2022年铁矿石中期投资策略报告:压减政策高悬,矿价承压运行

（以下内容从宝城期货《2022年铁矿石中期投资策略报告:压减政策高悬,矿价承压运行》研报附件原文摘录）
　　报告摘要 上半年铁矿石价格震荡上行，期现均录得一定幅度上涨，但期现、品种间强弱分化。矿价运行逻辑在政策强预期、矿石基本面与政策调控之间切换。 上半年矿石供需格局相对良好，直接体现就是库存去化，主要得益于供需两端共同驱动。多因素扰动下海外矿石供应不及预期，国内港口矿石到货偏低，而内矿供应季节性低位，整体供应偏低。相反，采暖季限产退出，强预期驱动国内钢厂生产积极，加之废钢供应短缺，上半年矿石需求表现强劲，是支撑矿价上行核心逻辑。 不过，矿石强劲需求难维持，低利润叠加厂库高位，淡季钢厂压力提升；而拉长周期看粗钢压减政策、终端疲弱同样抑制矿石需求。此外，主流矿商并未调降目标产量，海外矿石供应将回升，叠加内矿生产恢复良好，矿石供应会增加。 展望后市，矿石基本面存隐忧，尤其是需求端，压减政策利空高悬，而矿石供应也将回升，供增需减格局下矿市基本面转弱，预计矿价将承压运行。 01 铁矿石走势回顾 1.1、铁矿石期货走势 图1、铁矿石期货指数日K线 数据来源：博易大师 宝城期货金融研究所 矿市强现实与政策端博弈，2022年上半年铁矿石期货震荡上行。 受益于政策利好提振，新年伊始黑色金属集体延续上行，其中原料端走势要明显强于成材，铁矿石期货涨幅明显，期货指数由年前的675.3元/吨最高涨至841.0元/吨，涨幅高达24.54%。不过，本轮矿价上行并无基本面配合，国内矿石库存持续累库，而高矿价使得国内钢厂利润持续收缩，在保供稳价大背景下政策调控再度显现，期间发改委、中钢协、大商所相继出台措施。政策调控风险叠加冬奥会北方钢厂限产，铁矿石期价快速回落，期货指数最低跌至651.3元/吨，一度创下年内新低。 然而，俄乌冲突爆发再度扰动全球矿市，乌克兰作为欧洲矿石和钢材重要供应商，冲突爆发后欧洲采购转向其他国家，继而推动国际钢价和铁矿石价格上行，国内铁矿石期货也迎来快速拉涨，期货指数短短6个交易日大幅上涨27.71%至862.4元/吨，期间最高涨至867.1元/吨，刷新2021年8月中旬以来价格新高。与前期类似，矿价上行多为外围因素扰动所致，随着俄乌冲突扰动缓解，矿价运行逻辑重回自身基本面，而采暖季期间国内矿石需求偏弱，矿石库存居高不下，相反高矿价易引发政策调控担忧，铁矿石便再度开启回调走势，铁矿石期货指数最低跌至737.4元/吨，跌幅为14.96%。 随着国内采暖季限产陆续结束，钢厂复产积极，铁矿石需求持续改善，直接体现就是样本钢厂日均铁水产量和进口矿日耗持续提升。与此同时，全球矿石供应远不及预期，除澳洲FMG、BHP矿商发运相对正常外，巴西发货量持续低位，多因降雨超预期影响，相应疫情、天气以及替代项目建设缓慢因素影响下，澳洲矿商力拓以及非主力矿发运均同比大幅减量。供减需增格局下矿市基本面相对良好，国内矿石库存迎来持续、快速去化，强现实下铁矿石期价开始上行，期货指数最高涨至948.5元/吨，刷新年内价格新高。 不过，政策扰动再度显现，先有中纪委点评矿价，再到发改委重提压减粗钢政策，叠加上海疫情超预期，黑色金属再度集体下行，尤以成材跌幅最大，前期强势矿价同样迎来回调，期货指数最低跌至755.4元/吨，下跌幅度为20.36%。但是，随着国内疫情趋稳以及稳增长政策带来市场情绪好转，黑色金属再度开启反弹，而矿石供需格局相对良好，整体走势继续领涨产业链，期货指数再度逼近前期高点，最高涨至935.2元/吨。 现阶段，强现实与政策调控仍在博弈。保供稳价目标下高矿价易引发政策调控，且近期粗钢压减政策再度发酵，高位矿价有所回落。不过，矿石基本面相对良好，下行空间短期受限，但矿石需求隐忧未解，供应在逐步提升，矿市基本面仍会转弱，继而使得矿价上行驱动不强，后续走势将震荡偏弱为主，重点关注因素是前期政策刺激下终端需求能否如期改善。 1.2、铁矿石现货走势 与期价走势类似，铁矿石现货价格震荡上行，但期现、内外强弱差异显著。截至6月16日，普氏铁矿石价格指数（62%FE，CFR）收于129.50美元/吨，环比上年末值仅上涨8.82%，显著低于期价涨幅；且国际矿价上涨多发生在一季度，期间最高涨至162.75美元/吨，创下自去年8月中旬以来价格新高，但随后再度高位回落，目前已回吐前期大部分涨幅。