建筑行业2022年中期投资策略暨基建研究方法论:基建细分领域景气度分析与预测【招商建筑】

（以下内容从招商证券《建筑行业2022年中期投资策略暨基建研究方法论:基建细分领域景气度分析与预测【招商建筑】》研报附件原文摘录）
　　签约客户可长按扫码阅读报告： 核心观点： 上半年行情回顾：整体震荡下行，建筑板块更优。今年初至今，建筑板块由于其避险属性，整体跑赢沪深300指数。在美联储加息预期升温、乌克兰危机、上海等地疫情反复三轮负面因素的冲击下，低估值且具避险属性的建筑板块受益。2022年第一季度主动偏股型基金持建筑装饰板块类股票持仓占比0.41%，环比上升0.12个百分点，基金大幅增持建筑装饰板块。分板块来看，传统房建、基建市政工程表现优秀，其他细分板块整体下跌。 基建投资高确定性延续，资金前置发力。基建可对冲房地产投资下行并可吸纳一部分农民工就业，对畅通双循环具有重大意义。对标发达国家，我国基建仍有空间。未来基建发展将继续施行西部地区补短板，中部地区向东部地区靠拢的模式。若全年5.5%GDP目标实现，我们预测全年基建投资增速有望达到10%以上。当前各地项目储备丰富，资金等先行指标快速增长。 基建投资研究方法论-细分领域景气度分析：稳增长背景下，基建确定性强，部分基建领域可能是当前和今后时期的重点。根据我们的统计和分析，建议重点关注1）以可再生能源发电工程为代表的电力生产及建设：未来随着新基建的大力发展，用电需求将进一步扩大，叠加向非化石能源的转型逻辑，电源投资将迎来高速增长。今年电源建设有望达到5834亿，同增6%，电网建设有望达到5934亿，同增20%；2）燃气供应业：双碳”战略下，“煤改气”进程提速，未来天然气生产有望保持高速增长，22年投资有望达到3542亿，同增19%；3）以中西部高速公路建设为代表的高速公路投资：今年投资有望达到1.74万亿，同增15%；4）轨道交通：今年投资有望达到7796亿，同增10%；5）市政排水建设：未来将加快构建城市防洪和排涝统筹体系，海绵城市建设再次提上议程，预计今年投资将达2874亿，同增17%；6）地下管廊：受益政策推动，今年投资有望达到579亿，同增20%；7）燃气管网改造：政府报告提出要加快燃气管道等管网的更新改造，今年投资有望达到313亿，同增18%；8）以水资源配置工程为代表的水利工程建设：国常会明确提出重大水利工程的建设只能加强，不会削弱，22年完成投资有望达到1万亿元，同增32%；9）信息技术相关新型基建。 新基建：十四五总投资预计达到10.06万亿元，四年复合增速13.45%。2018年12月中央经济工作会议首次提出了新基建的概念，并将“加强新一代信息基础设施建设”写入2019年政府工作报告。新基建的可分为：5G技术、大数据中心、人工智能、工业互联网、新能源充电桩、城际高速铁路和城市轨道交通和特高压等七大领域。根据我们分析，22年新基建领域的固定资产投资规模有望达到1.79万亿，十四五总投资约为10.06万亿。 投资建议：按照上述逻辑，我们推荐在电力生产及建设领域拥有领先地位、水利工程建设市占率高的中国电建；高速公路建设领域市场份额较大、轨道交通建设领域领先的中国铁建、中国交建和中国中铁；地下管廊及燃气管网改造领域领先的隧道股份；在新能源建设BIPV中有市场和技术的森特股份、江河集团；在各领域都有所涉及的华设集团、中国建筑等公司。综上，维持行业推荐评级。 风险提示： 宏观经济超预期下滑、疫情反复、指标理解不充分、其他因素考虑不充分、项目落地不及预期 基建细分领域分析思维导图 正文 一、上半年行情回顾：整体震荡下行，建筑板块更优 今年年初至6月23日，建筑板块下跌3.1%，表现优于沪深300指数（下跌12.1%）。建筑板块由于其避险属性，整体跑赢沪深300指数。在美联储加息预期升温、乌克兰危机、上海等地疫情反复三轮负面因素的冲击下，沪深300从年初4900点上方一路震荡下行，一度跌破3800点，市场整体风险偏好较低。但基建不断加码，从“适度超前建设”变为“全面加强建设”，低估值且具避险属性的建筑板块受益。不过5月下旬以来，随着政策面持续回暖，上海等地疫情逐步得到控制，市场风险偏好有所回升，建筑暂时弱于市场整体，板块表现不佳。 截至6月中旬，在31个申万行业中，建筑板块表现排名第4，处于上游水平。复盘建筑行业上半年整体走势，年初开始“稳增长”基调定调，广义基建投资增速V字型反弹，2月投资增速从去年的0.2%，快速抬头上升至8.6%，同时地方专项债加速发行，重大项目加快建设。国家相关部委发布多份文件，加快推进交通、水利等基建子项建设。 2022年第一季度主动偏股型基金持建筑装饰板块类股票的总市值为170.19亿元，持仓占比0.41%，环比上升0.12个百分点，基金大幅增持建筑装饰板块。就子版块行情来看，建筑装饰行情出现分化，传统房建、基建市政工程表现优秀，分别上涨15%和2%，而其他板块整体下跌。我们认为造成上述现象的主要原因是市场预期传统建筑业景气度迎来景气度上行周期。受益于基建加码，地方重大项目加速推进，浙江建投、粤水电、安徽建工、山东路桥、高新发展、宏润建设、宁波建工、和*ST围海等地方路桥企业分别上涨318%、68%、62%、59%、55%、53%、52%、46%和37%。 