2022年橡胶中期投资策略报告:千淘万漉虽辛苦,吹尽狂沙始到金

（以下内容从宝城期货《2022年橡胶中期投资策略报告:千淘万漉虽辛苦,吹尽狂沙始到金》研报附件原文摘录）
　　报告摘要 一、回顾2022上半年国内天胶期货走势特征，总体可以归纳为以下一句话：2022上半年国内沪胶期货价格呈现先抑后扬，止跌企稳的态势。 二、欧美国家持续陷入高通胀压力中，美联储和欧洲央行被迫启动加息以及缩表等措施，意在压制通胀进一步回升，避免经济陷入滞胀的环境中。 三、为了应对国内经济下行压力，在疫情防控形势取得积极进展的背景下，国家出台一系列经济刺激措施，下半年我国经济有望企稳，政策托底效应显现，货币和财政政策也将维持偏宽松的格局。 四、2022年1-4月天胶生产国协会成员国合计产量达343.69万吨，较去年同期的321.93万吨，小幅增加6.76%，较近5年均值340.80万吨小幅增长2.89万吨。 五、国产轮胎胶对全乳胶，浓乳对全乳胶价差均处于较低水平。浅色胶加速去库，深色胶缓慢去库。 六、由于疫情叠加俄乌冲突导致汽车零部件供应链出现问题，叠加汽车芯片依然紧缺，从而导致海外汽车产业减产危机并未有效消除，因此欧美日车市出现销量下滑的风险仍在。 七、2022年5月，我国汽车产销分别完成192.6万辆和186.2万辆，环比分别增长59.7%和57.6%，同比分别下降5.7%和12.6%，降幅比上月收窄40.4和35个百分点。 八、2022年5月我国重卡市场约销售4.7万辆，环比小幅上升7%，同比下降71%，净减少11.5万辆。1-5月的重卡市场累计销售32.3万辆，比上年同期的88.7万辆下降64%，减少了56.4万辆。 九、2022年4月中国橡胶轮胎外胎产量为6470.7万条，同比下降21.3%。2022年1-4月中国橡胶轮胎外胎总产量为27102.3万条，同比下降8.4%。 十、预计2022年下半年国内橡胶期货将维持振荡偏强的走势。其中沪胶期货主力合约料维持在13000-15500元吨区间内运行，而标胶期货主力合约料维持在11000-13000元/吨区间内运行。 01 2022上半年天胶走势回顾 时光荏苒，天然橡胶期货在告别2022上半年走势后，开启了2022下半年新的征途。回顾2022上半年国内天胶期货走势特征，总体可以归纳为以下一句话：2022上半年国内沪胶期货价格呈现先抑后扬，止跌企稳的态势。受俄乌战争影响，同时美联储和欧洲央行开始收紧流动性，叠加国内多地出现疫情，导致橡胶商品期货做多力量减弱，风险偏好回升，多方面利空导致胶价重心不断下移。在国内取得防疫效果以及出台经济刺激措施以后，胶价开始止跌企稳。因此可以“先跌后涨”来概括2022年上半年沪胶期货运行的特征。 可以看到，2022上半年天然橡胶期货运行节奏大致分为两个阶段：第一阶段（2022年初至5月初）：沪胶主力合约期价自15000-15240元/吨区间振荡下行，期价重心稳步下移，最低下探至12410元/吨一线。标胶期货主力自12000-12300元/吨区间振荡下行，期价重心稳步下移，最低下探至10500元/吨一线。背后驱动逻辑：全球流动性趋紧、地缘冲突加剧、国内疫情加重以及新一轮割胶季到来共同引发橡胶商品价格重心持续下移。第二阶段（5月初至6月中旬）：沪胶期货主力合约自12410元/吨一线企稳回升至13200元/吨上方运行。标胶期货主力自10500元/吨一线企稳回升至11500元/吨一线附近运行。背后驱动逻辑：随着国内取得抗疫积极成效以后，汽车需求企业复工复产，叠加国家出台购置税减半征收的消费刺激措施，胶市供需预期得到修复，从而推动胶价止跌企稳。 天然橡胶期货供需结构及宏观面能否在2022年下半年迎来改善和转机，种种疑惑且待笔者通过以下几大方面向投资者阐述分析——2022年下半年天然橡胶商品期货面临的机遇和风险。 图1、2022年1-6月沪胶期货主力合约走势图 数据来源：博易大师、宝城金融研究所 图2、2022年1-6月国内标胶期货主力合约走势图 数据来源：博易大师、宝城金融研究所 图3、2014-2022年天然橡胶基差走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 02 欧美通胀加剧 流动性趋紧升级 近两年以来，一再反复的疫情令海外供给恢复缓慢，而欧美等发达经济体大力度的财政刺激不仅令需求快速膨胀，而且也对其国内劳动力供给形成持续抑制，疫情叠加俄乌冲击加剧的双重影响下闭合缓慢的供需缺口令全球通胀压力逐月抬升，并先后迫使欧美央行开启货币正常化。据统计，截至2022年一季度末，美联储资产负债规模达到8.9万亿美元，而欧洲央行资产负债规模也同样高达8.7万亿欧元。