同时，上半年普氏铁矿石价格指数（62%FE，CFR）均值为141.71美元/吨，较2021年下半年均值上涨3.98%，但显著低于去年上半年183.45美元/吨均值，降幅高达22.75%。 图2、普氏铁矿石价格指数（62%FE，CFR） 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 相对应，国内港口现货价格震荡走高，且整体走势要强于外盘。截至6月16日，青岛港主流品种价格上半年录得135-297元不等涨幅，其中超特粉上涨297元至816元/湿吨，涨幅高达60.6%，涨幅最大；而PB粉上涨137元至930元/湿吨，涨幅为17.3%；巴西矿中高硅巴粗上涨35.8%至830元/湿吨，卡粉则是上涨142元至1000元/吨。 图3、青岛港部分澳矿和巴西矿价格走势 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 图4、青岛港主流品种价格变化（截至6月16日） 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 与此同时 ，国产精粉有所跟涨，但涨幅要明显低于进口矿，唐山铁精粉（66%，湿基不含税）价格收于883元/吨，较上年末值仅上涨63元/吨，涨幅仅有7.68%，显著低于期货和进口矿涨幅。 图5、唐山铁精粉价格走势（66%，湿基不含税） 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 1.3、上半年矿价运行典型特征 上半年铁矿石走势中呈现出几个显著特征，其一是低品位矿走势明显强于高品位矿，高低品位价差显著收敛，截至6月16日，青岛港62%澳粉与58%澳粉价差由年初26.55美元/吨降至当前7.50美元/吨，而青岛港PB粉与（卡粉+超特）/2价差更是由前期73元降至当前罕见负19.5元。目前来看，上半年铁矿石高低品位价差走势与去年完全相反，去年长期处于高位，而目前无论指数还是具体品种均已降至同期低位，驱动价差回归主逻辑是国内钢材吨钢利润偏低，高位终端消耗下钢厂更倾向于使用低品位矿，继而提高港存品种流动性，带来库存快速、大幅去化。 图6、铁矿石高低品位价差走势 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 其二，内外矿强弱来回切换。4月之前海外矿价走势强于国内港口现货，港口落地利润长期处于亏损状态，多因俄乌冲突导致全球矿石供应短缺。与此同时，国产矿走势也相对强于进口矿，内外矿价差4月中下旬创下阶段性新高。进入5月之后，相关价差走势迎来转换，港口现货价格走势强于外盘，进口利润显现，相应内矿供应恢复，内外矿价差再度回落。现阶段，港口现货落地利润有所收缩，且处于同期低位，后续走势预计会强于外盘，而内外矿价差并未偏离往期水平，考虑到内矿供应恢复良好，整体走势弱于进口矿。 图7、青岛港部分品种进口利润 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 图8、内外矿价差走势 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 其三、上半年铁矿石基差走势与往年类似，合约进入交割月后，基差会修复至低位，2201、2205合约临近交割时趋于平水。同时，当前主力合约基差幅度跟往年同期相当，2209、2301合约基差幅度分别为11%，、21.3%，去年同期为9.9%、28.2%。此外，高低品位价差收敛后盘面标的物迎来切换，由前期超特粉转换至金布巴粉、国产精粉。 图9、铁矿石09/01期货基差走势 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 02 铁矿石库存分析 铁矿石库存上半年先增后降，与矿市基本面强弱切换一致。2022年1-2月矿石库存延续前期累库态势，期间库存总量增至3.09亿吨，相对应则是矿市基本面疲弱，国产矿供应季节性低位，但港口到货偏高，同时采暖季限产抑制下矿石需求疲弱，因而供强需弱下矿石库存增加。