据Alphaliner统计，美线集运货量2022年4月较2019年同期增长33%，同比仍增长2%。考虑美国疫情影响减弱，实物消费正向服务消费转移，建议重点警惕需求拐点风险。 （3）供给：美西港口拥堵明显改善。上周洛杉矶港待港船量维持11艘，较年初高位已回落约8成（约42艘）。随着美国疫情影响减弱，内陆供应链效率提升，供应链紊乱状态正在逐步缓解。 考虑市场预期与风险收益比，维持集运业“中性”评级。 2、油运：VLCC低位波动，关注底部时机 （1）运价：VLCC运价低位波动，拆船趋势值得关注 上周VLCC中东-中国TCE均价为-1.3万美元/天，环比略有回升，仍明显低于行业平均盈利平衡点。考虑到产能利用率仍处低位，运价仍将继续低位波动，运价中枢回升仍需产能利用率逐步修复。 （2）供给：根据克拉克森统计，2022年6月年内第二艘VLCC被拆解，随着2023年初EEXI执行临近，预计船东对老旧VLCC拆解意愿将增强，2022年底至2023年有望加速拆解。 （3）未来两年确定复苏，市场对“需求意外”预期先行。 我们看好未来两年油运市场确定性复苏。原油终端消费将恢复增长，而原油去库存基本完成，油运需求将滞后加速恢复。同时，未来两年IMO环保政策将加速运力出清。 俄乌冲突将可能引发全球原油贸易结构重构，运输经济性下降而航距拉长，或产生油运“需求意外”。考虑涉及能源危机风险，存在极大不确定性，建议作为需求意外“期权”进行把握。 受益标的中远海能、招商轮船。 国君交运岳鑫15816893516/尹嘉骐 钢铁核心观点 需求拐点已现，板块有望迎修复行情 1、需求拐点已至。上周五大品种钢材社库下降37.10万吨、厂库下降33.63吨，总库存下降70.73万吨。其中，螺纹社库下降28.41万吨，厂库下降25.27万吨，总库存下降53.68万吨；热轧社库下降3.12万吨，厂库上升1.03万吨，总库存下降2.09万吨。上周五大品种钢材表观消费量1019.14万吨，周环比上升60.19万吨。随着疫情缓解，南方梅雨季影响减弱，上周钢材下游需求显著边际改善，我们认为钢材需求拐点已至。下半年随着各地加快推进重大项目建设，地产销售筑底回升，建筑钢需求将加速回补；同时随着制造业复产复工持续推进，汽车缺芯问题逐步缓解及政策支持出现拐点，制造业及汽车用钢需求也有望逐步回暖。总体来看，我们认为行业最差需求已过，板块有望逐步迎修复行情。 2、上周五大品种钢材周产量948.41万吨，较前一周环比降16.11万吨，较去年同期同比降10.51%。上周全国247家钢厂高炉开工率80.79%，较前一周降1.13个百分点；全国电炉开工率50.64%，较前一周降3.85个百分点。据国家统计局数据，5月全国粗钢产量96610.3万吨，同比降3.5%；粗钢日均产量311.65万吨，同比降2.9%，环比升0.8%。短期钢厂亏损局面仍未有明显改善，检修减产增多，钢材产量持续下降；全年来看，发改委已明确22年将继续粗钢产量压减工作，我们预期下半年粗钢供给向上弹性有限，行业长周期景气的逻辑不变。 3、上周螺纹、热卷模拟生产利润分别为191、-99元/吨，环比前一周分别升0.10%、降10.99%。从成本端来看，上周在矿山财年末和季末冲量的拉动下，澳巴铁矿发运量双增，创年内新高，铁矿整体供应维持高位；在铁矿需求端，钢厂亏损减产持续影响铁矿采购积极性，港口日均疏港量持续小幅下降，45港口库存结束2月份以来的降库趋势，转为小幅累库。总体来看，截至上周，钢厂利润持续承压的局面尚未扭转，但我们认为下半年随着钢材需求回升，原料供需格局改善，行业吨毛利将迎重新扩张。 4、维持“增持”评级。板块需求拐点已现，行业基本面最差的阶段已过，后期随着被抑制的需求逐步加速回补，钢铁板块有望迎来修复行情，建议关注高分红、低估值、低配置、低预期下的板块机会。推荐低成本、强管理普钢龙头方大特钢、三钢闽光、华菱钢铁、新钢股份、宝钢股份等；推荐特钢龙头甬金股份、中信特钢、久立特材等。新材料领域，推荐石墨电极龙头方大炭素、钒钛龙头攀钢钒钛、转型锂电的永兴材料、稀土矿龙头包钢股份、羰基铁粉龙头悦安新材，软磁粉芯龙头铂科新材。管道领域，推荐新兴铸管、金洲管道、友发集团。 风险提示：限产政策超预期放松，需求修复不及预期。 公用事业核心观点 长江电力收购方案超预期 维护股东利益，总体收购情况优于预期。长江电力发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》，拟以发行股份和支付现金方式购买云川公司（乌东德、白鹤滩水电站的投资运营主体）100%股权，交易对价805亿元。此外上市公司拟增发募集配套资金总额不超过161亿元。1）以云川公司资产评估基准日财务数据测算，本次交易估值仅1.4倍PB，低于我们的预期（2倍PB），低于上轮交易估值（溪洛渡、向家坝水电站注入时对应2.2倍PB），亦远低于公司二级市场估值（2.9倍PB）；2）我们认为本轮交易增发融资比例占比约40%，股本增幅有限（详见正文测算）。 协同效应强化，六库联调可期。本次交易完成后公司控股装机增长至72 GW（增幅57%），梯级联合调度能力从“四库联调”扩充为“六库联调”，有望进一步熨平来水波动，提升水能利用率增加下游水电站发电量。 投资建议：维持公用事业“增持”评级，我们认为能源不可能三角框架下，能源保供和能源转型为当前核心矛盾，电价约束可能松动。在此框架下，新能源“十四五”有望持续增长，传统能源的价格机制有望理顺。内外部扰动因素背景下，推荐业绩确定性强的细分领域龙头标的。（1）火电转型：多能互补顺应能源转型趋势，存量资产价值重估，转型打造第二成长曲线，推荐申能股份、华能国际、福能股份，受益标的国电电力、华润电力、中国电力；（2）核电：双碳目标下的现实能源，低碳基荷价值显现，短期受益于电价上涨，长期发展空间广阔，推荐中国核电、中国广核；（3）新能源：电量平衡的增量主体，装机增长明确，政策催化值得期待，推荐龙头龙源电力，受益标的三峡能源。（4）水电：稳健收益品种，龙头α属性凸显，推荐长江电力、川投能源、华能水电、国投电力。 市场回顾：上周水电（-1.44%）、火电（+1.50%）、风电（+0.35%）、光伏（+1.83%）、燃气（-2.41%），相对沪深300分别-3.43%、-0.49%、-1.64%、-0.16%、-4.39%。 风险因素：用电需求不及预期，新能源装机进度低于预期，煤价涨幅超预期，市场电价上涨不及预期，煤电价格传导机制推进低于预期等。
下半年预期差最大的是周期——国君周期论剑电话会邀请函 周期股如何成为下半年最大预期差？ 下半年，周期股的配置机会梳理； 策略核心观点 下阶段胜负手在核心资产股票 ？经济预期上修，对后市保持乐观。本周市场延续震荡上行趋势，上证指数多次站上3400点，我们维持6月12日发布的中期策略观点“预期上修开空间，回调上车选成长”。本周经济与疫情政策延续5月来的积极变化，进一步向市场释放正向信号。6月28日，第九版新冠肺炎防控方案发布，隔离管控时间缩短。6月29日，国常会决定通过发行金融债券等筹资3000亿元，用于补充重大项目资本金或为专项债项目资本金搭桥。与此同时，基本面已经开始出现积极变化，6月PMI回升至50.2%，重返扩张区间。对于市场关心的地产问题，6月份全国百城新房成交环比增长37%，呈现“环比显著扩大、同比降速收窄”的积极变化。往后看，7月份增量政策有望继续出台，叠加基本面数据持续验证，经济预期上修，加之投资者对风险担忧明显回落，A股仍处在可为期。 ？人心两端走，回调选成长。本轮反弹中，市场呈现明显“两端走”特征，这与2013年极为相似。回顾2013年，既有经济企稳预期落空、“金融去杠杆”带来的风险，也有新兴产业高景气、市场化改革带来的机遇。“危”“机”并存，使得人们的风险意识和风险定价出现严重分化，低风险偏好投资者执着于经济增长风险，卖出与经济周期高度相关的价值股。而高风险偏好投资者更多关注新兴产业趋势的确立，买入符合产业导向的成长股，“两端走”行情应运而生。当下人心再次出现两端走特征，高风险偏好投资者逐渐乐观，开始在成长股中表达乐观，而低风险偏好投资者仍在价值股中表达悲观。不过本轮行情上证指数并未像2013年一样震荡下跌，原因在于经过前期抛售之后，低风险偏好的投资者已没有足够的筹码来继续表达悲观情绪，以及当前上证指数中成长股权重已远高于2013年，因此成长股上涨也能带动上证指数上行。 ？核心资产与成长股将成为下阶段胜负手，需要开始重视与布局。随着经济预期改善，投资者从避险需求开始转向寻找收益，尤其是当前无风险利率大幅下降，场外机构和居民寻找优质资产的需求强烈。在此背景下，我们认为当前应重视核心资产的回归。核心资产上涨行情与相对景气优势息息相关，但过去两年经济增长大起大落，行业之间的差异占主导，行业内龙头/非龙头差异不大。往后看随着疫后经济逐步走向弱修复，传统经济部门大概率落入类似2017-2020年的存量博弈局面，这意味着行业龙头非龙头内部差异将重新放大。当前核心资产板块经营占优趋势已经开始萌芽，2023年盈利预期增速与改善幅度均显著高于其他品种。从交易维度来看，核心资产估值经过1年半的调整已极具性价比，筹码端交易结构亦显著优化，尤其是食饮、医药等重点行业筹码松动最为明显。 ？行业与投资主题：重视和布局核心资产与成长股。下一个阶段，两大投资主题有望继续走出超额，一类是存量经济下竞争优势扩大，并且股价已充分调整的核心资产股票，重点在疫后修复；另一类则是转型背景下新能源、数字经济、自主可控等科技新经济成长股。推荐：1）高景气成长：电动车/光伏/风电/军工/计算机信创/数字产业；2）消费医药核心资产：白酒/酒店/生猪/创新药/CXO/港股互联网龙头；3）受益成本下降和竣工周期回暖：厨电/家具/消费建材。