在通胀方面，可以看到，2022年5月美国消费者价格指数（CPI）同比上涨8.6%，创1981年12月以来新高，其中核心CPI同比上涨6%，超预期的CPI数据再次让市场强化了对美联储激进鹰派预期。据显示，2022年6月15日，美联储宣布上调联邦基金利率目标区间75个基点到1.5%-1.75%。这是美联储1994年以来首次加息75个基点。至此，美联储已连续在三次议息会议上决定加息，今年3月和5月分别加息25个基点和50个基点。美联储主席鲍威尔在新闻发布会上表示，未来几个月将寻找美国通胀下降的有力证据，下次会议最有可能是加息50个基点或75个基点，预计加息75个基点的举措不会成为常态。 对于缩表，决议声明称将继续按5月公布的缩表路线减持国债、机构债和机构MBS。据显示，美联储已于于6月1日开始实施缩表，初期每月缩减300亿美元国债与175亿美元MBS，3个月后达到每月缩减600亿美元国债以及350亿美元MBS的上限，并视情况可能主动出售MBS。截至2022年6月初，美联储资产负债表规模超过8.9万亿美元，其中有5.77万亿美元的美国国债和2.7万亿美元MBS。 而欧洲方面，受能源和食品价格大幅上涨影响，今年5月欧洲通胀攀升至8.1%，欧洲央行计划在7月加息25个基点，并从7月1日起停止净资产购买。同时预计9月将再次加息，如果中期通胀前景持续或恶化，将会适当提高加息幅度。受此影响，欧洲中央银行计划7月加息25个基点，并从7月1日起停止净资产购买。目前，欧洲央行的主要再融资利率、边际借贷利率和存款机制利率分别维持在0.00%、0.25%和负0.50%。欧洲央行预计9月将再次加息，如果中期通胀前景持续或恶化，将会适当提高加息幅度。据欧洲央行预测，2022年欧元区通胀率将达到6.8%，2023年和2024年将分别降至3.5%和2.1%；2022年欧元区经济将增长2.8%，2023年和2024年都将增长2.1%。 虽然加息能在一定程度上缓解欧美国家持续攀升的通胀困境，但同时也会挫伤经济，况且在疫情尚未消停，而且俄乌冲突加剧的背景下，全球经济下行压力凸显。据国际货币资金组织（IMF）发布的最新全球经济展望显示，由于俄罗斯和乌克兰地缘冲突对两国经济的直接冲击和衍生影响，同时全球财政和货币政策收紧压力以及疫情对中国经济冲击影响，预计2022年和2023年的全球经济增速预期均下调至3.6%，相比此前1月份发布的数据，此次报告分别将2022年和2023年的增速预测下调了0.8和0.2个百分点。2023年之后，全球经济增速预计将放缓，并在中期回落至3.3%左右。其中在发达经济体，2022年整体经济增长预测从3.9%下调至3.3%；2023年从2.6%下调至2.4%。在发展中国家中，IMF将中国经济今明两年的增速预期分别降至4.4%和5.1%，相比上次预期下调了0.4和0.1个百分点，仍高于全球水平。此外，IMF分别把2022年发达经济体平均通胀率和新兴市场和发展中经济体的平均通胀率调升了1.8和2.8个百分点至5.7%和8.7%。可以预见，新兴市场和发展中经济体在进入本轮货币紧缩周期与进入上一轮周期时的一些主要差异，会放大新兴市场和发展中经济体在本轮加息周期中的脆弱性。据统计，在过去20年间，全球GDP与油品需求同比增幅相关性高达0.89；平均GDP每增长1%，油品需求增长0.5%。除了2008年金融危机和2020年全球疫情导致的两次需求回落外，大多数年份油品需求维持正增长。油品需求分布与经济区域结构也基本一致。EIA预计2021/22/23年全球油品需求同比增长6.0/2.5/1.9%；2022年增速较1月下调0.7%。 从先行指标来看，2022年5月份全球制造业PMI为53.5%，较上月上升0.3个百分点，结束连续2个月环比下降走势，但较去年同期下降3.7个百分点，较2022年一季度均值下降1.1个百分点。因工厂面临供应短缺、价格高企和需求下降等问题，欧元区制造业在2022年5月增长放缓。据显示，欧元区5月制造业采购经理人指数终值为54.6，为2020年11月以来的最低水平。同时虽然美国2022年5月ISM制造业综合指数较4月回升好于预期，但就业分项数据跌至荣枯线以下创2020年11月新低叠加职位空缺人数保持高位。与此同时，虽然2021年，美国第四季度经济增长为6.9%，全年经济增长5.7%，这是自1984年以来最强劲的年增长值。然而，在经历了2021年后，美国经济在2022年年初重新回归现实。美国2022年一季度GDP年化增速为-1.4%，这标志着美国经济自1984年以来的最佳表现突然出现逆转。在全球经济放缓，各国加息浪潮不断高涨的背景下，美联储启动加息周期令美元指数和美国国债收益率持续攀升。 进入缩表阶段后，美联储资产负债表规模将开始下降，在资产端则表现为国债和MBS的持有量下降。若按照美联储5月4日公布的缩表路径测算，到2025年年中，美联储资产负债表规模可能降至5.9万亿美元。