不过，3月后矿石供需格局逐渐扭转，先有降雨影响巴西发运，再到俄乌冲突扰动以及最近印度调高矿石出口关税，全球矿石供应受到冲击，国内铁矿石港口到货量长期处于低位；相反采暖季限产退出，政策强预期支撑下钢厂复产积极，矿石终端消耗持续态势，供弱需增格局下矿石库存迎来快速、大幅去化。截至6月17日当周，铁矿石库存总量为26005.41万吨，较前期高点下降4633.73万吨，且已低于去年同期水平，同比减量619.48万吨。 图10、铁矿石库存变化 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 其中，港存去化显著，但结构性问题仍在。2月中旬之前铁矿石港口库存持续增加，期间全国45港矿石库存最高增至16034.05万吨，直逼2018年历史高位。不过，由于港口到货偏低，叠加国内矿石需求恢复，铁矿石港口库存开始去化，且4、5月去化明显加速。截至6月17日当周，全国45港铁矿石库存量为12665.26万吨，较前期高点下降3368.79万吨，其中4、5月分别下降1000.43、1063.7万吨。不过，当前库存依旧高于去年同期，同比增加576.51万吨，但压港情况要显著好于去年，在港船只为93船，压港天数为21天，较去年同期分别下降52船、62天。目前来看，铁矿石港存压力迎来缓解，但结构性问题仍在，贸易矿占比依然偏高，45港中贸易矿总量为7316.66万吨，较前期高点下降1956.91万吨，而贸易矿占比为57.8%，高位回落幅度仅有1.49%；若矿价下行预期形成，不排除贸易商主动降库，继而承压矿价。 图11、全国45港铁矿石库存 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 图12、全国45港贸易矿库存 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 钢厂厂内矿石库存持续低位，且高日耗、低利润下主动补库意愿不强。上半年钢厂仅在春节前有所补库，期间247家样本钢厂矿石库存最高值为11757.57万吨，可用天数为44.55天，但随着日耗提升，厂内库存持续下降，且长期处于低位。截至6月27日当周，全国247家样本钢厂铁矿石库存总量为10930.40万吨，较前期高点下降827.17万吨，而可用天数则是降至36.84天，双双低于去年同期水平。目前来看，钢厂厂库虽已降至同期低位，但后续钢厂主动补库意愿依然不强，一方面是厂内成材库存压力较大，另一方面则是钢厂利润不高，原料端资金压力较大，预计钢厂会沿用低库存生产策略，仅长假来临时小幅补库，同时后续若日耗下降，可用天数回升，则补库意愿就更弱。 图13、247家钢厂进口矿库存情况 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 不过，国产矿库存相对偏高，多因内矿供应恢复，相对利好是近期也在降库。截至6月17日当周，国内矿山铁精粉库存量为205.10万吨，期间最高增至281.09万吨，高位降幅超27%，但仍处于同期高位，同比增加133.82万吨。与此同时，国内钢厂铁精粉库存相对平稳，钢联64家样本钢厂国产矿烧结粉矿库存为103.18万吨，较年内123.57万吨高点下降20.39万吨，较去年同期仅增加6.14万吨。目前来看，低利润下钢厂有调整入炉结构，加大国产矿使用量，因而内矿日耗升至高位，带来国产矿库存下降，但内矿供应在持续恢复，相反高日耗难持续，当前内矿库存良好去化或难延续。 图14、国产铁精粉库存 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 综上来看，矿石基本面强弱切换带来库存先增后减，但目前供需两端利好共同驱动高位库存快速、大幅去化，库存压力迎来缓解。不过，钢市步入需求淡季，且近期成材走弱已倒逼钢厂停产，矿石高日耗难持续，支撑矿价核心逻辑趋弱。此外，主流矿商发运将季节性回升，国内矿山生产恢复良好，矿石供应将增加，供增需减局面下矿石库存去化难持续，且贸易矿占比过高隐忧仍会拖累矿价。 03 铁矿石供给分析 3.1、上半年矿石供应偏低 多因素扰动下上半年国内铁矿石进口偏低。先有降雨扰动巴西发运，再到俄乌冲突和印度提高矿石出口关税冲击全球铁矿石供应，国内铁矿石进口量和到货量减量显著。