二、资金前置发力，基建投资高确定性将持续 1、基建是宏观逆周期调控重要手段，可有效对冲房地产投资下滑 基础设施领域投资具有政府直接可控、政策传导通畅和短期直接提升经济指标等优点，是重要的逆周期调节工具和稳投资与稳增长的关键力量。2005年以来我国至少经历了三轮基建投资增速快速拉升的阶段。第一次是在2008年，为了应对国际金融危机冲击，当时基建投资增速高点接近50%。第二次是在2012年前后，为了应对经济增速下行趋势，国家要求推进“十二五”规划重大项目按期实施。第三次是在2015年，国家开始推行PPP模式，基建投资基本保持了20%左右的较快增长。2017年随着去杠杆的开启，基建投资增速开始大幅回落。 通过对比2005年以来基建投资增速与房地产投资增速，我们发现基建投资和房地产投资存在一定逆向关系。过去三十年房地产对中国经济有着较强的推动作用，单房地产开发投资本身就占固定资产投资总额的25%-30%左右（2021年占27%）且房地产业可以带动一系列产业的发展。但长期来看，“房住不炒”基调不变，且房地产行业的高速发展或已结束。1994年我国人均住房面积为15.7平方米，但2019年中国城镇人均住房面积达到39.8平方米，而发达国家人均仅约30平方米。接近饱和的人均住房面积反映出饱和的房地产行业。未来房地产行业或将难以重现高速发展状态，对中国经济的支撑性将有所减弱。基建投资发力有望对冲房地产投资的下滑，为中国经济软着陆提供有效支撑。 除了对经济的带动作用，基建可吸纳一部分农民工就业。在房地产行业高速发展的时期，房地产帮助带动了部分农民工就业。2020年，约5226万农民工从事建筑行业（包括房地产的房建）。房地产市场表现疲软时，建筑行业吸纳的农民工能力将会有所下降，传统及新基建的发展可吸纳一部分农民工就业。 2、支撑双循环战略，对标发达国家基建投资仍有广阔空间 全面加强基础设施建设，对畅通国内大循环、促进国内国际双循环具有重大意义。由于受到疫情冲击，2020年世界经济衰退明显，经济全球化遭遇波折，加快构建国内国际双循环可以增强我国对外部环境不确定因素的适应能力。同时，近年来，欧美等发达国家为了应对“产业空心化”出台了一系列制造业回流政策，我国的供应链地位也因此受到威胁。因此，以基建带动国内投资，是我国构建国内大循环的重要环节。 对标发达国家，我国基建投资仍有广阔空间。从规模看，中国仍有一些基建领域落后于发达国家，人均水平与发达国家差距则更大。以机场、铁路、公路、油气管道等几项最重要的交通基础设施为例进行国际比较可发现，中国与发达经济体在总量和人均水平方面还存在较大差距。 目前我国基建发展区域不均衡问题仍在，未来基建发展预计将继续施行西部地区补短板，中部地区向东部地区靠拢的模式。 3、项目储备丰富，资金前置发力 假设2022年GDP的增速5.5%能够实现，基建政策不断加码，我们预计全年基建投资增速有望达到10%以上，表现亮眼。未来增长的可持续性，主要可通过项目端看发展空间，资金端看发展力度。 （1）当前项目储备丰富 从整体固定资产总投资来看，今年第一季度新开工项目计划总投资金额同比增长54.90%。分省市来看，各地政府在工作报告上提出了2022年的固定投资增长目标，根据不完全统计，13个省市2022年固定资产投资的平均增速目标为8%，比2021年固定投资增速4.9%高出3.1个百分点。较为乐观的增速目标，展示出了各地利用固定投资拉动经济增长的决心。 根据各个地方的发改委官网及其他相关报道，我们整理出了目前公布的重大项目建设计划。项目数量和年度计划投资金额上都有增加，根据不完全统计，2022年21个省、市和自治区计划投资2.62万个重大项目，年度计划投资金额为10.24万亿，分别同增2.75%和15.19%。 （2）资金前置发力，先行指标快速增长 基建投资的资金来源包括五种：国家预算资金、国内贷款、利用外资、自筹资金和其他来源。由于统计局未公布2017年以后的数据，我们以2017年作为参照，发现这五类资金分别大约占基建总投资的16.1%、15.6%、0.3%、58.6%和9.4%。 今年前五月，各项资金来源等一系列先行指标快速增长。1-5月固定资产投资中国家预算内资金同比增长31.9%，约1.49万亿。将2017年基建投资按资金来源分别除以当年固定投资的各项资金来源，当年的固定资产投资中约62%的国家预算内资金投入了基建领域。以17年的比例估算，2022年前五月已有约9240亿国家预算内资金投向基建领域。贷款方面，1-5月新增国内贷款10.9万亿。从用途看，今年一季度，全部金融机构本外币企业及其他部门固定资产贷款余额54.95万亿元，同比增长9.48%。 同时，地方政府专项债作为自筹资金的重要组成部分，是基建投资的重要资金来源。截至6月19日，今年已累计发行约2.59万亿元的专项债，全年额度为3.65万亿，财政部部长助理欧文汉表示，今年已下达的专项债券额度基本能在6月发行完毕，发行极为前置。加上2021年四季度发行1.2万亿专项债，今年专项债落到具体项目的资金约有4.75万亿。从专项债的投入领域来看，专项债向基建领域占比约为49.79%，按此比例估算，今年约有2.37万亿的专项债资金投入基建领域。