周期中看好煤炭和地产竣工链。 石化核心观点 能源紧张局面持续 本周观点边际变化： ①原油：全口径油品库存下降，同时我们认为能源紧缺是贯穿Q3的主题，维持Q3中枢上移观点不变。 ②本周对市场的观点：由于市场预期未来上游原材料价格下跌，中下游行业将受益，我们认为近期资本开支持续增长，中下游龙头行业企业将有更高关注度。关注积极布局新材料的炼化及轻质化龙头企业荣盛石化，恒力石化，东方盛虹，卫星化学等。同时我们认为上游板块存在预期差，能源紧缺的逻辑并没有走完，推荐长期思维布局中国海油，中国石油。 原油：能源紧张局面持续 原油：原油：截止7月1日，WTI现货收于108.43美元，环比+0.81美元；BRENT现货收于121.58美元，环比+1.41美元。EIA6月24日当周商业原油库存环比-276.2万桶，前值-38.6万桶。其中库欣原油环比-78.2万桶，前值-57.2万桶。汽油库存环比+264.5万桶，前值+148.9万桶。炼厂开工率+1%至95%。美国原油库存下降，净进口量环比减少。美国产量1210万桶/天，美国净进口数据环比-1.4%。截至7月1日当周，美国活跃石油钻机数环比+1部至595部。 天然气：截止7月1日，英国基准天然气价格收于231.00便士/撒姆，环比+68便士/撒姆；截止7月1日，美国NYMEX天然气期货收于5.62美元/百万英热单位，环比-0.55美元/百万英热单位。2022年6月26日，中国LNG综合进口到岸价格指数172.96(C.I.F，不含税费、加工费）。7月1日国内LNG液厂平均出厂价6329元/吨，环比持平。市场短期再次进入期货下跌，现货紧张的局面。EIA报告汽油累库，市场担忧经济衰退;同时市场对于OPEC有增产预期，短期原油弱势震荡。我们认为三季度能源紧张格局未改，全口径油品库存持续去库。我们维持Q3价格中枢上移观点不变。 市场担忧EIA报告汽油数据认为可能是衰退前兆，我们认为产品需求有韧性。汽油需求四周滚动均值降至2020年以来季节性低水平，截至6月24日当周，美国汽油库存增加264.5万桶，录得2022年1月14日当周以来最大增幅。市场担忧高价造成衰退，但参考原油+油品+SPR库存口径，自2022年2月以来持续去库。我们认为尽管高价对需求有影响，但累库也有旺季主动备库的影响。同时，需求有韧性，我们看到根据行业数据统计，由于汽油价格自5美元/加仑下跌至4.8美元/加仑。截至6月27日的汽油需求将出现环比1.6%的增长。2022年是2020年以来第一个没有出行限制的夏天，我们认为实际出行情况将好于调研数据。最后，我们看到库欣地区库存周环比下滑78万桶已经降低至2100万桶左右，为2014年以来最低水平。 各国加大对能源安全的重视力度。7月1日，印度政府宣布提高汽油、柴油和航空燃油的出口税，但以出口为重点的炼油厂对尼泊尔和不丹的供应不受汽油和柴油出口的限制。印度政府要求出口商在当地市场销售50%的汽油和30%的柴油。同时，印度对当地石油生产征收294美元/吨的税,约30美元/桶。同时，为了保证炼油企业积极生产保障成品油的供应，6月29日根据国内财建部发文，当国际市场原油价格高于国家规定的成品油价格调控上限(每桶130美元)时，对炼油企业实行阶段性价格补贴，政策持续时间暂按两个月掌握。补贴对象为中华人民共和国境内生产、委托加工和进口汽、柴油的成品油生产经营企业。补贴周期以10个工作日(与成品油调价窗口期相对应)为一个周期计算，补贴标准为该周期内汽、柴油最高零售价格应调未调金额。补贴数量为炼油企业在周期内汽、柴油实际销售量，以企业缴纳消费税的汽、柴油实际销售量为准计算。 OPEC产量持续下降，拜登中东之行是否将取得成效存疑。6月底OPEC会议没有额外信息，市场此前把拜登中东之行解读为OPEC将进行增产回应美国诉求。但G7论坛上马克龙表示，阿联酋总统告知其沙特和阿联酋的近期产能都已处于极限。不仅阿联酋达到最大产能，沙特的闲置产能也仅为15万桶/日，沙特在未来六个月内都不会产生巨大的额外产能。如拜登的中东之行未取得成效，OPEC增产的预期将被证伪。另一方面，OPEC6月产量持续下降，环比下降12万桶/天。同时，俄罗斯原油产量有所回升，但不排除年内再次下滑可能。俄罗斯原油及凝析油产量4月下滑100万桶/天至1005万桶/天，同时5月回升15万桶/天。6月上半月回升至1070万桶/天。 原油观点：油价中枢上行的根本原因在于长期capex投入的不足导致供给端缺乏弹性；即使没有俄乌冲突，油价中枢抬升也是必然事件。2022-2023年高油价确定性较强，只是2023年的具体价格中枢需结合2023年美国油气产业供给弹性及高价对需求的冲击来判断。而2022年供给端缺乏弹性。OPEC闲置产能释放将低于预期，欧洲油公司转型，而美国油公司面临严重的供应链问题；我们判断2022年原油价格中枢可能接近100美元/桶。同时如果地缘政治事件超预期，不排除油价的进一步上行风险。结合近期欧美对俄罗斯的制裁升级，我们认为每减少100万桶/天的供应可能对应增加20美元/桶的价格上行风险。2023年需要持续跟踪美国油气产业的供给弹性，如果供给缺乏弹性则不排除中枢进一步上移的可能性。即使高价消灭部分需求，但我们认为再平衡的原油价格中枢将提升。我们认为40-60美元/桶的中低油价中枢将成为历史。 关注低估值高股息的上游板块，重点推荐中国海洋石油（A+H），中国石油（A+H） 我们认为需要重点关注低估值高股息的上游品种。一方面我们认为上游品种盈利确定性好于市场预期。尽管疫情对需求造成了压制，但我们预计原油价格中枢仍将保持在90-100美元/桶的高水平。此外，不管从海外估值看还是自身历史估值看仍有修复空间。最后，明确分红比例的公司将具备更高的安全边际。 中国海油（A+H）： 纯上游品种，高业绩弹性。中国海油拥有境内海上油气独家勘探开发权，无炼油、化工等业务，是一个纯正的上游油气资产。三桶油中油价上涨增厚业绩弹性最大，油价每涨 1 美元利润增厚约 20 亿元。 增持上产持续推进，桶油成本保持领先。①增储上产：2021 年公司油气产量 572.9 百万桶，未来 3 年规划产量复合增速达 6%（国内外可比公司产量增速不超过 2%），且产量增长主要来自低成本的渤海和圭亚那Stabroek 地区；②成本优势：2021 年在大宗商品价格上涨、人民币对美元升值等影响下，公司成本管控良好，桶油成本29.49 美元/桶油当量，完全成本约 38 美元/桶，在全球范围内具备竞争优势。 2022-2023年油价中枢维持较高水平。油价中枢上行的根本原因在于长期 capex 投入的不足导致供给端缺乏弹性；即使没有俄乌冲突，油价中枢抬升也是必然事件。2022年供给端缺乏弹性，OPEC 闲置产能释放将低于预期，欧洲油公司转型，而美国油公司面临严重的供应链问题；我们判断 2022 年原油价格中枢可能接近 100 美元/桶。同时如果地缘政治事件超预期，不排除油价的进一步上行风险。 中国石油（A+H）： 勘探与生产板块盈利能力持续提升：2021年公司实现油气当量1624百万桶，其中原油产量为888百万桶。假定油价每增长10美金，则对应增厚业绩约67亿美元（不考虑石油特别收益金情况）。考虑特别收益金，则85美金以上对应59亿美元。 天然气实现气价更加市场化，预计进口气业务将逐渐收窄。中石油2021年全年实现天然气产量4.42万亿立方英尺，合737百万桶油当量，实现销售气量1946亿立方米。由于国际气价上涨，公司上调城市燃气门站价格，预计中石油进口天然气业务亏损将收窄。整体来看，我们认为未来天然气价格将趋于市场化。根据金联创分析，三桶油已经确定2022年-2023年年度管道气销售政策，2022年用户合同期量按照该用户上一年同期使用量的80%-95%进行配置，价格较基础门站价格的上浮比例普遍为20%-95%，且今年管道气合同量将执行一省一价。 关于“十四五”推动石化化工行业高质量发展的指导意见印发 关于“十四五”推动石化化工行业高质量发展的指导意见印发，其中提出5项目标，包括①创新发展。到2025年，规上企业研发投入占主营业务收入比重达到1.5%以上；突破20项以上关键共性技术和40项以上关键新产品。②产业结构。大宗化工产品生产集中度进一步提高，产能利用率达到80%以上；乙烯当量保障水平大幅提升，化工新材料保障水平达到75%以上。③产业布局。城镇人口密集区危险化学品生产企业搬迁改造任务全面完成，形成70个左右具有竞争优势的化工园区。到2025年，化工园区产值占行业总产值70%以上。④数字化转型。石化、煤化工等重点领域企业主要生产装置自控率达到95%以上，建成30个左右智能制造示范工厂、50家左右智慧化工示范园区。⑤绿色安全。大宗产品单位产品能耗和碳排放明显下降，挥发性有机物排放总量比“十三五”降低10%以上，本质安全水平显著提高，有效遏制重特大生产安全事故。同时，意见将推动产业结构调整。强调有序推进炼化项目降油增化，增强高端聚合物，专用化学品供给能力。严控炼油，磷铵、电石、黄磷等行业新增产能，禁止新建用汞的（聚）氯乙烯产能，加快低效落后产能退出。另一方面，需要加快改造提升，提高行业竞争力。包括引导烯烃原料轻质化、优化芳烃原料结构，提高碳五、碳九等副产资源利用水平。 我们认为在新意见指导的背景下，长期来看①行业集中度将进一步提升，头部企业竞争优势将更加明显。②高端新材料及轻质化原料项目产能获批可能性更高。积极进军新材料及轻质化的企业成长性将更强。 天然气及LNG价格分析展望：美国Freeport港重启延期，预计继续支撑欧洲天然气价格 事件：6月9日上午11点，位于美国得克萨斯州的freeport液化站发生爆炸和火灾。原先预计该设施未来将至少关闭三周。