统计局数据显示5月国内铁矿石进口量为9251.70万吨，环比增7.5%，但前期减量较大，1-5月累计进口量为44685.20万吨，同比下降2491.80万吨，降幅为5.28%。细分国家来看，1-4月澳矿进口量为23234.11万吨，同比增加333.30万吨，巴西矿进口量为7014.63万吨，同比减844.78万吨，降幅为10.75%。除此之外，印度矿进口量仅有536.26万吨，同比减量1304.98万吨，多因印度限制出口所致；同时南非矿减量185.57万吨，其他地区合计减量755.96万吨。 图15、国内铁矿石进口量 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 高频到货数据同样佐证进口量偏低。截至6月12日当周，全国45港铁矿石到货量为1890.7万吨，创下年内第二低值，而上半年周均到货量为2172.94万吨，显示当前到货依旧偏低。此外，港口累计到货总量为50366.89万吨，较去年同期减量2291.89万吨，其中一季度减量1069.76万吨，二季度目前减量超1222万吨。细分地区来看，减量同样来源于巴西和非主流矿，其中澳矿到货量为3.52万吨，同比增564.21万吨，到货节奏跟往年相当；但巴西矿到货量仅有0.84万吨，同比下降1219.69万吨，减量主要在一季度；其他地区矿到货量为0.68亿吨，同比下降1636.41万吨，引发大幅减量源于两方面原因，一方面是矿商发运总量不高，另一方面则是俄乌冲突扰动下欧洲钢厂采购转向非主流矿。 图16、全国45港铁矿石到货量 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 海外矿商发运减量是国内到货偏低主因。虽然近期矿商铁矿石发运有所回升，但未能弥补前期减量，上半年发运呈现出同比下降局面。截至6月12日当周，全球19港铁矿石发运量为3182.5万吨，创下年内第二高水平，较上半年周均2891.03万吨高出10.1%，但累计发运量为66908.73万吨，同比下降3421万吨，降幅为4.86%，其中一季度同比减量高达2233.44万吨，二季度减量1187.87万吨。细分地区来看，澳洲矿商发运总量为4.00亿吨，同比仅下降186.31万吨，跟往年相当，但巴西和其他地区发运量为1.36亿吨、1.33亿吨，同比分别下降1261万吨、1973万吨。 图17、全球19港铁矿石发运量 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 值得注意的是主流矿商减量相对有限。四大矿商减量主要在一季度，其中矿石产量环比降14.5%，同比仅下降3.7%，减量最大矿商是力拓和淡水河谷；而一季度合计发运量为2.36亿吨，同比减量为1117.18万吨，降幅为4.52%。不过，近期四大矿商发运量提升，逐步在弥补前期减量，截至6月12日当周，四大矿商累计发运量：4.44亿吨，同比下降1138.04万吨，降幅收窄至2.50%；其中力拓和淡水河谷发运同比降幅收窄至574万吨、630万吨。 图18、四大矿商产量和发运量 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 与此同时，上半年国产矿供应同样不及预期。统计局数据显示1-5月我国铁矿石原矿累计产量为42388.30万吨，同比仅增长0.2%，增幅有限。相对应，钢联统计的全国332家矿山企业1-4月铁精粉累计产量为8542.30万吨，同比下降354.40万吨，降幅为3.98%；其中减量最大地区是华北，且多发生在1-2月，主要原因冬奥会、两会以及季节性因素导致。 图19、国产矿产量情况 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 3.2、主流矿商供应回升 多因素扰动下海外矿石供应不及预期，国内矿石到货偏低，叠加内矿供应处于季节性低位，上半年国内矿石供应偏低。不过，主流矿商并未因上半年减量而调降其产量目标，可见前期减量较大的力拓和淡水河谷将提高下半年产量、以便完全全年目标，势必将贡献环比增量，且季节性来看未来海外矿石供应也将回升。 具体矿商来看，淡水河谷（Vale）一季度粉矿产量6392.8万吨，环比减少22.5%，同比减少6%；一季度球团产量692.4万吨，环比减少23.7%，同比增加10.1%。