先行指标快速增长预示未来几个季度固定资产中基建投资依旧会维持较快的增速。 三、基建投资研究方法论：挖掘基建细分领域投资机会 当前，稳增长背景下，基建持续高增长确定性强，部分基建领域可能是当前和今后时期的重点。十四五和中央财经委员会第十一次会议强调加强交通、能源、水利等网络型基础设施建设；市域铁路、管廊等城市基础设施建设；完善农业农村基础设施建设。结合政策，根据我们的统计和分析，建议重点关注1）以可再生能源发电工程为代表的电力生产及建设、2）燃气供应业、3）以中西部高速公路建设为代表的高速公路投资、4）轨道交通、5）市政排水工程建设、6）地下管廊、7）燃气管网改造、8）以水资源配置工程为代表的水利工程建设以及9）新型基础设施建设，这九大领域。 1、基建投资统计概览：本文采用广义基建投资 从统计情况来看，市场上目前普遍采用的基建投资数据，分为广义和狭义两类。本文采用的统计指标为广义基建投资。广义基建投资，实际上是由Wind 自行统计的三个行业固定资产投资数据的加总：分别是第二产业中的“电力、燃气及水的生产和供应业”以及第三产业中的“交通运输、仓储和邮政”和“水利、环境和公共设施管理业”。 按照上述分类，传统基建可分为电力、热力、燃气及水的生产和供应业，交通运输、仓储和邮政业以及水利、环境和公共设施管理业三大一级分类。三者广义基建投资中的占比分别约为18%、36%、46%。二级分类中又以公共设施管理业（占基建36%）、道路运输业（25%）、电力热力的生产和供应业（12%）三个子行业为主，2021年三者合计占整个广义基建投资的73%。另外水利管理业（5.4%）、铁路运输业（3.7%）这两项也占有一定比例。 2022年前五月，这三大一级分类分别累计同增11.5%、6.9%和7.9%。就二级分项来看，仓储业、燃气生产和供应业以及水上运输业增速最大，分别为29%、18%和15%。 2、基建投资追踪：固定资产投资完成额Vs.完成工程建设投资 本文采用“固定资产投资完成额”作为衡量基建投资的统计指标。基建投资情况主要由：“固定资产资金来源”和“固定资产投资完成额”两个指标统计。根据定义，资金来源计算范围为报告期拨入、借入和上年结余的资金，即不管该资金是否形成工作量，均包括在内，而完成额的计算范围为已经完成的工作量和实际支出的各种费用，包括已经拨入、借入和应付未付的投资额。部分较大的基建二、三级分类子项会公布完成建设工程投资的指标，部分具有前瞻性，可追踪。建设工程是把货币投资转化为固定资产和形成生产能力的经济活动，主要以工程项目建设为主体统计。通过建设工程完成指标的同比变化及资金规模可估算当年该领域总体固定资产投资的规模。 根据对财政资金依赖程度的不同，部分建设指标具有前置性。从较大的二级分类项来看，因其公益属性强，水利管理业对财政资金的依赖度最高。因此，由于依赖政府拨款，水利部可提前公布完成水利建设投资这一指标，使其具有前瞻性，可追踪。交通运输业因建设周期较长，普遍回款速度较慢，也十分依赖财政资金的投放，但整体来说，程度弱于水利管理业。因此，虽然完成交通建设投资这一指标需要每年末统计后发布，较为滞后。但因其多为重大项目，通过对每年各省政府工作报告的计划完成交通运输投资的统计，可以间接测算出交通建设投资规模。电力、热力的生产和供应业因使用者付费频率较高，且相对建设周期短，对财政资金的依赖度较低。但可根据国家电网及南方电网公布的每年投资计划，测算出整体的电网投资，再根据其占比及投资金额估算并追踪电力工程建设投资变化。 3、电力、燃气及水的生产和供应业：可再生能源电力建设潜力大，燃气供应快速增长 根据我们分析，未来电力生产的固定投资体量大，且有望保持较快的增长。电力、燃气及水的生产和供应业中，电力、热力生产和供应业投资金额最大，2021年约实现2.33万亿投资，同增3.2%。其中，电力、热力生产和供应业中电力生产和供应的合计投资金额最大。2017年，电力的生产和供应约占89.2%，合计实现1.97万亿。电力生产又按照发电形式，又可分为太阳能发电、火力发电、风力发电、水力发电、其他电力生产和核力发电。 （1）电力的生产及供应业：可再生能源发电前景旷阔，电源、电网投资将加速 每年电力的生产和供应的投资可采用电力工程建设投资这一指标追踪。分别将2017和2021年的该统计项除以扣除约10%占比的热力生产和供应固定投资金额，发现电力工程建设投资约占总电力生产和投资的40%-41%。电力工程建设投资又可分为电源工程和电网工程，其中电源工程对应电力生产的投资，主要是发电装机投资，约占电力生产投资的36%；电网工程对应电力供应，主要包含输电线路建设及变电设备建设等工程，约占电力供应投资的88%，而国家电网和南方电网的电网投资又约占总电网工程投资的95%，剩下的为其他小规模电网公司的投资。 纵观2009-2021年期间的电力投资与建设历程，电力需求保持较高增速增长，电网投资在大部分时间高于电源投资。在电源投资中，可再生能源投资占据主导地位，传统的火电投资比重逐年下降，核电投资项目经过多年中断后在2019年实现重启，非石化装机占比逐年提高。风电投资2020年开始之所以出现快速增长情况，是由于受到发改价格〔2019〕882号文的影响，要求2018年前核准的陆上风电项目必须赶在2020年底前完成并网，否则国家不再补贴。 