目前美国在运营LNG项目产能为345.3百万方/日，其中freeport产能为57.4百万方/日，占比16.62％。但6月14日根据wind报道，美国得州自由港液化天然气计划在90天内部分重启，重启时间超出市场预期。 建筑核心观点 国常会补充资本金扩大投资,基建将超预期加速跳升 国君建筑韩其成/满静雅/郭浩然？ 1？？国常会确定政策性开发性金融工具支持重大项目建设扩大有效投资。(1) 会议决定通过发行金融债券等筹资3000亿元，用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金、但不超过全部资本金的50%，或为专项债项目资本金搭桥。中央财政按实际股权投资额予以适当贴息，贴息期限2年。引导金融机构加大配套融资支持，吸引民间资本参与，抓紧形成更多实物工作量。(2)会议强调，我国交通网络人均密度仍然较低，要加大补短板投资。年内再开工一批国家高速公路联通、省际公路瓶颈路段畅通、内河水运通道建设、港口功能提升等工程。引导金融机构提供长期低利率贷款。 2？？央行二季度例会强化跨周期和逆周期调节，加大稳健货币政策实施力度。(1)发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，主动应对提振信心，为实体经济提供更有力支持，稳定宏观经济大盘。进一步疏通货币政策传导机制，保持流动性合理充裕，增强信贷总量增长的稳定性，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。(2)维护住房消费者合法权益，更好满足购房者合理住房需求，促进房地产市场健康发展和良性循环。(3)坚持以经济建设为中心，推动稳住经济一揽子政策尽快落地，保持经济运行在合理区间，推动经济高质量发展，迎接党的二十大胜利召开。 3？？建筑业景气加速跳升，前景预期更加乐观。(1)6月份综合PMI54.1%环比升5.7个百分点，表明企业生产经营总体呈现恢复性扩张。(2)建筑商务活动指数56.6%环比升4.4个百分点，表明建筑业景气度有所回升。供应商配送时间指数50.5%高于上月8.8个百分点升至扩张区间，表明畅通交通物流政策取得实效，建筑业原材料运输不畅得到缓解，有力保障了施工进度。(3)从市场预期看建筑业务活动预期指数回升5.2个百分点至63.1%，企业对近期行业发展前景较为乐观。(4)建筑业新订单指数50.8%环比升4.4个百分点。(5) 建筑业从业人员指数48.3%环比升2.8个百分点。 4？？新基建推荐新能源等七个方向：新能源电力、BIPV钢结构、新能源车、智能驾驶、节能降碳、森林碳汇、文娱元宇宙等。(1)新能源电力推荐中国电建(首推)，中国能建/智洋创新/永福股份/苏文电能/安科瑞等受益。(2)BIPV钢结构推荐杭萧钢构/鸿路钢构/东南网架，江河集团/龙元建设/森特股份等受益。(3)绿色交通新能源车推荐四川路桥/隧道股份，华电重工/东华科技等受益。(4)数字化智能驾驶等推荐华设集团，深城交受益。(5)双碳节能推荐中国化学/中国中冶/中材国际，中钢国际受益。(6)园林碳汇推荐东珠生态，蒙草生态等受益。(7)文娱元宇宙岭南股份/大丰实业受益。 5？？老基建推荐央企/地方/设计三个方向（首推中国中铁/中国交建/中国铁建）：(1)央企推荐中国中铁(首推)/中国交建/中国铁建等；(2)地方推荐上海建工/粤水电等，安徽建工/浙江交科等受益；(3)设计推荐设计总院/苏交科等，中粮工科/地铁设计受益。地产推荐开发/设计/新开工/施工/竣工等七大方向(首推中国建筑)：(1)开发推荐中国建筑(首推)等；(2)设计华阳国际等受益；(3)新开工铝膜志特新材受益；(4)设备租赁华铁应急受益；(5)施工评估深圳瑞捷受益；(6)装配式远大住工等受益；(7)装饰推荐金螳螂、亚厦股份受益。 6？？基建央国企业绩将超预期加速,估值十年新低性价比高。(1)中国电建再融资Q1利润增5%(2021Q2-3单季度-4%/-7%)在手订单3.3倍增32%(新签5月增84%)。中国中铁股权激励Q1利润增17%(2020Q2-19%)，Q1订单增85%/在手订单4.4倍增29%。华设集团股权激励Q1利润增18%好于上年的6%(2020Q2-3为-7%-27%)，新签订单Q1增36%好于上年的4%。(2)中国电建2022PE11倍(历史最高PE平均18倍/2015年最高48倍) PB1.3倍（三峡能源2.6倍），中国中铁2022PE4.8倍(历史最高PE平均14倍/2015年最高40倍) PB0.66倍，华设集团2022PE9.1倍(历史最高PE平均42倍/2015年最高55倍）PB1.7倍，可比苏交科PE16倍。 国君建筑韩其成18221485798 煤炭核心观点 动力煤旺季开启，焦煤底部将回暖 煤炭替代性需求进一步提现，海外煤价开启上涨。1）前期美联储加息，市场担忧衰退风险，海外能源价格有所调整，但近期海外煤价明显开启止跌转涨，截至2022年6月24日，ARA港动力煤408.90美元/吨，理查德RB动力煤368.00美元/吨，纽卡斯尔NEWC动力煤403.40美元/吨，分别较上周上涨53.4美元/吨（15.0%）、上涨42.8美元/吨（13.2%）、上涨42.8美元/吨（13.2%）。2）欧盟表示将于8月第二周起禁止进口俄罗斯煤炭，能源安全下越来德国、奥地利、荷兰、意大利等越多欧洲国家提出重启煤电，随着俄煤停运时限降至，我们判断全球（不含中国）煤炭需求将迎来最高5.5%提升，支撑煤价长期高位。 需求快速提升，国内动力煤煤价旺季有支撑。1）即将进入7月居民用电旺季，由于国内气温明显高于2021年同期，伴随复工复查推进，需求开始快速提升，下游电厂库存已经开始快速去化，预计后续随着需求高位，港口库存也将开启高位下降模式，供需相对偏紧格局未变。2）随着需求的快速启动，顺利迎峰度夏成为重点任务，主产区山西、陕西、内蒙古均召开长协履约保供会议，要求严格执行保供政策，且国内各环节也对价格进行更严格要求，政策逐步细化落实，将支撑行业健康发展。 焦煤底部将回暖，企业高盈利持续。受疫情及梅雨季节影响，黑色产业链需求弱势，焦炭第一轮提降300元/吨全面落地，近期钢厂开启第二轮200元/吨降价。稳增长政策已经开始发力，地产销售逐渐好转，下游钢材成交开始逐渐恢复，我们判断第二轮焦炭下调或难以落地，即使落地也将是最后一跌。预计三季度开工将逐步启动，进一步拉动需求，对产业链形成明显支撑。需求底部回暖格局下，我们判断主要焦煤公司三季度长协价格仍将维持高位，企业高盈利持续。 投资建议：“全球供给”+“国内需求”核心逻辑持续演绎，行业基本面强势难改，市场重新认知煤炭高分红能力和盈利释放能力，板块盈利确定、估值极低、分红可观，长期高煤价下具备大幅提估值空间。推荐：1）稳健龙头：中国神华、陕西煤业；2）兼具成长：靖远煤电、华阳股份；3）优质弹性：兰花科创、山煤国际、兖矿能源、中煤能源、潞安环能、昊华能源；4）稳增长：平煤股份、山西焦煤、淮北矿业、上海能源、盘江股份、首钢资源、中国旭阳集团。 行业回顾。截至2022年7月1日，秦皇岛Q5500市场价1245元/吨（3.3%），秦皇岛港库存为580.0万吨（7.8%）。京唐港主焦煤库提价（山西产）3050元/吨（-3.2%），港口一级焦3503元/吨（0.0%），炼焦煤库存三港合计191.7万吨（3.4%），200万吨以上的焦企开工率为81.2%（-2.90PCT）。 风险提示。宏观经济持续下行；全球油气价格下跌；煤炭供给超预期释放。 有色核心观点 泛新能源或接力新能源，关注技术迭代机会 行业跟踪： ①工业金属周度研判：本周金属反弹后继续回落，宏观因素及基本面均有较强压力，预计短期内压力释放后，重回基本面支撑的价格中枢。6月欧美经济见顶趋势较为确定，叠加超预期通胀带来加速紧缩预期，将导致对中期经济损伤；而美国金属对发展中国家影响较大，铜等金属商品需求因素占主导的品类对经济回落更为敏感。国内经济5月以来持续回升，叠加各地对地产刺激政策带动地产销售环比大幅好转，带动国内金属需求回升；虽然短期内在供给释放压力下，并不能对冲海外需求回落的影响，但对于中期金属需求提供较强支撑。 电解铝：下跌空间有限，成本支撑较强。SHFE/LME铝分别跌0.37%/0.49%至18900元/吨及2444美元/吨。①供给端：政策支撑成为新增产能主要因素。国内在产产能达到4100万吨/年，年内预计仍有超过250万吨的增量，盈利回归后地产政府对对于电解铝行业投产支撑成为厂商加速投产的主要原因。海外电解铝仍有继续减产预期，复产仍难以实现。②需求、库存：国内需求仍相对平稳，型材类产品受地产提升略有回升，但线材、再生铝等受淡季订单下降影响；国内主要铝加工厂商开工率维持在67%左右，但7-8月淡季仍有回落压力。6月出口预计仍将继续高位，或突破70万吨，弥补海外供给紧张状况。显性库存持续下降，但对整体需求指引性下降，质押风险后部分库存转为隐形库存。SMM社会铝锭、铝棒库存为73（-1.2）、10.6（-0.5）万吨。③盈利端：成本端基本稳定，电解铝小幅下跌拖累盈利下降至1000元/吨下方。 铜：需求弱叠加金融属性压缩。本周SHFE/LME铜分别跌2.85%/3.97%至61630元/吨及8048美元/吨，21年3月以来首次跌破8000美元。中期欧美经济见顶回落趋势确定，以及美联储收紧流动中发展中国家经济率先受损，而以铜为主的工业金属对需求端更为敏感。国内淡季需求回落趋势显现，年中下游加工厂资金紧张，且在价格未企稳时观望情绪浓厚，补库意愿较弱，但铜价回落挤占废铜市场。供给端仍延续释放趋势，3季度进口矿冶炼加工费长单在75-80美元/吨，指引铜矿整体供给充足。精炼铜进口窗口打开，以及海外需求回落带动国内外显性库存呈现累积趋势。