导致其产量下降源于四方方面因素，（1）米纳斯吉拉斯州今年1月出现强降雨；（2）以北岭（Serra Norte）为主的运营区许可批准延迟，影响到原矿的可获得性；（3）S11D 和索塞古（Sossego）的运营业绩低于预期；（4）一季度开展了重大维修。不过，淡水河谷（Vale）维持2022年产量3.20-3.35亿吨目标不变，一季度发运占全年20%，低于往年水平，即便按最低目标产量核算，未来周均发运量要达到743万吨左右，而上半年仅有450万吨，目标完成难度较大，一旦实现则环比增量显著，持续跟踪高频数据来验证。 图20、淡水河谷产量和发运量 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 力拓（RIO）方面：一季度皮尔巴拉业务铁矿石产量为7170.3万吨，环比四季度减少15%，同比减少6%；皮尔巴拉业务铁矿石发运量为7146.2万吨，环比减少15%，同比减少8%。引发产量不及预期源于以下几点，首先，旧矿山持续枯竭，而置换项目投产延迟，导致替代产能未能顺利释放；其次，Mesa A湿选厂未顺利投产；最后，疫情对矿区人员运作造成影响。力拓维持2022年皮尔巴拉铁矿石产量目标3.20-3.35亿吨不变，主要是基于Gudai-Darri矿区和Robe Valley湿法加工厂的投产，下半年的产量将会迎来增加，产品结构也会得到改善；而最新消息已证实Gudai-Darri矿区于6月顺利投产，整体来看产量目标完成难度不大。高频数据来看，力拓累计发运量为13229.54万吨，同比下降574万吨，上半年周均573.66万吨，按最低目标后续周均发运量647万吨，且去年同期周均水平为630万吨。 图21、力拓产量和发运量 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 必和必拓（BHP）和FMG季度产量和发运节奏与往年类似。 BHP一季度皮尔巴拉业务铁矿石产量为6667万吨，环比减少10%，同比持平，环比降幅显著主要是因疫情影响、检修计划；一季度铁矿石总销量6711万吨，环比减少8%，同比增加2%；其中粉矿销量4219万吨，块矿销量1697万吨。铁矿石目标指导量2.78-2.88亿吨（100% 基准），维持不变。 FMG：一季度FMG铁矿石产量（铁矿加工量Ore Processed）达4420万吨，环比减少10%，同比减少1%。铁矿石发运量达4650万吨，环比减少2%，同比增加10%。此外，澳洲2022财年发运目标指导量由1.8-1.85亿吨调整为1.85-1.88亿吨。铁桥项目将于2022年12月开始生产，年产量为2200万吨，产品为67%高品磁铁矿精粉。 图22、必和必拓产量和发运量 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 图23、FMG产量和发运量 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 3.3、国产矿供应或超预期 上半年国产矿生产不畅，供应不及预期，但二季度以来国内矿山生产恢复良好，高频数据已然逼近去年同期水平。截至6月17日当周，国内矿山产能利用率和铁精粉日均产量分别为64.22%和40.52万吨，较前期低点分别增加5.87%、3.71万吨，同比降幅收窄至5.30%、3.34万吨，矿山恢复相对良好。此外，“基石计划”在推升国内矿山投资，年初在中国钢铁工业协会第六次会员大会三次会议上，中钢协提出了加强资源保障的“基石计划”建议，未来五年内国内铁精粉产量较2020增加5000万吨；近日又将目标再次调整，2025年比2020年新增1亿吨铁精矿产量，即达到3.7亿吨，相较于此前增量目标又翻了一倍。国内黑色金属矿采选业固定资产投资近两年维持高速增长，2021年增长26.90%，2022年1-4月增幅为81.90%。同时，5月河北省共批复铁矿石相关项目11个，而4月已批复7个，同样显示内矿投资积极。拉长周期看，资源保供目标下国内矿山固定投资同比增速维持高位，未来供应或有超预期增量。 