十四五期间，未来电力生产的固定投资体量大，且有望保持较快的增长。根据中电联发表的《电力行业“十四五”发展规划研究》，预计到2025年，全国非化石能源发电装机13.5亿千瓦，占比约49.1%，较2020年提高3.9个百分点。其中，常规水电将达到3.7亿千瓦，抽水蓄能0.65亿千瓦以上，核电到0.7亿千瓦，风电到3.8亿千瓦，光伏发电到4.0亿千瓦，生物质及其他为0.65亿千瓦，煤电及气电到14亿千瓦。 未来随着5G基站、数据中心等新基建领域的大力发展，用电需求将进一步扩大，叠加向非化石能源的转型逻辑，电源投资将迎来高速增长。电源工程方面，十三五期间发电装机容量复合增速为8%，而电源工程投资复合增速为6%，较发电装机容量少2个百分点。十四五期间装机容量的复合增速预计为5%。鉴于电源工程投资涉及的不同发电模式以及涉及新建、扩建等多种工程方式，我们根据十三五期间电源工程投资和装机容量的增速，简要推测十四五期间电源工程投资复合增速同为5%（成本较低的火电发电增速较十三五下降，成本较高的非化石能源发电进一步提升），采用此增速计算，2022年电源工程投资额有望达到5834亿元。 电网工程方面，国家电网预计2022年电网投资达到5012亿元，南方电网计划实现固定资产投资1250亿元，根据其十四五规划中约50%的投资用于配电网投资的比例[1]，2022年电网投资约为625亿元。2021年国家电网和南方电网的电网投资约占总电网投资的95%，以此比例推算，2022年电网工程投资约为5934亿元，将超过电源工程投资。整体来看，2022年电力工程投资合计有望达到1.18万亿元，同增12.28%。十四五期间南方电网和国家电网计划电网投资约2.9万亿元，以95%的比例估算，十四五期间电网投资有望达到3.05万亿元，增速缓慢下行。 由于单个电源项目投资体量大，据不完全统计，我们整理了投资体量前五的2022年开工或有望开工的重大项目情况。其中核电整体投资体量大，但建设工期长。建议关注工期较短，体量接近百亿的重大光伏和抽水蓄能项目的进展情况。 2022年3月发改委和能源局联合出台《氢能产业发展中长期规划（2021-2035年）》，提出到2025年形成较为完善的氢能产业发展制度政策环境，初步建立较为完整的供应链和产业体系。《中国氢能产业发展报告2022》指出2021年氢能产业投资总金额超3100亿元。根据报告统计，从产业链的投资项目数量分布看，2021年制氢环节发展最为迅速，占全部投资项目的29%，投资约899亿元。而制氢环节投资项目多与水电、风电、光伏发电等可再生能源项目以联动形式开展。目前此类项目投资主体主要以大型央企以及光伏巨头为主。当前氢能发展迅速，2022年制氢投资有望超过1000亿元。 （2）污水处理投资增速预计放缓，燃气供应有望实现较快增长 2021年水的生产和供应业约完成固定资产投资8707亿元，同减4.20%，约占其一级分类固定投资金额的25%。水的生产和供应业可继续细分为自来水的生产和供应、污水处理及再生利用及其他水的处理、利用和分配。2005-2017年间，自来水的生产和供应的固定投资占比逐步下降，从2005年的60%，降至2017年的42%；同时，污水处理及再生利用的固定资产投资金额占比逐步上升，从2005年的45%，上升至2017年的51%。水的生产和供应业增长基本由污水处理投资带动。 2020年我国县城污水处理厂集中处理率为94%，城市污水日处理能力为20405万立方米。十三五期间，县城污水处理厂集中处理率增长5个百分点，城市污水日处理能力增长3626万立方米。根据《十四五城镇污水处理及资源化利用发展规划》，到2025年，新增污水处理能力2000万立方米/日，县城污水处理率达到95%以上。将这两个指标对比十三五的情况，我们猜测污水处理市场已接近饱和，预计未来污水处理投资将会以较低增速增长。因此整体来看，未来水的生产和供应业预计将会小幅增长。 燃气的生产和供应业的固定投资主要用于增加天然气产量。采用相关性分析，我们发现燃气的生产和供应业的固定投资金额与天然气产量的相关性系数为96%，两者高度相关。用燃气的生产和供应业的固定投资金额除以天然气产量，我们简单得到了国内天然气生产所需要的固定资产投资单价，20年为1.58元/立方米，21年为1.43元/立方米。根据国务院发展研究中心资源与环境政策研究所预测，到2025年天然气产量要达到2300亿立方米以上。采用此预测，我们测算出未来天然气产量复合增速为2.6%。但考虑到在“双碳”战略下，“煤改气”进程提速，未来天然气生产有望保持高速增长，采用2020年7.8%的增速估计，到2023年我国天然气产量就有望达到2300亿立方米以上。 简单采用20年天然气每立方米需投入的固定资产投资1.58元，我们推算出了未来燃气供应的增速。目前我国天然气市场，经过前期快速发展，自增速逐步放缓。由于单价同比增长，2022年预计全年投资同增19%，实现投资3542亿元，之后保持7.8%的增速增长。 4、交通运输、仓储和邮政业：重点关注高速公路投资建设 根据我们分析，十四五期间交通投资总体增速较十三五将有所放缓，但由于其较大的体量，增量较大。