【行业专题】再次详解消费建材右侧机会的几个逻辑
（以下内容从国泰君安《【行业专题】再次详解消费建材右侧机会的几个逻辑》研报附件原文摘录）
本报告导读： 消费建材板块从基本面到情绪逐步进入拐点，结构复苏预期下优先推荐已经证明过自己的子行业龙头公司。 摘要： 维持建材行业“增持”评级。建材作为典型基本面敏感品种，华东物流修复后进入需求拐点恢复区间，地产销售6月改善后情绪亦进入拐点，判断地产基本面将迎来结构性复苏，整个板块在Q2业绩承压后将逐步迎来基数期的优势，其中已经证明自己业绩韧性的公司接下来盈利释放会有更确定性的表现。在此重点推荐在逆境中保持经营韧性的子行业龙头公司。 板块基本面和情绪进入拐点，结构复苏下优选消费建材龙头。从6月下旬开始，地产销售预期迎来回暖，兑现了一致预期情绪的拐点，同时一直压制盈利能力的上游大宗价格出现了超预期的回调，板块已经开始进入拐点区间。从近两年收入结构变化的预期来看，地产价格和销售更可能围绕一二线城市和经济发达地区核心城市圈出现结构性复苏。正是因为是结构性复苏，所以结构逻辑更强的消费建材才是建材板块的优选择，因为结构性复苏下分化逻辑要强于总量逻辑。 全产业链本质都是施工端，4个季度的基数优势期更相信已经证明过自己的公司。从逻辑推演来看，销售代表的产业链回暖第一应该传导到竣工端，但全行业本质都是施工端。因此我们认为整个板块的基本面复苏和市场情绪修复更多还是整体性的，但是可以理解市场有看好竣工行情更早的逻辑。从市场犹豫的风险角度来看，消费建材板块Q2上下游共同挤压带来巨大压力，对报表影响幅度具有不确定性，是参与目前板块行情最大的风险点，但是目前市场对Q2业绩整体压力较大的预期相对充分。从2022Q3-2023Q2，整个消费建材板块将在基数效应的作用下迎来4个季度明显的同比优势，我们还是判断在2021Q3-2022Q1已经证明自己业绩韧性的公司接下来盈利释放会有更确定性的表现。 在子行业龙头中选择，已经证明过自己的公司业绩确定性更强。作为板块整体的机会，消费建材各个子行业都具备参与的可行性，但是预期需求只是结构性复苏，因此应优先参与各个板块的龙头公司。我们认为在2021-2022Q1证明自己韧性的板块和公司，从2022Q2开始业绩的确定性会更强，因此重点推荐防水材料——东方雨虹，石膏板——北新建材，减水剂——苏博特，塑料管——伟星新材，塑料管——中国联塑，人造板——兔宝宝。而对于2021至今信用减值转向计提较多，且盈利能力波动较大的子行业龙头公司，其机会更多具有主题性和强弹性特征。 风险提示：国内货币、房地产宏观政策风险、原材料成本风险。 建材是典型的基本面敏感品种，高频发货和地产销售是拐点判断的核心。在前期报告中我们已经多次汇报，建材板块因为EPS对基本面的高度敏感性，是典型的基本面敏感品种，和同产业链的许多对政策敏感的品种具有明显的不同。所谓拐点，高频发货端的拐点在于华东政策改变；而市场情绪的拐点较一致集中在地产销售端，因为共识地产销售是整个地产产业链盘活的源头。 基本面和情绪拐点已经出现，超预期伴随了成本压力见顶的预期。从6月下旬开始，地产销售预期迎来了回暖，兑现了上文所述的一致预期情绪的拐点，而同时超出市场预期的是，一直压制消费建材盈利能力的上游大宗价格借需求淡季和海外加息等因素出现了超预期的回调，虽然这种回调中季节性因素起到相对明显的作用，且长期来看跟需求恢复的预期存在一定矛盾性，但是成本压力基本见顶并且开始被中游逐步转嫁的预期已经开始形成。 对地产基本面怎么看？一定只是结构复苏，所以才选择消费建材。从地产销售端的角度来看，华东4-5月的经济静默期制造的地产销售底相对确定性较高，且可以观察的地产在政策端推进的决心较强，整个产业链复苏方向的确定性是较高的。但目前决定消费的根本因素或更多在于居民端的消费能力和信心，从近两年收入结构变化的预期来看，地产价格和销售更可能围绕一二线城市和经济发达地区核心城市圈出现结构性复苏。 正是因为是结构性复苏，所以结构逻辑更强的消费建材才是建材板块的首选。首先，疫情加速了行业出清，增强了板块“大行业小公司”的成长逻辑，结构性复苏下分化逻辑要强于总量逻辑；同时，上市公司基本是行业龙头，本身就在发达地区占据更强的渠道市场优势，因此结构复苏行情下会占据优势。 竣工端还是开工端？理论上竣工先行，但板块其实都是施工端。从逻辑推演来看，销售代表的产业链回暖第一应该传导到竣工端，因为资金压力的缓解可以用来追赶已经被拖延的竣工，加速完成竣工进度有利于预售资金监管回笼，可以起到盘活的作用，因此从可施项目和地产商意愿看，竣工都是首先恢复的，而开工端可能受到前期拿地谨慎的影响可能有所滞后。 