3季度国内需求恢复强度将成为铜价中枢的最重要的影响因素。 ②新能源金属周度研判：前高不是锚，价格在远方。基本面上，短期锂供需继续紧张，锂价维持高位走势，且精矿端更为确定。1）期货端：无锡盘碳酸锂2207合约上周上涨0.7%为47.2万元/吨； 2）锂精矿：上周洲金属网锂精矿价格为4500美元/吨，较前一周持平。我们认为锂供应增量一年内并不会出现（更多影响远期的供应预期），预计锂现货价格2022年强势。 动力端需求稳步提升，7月锂盐大厂价略上行：本周中国碳酸锂价格保持稳定，海外氢氧化锂价格价格整体坚挺。电池级碳酸锂散单成交价47-48万元/吨，均价较前一周持平。工业级碳酸锂成交价45.5-46万元/吨左右，较前一周持平。日韩氢氧化锂的散单交割价在72-78美金/kg，较前一周持平，海内外价差倒挂现象依然存在。根据往年季节性特点，5至7月采购较平淡，价格往往阴跌。而22年同期价格温和上涨，整体依然保持高位震荡，表现相对较好。6月底7月初，7月大厂价基本确定，工业级碳酸锂为46万元/吨，电池级碳酸锂为47-48万元/吨，平均涨幅在0.5-1万元/吨。根据SMM数据，本周电池级碳酸锂价格为46.3-47.5万元/吨，均价较前一周持平。电池级氢氧化锂价格为价格为46-47.5万元/吨，均价较前一周持平。 累库较多，钴需求复苏节奏较慢，钴价继续回调：根据SMM数据，本周电钴价格为36.5-38万元/吨，均价较前一周下降5.25万元/吨。电钴相较钴盐利润较好，部分厂家复产电钴，叠加近期有厂家MHP提镍附带提钴，制备为电钴市场注入增量，电钴市场供给过剩，新能源市场看跌情绪较浓，电钴市场震荡下行。终端恢复不及预期，近期下游采购需求依旧疲软，冶炼厂库存持续累积，叠加电解钴价格下跌，从情绪面影响钴盐价格，预计下周钴盐价格仍有下行空间。 持续核心推荐标的： 1）成长类机会：①军用钛材：宝钛股份、西部超导；②磁材：大地熊、金力永磁；③人造钻石：力量钻石；④锂：中矿资源、西藏珠峰、天齐锂业。 2）；稳增长金属：①锌：驰宏锌锗、株冶集团；②锡：锡业股份；③铝加工；顺博合金、华峰铝业、银邦股份、索通发展。 基础化工核心观点 掘金高景气和待复苏赛道 一、本周边际变化 上海逐步恢复正常经济活动，各产业链加速修复，当前需求底部确认，但复苏斜率尚不确定，仍建议关注确定性强或基本面边际好转的品种。此外，Q2已过三分之二，建议关注具有业绩确定性的品种，如纯碱、磷化工，关注22年下半年业绩预计环比上半年改善的品种，如新材料、MDI、TDI、轮胎、甜味剂等。 1、观点总结： （1）中期策略观点：掘金高景气和待复苏赛道（https://mp.weixin.qq.com/s/U1wNkb-GUdrARduWSLo16g） （2）部分新材料公司2023年估值已经回归至20x，甚至15x以下，建议左侧关注 目前新材料类成长股公司普遍受到原材料天然气、原油等原材料成本抬升以及疫情的影响。部分企业已经通过提价或者提前锁定低价原料已逐步淡化上述负面影响，并逐步通过自身业务增量实现成长或已锁定订单。目前市场关注复产复工后，前期受损公司的业绩以及估值的修复，推荐中触媒、晨光新材、蓝晓科技、联瑞新材。关注复工复产之后情绪恢复的标的，泛亚微透。 （3）聚氨酯：欧洲天然气再遇难关，聚氨酯海外供给或紧缩 （详见22年4月发表的《高能源价格对化工品的影响》https://mp.weixin.qq.com/s/7lz2hf2KSk56W4ydGryhfw） 欧洲天然气再遇难关。当地时间6月14日，俄罗斯天然气工业股份公司发表声明称，由于维修工作延迟，“北溪一号”(Nord Stream1)的输气能力由1.67亿立方米/日下降至1亿立方米/日。叠加近日美国得克萨斯州的freeport液化站发生爆炸和火灾。欧洲天然气供应再遇难关，根究财联社电报，欧洲天然气价格上涨20%，突破100欧元/兆瓦时，原油价格亦表现强势。 欧洲MDI、TDI装置依赖天然气，部分装置延期停产。全球MDI企业均采用同一种工艺，即液相光气法，但部分中间品可由煤头及气头两种工艺生产，我国主要采用煤化工生产，而欧洲及美国地区主要采用天然气生产（既是原料也是能源）。因此，天然气价格的攀升及供应不稳定均可能导致相关企业成本高增以及生产不畅。根据百川盈孚，德国巴斯夫30万吨TDI装置停产预计延长，延长时间不定。 国内聚氨酯企业或受益。在海外供给不稳定及成本高企背景下，我国产品目前处于全球价格洼地的优势愈发凸显，相关出口需求或有所提升。MDI受益公司包括万华化学（国内产能230万吨，海外35万吨，福建基地40万吨预计22年底前投产），TDI受益公司包括万华化学（国内产能40万吨，海外25万吨，福建基地15万吨预计23年中投产）、沧州大化（产能15万吨）。 （4）供需趋紧，今年或仍是纯碱大年（欢迎参考深度报告：https://mp.weixin.qq.com/s/W7MAudiaBWJ9a8naWvztuQ） 供给端：今年供给极为刚性，产量预计同比下降。（1）开工率：今年几无弹性。4月名义开工率93.2%，考虑历史周期，极限月度开工率最高96%，弹性有限。即使考虑后续月份保持高开工率，对应今年产量或2900万吨附近，相较于去年供给仍有小幅下滑。（2）产能：产能同比下降3%。受到130万吨连云港碱厂于21年末关闭影响，22年纯碱月产能同比下降6万吨，而预计后续新增产能仅有预计年末投产的40万吨，综合来看产能同比-3%。 需求端：需求确定性高（光伏玻璃、碳酸锂、出口带动向上）。存量需求平板玻璃有韧性，增量需求光伏和碳酸锂确定性强。（1）平板玻璃方面，受到生产连续及高开关窑炉成本的影响，平板玻璃的生产及对纯碱的需求有一定韧性，22Q1浮法玻璃产量同比增长5%以上。（2）光伏玻璃方面，当前拟投产项目众多，统计得到22年拟新增光伏玻璃日熔量超4万吨，下半年预计投产日熔量2.53万吨，考虑开工率后光伏玻璃预计全年拉动纯碱增量100万吨。（3）碳酸锂方面，产量高增或带动增量15万吨。（4）出口方面，海外还能源价格推动我国出口需求有所回升，我国年度出口量或从21年净出口52万吨回升至往年100-120万吨。综合来看，纯碱需求增速或达+2%。 成本端：成本仍有支撑。随着原盐、合成氨、煤炭等价格上涨，当前企业成本普遍上行，后续煤炭合成氨价格或易涨难跌，成本端有支撑。 （5）磷化工：国内磷矿石供应紧张，成本推升下，磷铵价格仍在高位。海外印度商讨提升化肥补贴，海外需求仍乐观。（欢迎参考深度报告https://mp.weixin.qq.com/s/yQu9cvOuSAHNdcun6PAyMg） 据悉，由于磷矿石整体供应紧张，安徽省一些工厂逐渐减产。湖北和贵州已禁止向省以外销售矿石。目前安徽至少有一家企业生产受到影响，但另一家尚未受到影响。四川并未完全禁止向其他省份销售矿石，但供应仍然紧张。2022年贵州部分地区要求磷矿石内部转换率达到80%，外销量仅20%附近；2022年各地安全事故频发，各地安全检查力度加强，期间矿企停采或减量，导致市场流通的磷矿量更加少。 国际市场印度政府正在商讨对2022-23财年的现有化肥补贴10500亿卢比($135.44亿)进一步追加11000亿卢比($141.89亿)，由此来看印度预期提高化肥补贴、孟加拉70万吨磷酸二铵招标6月9日结束，国际需求或将好转，出口市场预期积极。 截至6月9日磷酸二铵行业产能利用率在43.62%，环比下降1.64%，同比下降10.87%。出口量同比去年同期下降，加上法检政策周期不断收紧，目前法检周期已延长至70-75天，出口流动性缓慢，再有因矿石资源紧张，部分无矿资源企业采购矿石困难，装置只得停车或减产，致使磷酸二铵行业产能利用率持续下滑，同比去年同期降幅明显。 磷矿石长期紧缺下，优先布局磷矿石一体化磷肥及磷化企业。受益公司公司云天化（磷矿石1450万吨，一铵137万吨，二铵450万吨），兴发集团（磷矿石450万吨，一铵20万吨，二铵80万吨），川恒股份（磷矿石250万吨，一铵17万吨），司尔特（磷矿石120万吨，一铵85万吨），川发龙蟒（磷矿石115万吨，一铵136万吨），新洋丰（磷矿石90万吨，一铵185万吨），中化化肥（磷矿石60万吨，磷肥70万吨），湖北宜化（磷矿石30万吨，二铵126万吨）。 2.价格维度看当前化工品景气（历史10年分位） 价差维度看当前化工品景气（历史10年分位） 3.行情表现：本周化工指数（882202.WI）增长（+1.24%），市场关注新能源化工品、轮胎等。 4、中观数据跟踪：油气价格上行。 （1）价格指数：本周中国化工品价格指数CCPI环比上周-3.35%，月涨幅+0.42%。分品类看，本周中国盛泽化纤价格指数-1.13%，德富指数:乐从德富塑料城-0.09%、化肥批发价格指数+0.74%。 （2）我国煤炭价格上涨，NYMEX天然气、原油价格下跌。截止6.17，煤价周度环比+1.47%、月涨幅+3.25%；天然气价（NYMEX）周度环比-19.99%、月涨幅-15.14%；原油（WTI原油）周度环比-3.23%、月跌幅+4.62%。 （3）化工品5月出口数据：4-5月化学纤维制造业、橡胶和塑料制品业和化学原料及化学制品制造业出口交货值分别累计同比+22.17%，+2.61%和+36.27%。 （4）地产5月数据同比恶化。4-5月国内房屋新开工面积、竣工面积、商品房销售面积分别累计比-30.60%、-15.30%、-23.60%。 地产核心观点 用金融，看竣工大周期 导读：2021年预售资金监管以后，竣工接替新开工，成为了房企重要的资金来源，叠加竣工周期的缩短，竣工将在2022年7月后迎来拐点，并将持续上行。 ● 地产公司实质是金融公司，不是真正意义上的制造业，过去经历了3次资金来源的重大变换。