其中，2025年高速公路有望完成固定资产投资2.22万亿。交通运输、仓储和邮政可分为：道路运输业、铁路运输业、航空运输业、水上运输业、装卸搬运和仓储业以及管道运输业。2021年这六个板块分别实现固定资产投资约4.78万亿元、7290亿元、2081亿元、1706亿元、7317亿元和345亿元。 （1）交通运输：高速公路将持续增长，铁路投资将逐步下降 交通运输、仓储和邮政业中铁路、道路、水运及航空运输业，皆属于交通业。其中每个子项可分为运输辅助活动和运输活动两大类固定资产投资类型。每年交通运输的固定投资可采用完成交通固定资产投资这一指标追踪。分别将2017和2021年的该统计项除以当年交通固定投资金额，发现完成交通固定资产投资约占交通运输的固定投资金额的59%-61%。 道路投资是交通投资的主体，高速公路是公路投资的重点。2021年道路占到全社会交通固定资产投资总量的81%。采用完成交通建设投资指标，公路投资占71.77%，高速公路投资占公路投资的58.28%。高速公路是目前唯一投资规模持续显著增长的领域，21年完成1.52万亿投资，同增12%。在投资增量绝对值方面，高速公路投资增长1672亿元，而同期全社会交通投资、公路仅分别增长了1468亿元和112亿元。也就是说，高速公路投资的增长不但弥补了其他部分的下行，还逆势大幅拉升了全社会公路、交通投资。 《十四五现代综合交通运输体系发展规划》指出，到2025年高速公路建成里数将达到19万公里，较2020年增加2.9万公里（十三五增加里数为3.75万公里）。十三五期间高速公路完成固定资产投资金额复合增速为11.14%，考虑到十四五较十三五增加里数更少，但十三五期间高速公路建设超额完成建设，以及近期频出的各项推动扩大交通运输有效投资的通知，预计到2025年高速公路实际建成里数有望达到20万公里，十四五期间高速公路投资复合增速为10%。2021年高速公路里程同增5%，高速公路完成固定资产投资金额同增12.4%[2]。考虑到今年稳增长下，基建托底经济，预计2022年高速公路里程同增6.5%、完成固定资产投资金额同增15%，达1.74万亿。 根据《关于扎实推动十四五规划交通运输重大工程项目实施的工作方案》，分区域来看，十四五期间，中西部将加快国家高速公路待贯通路段建设；东中部地区将着重推进建设年代较早、车流量大、交通繁忙拥堵的国家高速公路主线扩容改造。出疆入藏公路通道工程将重点推进，计划实现青新通道整体按高速公路标准贯通。由于高速公路单个项目建设投资体量较大，我们整理了2022年中央下发的第一批交通运输固定投资项目中，体量最大的五个高速公路项目，建议重点关注中西部高速公路相关项目的进展情况。 结合《十四五现代综合交通运输体系发展规划》以及十三五期间铁路、公路、水运、民航的固定投资情况，我们简单预测了十四五各项交通运输子项的完成交通固定资产的增速情况。对比十四五和十三五期间各子项的增长情况，预计十四五期间完成交通固定资产投资将有所放缓。具体来看，2021年完成交通固定资产投资中的铁路投资为7489亿元，为八年来最低，铁路建设或已达到饱和。虽然水运和民航投资建设近年增速较快，但整体来看体量较小，浮动较大，受宏观调控及地方政府建设意愿影响。稳增长背景下，2022年或实现较快增长，之后增速将逐步恢复正常，十四五期间整体增长推测应小于十三五。 考虑到交通设施建设单个项目体量大，据不完全统计，我们整理除了2022年开工或计划开工的体量前五的交通设施建设项目。其中，水运项目两个、高速公路项目两个、铁路项目一个，体量均超过100亿。建议关注相关项目建设情况。 （2）管道及仓储业：主受民间投资推动 2021年管道实现固定资产投资同比下降1.4%，完成投资347亿元。整体体量较小。2021年仓储行业实现固定资产投资额7317亿元，同比增长6.6%。《冷链物流规划》提出未来主要建设一批产地冷链集配中心，推广“移动冷库+集配中心（物流园区）”等新模式。《商贸物流计划》明确了商贸物流标准化、数字化、智能化、绿色化的发展方向。根据最新统计数据，我国营业性通用仓库面积已超过10亿平方米，其中立体仓库接近30%。从总体看，仓库设施已基本满足物流需求，未来增长幅度或较小，主要解决产品结构与地区分布上的供求矛盾，围绕冷链及智能仓储发展。 5、水利、环境和公共设施管理业：公共设施管理业细分领域机遇大，水利快速增长 根据我们的分析，预计未来水利管理业、市政管理业中水利建设、市政排水、城市轨道交通、地下管廊及燃气管道改造有望保持较高增速增长。水利、环境和公共设施管理业可分为公共设施管理业、水利管理业和生态保护和环境治理业三个二级子项。2021年这三个板块分别实现固定资产投资6.83万亿、1.02万亿元和7932亿元，分别同增-1.30%、1.30%和-2.60%。 （1）公共设施管理业：关注轨道交通建设、排水、地下管廊及燃气管网改造 公共设施管理业可分为市政设施管理、环境卫生管理、城乡市容管理、绿化管理和公园游览景区管理五个三级子项。其中，市政设施管理的占比最大，2017年实现投资4.52万亿，占公共设施管理业的66%。每年市政设施管理业的固定投资可采用城市市政公用设施建设固定资产完成额这一指标追踪。