但进一步考虑，其实从竣工到开工，各端在节奏上整体应该是较为同步的：1.脱离开工端复苏，竣工只景气有限时间在预期上没有意义；2.开工前期数据和预期压制都更深，弹性更大；3.消费建材本质增长逻辑还是集中度提升，对总量数据的敏感性相对较低，这也是结构性复苏背景下选择板块的原因；4.对建材标的开工和竣工的标签更多是主观偏见，封顶也要用防水，精装也要用水管，其实全行业本质都是施工端。因此我们认为整个板块的基本面复苏和市场情绪修复更多还是整体性的，但是可以理解市场有看好竣工行情更早的逻辑。 业绩节奏怎么看？看好四个季度的基数优势，但更相信逆境证明自己的公司。从市场犹豫的风险角度来看，消费建材板块Q2上下游共同挤压带来巨大压力，对报表影响幅度具有不确定性，是参与目前板块行情最大的风险点。但是目前市场对Q2业绩整体压力较大的预期相对而言还是较为充分的。从2022Q3-2023Q2，整个消费建材板块将在基数效应的作用下迎来4个季度明显的同比优势，因为从2021Q3开始原材料在能源政策下就开始高企，地产信用风险也开始暴露，已经对营收和盈利端产生了影响。因此板块基本面节奏占优理论上有一年的持续性。从中报的避险角度，以及接下来四个季度真实业绩弹性可释放的思考角度来看，我们还是判断在2021Q3-2022Q1已经证明自己业绩韧性的公司在接下来的业绩释放中会有更确定性的表现。 板块和行业选股如何？推荐子行业龙头，具体取决于看重业绩确定性还是博弈弹性。作为板块整体的机会，消费建材各个子行业都具备参与的可行性，但是预期需求只是结构性复苏，因此应优先参与各个板块的龙头公司。 我们认为在2021-2022Q1证明自己韧性的板块和公司，从2022Q2开始业绩的确定性会更强，因此重点推荐防水材料——东方雨虹，石膏板——北新建材，减水剂——苏博特，塑料管——伟星新材，塑料管——中国联塑，人造板——兔宝宝。 而对于2021至今信用减值转向计提较多，且盈利能力波动较大的公司，在接下来的结构复苏期其业绩的波动可能还会很大，但其作为强主题相关，博弈性和弹性相对更大，其中包括防水材料行业其他龙头，涂料——三棵树，五金——坚朗五金，瓷砖——蒙娜丽莎，地板——大亚圣象等。
本报告导读： 消费建材板块从基本面到情绪逐步进入拐点，结构复苏预期下优先推荐已经证明过自己的子行业龙头公司。 摘要： 维持建材行业“增持”评级。建材作为典型基本面敏感品种，华东物流修复后进入需求拐点恢复区间，地产销售6月改善后情绪亦进入拐点，判断地产基本面将迎来结构性复苏，整个板块在Q2业绩承压后将逐步迎来基数期的优势，其中已经证明自己业绩韧性的公司接下来盈利释放会有更确定性的表现。在此重点推荐在逆境中保持经营韧性的子行业龙头公司。 板块基本面和情绪进入拐点，结构复苏下优选消费建材龙头。从6月下旬开始，地产销售预期迎来回暖，兑现了一致预期情绪的拐点，同时一直压制盈利能力的上游大宗价格出现了超预期的回调，板块已经开始进入拐点区间。从近两年收入结构变化的预期来看，地产价格和销售更可能围绕一二线城市和经济发达地区核心城市圈出现结构性复苏。正是因为是结构性复苏，所以结构逻辑更强的消费建材才是建材板块的优选择，因为结构性复苏下分化逻辑要强于总量逻辑。 全产业链本质都是施工端，4个季度的基数优势期更相信已经证明过自己的公司。从逻辑推演来看，销售代表的产业链回暖第一应该传导到竣工端，但全行业本质都是施工端。因此我们认为整个板块的基本面复苏和市场情绪修复更多还是整体性的，但是可以理解市场有看好竣工行情更早的逻辑。从市场犹豫的风险角度来看，消费建材板块Q2上下游共同挤压带来巨大压力，对报表影响幅度具有不确定性，是参与目前板块行情最大的风险点，但是目前市场对Q2业绩整体压力较大的预期相对充分。从2022Q3-2023Q2，整个消费建材板块将在基数效应的作用下迎来4个季度明显的同比优势，我们还是判断在2021Q3-2022Q1已经证明自己业绩韧性的公司接下来盈利释放会有更确定性的表现。 在子行业龙头中选择，已经证明过自己的公司业绩确定性更强。作为板块整体的机会，消费建材各个子行业都具备参与的可行性，但是预期需求只是结构性复苏，因此应优先参与各个板块的龙头公司。我们认为在2021-2022Q1证明自己韧性的板块和公司，从2022Q2开始业绩的确定性会更强，因此重点推荐防水材料——东方雨虹，石膏板——北新建材，减水剂——苏博特，塑料管——伟星新材，塑料管——中国联塑，人造板——兔宝宝。