一般来说，美联储缩表，回收过剩流动性，将导致金融环境收紧，无风险利率上升。美联储政策的外溢性将导致全球利率中枢抬升，对全球金融市场会构成不同程度压力，尤其是对部分高估值的风险资产影响较大。 但需要注意的是，本轮美联储正式启动缩表对全球市场冲击有限，主要是由于此前美联储已与市场进行了充分沟通及“预告”，市场对美联储缩表已提前消化。考虑到当前全球能源、粮食等大宗商品面临短缺危机，缩表的影响将更多集中在短期。但随着美国经济下行风险继续加大，美联储或将逐渐放缓甚至停止加息，而在单纯启动缩表的情况下，市场将有充足的时间调整资产负债结构，对我国金融市场的外溢影响将逐渐弱化。 图4、2006-2022年欧美制造业PMI走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图5、2022年6月美国10年期国债收益率走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 表1、2022年美国联邦基金利率点阵图 数据来源：美联储官网 图6、IMF对全球2021-2023年全球经济增速预估明细表 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图7、美联储和欧洲央行资产规模走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图8、2022年5月美国失业率维持在3.6% 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图9、2022年5月美国CPI同比再创新高至8.6% 数据来源：WIND、宝城金融研究所 03 经济下行压力增大 稳增长将持续加码 今年以来，面对复杂局面，我国国民经济继续恢复，开局总体平稳。不过二季度以来世界局势复杂演变，国内疫情影响持续，有些突发因素超出预期，部分主要指标增速放缓，经济下行压力有所加大。可以看到，在国际地缘政治冲突和国内疫情散发双重影响下，今年二季度我国经济下行压力大幅增加，多项经济指标显著回落。随着5月底国内防疫工作取得成效，国家中央紧急召开经济工作会议，落地一系列经济刺激措施，扭转此前偏悲观的市场预期，对下半年经济形成托底效应，因此国内疫情防控形势总体向好，生产需求逐步恢复，就业物价总体稳定，主要指标边际改善，国民经济呈现恢复势头。 在5月的经济数据上体现出企稳迹象。据显示，2022年5月份中国制造业采购经理指数（PMI）为49.6%，比上月上升2.2个百分点。与此同时，5月财新中国制造业采购经理人指数（PMI）录得48.1，高于4月2.1个百分点，与3月持平，同为2020年3月以来次低，显示近期疫情形势好转带动制造业景气度回升，但各种约束仍然明显。 此外，据国家统计局发布的数据显示，2022年5月份，全国规模以上工业增加值同比增长0.7%。5月份，社会消费品零售总额33547亿元，同比下降6.7%，降幅比上月收窄4.4个百分点；环比增长0.05%。2022年1-5月份，全国固定资产投资(不含农户)205964亿元，同比增长6.2%；1-5月份基础设施投资同比增长6.7%，制造业投资增长10.6%，房地产开发投资下降4.0%。全国商品房销售面积50738万平方米，同比下降23.6%；商品房销售额48337亿元，下降31.5%。2022年5月份，全国居民消费价格(CPI)同比上涨2.1%，涨幅与上月持平；环比下降0.2%。1-5月份，全国居民消费价格同比上涨1.5%。5月份，全国工业生产者出厂价格同比上涨6.4%，涨幅比上月回落1.6个百分点；环比上涨0.1%。1-5月份，全国工业生产者出厂价格、工业生产者购进价格同比分别上涨8.1%、10.8%。 总的来看，5月份我国经济逐步克服疫情不利影响，主要指标边际改善，经济呈现恢复向好势头。但也要看到，国际环境更趋复杂严峻，国内经济恢复仍面临不少困难挑战。下阶段，要坚持以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，全面贯彻落实党中央、国务院决策部署，高效统筹疫情防控和经济社会发展，加大宏观政策调节力度，全力推动稳增长一揽子政策措施落地见效，着力稳定宏观经济大盘，着力保障和改善民生，促进国民经济持续恢复。 整体来看，在当前疫情形势缓和情况下，今年经济增长的低点已经在二季度出现，5月起国内经济开始进入向上修复期，6月经济会继续恢复正常。预计下半年国内经济在政策持续加码下，增速有望企稳回升，此有助于鼓舞国内商品期货需求预期改善。 