分别将2017和2021年的该统计项除以当年市政设施管理业的固定投资金额，发现其约占市政设施管理业固定投资金额的43%-48%。市政设施建设的固定资产投资又可分为供水、燃气、集中供热、轨道交通、道路桥梁、地下综合管廊、排水、园林绿化、市容环境卫生和其他领域，其中轨道交通和道路桥梁约占市政设施建设投资的63.88%。 2013-2020年道路桥梁投资基本保持在7000-8000亿元的区间，分年度浮动较大。根据《十四五现代综合交通体系发展规划》，未来将合理提高中小城市路网密度；桥梁方面，持续推进危旧桥梁改造专项行动，公路桥梁建设投资或将仍然保持在7000-8000亿元的区间，增速根据当年各地建设计划浮动。 2013-2020年轨道交通投资逐年上升，投资增速与运营里程增速基本保持一致。十三五期间，城市轨道交通运营里程累计增长了3872公里，投资复合增速为12%。根据《十四五现代综合交通体系发展规划》，到2025年，城市轨道交通运营里程较2020年的6600公里左右，计划将增长3400公里。十四五期间轨道交通建设投资整体增加幅度较十三五期间有所减弱，估计投资金额或将保持10%的复合增速增长，2022年投资金额有望达到7796亿元。 除了体量较大的公路桥梁及城轨交通，公共设施管理业还有一些体量较小但有望快速增长的投资亮点，如排水、地下管廊和老旧燃气管道改造。 今年五月，三部委印发《十四五城市排水防涝体系建设行动计划》，提出加快构建城市防洪和排涝统筹体系、着力完善城市内涝应急处置体系。同时，海绵城市建设再次提上议程，今年我国将组织第二批海绵城市建设示范竞争性选拔工作。尽管因为海绵城市的建设需要统筹考虑城市内涝防治、径流污染控制、雨水资源化利用和水生态修复等多个目标，投资统计项或存在边界界定模糊的问题，但大部分应该归于排水项目下。总体来看，十四五期间排水的固定资产投资有望快速增长。十三五期间，排水投资复合增速为16.6%，增速较快，受益政策推动，十四五有望保持此增速持续增长。22年投资金额有望达2874亿元。 《政府工作报告》提到，2022年要围绕国家重大战略部署和十四五规划，适度超前开展基础设施投资，加快城市燃气管道等管网更新改造，继续推进地下综合管廊建设。城市地下管廊是一种将通信、电力、供水等城市工程管线集中敷设的地下隧道设施，它实现了各类管线统一建设、维护和管理。城市地下管廊工程建设，充分开发和利用地下空间，从而杜绝城市出现的“空中蜘蛛网”“过街米线”“马路拉链”等问题。根据我们预测2021-2025年城市综合管廊工程市场空间分别为483亿元、579亿元、608亿元、639亿元、671亿元，十四五期间共计2980亿元，以2020年为基期，年均增速约为8.1%。2022年投资金额有望达到579亿元。 老旧燃气管道改造方面，2021年11月，国务院安委办印发通报，要求各地区、各有关部门和单位深刻吸取燃气事故教训，全面加强城市燃气安全工作，坚决扭转燃气事故多发势头。2022年2月，住房和城乡建设部表示，2022年将重点推进燃气等城市管道老化更新改造重大工程，力争开工改造存在安全隐患的燃气管道约2万公里，占2020年全国城市燃气管道总量的约2.3%，占现存老旧管燃气道总量的20%。此前，应急管理部表示，十四五期间我国将更新改造老旧燃气管道10万公里。根据我们预测2021-2025年燃气管道工程市场空间分别为265、313、355、404和460亿元，十四五期间共计1797亿元，年均增速约为14%。2022年投资金额有望达到313亿元。 （2）水利管理业：今年增长确定性最强 水利管理业可分为防洪工程、水资源工程和其他水利工程（包括天然水收集、水文服务等）。每年水利管理业的固定投资可采用完成水利建设投资这一指标追踪。分别将2017和2021年的该统计项除以当年水利管理业的固定资产投资金额，发现完成水利建设投资约占水利管理业的固定投资金额的71%-81%。水利建设投资又可主要分为水资源工程、防洪工程、水土保持及生态工程和专项工程。2020年，这四项分别完成投资3077、2802、1221和1082亿元。 由于一个大型水利工程可同时满足多个水利治理目标，因此完成水利投资按投资用途分类的这四个分项具有相互耦合，界限不清的问题，我们猜测落实到项目统计上，或以单个项目主要服务目的为主来实施统计。 从融资渠道上看，水利建设公益性属性决定了水利建设长期以财政资金投入为主。资金主要来自于中央政府投资和地方政府投资，合计资金2020年占比在80%以上。具体来看，自十三五开始，各地政府积极研究出台扩大水利投融资规模，虽然整体水利金融贷款和社会资本占水利的比例仍小于中央政府投资，但整体有所提高。2020年中央政府投资1787亿元，同增2.04%；地方政府投资4848亿元，同增38.99%，水利金融贷款和社会资本投资1547亿元，同增5.05%。分区域来看，2007-2020年间，东部地区的水利建设投资金额最大，占比基本保持在35%以上；其次分别为西部地区、中部地区；东北地区投资占比最小，近年来为3%。 水利投资在十四五期间的增长值得期待。2020年7月，国常会明确提出重大水利工程的建设只能加强，不会削弱。2021年水利工作会议披露，十三五期间累计落实水利建设投资3.58万亿元，比十二五增长57%。