对于房企母公司来说，核心职责是在于融资，而具体到在建设或者是在商品房销售层面上，都是由项目公司去完成。2017年房住不炒的规定以前，房企的资金来源为有息负债。2018年开始房企缩表大周期，资金来源转变为无息负债，因此新开工并推盘回款成为了房企最主要的资金来源，2021年开始由于预售资金监管，行业去化率承压、商品房库存累积，当前则将由竣工接棒。 ● 保证竣工周期开启，至少在3个方面有强有力的支撑：1）项目逐步销售、去化率稳步提高，只要工程款支出能够被预售资金所覆盖，竣工就是更好的选择，尤其是对民企来说；2）利润率下行，为了保障2022年利润平稳，加快收入结算预计将是央国企的重要手段；3）按照2021年7月份八部委的文件，新增销售项目，将按照新规制定严格的交付标准。 ● 竣工周期的缩短，将带来竣工的上行弹性和持续性：①10家重点房企公司2022年计划竣工增长7%，目前统计局截止5月的竣工增速为-15%，为完成全年7%的竣工计划，后续竣工将提速至15%；②一方面，对其中3家重点房企对已开工未竣工进度的测算，数据表明如果竣工周期从3.38年缩短5个月到2.97年，那么竣工增速将提升14.0%，；另一方面，对其中7家重点房企已售未竣工进度的测算，数据表明如果竣工周期从2.96年也缩短5个月到2.54年，那么竣工增速将提升16.4%；③10家重点房企已售未结/已开工未结算土储面积为2.24亿平，2021年的竣工面积为1.27亿平，若每年保持竣工持续7%增长，且不考虑新增销售项目竣工，那么在手未竣工土储能持续1.6年。 ● 根据房企披露的计划竣工来看，增速为7%，而目前统计局披露前5月全国竣工面积增速为-15%，预计6月为全年最低点，并持续修复。从数据完整可比的10家公司看，2022年房企竣工计划达到1.35亿平，计划同比增长7%，尽管有疫情扰动，但预计实际竣工仍将比此前的预估更加乐观，因此4季度的竣工将加大产业链机会。此外，信用再分配和结构性资产荒仍然是目前的主线，且在进一步加强，我们继续推荐二线央国企，受益中交地产、建发股份；同时宽货币兑现之后，结构性资产荒也将出现，推荐金融街、中新集团等，并持续推荐一线央国企，保利发展、招商蛇口、万科A等。 ● 风险提示：疫情对施工有重大扰动，同时需要避免资金链因素带来的系统性风险。 建材核心观点 正反馈循环从6月刚刚开始 本文汇报 1、正反馈循环从6月刚刚开始 2、消费建材：机会在“优等生”的砥砺前行，而不是摆烂博弹性，且再无弹性，重点推荐雨虹、苏博特、北新、伟星； 3、玻纤：市场重心由关注价格转向关注结构盈利差异扩大，重点推荐巨石、中材科技 4、建筑玻璃：有限浮法弹性下择优布局时点已现； 光伏玻璃：硅料产能释放，Q2业绩环比回暖确定性较大 5、水泥：价格战“硝烟正浓”，回归商业常识看水泥 6、碳纤维：新能源和军工还是最确定的需求环节，关注神鹰，光威，碳谷 7、小票推荐石英股份、硅宝科技、金博股份 1、正反馈循环从6月刚刚开始 6月份我们独家领先于市场，从第一周周观点开始反复提示6月是新起点，是真正回到年初轨道上的开始，建材贝塔首选消费建材而非水泥等大宗品，换句话说和之前建材大宗品弹性领跑的过往经验完全不同；接下来的节奏，8月份可能继续看到信用的扩张，基建投资的进一步上行，而市场预期差最大的可能还是地产链，但我们认为地产的正反馈循环正在发生，初始斜率不大，但下半年随着去化率的提升很可能竣工加速，时点大概率在四季度，届时板块性贝塔行情会起来，在之前主要是结构行情，主要以下两点原因： ①竣工速度自2021年7月见顶，至今仍处于加速下滑状态，但我们认为，竣工将在下半年得到大幅度、且加速改善，至少在3个方面有强力保障 即将披露的6月份数据，是竣工的高基数时点，我们预计也将是年内竣工增速的低点，并在接下来的时间进入加速改善周期。1）竣工变为了资金来源手段，预售资金监管带来了长达1年的房企资金压力，在低去化率、补齐监管资金之后，按照工程进度提取预售资金，将是接下来房企、尤其是民企的重要资金来源；2）利润率下行，为了保障2022年利润平稳，加快收入结算预计将是央国企的重要手段；3）去年以来的新增销售项目，将按照新规制定严格的交付标准。 ②不仅如此，3年交付周期逐步缩短为2年交付，竣工迎来有持续性的上行周期。 作为无息借款的预售资金，叠加精装修的总价加成，过往的交付周期被系统性的拉长，若按照销售和竣工在总量上的匹配度来看，甚至已经超过3年。我们认为，随着行业的进一步规范化，未来竣工周期将缩短为2年甚至更短时间，因此，即便销售有一定减速，由时间周期缩短带来的竣工增量，都将带来竣工的持续性。因此，我们认为，竣工即将进入有持续性的上行周期当中，对产业链带来强有力的拉动。参见《竣工拐点的莅临》 布局真正在现在环境中也表现出经营韧性的真正的龙头，砥砺前行的“优等生”。 从市场犹豫的风险角度来看，消费建材板块Q2上下游共同挤压带来巨大压力，对报表影响幅度具有不确定性，是参与目前板块行情最大的风险点。但是目前市场对Q2业绩整体压力较大的预期相对而言还是较为充分的。从2022Q3-2023Q2，整个消费建材板块将在基数效应的作用下迎来4个季度明显的同比优势，因为从2021Q3开始原材料在能源政策下就开始高企，地产信用风险也开始暴露，已经对营收和盈利端产生了影响。因此板块基本面节奏占优理论上有一年的持续性。从中报的避险角度，以及接下来四个季度真实业绩弹性可释放的思考角度来看，我们还是判断在2021Q3-2022Q1已经证明自己业绩韧性的公司在接下来的业绩释放中会有更确定性的表现。 板块和行业选股如何？推荐子行业龙头，具体取决于看重业绩确定性还是博弈弹性。作为板块整体的机会，消费建材各个子行业都具备参与的可行性，但是预期需求只是结构性复苏，因此应优先参与各个板块的龙头公司。 我们认为在2021-2022Q1证明自己韧性的板块和公司，从2022Q2开始业绩的确定性会更强，因此重点推荐防水材料——东方雨虹，减水剂——苏博特，塑料管——伟星新材，石膏板——北新建材，塑料管——中国联塑，人造板——兔宝宝。 而对于2021至今信用减值转向计提较多，且盈利能力波动较大的公司，在接下来的结构复苏期其业绩的波动可能还会很大，但其作为强主题相关，博弈性和弹性相对更大，其中包括防水材料行业其他龙头，瓷砖——蒙娜丽莎 ，地板——大亚圣象等。参见《【行业专题】再次详解消费建材右侧机会的几个逻辑》 其他推荐板块还包括，玻纤具备较好的攻守兼备特征（中国巨石、中材科技），玻璃板块蓄力下半年（信义旗滨），水泥板块价格战硝烟正浓更多博弈政策预期，周期上行量价齐升的石英股份，民品碳纤维板块延续高增长（中复神鹰、碳谷）等； 2、消费建材：机会在“优等生”的砥砺前行，而不是摆烂博弹性，且再无弹性 建材大行业首选消费建材，最重要的变化是买一季报好的公司，而不是比烂博利空出尽：对消费建材而言成长的商业模式已经发生巨大的方向性变化，惩治高杠杆，成长性分化的开始，过往绑定H等地产蒙眼狂奔的高杠杆模式已终结，过往的逻辑已经失去了一贯的逻辑，因此弹性不在更烂的资产负债表上，2022年成长性的分化中最好的验证就是我们看一季度逆境中（实际上可从2021年Q4就开始看）仍然获得领先于行业的业绩增长、利润增长、现金流，这将指明2022年开始未来3年的真实成长方向； 参见《砥砺前行，机会在“优等生”——A/H建材龙头2021年年报及2022年一季报总结》 长期价值来看，2021-2022年需求端和成本端给行业大企业带来的压力是可观测的，而行业小企业发生的出清是不言而喻的，消费建材长期的投资价值在于集中度巨大提升潜力带来的成长性，而这种潜力在目前的逆境中是放大的；向下半年以及明年看，需求内生的改善以及中上游成本的企稳也将带来企业业绩逐步改善的持续性环境优势，甚至2021H2的低基数也将贡献中期的优势。 2020年Q2就是疫情影响复工后的典型案例，从当时的情况来看：水泥，防水，管道和大宗品需求恢复最快，因此工地启动前备货速度最快；陶瓷，涂料，装饰类家装建材速度相对较慢；C端市场的修复相对B端更慢，本质原因在于小区场景恢复慢于工地场景。2022年基本面恢复顺序，或类似2020年呈现较明显的板块差异，但我们认为和2020年最大的差异在于地产或以信用用风险解除和推竣工作为下半年主要方向而非2020年Q2的抢开工，因此消费建材弹性今年实际上将领先于水泥。 我们重申2022年B端消费建材行业的机会核心在龙头1龙2公司而非所谓弹性小票, 短期地产风险的改善下我们依然不看好信用减值过大的公司，因为我们对杠杆重回高增长赛道的预期较低，从减值风险将变成失速风险。消费建材选股需要注意的是：惩治高杠杆，成长性分化的开始，机会在细分赛道龙头 消费建材选股逻辑：同时推荐雨虹等防水龙头，苏博特、兔宝宝、伟星、联塑、北新等 我们对子赛道的选择思路非常简单：在2021年证明了自己都可以赚钱的中游行业，我们相信在2022年会持续有明显的优势；之前在2020年都无法兑现业绩的子行业，我们对2022年其依靠成本弹性赚取利润的预期应该大打折扣。 1.防水是最好子行业。这里2021都能赚钱的行业，最明显就是防水行业，雨虹等防水龙头业绩确定性较强，背后是行业竞争格局和龙头溢价的明显优势； 2.关注表现出阿尔法的优质公司。而从其他个股来说，伟星新材，苏博特、兔宝宝等在2021年业绩中显示出的优势，体现的是产品力，品牌力，商业模式的阿尔法优势，也将在2022年的环境中继续占优； 我们认为雨虹在2021年地产下行压力增大背景下，越大越快，逆境中尽显龙头本色，体现了公司行业优先级地位及多品类扩张及区域一体化公司带来的卓越成长性；同时营收质量有望在2022年持续提升，2022在基建保增长背景下公司在基建领域拿单能力大幅领先带来远超行业的收入弹性，而平台型、类消费化的变化令有望长期估值中枢继续抬升。