图10、2022年一季度我国GDP增速达到4.8% 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图11、2022年5月我国官方和财新制造业PMI走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 表2、2019-2021年我国中央经济工作会议内容对比 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图12、2022年1-5月我国工业增加值月度同比走势图（%） 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图13、2022年1-5月我国固定资产完成额增速走势图（%） 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图14、2022年1-5月我国房地产开发投资增速走势图（%） 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图15、2022年1-5月社会零售额增速走势图（%） 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图16、2022年1-5月国内CPI和PPI同比增速走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图17、2022年1-5月我国月度社会融资规模走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 04 国内外天胶供应压力将持续增长 近几年来，全球拉尼娜气候转入高发期，东南亚产胶国虽几度遭遇极端气候的袭扰，但整体产量未受明显损失，整体割胶和运输保持正常态势。据了解，拉尼娜是一种极端的气象灾害，和厄尔尼诺相反，它会导致太平洋中部和东部海水异常变冷，引发东南亚地区往往发生大面积干旱。而橡胶树属多年生热带高大乔木，生长需要温度较高、降雨充沛，且多生长在东南亚地区。拉尼娜会造成马来西亚主产区和印度总体高温少雨，致使天然橡胶减产。据统计，东南亚地区占全球天然橡胶种植的90%，主要生产国是泰国、印尼、马来西亚，三者总计占60%的产量，割胶期一般在4月到次年2月。我国天然橡胶进口占总消费的6/7，国内主要产区是云南和海南，主要割胶期在4月到年底。 在具体产量方面，据天胶生产国协会（ANRPC）最新发布的数据，2022年1-4月天胶生产国协会成员国合计产量达343.69万吨，较去年同期的321.93万吨，小幅增加6.76%，较近5年均值340.80万吨小幅增长2.89万吨。其中2022年4月天胶生产国协会成员国产量为81.30万吨，较去年同期的76.03万吨，小幅增加6.93%，较近5年均值79.62万吨，小幅增长2.10%。 据天胶生产国协会（ANRPC）发布的数据显示，2021年全球天然橡胶产量达1388万吨，需求为1408万吨。预计2022年全球天然橡胶产量达1410.7万吨，同比小幅增加1.9%，需求达1423.2万吨，同比增加1.2%。全球橡胶研究组织（IRSG）发布的数据显示，2021年全球天然橡胶产量达1427万吨，需求达1429万吨。预计2022年全球天然橡胶产量达1427万吨，同比小幅增加3.5%，需求达1429万吨，同比小幅增加3%。 根据过去5年天胶生产国协会（ANRPC）发布的数据显示，2017-2021年该组织成员国5月产量均值达84.43万吨，6月产量均值达89.63万吨，7月产量均值达105.06万吨，8月产量均值达106.15万吨，较4月产量均值79.62万吨，分别增加6.04%、12.57%，31.95%和33.32%。以此增减变化来评估2022年5-8月该组织成员国产量，预计达86.21万吨、91.52万吨、107.28万吨和108.39万吨。整体来看，三季度产胶国胶水产量料呈现快速增长的态势。不过步入四季度以后，国内外产胶量料见顶回落，11-12月份开始国内云南和海南产胶会迎来停割季，届时供应压力才会有所减轻。 图18、东南亚产胶国开割、停割时间分布图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 表3、2014-2021年国内开割时间和影响因素分析表 数据来源：宝城金融研究所 图19、2011-2022年ANRPC成员国天然橡胶合计月度产量（万吨） 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图20、2009-2022年全球主要产胶国月度产量走势图（千吨） 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图21、2008-2022年全球主要产胶国月度消费量走势图（千吨） 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图22、2009-2022年全球主要产胶国月度出口量走势图（千吨） 数据来源：WIND、宝城金融研究所 05 浅色胶矛盾及化解路径 深色胶和浅色胶，是产业对橡胶的一个大致分类。