若以同样增速，十四五期间预计落实水利投资建设共5.62万亿。当前同时披露了十三五和十四五水利投资计划的一级行政区中，投资金额增长在119%-33%区间。取33%保守估计，十四五期间预计落实水利建设投资至少在4.76万亿。同时，我们根据十三五或2020年水利投资数据推测或根据官方披露统计出了24个一级行政区十四五期间计划水利建设投资金额，共计约4.33万亿。其中，云南的规模最大，规划项目投资总规模9250亿元以上，十四五期间完成投资5635亿元以上。 2022年全年完成水利建设投资有望同增32%。由于水利投资对政府资金的高度依赖，完成水利建设投资这一指标具有前瞻性和可追踪性。根据十四五规划，未来五年的水利建设的投资重点在于积极引导社会资本参与重大水利工程的建设和运营，优化投资结构，金融贷款和社会资本的占比将进一步拉升。今年1-5月，全国已落实投资6061亿元，较去年同期增加1554亿元，增长34.5%，水利建设全面提速。2021完成水利建设投资为7576亿元。今年6月，水利部召开新闻发布会提出今年全国水利建设投资完成要超过8000亿元、争取达到1万亿元，同增32%。 由于单个水利工程投资金额较大，据不完全统计，我们整理了投资体量前五的2022年开工或有望开工的重大项目情况，建议重点关注水资源配置相关项目进展情况。 （3）生态保护和环境治理业：水污染治理投资增速或拖累整体生态保护环境治理投资 生态保护和环境治理业可按名称分别分为生态保护业和环境治理业。生态保护业包括对森林、草原、荒漠、湿地、内陆水域等自然生态系统的保护和管理活动。环境治理业主要包括三个三级子项：水污染治理、固体废物治理和其他污染治理。生态保护和环境治理业的固定资产投资中环境治理业的投资金额较大，2017年两项分别占15%和85%。环境治理业又主受水污染治理业推动。2017年水污染治理业实现固定资产投资1850亿元，占环境治理业投资的57%。 2012-2019年生态保护和环境治理业固定投资增速基本维持在高位。2012年十八大提出大力推进生态文明建设，2016年开始大量生态保护环境治理项目PPP项目入库。2019年开始，生态保护环境治理类PPP项目数和投资金额增速显著放缓，生态保护和环境治理业的固定资产投资增速显著下降。 国务院在21年发布了《关于鼓励和支持社会资本参与生态保护修复的意见》，鼓励社会资本以自主投资、PPP和公益的方式参与生态保护建设。未来社会资本或加大参与生态建设及环境保护类项目的参与，PPP相关项目数及投资金额有望增加。水污染治理方面，十三五期间我国化学需氧量和氨氮排放总量分别下降13.8%、15.0%。十四五期间这两项计划下降目标值均设定为8%。较十三五更保守的目标或意味着水污染治理投资增速将放缓，拖累整体生态保护环境治理业投资增速。 6、新基建：十四五总投资预计达10万亿元，四年复合增速13.5% 2018年12月中央经济工作会议首次提出了新基建的概念，并将“加强新一代信息基础设施建设”写入2019年政府工作报告。新基建的概念按领域可分为：核心层、外延层和辐射层。特高压、城际高速铁路和城市轨道交通等基础设施，投资额巨大、回收期长，所以由政府主导建设。5G技术、大数据中心、人工智能、工业互联网、新能源汽车等领域，民营企业异军突起。根据我们分析，2021年和2022年新基建领域的固定资产投资规模分别为1.54万亿和1.79万亿，2025年投资金额有望达到2.54万亿，21-25年复合增速为13.45%。十四五总投资约为10.06万亿。 由于目前新基建统计制度尚不明确，因此进行相对准确的规模估算存在一定困难。从行业统计角度来看，新基建或与传统基建存在一定重合；根据国民经济行业分类标准的定义和释义，我们推测并作出了新基建七个子领域的固定资产投资指标追踪的思维导图。 （1）5G基站、大数据中心：稳步推进，未来增长确定性强 2021年11月，工信部召开十四五信息通信行业发展规划新闻发布会，表明到2025年力争每万人拥有5G基站数达到26个。截至2021年末，我国每万人拥有的5G基站数达10个，总数量为142.5万个，同增85%，新增基站65.4万个，同增14%。2022年我国计划新增5G基站60万个以上，考虑到稳增长下基建发力，实际新增5G基站个数有望与21年持平，达到65.4万个。考虑到未来我国人口增速将逐渐放缓但总体保持增长，结合规划，我们预测到2025年我国的5G基站个数有望达到425万个，实际每万人拥有5G基站个数有望达到30个，超规划完成。 根据《2021年通信业统计公报解读》，2021年全年5G投资1849亿元，按照21年新增65.4万个基站计算，单个基建成本为28万元。以此单价计算，同时考虑到随着技术逐渐成熟，以及规模效应，成本有望逐年下降，采用每年成本下降2%的速度保守估计，2025年5G基站投资有望达到1995亿元。 根据《2020-2021年中国IDC行业发展研究报告》，受益于新基建政策和国家数字化转型发展战略利好带动，2020年中国IDC行业快速发展，中国IDC业务市场总体规模达到2238.7亿元，同比增长43.3%。随着新基建建设的持续推进以及“东数西算”的启动，IDC市场有望持续保持高速增长。