图24、国内矿山生产情况 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 图25、黑色金属矿采选业固定资产投资 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 3.4、非主流矿供应存不确定性 上半年引发全球矿石供应减量主要源于非主流矿，直接体现就是发运大幅下降，最新周度发运量为977.0万吨，依然处于年内中等水平，上半年周均值为969.62万吨。此外，非澳、巴地区累计发运量为13294.30万吨，同比减量高达1971.47万吨，占全球减量的57.6%，弱高于2020年同期水平。目前来看，非主流矿供应回升依然存在不确定性，印度大幅提高矿石出口关税，同时乌克兰供应迟迟未恢复。但相对明确是若矿价仍处于100美金以上，非主流矿供应不会出现大幅波动。 图26、非主流矿发运情况 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 图27、非主流矿发运和矿价走势 数据来源：wind 宝城期货金融研究所 综上所述，多因素扰动下海外矿石供应不及预期，国内矿石到货偏低，叠加内矿供应处于季节性低位，上半年国内矿石供应偏低。不过，主流矿商产量目标并未调降，下半年供应将贡献环比增量；而且国内矿山复产良好，且“基石计划”驱动下矿山投资维持高速增长，未来供应增量预期较强；相对不确定的是非主流矿，但矿价在100美金以上，整体减量有限。 04 铁矿石需求分析 4.1、上半年矿石需求强劲 采暖季限产退出后，政策强预期支撑下钢厂生产积极，矿石需求持续回升。统计局和中钢协生铁产量不断刷新年内新高，统计局数据显示1-5月国内生铁累计产量为3.61亿吨，同比下降1902.7万吨；5月产量为8049万吨，同比增2.99%；而5月日均生铁产量高达259.65万吨，环比增1.45%，再度创下单月历史新高。相对应，中钢协重点钢企生铁产量同样维持高位，5月日均产量为203.67万吨，同比增0.86%；而6月上旬重点钢企生铁日均产量为205.22万吨，同比增加1.47万吨，再度刷新年内新高。由此可见，国内钢厂生产积极，生铁产量已升至高位，矿石终端消耗强劲。 图28、统计局和中钢协日均生铁产量 数据来源：wind宝城期货金融研究所 与此同时，高频数据同样佐证国内需求强劲，钢联247样本钢厂的日均铁水产量和进口矿日耗持续攀升，双双接近去年同期水平。截至6月17日当周，钢联247家样本港产日均铁水产量和进口矿日耗分别为243.29万吨、296.72万吨，较前期低点分别增加40.28万吨、48.36万吨，回升幅度为19.8%、19.5%，较去年同期仅下降1.72万吨、3.91万吨。 图29、247家钢厂日均铁水产量和进口矿日耗 数据来源：wind宝城期货金融研究所 除了强预期驱动钢厂积极生产外，上半年废钢供应短缺同样助推矿石需求。统计局数据显示，1-5月我国粗钢产量为43502.0万吨，同比降幅为8.7%；而生铁产量为36087.0万吨，降幅为5.9%，显著低于粗钢降幅，则可折算出1-5月废钢用量仅为7415.0万吨，同比降幅高达20.45%。然而，上半年废钢与铁水成本价差并未大幅扩大，可见其用量下降并非因废钢价格过高所致，而是存在其他方面因素。首先，疫情扰动下废钢供应受限，钢厂废钢到货量和厂内废钢库存同比减量显著。其次，低利润下钢厂减少废钢用量。最后，则是高炉关停-重启成本较高。因而，一旦废钢供应恢复，后续压减政策下不排除钢厂加大高炉关停，继而由生铁贡献粗钢减量。 图30、1-5月粗钢、生铁产量和废钢用量 数据来源：wind宝城期货金融研究所 图31、废钢与铁水成本价差 数据来源：wind宝城期货金融研究所 图32、钢厂废钢库存和到货量 数据来源：wind宝城期货金融研究所 4.2、国内矿石需求存隐忧 得益于国内需求持续回升，支撑上半年矿价震荡走高，但当前国内强劲需求存在隐忧，一旦兑现则前期支撑矿价核心逻辑或将扭转。 短周期看，当前钢厂盈利状况不佳，且需求步入淡季，后续或将倒逼钢厂主动减产，矿石需求或将走弱。钢厂利润3月便开启收缩，其中6月中旬钢价迎来深调，多数品种吨钢利润已呈现亏损局面。同时，亏损钢厂占比持续扩大，截至6月17日当周，钢联247家样本钢厂中盈利钢厂占比仅为41.99%，创下数据历史新低，同期值86.15%。正是源于此，钢厂矿石采购持续低迷，6月矿石日均成交量为161.89万吨，同比减量13.3%，其中港口现货成交长期处于低位。 