顾名思义，深色胶就是指颜色较深的橡胶，主要指国外的标胶、混合、SVR10、国内的标二，TSR20以及9710等，这些胶颜色看上去较深，主要用于轮胎，原料是杯胶。浅色胶，主要是指国内的全乳，越南的3L，它们颜色相对较浅（金黄色），主要用途是一些橡胶制品，原料是胶水。盘面上，深色胶对应的是NR，浅色胶对应的就是RU。 据显示，2021年我国全乳胶自然产出量预计在20-30万吨，而2021年全乳胶消费量却在下降。这主要因为近些年全乳胶对越南3L胶的价格逐年走高，导致下游轮胎生产企业切换配方，越南3L胶对全乳胶的需求挤压越来越严重，2021年尤其明显。从2018年至2021年，全乳胶+越南3L胶消费量逐年走低，平均每年缩减5万吨左右，而越南3L胶的进口量相对固定，难以依靠3L胶的供应量减少来改变浅色胶总体供应过剩的局面。面对浅色胶供大于求导致的过剩矛盾，传统解决办法主要依靠两方面，其一、供应减少；其二、需求增加。而化解全乳胶供需矛盾的办法也主要是上述两方面。其一、增加需求。RU比其他品种便宜，增加需求，被动去库，全乳胶价格比进口胶价格便宜，刺激轮胎厂增加使用量。在2018-2019年发生时间比较长，今年在2月就实现了，现在全乳胶的消费略有好转。其二、减少供应。上游主动调节转产其他品种。由于乳胶需求好，加快乳胶产能建设，轮胎胶价格和需求较好，上游企业顺应市场需求，不加价收购胶水，不与杂胶和乳胶工厂抢产能。 当前全乳胶对混合胶价差达到贴水，为同期低水平以及绝对较低水平。下游轮胎和制品需求均增加，全乳去库速度提升至每周4000-6500吨，如果保持则年度需求有望达到24万吨以上。叠加越南3L胶季节性去库，速度同样快于往年，预计未来浅色胶过剩矛盾有望在低价差情况下可以化解。后市仍需关注国产轮胎胶对全乳胶，浓乳对全乳胶价差均处于较低水平，关注引发产能继续转化的可能。原料价差变化会否引发胶农转变原料生产方向问题。 图23、老全乳胶库存（左图）和越南3L胶库存（右图）走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图24、全乳胶-浓乳价差走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图25、全乳胶-9710胶价差（左图）和全乳胶-混合胶价差（右图）走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 06 海外车市继续萎缩 欧美日车市销量不佳 步入2022年以来，由于疫情、供应链短缺，全球通货膨胀等问题导致海外汽车产能依然不足，且消费者购车意愿也明显下滑，汽车的销售速度逐渐放缓。 受芯片短缺和库存水平较低的影响,美国商务部经济分析局发布的汽车销量统计数据显示，2022年5月，美国汽车销售完成113.94万辆，汽车销量连续10个月同比下降，同比下降29.2%，降幅比上月扩大11.4个百分点。1-5月累计销售完成581.49万辆，累计销量同比下降19.0%，降幅比1-4月扩大3.0个百分点。在轻型车方面，2022年5月，美国轻型车销量为110.50万辆，同比下降29.6%。其中，轿车销量为24.26万辆，同比下降36.1%；轻型卡车销量为86.24万辆，同比下降27.6%。2022年1-5月，美国轻型车销量累计完成564.06万辆，同比下降19.3%。其中，轿车累计销量为119.31万辆，同比下降25.5%；轻型卡车销量为444.75万辆，同比下降17.4%。 在欧洲市场方面，欧洲汽车制造协会公布欧洲5月汽车销量数据，受零部件短缺冲击，欧洲车市整体跌入低谷。2022年5月汽车销量108万辆，同比增长74%，较2019年5月下跌25%。其中，德国、法国的新车登记量皆下滑10%，英国更是大幅下滑21%。具体来看，作为欧洲汽车最大的市场，德国在5月共销售新车207199辆，下滑10%；1-5月的累计销量下滑9.3%。欧洲第二大汽车市场法国的表现同样低迷。据法国汽车协会PFA公布的数据显示，5月，法国乘用车的新车注册量为26813辆,同比下跌10.09%，连续第12个月下跌；1-5月的累计销量为600897辆，同比减少16.92%。欧洲第三大汽车市场英国的表现更是惨烈。据英国汽车制造与贸易商协会SMMT公布的数据，5月，英国的汽车销量为124394辆，下滑近21%，是近30年来同期月度第二差。