我们维持2022年雨虹归母净利在53-56亿，经营性净现金流将于净利润匹配，2023年仍将25%以上收入利润增速，年内目标维持2000亿市值！ 雨虹这波始于我们2018年11月大作《变革中成长》架构大变革，2019年7月《渠道变革的“降维打击“》开启新周期，至今逻辑未变。雨虹十年成长冠绝a股不可复制，十年独家复盘核心竞争优势。（点击阅读），最新逻辑参考：《扩品类降维打击，何谓建材之“海天、立讯” 20200803》； 苏博特：我们认为公司主业减水剂竞争优势强劲，将受益于基建弹性和原材料压力缓解，而公司在功能材料以及PEKK等领域的储备将持续贡献新的增长点，预计2022-2023年公司归母净利为7，8.6亿元，对应PE 15x，12.9x，继续重点推荐；公司主业减水剂中40%基建项目，交通，核电，港口，水利这些基建项目，60%搅拌站需求中也有部分市政需求，基建敞口明显。在稳增长有望逐步成为主线的背景下优势明显。功能性产品今年40%+增速，包括刚性防水（2023年将结合柔性防水一起发展），风电灌浆料，交通材料如半柔性路面，这三种大概可以占功能性产品比重的60%，其他还有柔变剂，抗凝剂，抗冻剂等，多个增长点有望持续发力。 兔宝宝：强化零售+工程的业务布局，保持较快增长，零售端看公司大力开拓零售渠道专卖店建设，公司2021年定制家居业务收入约为26.87亿元，同比增长35.08%。股权激励22-24年复合增长率目标20.5%,考核要求以2021年扣非净利润为基数，我们保守预计公司2022年净利润8.25亿，对应2022年PE 11.6倍； 北新建材：根据北新建材新一轮全球石膏板战略规划，计划将石膏板全球业务产能布局扩大至50亿平方米左右（其中国内至40亿平方米左右、海外10亿平方米左右），未来国家化有望加速。我们预计公司2022年净利润40亿左右，对应2022年PE 12倍，维持重点推荐。 伟星新材：公司零售业务占比70%，工程30%，市政工程、建筑工程各占15%。22年下半年各地产商会更好，整体来讲，伟星的地产业务受大环境影响小一些。我们预计公司2022年利润14亿左右，同比基本持平、增长17%，继续重点推荐。 中国联塑：今年在原材料波动的环境下公司强采购，高渠道周转的优势愈发突出，减值暂时度过难关，且估值中枢在整个消费建材板块呈现明显优势。预计2022年公司归母净利41亿元人民币，对应PE 9.0X； 中国联塑基本内容可以参见我们之前的报告《规模壁垒发挥极致，增长高确定性》。公司年报解读可以参考公司2020年业绩会交流概要。 3、玻纤：市场重心由关注价格转向关注结构盈利差异扩大 继22Q2投产新产能陆续在近期出产品后，主流粗纱产品价格下调100-200元后走稳，玻纤低端产能增加价格回落已经提前price in在板块估值中，具备较好的防御属性。 判断上半年出口景气韧性持续，根据海关数据，5月玻纤出口6.8万吨，同比+36.69%，增速环比有所放缓，但5月短切产品出口4.1万吨，同比+168%，环比需求仍在进一步提速，热塑短切出口景气仍然旺盛。根据近期调研，巨石5月份内销价格环比4月基本持平，外销均价环比仍有个位数百分点的提升，受益于高出口占比优势，整体产品价格仍处于高位稳定。 但由于本轮玻纤出口复苏由21Q3开始，因此基数叠加美国加息预期出口走势或与21年倒置，呈现前高后低走势，但我们 认为22年下半年风电纱、电子布、以及建筑基建市场等内需拉动需求将接力出口形成攻防转换，因而产品结构将成为全年盈利的胜负手。 1）风电纱：需求层面看，6月风机价格已经企稳，22H2装机提速。6月陆风招标中标均价为1762元/KW，环比5月提升约3%，风机价格拐点或现。且风电装机季度波动上看一般是Q1-Q4每个季度环比提升，下半年量的确定性高于上半年。价格层面看，风电纱采取年度锁价形式，22年新合约签订以来普遍提价10-15%，且风电纱供应在国内以三大家为主（巨石泰玻重庆国际），竞争远小于粗纱。 2）电子布：6月内多数企业报价上调500-800元/吨不等，各厂产销表现良好，价格上调提振下，中下游适当备货。电子布形成上半年提前触底反弹态势，随着供应链改善，PCB等精密制造下游投产加快下半年增量确定性高于上半年，考虑到巨石Q3仍有10万吨新增产能，全年价格弹性或仍较为有限，但随着上半年高成本小企业提前冷修，头部企业享受增量的态势确定。 优选出口、风电纱、细纱占比较高的公司（中国巨石、中材科技）。首推产品组合更优的中国巨石（22Q1出口占比45%，2021年风电纱占比20%）和中材科技（2022Q1出口占比25%，风电纱占比15%） 中国巨石仍有布局机会，当前PE/PB都已然位于历史估值下限，2022年盈利69亿元，对应动态PE仅9X，位于历史估值下限，继续重点推荐！ 中材科技：风险底部明确，成长布局加速：我们认为公司全年玻纤在优异产品结构支撑下单吨盈利有望维持韧性，风电叶片上半年盈利能力已经触底，同时隔膜新线投产后成本降低有望实现量利齐升，同时，2022年为承诺期最后一年，从22Q1祁连山水泥重组节奏超预期来看，中建材集团推进整合的意愿和执行力有望超预期。维持2022-23年盈利预测37、44亿元，对应目前2022年PE仅10.5倍（只反映了玻纤底部估值，隔膜风电均未给估值，估值安全边际较高），重点推荐。 4、玻璃：有限浮法弹性下择优布局时点已现 建筑玻璃：供需边际修复，有限浮法弹性下择优布局时点已现 本周玻璃全国价格走势出现明显分化，全国范围看，除却库存位置较高的沙河区域大幅降价出货，其余华东/华中/华南区域价格基本止跌稳价为主。 催化：产业博弈进入后期，从冷修启动到去化率修复 1）冷修逐步启动：本周高成本小线冷修开始出现，6月23日东台中玻600t/d线以及芜湖信义500t/d线放水冷修，6月27日本溪玉晶玻璃800t/d线冷修。行业中除信义和旗滨等头部企业每年有固定冷修技改计划外，其余厂家及小线冷修主要灵活参照市场变化决定是否冷修。高成本线开始进入冷修表明产业预期博弈较前期高度一致状态开始松动。 预计2022年6月底至7月将陆续有计划冷修产线出现。 2）去化率修复带动内生竣工动力修复：根据统计局数据5月单月新房销售规模和开发投资规模分别环比上涨26%和14%，同时前端土地看，5月土地购置面积和土地成交价款分别为623万平方米和434亿元，环比分别上涨46%和53%。地价企稳先于房价，叠加销售触底，进一步明确了去化率的修复趋势，去化率提升是开发商内生竣工动力增强的先决条件 3）燃料红利消失，行业盈利底部探明。预计玻璃龙头企业6月盈利回落至10元/重箱，历史上看头部企业单箱盈利收缩至10元上下时，行业在随后一个季度内出现大规模冷修（比如2019Q1和2020Q1旗滨单箱净利分别为8.5、10元，2019Q2和2020Q2单季度冷修产线分别为8条、10条）。 同时，在过去小企业过去以烧便宜的石油焦为主，今年石油焦/重油成本相对于天然气的燃料红利消失（目前烧油甚至比烧气更贵），小企业相对于头部企业单箱盈利差距或进一步扩大。 判断：浮法“有限弹性”假设下，机会不在板块 1）中性角度看本轮浮法，我们维持“有限弹性”假设。对比2020年疫情前后玻璃反弹行情，本轮行情或有两点不同，一是当前供应量远高于20年，根据卓创数据20H1玻璃整体产能水平在15500t/d，当前产能日熔量在17500t/d，同增超10%；二是预计本轮竣工需求短期弹性冲量或不及20年同期，20年竣工需求受到客观的疫情无法开工因素形成滞后，而本轮需求修复需要地产内生杠杆修复，是一个相对慢变量，可能带来整个竣工需求向23年稳定平滑。因此供需上看，本轮浮法价格启动弹性或不及20年。 3）机会不在板块，择优布局有靠谱新业务增量的企业：从基本面左侧+弹性有限角度出发，我们认为很难复制20年后玻璃大的板块性行情。在一个合理浮法利润中枢的前提下，重点推荐推荐盈利质地过硬、且23年有多元化业务贡献业绩增量的旗滨集团（浮法+光伏+电子玻璃），信义玻璃（浮法+汽车+节能玻璃），相关标的南玻A。 旗滨集团：风险底部明确，新业务质地过硬 假设，竣工需求回到2018-2019年水平（16年以来的竣工需求底部），每年竣工体量也在9亿平米以上，对应旗滨2018-2019年箱净利水平在12-15元/箱，也略高于当下22年6月瞬时盈利。23年维度下测算，旗滨浮法保守盈利中枢在15亿元，光伏玻璃按照当前价格测算盈利可达5-6亿，电子玻璃盈利2-3亿元，节能玻璃盈利3-5亿，整体盈利中枢预计在25亿元左右，对应当前PE仅13倍（几乎没有给新业务以任何估值溢价，且盈利测算中没有考虑浮法/光伏玻璃价格弹性），安全边际充分 信义玻璃：浮法具备稀缺“增量”能力，加工片高占比，扛风险能力过硬 信义公告半年报业绩下滑区间35-50%，其余玻璃企业预计半年报下滑幅度都≥50%，展现出良好的龙头抗风险能力。首先公司22年浮法产能仍有9%的增量，其余玻璃企业均无产能增量来抵御价格下滑波动，其次公司每年利润体量中汽车玻璃、建筑玻璃都能维持一个基本稳定的利润盘（预计21年汽车+建筑玻璃净利润体量在40亿左右），同样有限弹性在浮法利润假设下信义23年浮法盈利中枢在35亿左右，保守预计信义光能/能源贡献10亿投资收益，对应当前市值9倍PE，50%分红率假设下，股息率6%，估值安全边际同样很高。 汽车玻璃：底部已过，排产回暖 根据乘联会数据，5月1-15日，全国乘用车市场零售48.4万辆，同比去年下降21%，环比上月同期增长27%，继4月产销大幅下滑后，周度数据已然改善。根据国君汽车团队，5月下旬车企复工有望恢复正常，6月开始追产能。 