图33、样本钢厂中盈利钢厂占比 数据来源：wind宝城期货金融研究所 图34、铁矿石港口成交量 数据来源：wind宝城期货金融研究所 拉长周期看，粗钢压减政策若兑现，矿石需求将迎来显著减量。4月19日发改委重提压减粗钢产量政策，2021年在各有关方面的共同努力下，全国粗钢产量同比减少近3000万吨，粗钢产量压减任务全面完成。为保持政策的连续性稳定性，巩固好粗钢产量压减成果，2022年国家发展改革委、工业和信息化部、生态环境部、国家统计局将继续开展全国粗钢产量压减工作，引导钢铁企业摒弃以量取胜的粗放发展方式，促进钢铁行业高质量发展。在粗钢产量压减过程中，将坚持“一个总原则，突出两个重点”。一个总原则就是牢牢把握稳字当头、稳中求进总基调，在保持钢铁行业供给侧结构性改革政策连续性和稳定性的同时，坚持市场化、法治化原则，发挥市场机制作用，激发企业积极性，严格执行环保、能耗、安全、用地等相关法律法规。突出两个重点就是坚持区分情况，有保有压，避免“一刀切”，在重点区域上突出压减京津冀及周边地区、长三角地区、汾渭平原等大气污染防治重点区域粗钢产量，在重点对象上突出压减环保绩效水平差、耗能高、工艺装备水平相对落后的粗钢产量，目标就是确保实现2022年全国粗钢产量同比下降。 现阶段，具体压减量虽未公布，但推演下来一旦执行，则矿石需求将受到明显冲击。假定当前生产模式不变，即粗钢/生铁比值维持1.205，通过模拟三种不同压减情景，生铁产量均呈现出环比大降局面，即便平控目标下，未来6-12月日均生铁产量为231.81万吨，环比5月降幅也高达10.72%。 图35、压减政策对生铁影响推演 数据来源：wind宝城期货金融研究所 4.3、海外需求无亮点 上半年全球生铁产量呈现出环比增加局面，多因国内增量贡献为主。世界钢协数据显示，1-4月全球生铁产量为4.24亿吨，同比减量2275.6万吨；其中中国产量为2.80亿吨，同比下降1496.2万吨；其他地区产量为1.44亿吨，同比下降779.4万吨。此外，海外4月日均生铁产量为117.38万吨，环比下降2.89%，延续21年3月以来下降态势，同比降幅更是高达6.01%。 引发当前海外矿石需求减量主因是俄乌冲突，其中对乌克兰钢铁生产冲击显著，1-4月其生铁产量为358.2万吨，同比下降349.1万吨，几乎腰斩，虽然近期陆续钢厂在复产，贡献部分增量，但幅度预计有限。除此之外，全球钢铁需求疲弱，驱使钢厂减少钢材供应，最为显著是日韩钢铁，近期传出要延迟高炉复产。 图36、全球生铁日均产量 数据来源：世界钢协 宝城期货金融研究所 图37、乌克兰生铁产量 数据来源：世界钢协 宝城期货金融研究所 总之，采暖季限产退出，国内钢厂生产积极，加之废钢供应短缺，上半年矿石需求表现强劲，是支撑矿价上行核心逻辑。不过，国内强劲需求存有隐忧，低利润叠加厂库高位，淡季钢厂压力较大，钢厂或被迫减产，需求短期或将走弱。同时，粗钢压减政策对矿石需求冲击显著，且钢材终端需求疲弱也会拖累矿石，相反海外矿石需求并未亮点，难以弥补国内矿石需求减量。 05 后市展望 上半年铁矿石价格震荡上行，期现均录得一定幅度上涨，但期现、品种间强弱分化。矿价运行逻辑在政策强预期、矿石基本面与政策调控之间切换。 上半年矿石供需格局相对良好，直接体现就是库存去化，主要得益于供需两端共同驱动。多因素扰动下海外矿石供应不及预期，国内港口矿石到货偏低，而内矿供应季节性低位，整体供应偏低。相反，采暖季限产退出，强预期驱动国内钢厂生产积极，加之废钢供应短缺，上半年矿石需求表现强劲，是支撑矿价上行核心逻辑。 不过，矿石强劲需求难维持，低利润叠加厂库高位，淡季钢厂压力提升；而拉长周期看粗钢压减政策、终端疲弱同样抑制矿石需求。此外，主流矿商并未调降目标产量，海外矿石供应将回升，叠加内矿生产恢复良好，矿石供应会增加。 展望后市，矿石基本面存隐忧，尤其是需求端，压减政策利空高悬，而矿石供应也将回升，供增需减格局下矿市基本面转弱，预计矿价将承压运行。 END 报告作者：涂伟华 免责声明 客户不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。

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