1-5月，英国汽车的累计销量同比下滑近9%，相当于减少了62724辆。 在日本车市方面，日本汽车销售协会联合会和全国微型车协会联合会发布的最新数据显示：5月，日本国内新车销量为26.14万辆，较上年同期减少18.1%，连续11个月出现同比下滑。日本八大车企中，除三菱汽车外，其他车企销量均呈现同比下滑态势。具体来看，5月，日本微型车以外的汽车（注册车辆）销量约为16.14万辆，同比减少16.7%，连续9个月出现同比下滑。虽然零部件短缺情况大概会逐渐缓解，但形势复杂，今后的情况仍难以预料。 展望2022下半年来看，由于疫情叠加俄乌冲突导致汽车零部件供应链出现问题，叠加汽车芯片依然紧缺，从而导致海外汽车产业减产危机并未有效消除，因此欧美日车市出现销量下滑的风险仍在。预计2022下半年海外车市销量仍维持偏负面的展望预期。 图26、美国2011-2022年轻型车月度销量走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图27、欧盟27国2011-2022年机动车月度销量走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图28、日本2011-2022年汽车月度销量走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 07 2022年5月国内车市产销环比显著回升 众所周知，国内天胶主要用于轮胎生产，而轮胎需求强弱又取决于终端车市景气度。2022年1-4月份，受国内多地出现疫情，国际地缘政治不稳定因素显著增加，企业生产经营活动受到一定影响。此外，芯片短缺状况没有明显好转，特别是动力电池原材料价格快速上涨，推动了企业生产成本上涨，导致中国汽车消费动能明显不足，汽车总体产销形势不及预期。不过随着国家紧急出台各项经济刺激措施，其中包括实施600亿元的购置税减半征收政策，从而扭转了此前车市悲观预期，令今年5月国内新车产销迎来环比大幅改善的现象。 据中国汽车工业协会最新发布的数据显示，2022年5月，我国汽车产销分别完成192.6万辆和186.2万辆，环比分别增长59.7%和57.6%，同比分别下降5.7%和12.6%，降幅比上月收窄40.4和35个百分点。2022年1-5月，汽车产销分别完成961.8万辆和955.5万辆，同比分别下降9.6%和12.2%。其中乘用车产量已高于同期水平，销量略低于同期水平，恢复情况良好。数据显示，5月乘用车产销分别完成170.1万辆和162.3万辆，环比分别增长70.8%和68.2%，产量同比增长5.2%，销量同比下降1.4%。与上月相比，生产增速由负转正，销售降幅收窄42个百分点，整体产销已接近正常水平。1-5月,乘用车产销分别完成819.6万辆和813.3万辆，同比分别下降1.1%和3.6%。在商用车方面，2022年5月国内商用车产销量分别完成22.5万辆和23.9万辆，环比分别增长7.2%和10.4%，同比分别下降47.0%和50.5%。1-5月份，国内商用车产销量分别达到142.2万辆和142.1万辆，同比分别下降39.4%和41.9%。随着国家基建拉动、复工复产促进、货车贷延期还本付息等因素影响下，货车市场将会逐渐回暖。在新能源汽车方面，2022年1-5月，我国新能源汽车产销分别完成207.1万辆和200.3万辆，同比均增长1.1倍。前5个月，国内新能源车产销已经双双超过200万辆，按照月度变动规律，通常是“前低后高”，预计全年国内新能源汽车销量将超过500万辆。 在终端零售环节，步入2022年5月以后我国各地疫情逐渐取得成效，物流运输恢复并且在购置税减征的利好政策刺激下，消费者购车意愿明显回升并带动国内经销商整体经营获得改善，库存压力显著下降。据中国汽车流通协会发布的最新一期“中国汽车经销商库存预警指数调查”显示，2022年5月中国汽车经销商库存预警指数为56.8%，同比上升3.9个百分点，环比下降9.6个百分点，库存预警指数位于荣枯线之上。5月汽车市场较4月有所好转，汽车生产、运输逐步恢复，但汽车消费全面恢复还需要一段时间，汽车流通行业仍处于不景气区间。展望2022年下半年，随着国家计划出台减征乘用车购置税600亿以后，未来车市需求有望得到提振并改善胶市下游终端需求预期。600亿元相当于2021年我国车辆购置税的17%。一台售价10万元的燃油车购置税为8850元，若全部免征，600亿元可惠及678万台燃油乘用车，约为2021年度燃油车规模的38%；若实施购置税减半政策，则单车减税4425元，可惠及1356万台燃油乘用车，约为2021年燃油车规模的75%。 展望2022下半年，受外部风险冲击，同时国内经济下行压力存在，我国汽车行业发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，稳增长的任务十分艰巨。