推荐标的： 福耀玻璃+信义玻璃 优选22Q1已经证明自己产品结构升级α能力的福耀玻璃，和出口利好汽车后市场的信义玻璃； 福耀玻璃：22Q1-Q2或仍受到产业链缺芯影响，随着浮法原片配套逐步完善，其整体全球竞争力仍在增强，22H2疫情缓解后全球汽车产业链有望逐步复苏形成催化。 光伏玻璃：硅料产能释放，Q2业绩环比回暖确定性较大 量方面，硅料作为驱动今年整个产业链放量的环节，Q2供应量环比+10%左右，为产业链排产扩容提供条件。价格方面，由于本轮光伏玻璃持续提价均有小厂家驱动，本质是为了消化过高的边际成本，小厂家稳价心态较强，且而且前几个月库存均在下行通道上，现在行业库存处于较低水平，短期价格稳定性较强。 1）开工率提升变为产业链集体诉求，排产博弈弱化。3-5月以来，光伏玻璃每月初均实现1元/平米（3.2mm镀膜）左右的成功提价，上游成本抬升下，本轮提价都是以小厂主导的。此前市场一直不相信光伏玻璃能够持续顺利实现提价，认为光伏产业链仍然停留在产业链价格和排产的持续博弈中，我们认为实际产业链博弈已经趋缓，原因有以下几个方面：1）供给端：全产业链对开工率的诉求提升：为了对冲产业链某一环节的波动，大部分光伏头部企业在组件、电池片等多个环节布局，部分企业已经参股绑定了上游多晶硅资源，因此某一环节盈利承压不再是头部企业关注的重点，开工率的提升才能使得产业链条实现整体的盈利抬升；2）需求端：需求，尤其是海外需求提升对价格容忍度增强，海外需求看，德国联邦网络局公布3月新增光伏装机731MW，同增31%，环比高增71%，验证了今年欧洲出口需求强劲。 2）22年光伏玻璃价格弹性有限，扩产确定性为阿尔法。 硅料定装机背景下，全年光伏玻璃价格弹性偏弱。全年看，硅料仍是产业链瓶颈环节，预计22年硅料产能在80-90万吨，对应270-280GW装机，光伏玻璃全年有效日熔量在5.5-5.7t/d，对应装机在290-310GW，因此全年来看，预计光伏玻璃全年供给仍略高于硅料，价格弹性有限，不排除年内可能出现阶段性紧缺。 能耗控制以及听证会流程将进一步拉高光伏玻璃建设门槛，龙头扩产确定性更高。听证会与能耗指标获取是平行条件，因此听证会本质是在产能审批过程中增加一个环节，可能导致产能推进整体节奏延后。另外，在同一区域内能耗指标有限、且不同项目各项指标将放在听证会台面之上审批对比的情况下，我们预计整体22年光伏玻璃产能投产进度将低于预期，且龙头企业扩产确定性远高于后置位企业。 另附国君建材团队玻璃行业重磅深度报告 1. 【重磅研判】何谓玻璃的“滚动调控阀”？旗滨估值空间怎么看？20200705 2、旗滨集团：《浮法释放业绩弹性，新品驱动新成长》 3. 信义玻璃：执信义行天下，三十年复盘玻璃帝国——数十倍牛股复盘系列之七 4. 信义玻璃：世界浮法玻璃的信义“帝国时代” 5.玻璃行业：管窥玻璃工业：谁主沉浮一百年？ 6. 【公司深度】南玻A：从“三块玻璃”看南玻突围 5、水泥：价格战“硝烟正浓”，回归商业常识看水泥 水泥板块系统性逻辑可以看本周《中国建材报》我们的资本市场看建材专栏； 价格战“烽烟再起”，实时不是上周刚开始打，实际上已经拖拖拉拉进行了半年之久，今年熟料降两轮100元也不是上周的事，我们一直提示水泥买的是博弈预期，21年开始任何水泥行情切记“手慢无”，得到充分印证； 聪明的投资者在2020年4季度就能看出，此轮开始自2016年下半年水泥的供给大周期，正反馈循环到2020年Q3已经基本行至峰值，16-20年的5年的时间中水泥盈利年年创历史新高，在所有周期大宗品中走独立行情，而2020Q4-2021H1在几乎所有大宗品价格均创出历史新高的背景下水泥却独黯然失色，说明供给周期已经开始负反馈循环；2021Q3的能耗双控短期“救驾”，但最终如我们反复强调的“手慢无”快速跌回原位； 2022是负反馈循环的加速，屋漏偏逢连夜雨，需求的惨淡也是倒逼企业做出新战略选择的“最后一根稻草”，但是回归商业常识，周期本质上就是周期，是供求关系，所谓“行业自律”都是锦上添花，不可能改变趋势，且对企业而言，若销量腰斩则企业何言竞争力，何言龙头企业？何言生存？ 借一句古诗“山外青山楼外楼，西湖歌舞几时休，暖风熏得游人醉，直把杭州作汴州”！ 毕竟，不断提升的竞争力才是企业基业长青的根本。 水泥股大逻辑变化可以参考我们21年初发的报告【深度复盘】水泥股五年，逻辑嬗变之复盘，提示了水泥股大逻辑的重大改变，毕竟2016-2020年中我们是水泥股行情主要的推荐者； 6、碳纤维：新能源和军工还是最确定的需求环节，关注神鹰，光威，碳谷 在丙烯腈价格中枢不断下移，且22H2~2023H1原丝大小丝束产能均快速增加的背景下，预计原丝单吨价格高点将在22Q2见到。同时，制品领域的布局价值或逐步展现： 1）光伏等领域下半年装机需求仍然旺盛，5月出口数据强势、硅料/硅片报价上涨预计将同驱动Q3行业景气度再上台阶。2022年6月29日，国富氢能披露招股书申请科创板上市，公司拟募集20亿元，其中15亿用于新增年产 8 万支 III 型储氢瓶和 500 套水电解制氢设备的产能，Ⅲ和Ⅳ型瓶不断推广下，压力容器场景中碳纤维的使用渗透率预计也将不断提升； 2）国内供给/进口原丝增加，减轻了制品企业原材料端的缺货和高价的压力 投资主线：工程化、产业化能力较强的上游原丝制造公司，中复神鹰、吉林碳谷、光威复材（国君军工、建材联合覆盖），中简科技（国君军工、建材联合覆盖）。 ？ 中复神鹰：唯一全产线为先进“干喷湿纺”工艺的国产碳纤维企业，在纺丝速度和原丝性能方面具有明显优势，目前国内大部分碳纤维企业仍以湿法纺丝为主。同时，公司股东鹰游纺机以纺织机械起家，具备强大的装备研发自给能力，为公司快速扩产奠定基础。公司本部位于连云港的生产基地现有产能3,500吨，产能利用率超90%，公司新建西宁工厂年产11,000吨国内首条万吨级高性能碳纤维及配套原丝项目已于21年顺利投产，22年14000吨新线逐步开始贡献，23年仍然有增量，公司领先优势进一步扩大。 ？ 吉林碳谷：吉林碳谷发布2021年度业绩预告，预计2021年全年实现净利润3.0-3.2亿元，同增115.5-129.8%，对应Q4单季度净利润1.21-1.41亿元，同增128.3%-166.0%，超市场预期，21H2风电需求韧性超市场预期，风电用大丝束碳纤维需求持续紧俏，Q4需求环比Q3仍有明显抬升，预计2021全年销量站上3万吨，同比大幅提升。盈利方面，需求紧俏目前公司正在建设的 4 万吨碳纤维原丝生产线已经逐步投产，预计21年末产能达5万吨。由于吉林体系从原丝(吉林碳谷)-碳化(吉林化纤/国兴碳纤维)-复材将会协同配套去上产能，根据吉林化纤公告，以及通过精功科技已经披露的国兴碳纤维采购合同情况看，产能建设执行力度强于市场预期。判断2021-22年市场一致预期或调整至3.0、5.5亿元，对应2022年PE为33倍，继续重点推荐！。 7、小票推荐石英股份、硅宝科技、金博股份 石英股份： 我们重点推荐的石英股份再创历史新高，近期随着物流交通等一些影响因素缓解，硅料自年初以来的涨价趋势暂缓，整体光伏排产后续可能加速；同时光伏龙头晶澳科技发布了旗下首款N型组件产品，未来在P型硅片转向N型背景下，N型更高纯度的要求或带来高纯石英砂需求的增加，加重当下高纯石英砂供需紧张态势。而石英股份作为当下高纯石英砂唯一的新增产能贡献者，销量持续提升的同时或享受行业供需紧平衡带来的价格抬升。 我们预计公司2022-2023年净利润为5.5、9.5亿元，同增96%、70%，对应2022年PE 50倍，中期目标500亿，继续重点推荐！ 点击阅读报告：首次覆盖【石英股份】高端石英龙头，迈步新成长（国君建材 鲍雁辛 黄涛）20210706 硅宝科技： 公司整体建筑胶/光伏胶/电子胶/硅烷偶联剂等产品均增速保持强劲动能，21Q1公司营收实现87%增速，环比Q4仍在持续提速，其中预计建筑胶/工业胶/硅烷偶联剂收入分别为4.2/1.3/1.0亿元，分别同增76%、90%、120%。22Q2伴随着原材料DMC投产预计成本压力将得到有效缓解，盈利弹性凸显，预计迎来量利齐增的一年。维持22年4亿盈利预测（同增超40%），对应PE仅20倍，继续重点推荐。 点击阅读报告：【硅宝科技】小材料粘合大市场 金博股份： 公司整体建筑胶/光伏胶/电子胶/硅烷偶联剂等产品均增速保持强劲动能，21Q1公司营收实现87%增速，环比Q4仍在持续提速，其中预计建筑胶/工业胶/硅烷偶联剂收入分别为4.2/1.3/1.0亿元，分别同增76%、90%、120%。22Q2伴随着原材料DMC投产预计成本压力将得到有效缓解，盈利弹性凸显，预计迎来量利齐增的一年。维持22年4亿盈利预测（同增超40%），对应PE仅20倍，继续重点推荐； 国检集团 我们认为在十四五“跨区域，跨领域”提速期间，规模增长的重要性一定程度上领先于利润增长，反应了公司强劲的战略执行能力。2022年随着总部搬迁影响逐步解除，二期股权激励之下“央企市营”机制优势进一步凸显，有望迎来业绩估值双击。维持公司2022年净利润为3.4亿元，2022年PE30倍，继续重点推荐。 《【国检集团】被低估的综合类检测“正规军”》 8、其他重点推荐公司请关注我们中报点评：再升科技、海螺创业 联系人：鲍雁辛18676684351黄涛 15805519458 花健祎 18694075858 杨冬庭 18217737626 交运核心观点 飞机大单不改长期逻辑，油运关注底部时机 一、航空：暑运恢复持续，飞机大单不改长期逻辑 1、6月国内客流加速恢复约47%，暑运恢复趋势延续 随着疫情形势持续向好，以及航班补贴政策调整，6月国内客流如我们预期出现加速恢复。航司积极增班复飞，票价回落至正常水平，估算6月国内客流已恢复至2019年的47%左右。其中，估算6月底国内客流已恢复至2019年的55%上下。