而对于2021至今信用减值转向计提较多，且盈利能力波动较大的子行业龙头公司，其机会更多具有主题性和强弹性特征。 风险提示：国内货币、房地产宏观政策风险、原材料成本风险。 建材是典型的基本面敏感品种，高频发货和地产销售是拐点判断的核心。在前期报告中我们已经多次汇报，建材板块因为EPS对基本面的高度敏感性，是典型的基本面敏感品种，和同产业链的许多对政策敏感的品种具有明显的不同。所谓拐点，高频发货端的拐点在于华东政策改变；而市场情绪的拐点较一致集中在地产销售端，因为共识地产销售是整个地产产业链盘活的源头。 基本面和情绪拐点已经出现，超预期伴随了成本压力见顶的预期。从6月下旬开始，地产销售预期迎来了回暖，兑现了上文所述的一致预期情绪的拐点，而同时超出市场预期的是，一直压制消费建材盈利能力的上游大宗价格借需求淡季和海外加息等因素出现了超预期的回调，虽然这种回调中季节性因素起到相对明显的作用，且长期来看跟需求恢复的预期存在一定矛盾性，但是成本压力基本见顶并且开始被中游逐步转嫁的预期已经开始形成。 对地产基本面怎么看？一定只是结构复苏，所以才选择消费建材。从地产销售端的角度来看，华东4-5月的经济静默期制造的地产销售底相对确定性较高，且可以观察的地产在政策端推进的决心较强，整个产业链复苏方向的确定性是较高的。但目前决定消费的根本因素或更多在于居民端的消费能力和信心，从近两年收入结构变化的预期来看，地产价格和销售更可能围绕一二线城市和经济发达地区核心城市圈出现结构性复苏。 正是因为是结构性复苏，所以结构逻辑更强的消费建材才是建材板块的首选。首先，疫情加速了行业出清，增强了板块“大行业小公司”的成长逻辑，结构性复苏下分化逻辑要强于总量逻辑；同时，上市公司基本是行业龙头，本身就在发达地区占据更强的渠道市场优势，因此结构复苏行情下会占据优势。 竣工端还是开工端？理论上竣工先行，但板块其实都是施工端。从逻辑推演来看，销售代表的产业链回暖第一应该传导到竣工端，因为资金压力的缓解可以用来追赶已经被拖延的竣工，加速完成竣工进度有利于预售资金监管回笼，可以起到盘活的作用，因此从可施项目和地产商意愿看，竣工都是首先恢复的，而开工端可能受到前期拿地谨慎的影响可能有所滞后。 但进一步考虑，其实从竣工到开工，各端在节奏上整体应该是较为同步的：1.脱离开工端复苏，竣工只景气有限时间在预期上没有意义；2.开工前期数据和预期压制都更深，弹性更大；3.消费建材本质增长逻辑还是集中度提升，对总量数据的敏感性相对较低，这也是结构性复苏背景下选择板块的原因；4.对建材标的开工和竣工的标签更多是主观偏见，封顶也要用防水，精装也要用水管，其实全行业本质都是施工端。因此我们认为整个板块的基本面复苏和市场情绪修复更多还是整体性的，但是可以理解市场有看好竣工行情更早的逻辑。 业绩节奏怎么看？看好四个季度的基数优势，但更相信逆境证明自己的公司。从市场犹豫的风险角度来看，消费建材板块Q2上下游共同挤压带来巨大压力，对报表影响幅度具有不确定性，是参与目前板块行情最大的风险点。但是目前市场对Q2业绩整体压力较大的预期相对而言还是较为充分的。从2022Q3-2023Q2，整个消费建材板块将在基数效应的作用下迎来4个季度明显的同比优势，因为从2021Q3开始原材料在能源政策下就开始高企，地产信用风险也开始暴露，已经对营收和盈利端产生了影响。因此板块基本面节奏占优理论上有一年的持续性。从中报的避险角度，以及接下来四个季度真实业绩弹性可释放的思考角度来看，我们还是判断在2021Q3-2022Q1已经证明自己业绩韧性的公司在接下来的业绩释放中会有更确定性的表现。 板块和行业选股如何？推荐子行业龙头，具体取决于看重业绩确定性还是博弈弹性。作为板块整体的机会，消费建材各个子行业都具备参与的可行性，但是预期需求只是结构性复苏，因此应优先参与各个板块的龙头公司。 我们认为在2021-2022Q1证明自己韧性的板块和公司，从2022Q2开始业绩的确定性会更强，因此重点推荐防水材料——东方雨虹，石膏板——北新建材，减水剂——苏博特，塑料管——伟星新材，塑料管——中国联塑，人造板——兔宝宝。 而对于2021至今信用减值转向计提较多，且盈利能力波动较大的公司，在接下来的结构复苏期其业绩的波动可能还会很大，但其作为强主题相关，博弈性和弹性相对更大，其中包括防水材料行业其他龙头，涂料——三棵树，五金——坚朗五金，瓷砖——蒙娜丽莎，地板——大亚圣象等。
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