不过随着国家出台一系列稳增长政策以后，居民消费热情升温，车市库存去化逐渐明显，后期有关部门可能会出台促进汽车消费的政策措施，包括以往行之有效的购置税减半政策等，以刺激拉动全年我国汽车产销量的平稳运行，对于沪胶期货价格形成中性影响。 图29、2011-2022年国内新车月度产量走势图（万辆） 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图30、2011-2022年国内新车月度销量走势图（万辆） 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图31、2022年5月中国汽车经销商库存预警指数回落至56.8% 数据来源：WIND、宝城金融研究所 08 2022年5月国内重卡销量环比出现回升 步入2022年以来，受国内多地疫情散发影响，对物流与供应链造成冲击，物流业景气指数一度出现大幅回落。不过在防疫措施积极实施的背景下，在5月中旬末，国内疫情基本处于可控状态，物流供应链得到恢复。中国物流与采购联合会发布的数据显示，2022年5月份中国物流业景气指数为49.3%，较上月回升5.5个百分点。分项指数中，业务总量指数、库存周转指数、设备利用率指数和新订单指数回升明显。分地区来看，东部地区物流景气活跃度大幅提高，对总指数形成较好支撑，有利于全国物流运行的平稳复苏。5月指数明显回升，显示出疫情防控常态化基础上我国物流与供应链运行保持强劲韧性。随着国内疫情防控以及物流运输好转，预计下半年国内物流业景气指数有望继续企稳回升。 作为天胶需求晴雨表的我国重卡销量在2021年整体呈现前高后低的景象。据显示，2021年我国重卡市场销量以历史第二高点（139.5万辆）和同比下降14%收官。步入2022年以来，国内重卡市场未见改观，依然维持下行颓势。可以看到，受疫情影响，传统的3月“销售旺季”变成了淡季，4-5月份的重卡市场，更加不乐观。据第一商用车网初步掌握的数据，据第一商用车网最新掌握的数据，今年5月份，我国重卡市场约销售4.7万辆，环比今年4月小幅上升7%，同比下降71%，净减少11.5万辆。4.7万辆是自2007年以来5月份销量的最低点，仅高于2006年的2.82万辆。今年5月份也是重卡市场自去年5月份以来的连续第十三个月下降。5月份过后，2022年1-5月的重卡市场累计销售32.3万辆，比上年同期的88.7万辆下降64%，减少了56.4万辆。 笔者认为，造成1-5月份重卡市场同比大幅下降的原因，主要包括疫情、投资和消费走低、复工复产受阻、同期销量高等多方面因素。首先就是疫情的影响。3-4月份，新冠疫情仍然在各地散发，上海作为疫情的重灾区，疫情迄今也未得到根本缓解。既造成了人员流动和物资流动的不畅通，也大大延缓了各地复工复产和固定资产投资项目启动的速度，还抑制了终端用户的购车需求。其次，经济下行压力很大，并且已经实质性地传导到公路运输业和商用车行业上。第三，上年同期基数过高，导致1-5月份的同比数据比较“难看”。第四，1-5月份仍然有不少重卡企业以及相关的零部件企业受到当地疫情防控政策的限制，产能一段时间内出现了不同程度的下降。 从目前的趋势来看，随着5月销量环比企稳，预计三季度将出现比较明显的拐点。一方面，这一轮疫情有望在5月中下旬告一段落，从而为6月份经济的复苏奠定基础。另一方面，为了稳增长，提振经济，更多利好政策正在陆续出台。因此，随着各种刺激消费和投资的政策逐步落地，运输行业三季度有望迎来一波回暖和复苏，位于下游产业链的重卡市场也将随之受益。一部分本来有计划换车但因疫情持观望态度的用户，将在疫情过后将这种“观望”转化为实际购买。因此下半年国内重卡市场销量有望迎来复苏行情。 图32、2022年5月国内重卡销量同比下滑71% 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图33、2015-2022年我国重卡市场销量月度走势图（单位：辆） 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图34、2015-2022年中国物流业景气指数走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 09 2022年6月国内轮胎开工率弱于往年 受外部订单下降以及今年3-4月份国内疫情因素影响，轮胎等制造业企业开工率出现下降并导致轮胎产量也出现回落。据国家统计局公布的数据显示，2022年4月份，中国橡胶轮胎外胎产量为6470.7万条，同比下降21.3%。2021 年同期为8304.4万条。