近期工信部取消通信行程卡“星号”标记，积极引导防疫措施常态化，将有助于出行需求得以释放。加之临近航空传统旺季暑运，若国内疫情形势保持良好，我们认为航空市场有望延续较快恢复趋势。 2、三大航签订飞机大单，不改运力降速与长期逻辑 近日三大航与空客公司签订292架A320NEO购机协议。市场预期不足，乃我们预期之中。十四五行业与三大航机队规模均将降速但仍增长，预计年复合增速5-6%。近五年三大航新签订单有限，在手订单不足。考虑置换更新与增长规划需年引入超160架，而年初在手订单不足现有机队两成。此批订单是三大航机队增长规划的正常订单补充，不改变行业运力降速趋势，且不影响我们基于空域瓶颈的长期供需向好逻辑。 3、中国航空业不缺飞机缺时刻，建议关注逆向时机。 短期看，疫情仍使经营承压，提示短期大额亏损，且国际放开仍将缓慢。 中期看，未来两年复苏趋势确定。 长期看，中国航空业长期供需向好。需求端，疫情未改需求结构与长期增长动能。供给端，中国航空业不缺飞机，而是缺时刻，背后是周期行业最难得的长期供给瓶颈——空域瓶颈。“十四五”机队与时刻匹配度提升，叠加票价市场化，航网优秀的航司长期盈利将超预期上行。 国内疫情催化预期回落，建议关注航空逆向时机。维持中国国航H/A、中国民航信息网络H、南方航空H、中国东航H/A、春秋航空“增持”评级。 二、快递：7月有望恢复增速，全年业绩增长确定可期 1、6月快递量稳步恢复，预计7月有望恢复增速 618大促结束，上周快递量环比季节性回落。据国务院物流保通保畅工作领导小组办公室数据，最近一周（6月24日-30日）日均揽收量较上周（6月17日-23日）环比下降12%。参考交通部高频数据，6月邮政快递量环比增长10%，假设快递量同比例恢复，估算6月快递量同比增长约4%。618大促较为平淡，且仍受局部疫情影响，行业快递量恢复速度略慢于我们先前预期。 若国内疫情形势保持良好，预计7月快递量将进一步恢复增速。头部企业受益于份额提升，预计自7月将有望同比恢复两位数增速，单票收入中枢保持平稳。 2、2022年竞争阶段趋缓，市场复苏或催化乐观预期，维持增持。 国君交运自2021年8月底建议增持，行业监管降低头部非龙头企业位次风险，自9月基本面持续改善催化第一波估值修复。预计2022年行业竞争将阶段性趋缓，快递企业盈利能力修复确定。 短期来看，疫情不改盈利能力修复趋势，快递市场逐步恢复将有望催化对头部企业盈利修复确定性的乐观预期。 中长期来看，市场过度担忧行业监管风险，行业将回归良性竞争与自然集中，龙头崛起仍将可期。 维持中通快递、圆通速递、韵达股份“增持”评级，受益标的顺丰控股。 三、航运：集运货代价格持续回落，油运关注底部时机 1、集运：货代价格再现明显回落，警惕需求拐点风险 （1）运价：集运CCFI综合运价上周环比上升1%。欧地航线CCFI运价上周环比均上涨1%。美西航线运价上周环比：CCFI（反映集运公司结算价格）下跌1% ；SCFI（反映集运公司订舱价格）下跌1%；FBX（反映货代结算价格）下跌15%，自5月回落近半。 （2）需求：年初以来美线集运货量仍处高位。根据Alphaliner统计，美线集运货量2022年4月较2019年同期增长33%，同比仍增长2%。考虑美国疫情影响减弱，实物消费正向服务消费转移，建议重点警惕需求拐点风险。 （3）供给：美西港口拥堵明显改善。上周洛杉矶港待港船量维持11艘，较年初高位已回落约8成（约42艘）。随着美国疫情影响减弱，内陆供应链效率提升，供应链紊乱状态正在逐步缓解。 考虑市场预期与风险收益比，维持集运业“中性”评级。 2、油运：VLCC低位波动，关注底部时机 （1）运价：VLCC运价低位波动，拆船趋势值得关注 上周VLCC中东-中国TCE均价为-1.3万美元/天，环比略有回升，仍明显低于行业平均盈利平衡点。考虑到产能利用率仍处低位，运价仍将继续低位波动，运价中枢回升仍需产能利用率逐步修复。 （2）供给：根据克拉克森统计，2022年6月年内第二艘VLCC被拆解，随着2023年初EEXI执行临近，预计船东对老旧VLCC拆解意愿将增强，2022年底至2023年有望加速拆解。 （3）未来两年确定复苏，市场对“需求意外”预期先行。 我们看好未来两年油运市场确定性复苏。原油终端消费将恢复增长，而原油去库存基本完成，油运需求将滞后加速恢复。同时，未来两年IMO环保政策将加速运力出清。 俄乌冲突将可能引发全球原油贸易结构重构，运输经济性下降而航距拉长，或产生油运“需求意外”。考虑涉及能源危机风险，存在极大不确定性，建议作为需求意外“期权”进行把握。 受益标的中远海能、招商轮船。 国君交运岳鑫15816893516/尹嘉骐 钢铁核心观点 需求拐点已现，板块有望迎修复行情 1、需求拐点已至。上周五大品种钢材社库下降37.10万吨、厂库下降33.63吨，总库存下降70.73万吨。其中，螺纹社库下降28.41万吨，厂库下降25.27万吨，总库存下降53.68万吨；热轧社库下降3.12万吨，厂库上升1.03万吨，总库存下降2.09万吨。上周五大品种钢材表观消费量1019.14万吨，周环比上升60.19万吨。随着疫情缓解，南方梅雨季影响减弱，上周钢材下游需求显著边际改善，我们认为钢材需求拐点已至。下半年随着各地加快推进重大项目建设，地产销售筑底回升，建筑钢需求将加速回补；同时随着制造业复产复工持续推进，汽车缺芯问题逐步缓解及政策支持出现拐点，制造业及汽车用钢需求也有望逐步回暖。总体来看，我们认为行业最差需求已过，板块有望逐步迎修复行情。 2、上周五大品种钢材周产量948.41万吨，较前一周环比降16.11万吨，较去年同期同比降10.51%。上周全国247家钢厂高炉开工率80.79%，较前一周降1.13个百分点；全国电炉开工率50.64%，较前一周降3.85个百分点。据国家统计局数据，5月全国粗钢产量96610.3万吨，同比降3.5%；粗钢日均产量311.65万吨，同比降2.9%，环比升0.8%。短期钢厂亏损局面仍未有明显改善，检修减产增多，钢材产量持续下降；全年来看，发改委已明确22年将继续粗钢产量压减工作，我们预期下半年粗钢供给向上弹性有限，行业长周期景气的逻辑不变。 3、上周螺纹、热卷模拟生产利润分别为191、-99元/吨，环比前一周分别升0.10%、降10.99%。从成本端来看，上周在矿山财年末和季末冲量的拉动下，澳巴铁矿发运量双增，创年内新高，铁矿整体供应维持高位；在铁矿需求端，钢厂亏损减产持续影响铁矿采购积极性，港口日均疏港量持续小幅下降，45港口库存结束2月份以来的降库趋势，转为小幅累库。总体来看，截至上周，钢厂利润持续承压的局面尚未扭转，但我们认为下半年随着钢材需求回升，原料供需格局改善，行业吨毛利将迎重新扩张。 4、维持“增持”评级。板块需求拐点已现，行业基本面最差的阶段已过，后期随着被抑制的需求逐步加速回补，钢铁板块有望迎来修复行情，建议关注高分红、低估值、低配置、低预期下的板块机会。推荐低成本、强管理普钢龙头方大特钢、三钢闽光、华菱钢铁、新钢股份、宝钢股份等；推荐特钢龙头甬金股份、中信特钢、久立特材等。新材料领域，推荐石墨电极龙头方大炭素、钒钛龙头攀钢钒钛、转型锂电的永兴材料、稀土矿龙头包钢股份、羰基铁粉龙头悦安新材，软磁粉芯龙头铂科新材。管道领域，推荐新兴铸管、金洲管道、友发集团。 风险提示：限产政策超预期放松，需求修复不及预期。 公用事业核心观点 长江电力收购方案超预期 维护股东利益，总体收购情况优于预期。长江电力发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》，拟以发行股份和支付现金方式购买云川公司（乌东德、白鹤滩水电站的投资运营主体）100%股权，交易对价805亿元。此外上市公司拟增发募集配套资金总额不超过161亿元。1）以云川公司资产评估基准日财务数据测算，本次交易估值仅1.4倍PB，低于我们的预期（2倍PB），低于上轮交易估值（溪洛渡、向家坝水电站注入时对应2.2倍PB），亦远低于公司二级市场估值（2.9倍PB）；2）我们认为本轮交易增发融资比例占比约40%，股本增幅有限（详见正文测算）。 协同效应强化，六库联调可期。本次交易完成后公司控股装机增长至72 GW（增幅57%），梯级联合调度能力从“四库联调”扩充为“六库联调”，有望进一步熨平来水波动，提升水能利用率增加下游水电站发电量。 投资建议：维持公用事业“增持”评级，我们认为能源不可能三角框架下，能源保供和能源转型为当前核心矛盾，电价约束可能松动。在此框架下，新能源“十四五”有望持续增长，传统能源的价格机制有望理顺。内外部扰动因素背景下，推荐业绩确定性强的细分领域龙头标的。（1）火电转型：多能互补顺应能源转型趋势，存量资产价值重估，转型打造第二成长曲线，推荐申能股份、华能国际、福能股份，受益标的国电电力、华润电力、中国电力；（2）核电：双碳目标下的现实能源，低碳基荷价值显现，短期受益于电价上涨，长期发展空间广阔，推荐中国核电、中国广核；（3）新能源：电量平衡的增量主体，装机增长明确，政策催化值得期待，推荐龙头龙源电力，受益标的三峡能源。（4）水电：稳健收益品种，龙头α属性凸显，推荐长江电力、川投能源、华能水电、国投电力。 市场回顾：上周水电（-1.44%）、火电（+1.50%）、风电（+0.35%）、光伏（+1.83%）、燃气（-2.41%），相对沪深300分别-3.43%、-0.49%、-1.64%、-0.16%、-4.39%。 风险因素：用电需求不及预期，新能源装机进度低于预期，煤价涨幅超预期，市场电价上涨不及预期，煤电价格传导机制推进低于预期等。
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