2022年1-4月，中国橡胶轮胎外胎总产量为27102.3万条，同比下降8.4%。去年同期为29793万条。受3-4月国内多地爆发疫情因素影响，上半年国内轮胎行业产量面临同比萎缩的风险。 在轮胎行业开工率方面，由于3月底以来国内疫情在5月逐渐改善，导致二季度我国轮胎行业开工率较往年同期水平有所下降。2022年6月17日当周，山东地区轮胎企业全钢胎开工负荷为59.00%，较上周回升6.00个百分点，较去年同期增长1.74个百分点。国内轮胎企业半钢胎开工负荷为64.70%，较上周回升1.30个百分点，较去年同期走高11.56个百分点。预计三季度，随着国内疫情防控取得成效以后，轮胎行业开工率才有望恢复至往年均值附近。 从进口数据来看，2022年5月中国进口天然及合成橡胶（含胶乳）合计46.3万吨,较2021年同期的46.6万吨微降0.6%。2022年1-5月中国进口天然及合成橡胶（含胶乳）共计286万吨，较2021年同期的283.3万吨增加1%。 截至6月10日，青岛地区天然橡胶一般贸易库16家样本库存为28.97万吨，较上期涨0.05万吨，涨幅0.17%。部分仓库入库量大于出库量。天然橡胶青岛保税区区内17家样本库存为10.27万吨，较上期跌0.27万吨，跌幅2.60%。本期入库量小于出库量。截止2022年6月17日当周，沪胶期货库存和注册仓单分别为276827吨和251480吨，较去年同期分别51.60%和44%。 图35、2017-2022年国内全钢胎开工率走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图36、2017-2022年国内半钢胎开工率走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图37、2007-2022年国内轮胎外胎和子午轮胎月产量走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图38、2022年1-5月我国天胶及合成胶进口量走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图39、2020-2022年国内青岛保税区内外橡胶现货库存走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图40、2016-2022年上期所天胶库存与注册仓单走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图41、2015-2022年上期所天胶库存走势图 数据来源：WIND、宝城金融研究所 10 2022下半年沪胶走势展望 综合来看，对于2022下半年国内外橡胶期货市场而言，笔者认为，从宏观面的角度来讲，欧美国家持续高通胀将迫使美联储继续加息并启动缩表进程，同时欧洲央行也将开启加息周期并减少流动性投放以遏制通胀压力，外部宏观经济环境或将走向滞胀并逐渐向衰退周期转变。与此同时，国内为了对冲外部风险以及提振疫情后的经济增长压力，下半年经济刺激措施还将进一步扩大和释放，预计下半年国内宏观环境料好于外部市场，整体下行压力存在但硬着陆风险较低，料维持企稳状态。总体来看，后疫情时代，全球经济依然面临三个变量：俄乌冲突走向、中国疫情压力和美国与欧央行的货币政策退出的节奏。 转向胶市供需结构来看，在供应端方面，由于今年极端天气较低概率发生，因此下半年国内外天胶产区将处于年内割胶旺季，产量稳步输出，尤其是三季度整体供应压力不减，四季度末月才会因低产季而出现供应压力减弱的特征。在需求方面，经历国内上半年疫情带来的负面冲击以后，二季度车市和轮胎行业受到影响，但随着车市600亿购置税减半征收的利好政策刺激以及各项其他经济措施落地，车市终端需求将环比逐渐改善，继而令轮胎行业需求预期向好发展，并带动原料橡胶消费稳步走强。在胶市供需结构趋于偏乐观的基调下，预计下半年国内胶市基本面偏乐观，胶价重心有望获得抬升。 综上来看，预计2022年下半年国内橡胶期货将维持振荡偏强的走势。其中沪胶期货主力合约料维持在13000-15500元吨区间内运行，而标胶期货主力合约料维持在11000-13000元/吨区间内运行。 表4、2016-2022年国内橡胶年度供需平衡表（万吨/年） 数据来源：WIND、宝城金融研究所 图42、2016-2022年国内橡胶年度供需平衡图（万吨） 数据来源：WIND、宝城金融研究所 END 报告作者：能源化工团队 免责声明 客户不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。

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