采用2020年增速估算，2022年IDC市场规模有望达到4597亿元。未来增速可能稍有下降，到2025年增速或回落至38%，市场规模有望达到1.24万亿。我们选取了5家以IDC业务为主营的上市公司简要计算了他们2021年资本性支出占营收比，采取中位数41.83%估算，测算出2022年IDC业务投资规模约为1923亿元。 （2）人工智能、工业互联网：投资体量较小，但整体增速较高 据艾瑞咨询预测，到2025年，我国人工智能核心产业规模有望达到4869亿元，20-25年复合增速为25.16%；并由此带动的相关产业规模将超过2万亿元。我们选取了8家以人工智能业务为主营的上市公司简要计算了他们2021年资本性支出占营收比，采取中位数8.40%估算，预计2022年人工智能领域投资额约为208亿元。 根据中国互联网协会发布的《中国互联网发展报告》，2020年我国工业互联网产业规模达到了9164.8亿元，同比增长10.4%，以此增速估算，2022年工业互联网市场规模有望达到1.12万亿。我们选取了23家涉及工业物联网概念的上市公司简要计算了他们2021年资本性支出占营收比，采取中位数9.7%估算，预计2022年工业互联网领域投资额将为1084亿元。 （3）充电桩：受益碳中和，依托新能源汽车销售将高速发展 2018年后，我国汽车销量增速开始呈负增长，仅2021年为正，增速为3.8%。截至今年前五月，汽车累计销量为955.5万辆，同降12.1%。根据中汽协预测，十四五期间，中国汽车市场将呈现缓慢增长趋势，2025年汽车销量有望达到3000万辆。2020年，国务院发布《新能源汽车产业发展规划（2021—2035年）》，提出到2025年新能源汽车销量占比20%。但截至22年前5月，新能源汽车销量占总汽车销量比已达到规划目标，为21%。 到2025年我国新能源汽车保有量预计为2768万辆。截至2021年，我国充电桩保有量为114.7万个，占当年新能源汽车保有量的14.6%，用此比例计算，2022年充电桩保有量预计为174.3万个，新增59.6万个，到2025年保有量约为404.9万个。根据北极星输配电网数据，2020年单个充电桩建造成本约为6万元，考虑到规模效应以及技术日渐成熟，单桩成本或以每年5%的降幅下降。2022年充电桩投资金额预计为322.8亿元。 （4）城际高铁轨道交通、特高压：与传统基建统计重合，投资体量最大 截至2020年我国城际高铁累计运营里程为3.8万公里，根据十四五规划，到2025年累计运营里程要达到5万公里，每年复合增速为5.6%，2022年预计新增运营里程0.23万公里。我们统计了5条高铁线路建造公里数以及造价，算出平均每公里造价为1.35亿元。以此估算，2022年城际高铁投资规模大约为3067亿元。根据我们在前文中的计算，2022年轨道交通投资金额有望达到7769亿元。因此，城际高铁轨道交通2022年累计投资金额大约为1.08万亿。 根据《中国能源报》报道，十四五期间，国网规划建设特高压工程“24交14直”，总投资3800亿元。其中今年计划开工“10交3直”共13个特高压工程。直流特高压工程投资约为200亿，交流约为50亿。根据北极星输配电网整理数据，直流特高压建设周期一般在2年左右，交流特高压建设周期约为半年。采用此频率估算，今年开工的10条交流特高压工程有望于年内建成，线路投资约为500亿元；以1/2的投资金额估算，今年开工的3条直流特高压工程线路投资有望达到300亿元。2022年特高压线路投资预计达到800亿元，同增92%。我们预测经过22年的高增长，23年或投资情况不及22年。 根据前瞻产业研究院数据，2020年特高压投资总规模为919亿元，开工“五交两直”共七个特高压工程，以200和50亿分别计算，2020年特高压工程投资金额约为450亿元，占总投资的49%，以此比例估算，2022年特高压总投资金额约为1634亿元，2025年有望达到2008亿元。 7、基建细分领域分析框架汇总 结合政策，根据我们的统计和分析，建议重点关注1）以可再生能源发电工程为代表的电力生产及建设、2）燃气供应业、3）以中西部高速公路建设为代表的高速公路投资、4）轨道交通、5）市政排水工程建设、6）地下管廊、7）燃气管网改造、8）以水资源配置工程为代表的水利工程建设以及9）新型基础设施建设，这九大领域。 四、投资建议 根据我们上述分析，我们整理出了需要重点关注的九大基建投资领域。同时，根据我们跟踪的上市公司业务情况，我们整理出了在这九大领域中有望受益的公司名单。？表明该公司的主营业务涉及该领域重合；▲表示该公司不仅业务涉及该领域且将会显著受益，因此建议重点关注；×表示该公司的主营业务不涉及该领域或者占比较小。 按照上述逻辑，我们推荐在电力生产及建设领域拥有领先地位、水利工程建设市占率高的中国电建；高速公路建设领域市场份额较大、轨道交通建设领域领先的中国铁建、中国交建和中国中铁；地下管廊及燃气管网改造领域领先的隧道股份；在新能源建设BIPV中有市场和技术的森特股份、江河集团；在各领域都有所涉及的华设集团、中国建筑等公司。综上，维持行业推荐评级。 五、风险提示 1、 宏观经济超预期下滑：虽然各项刺激政策陆续出台，但可能提振效果不达预期，经济持续下行。 2、 疫情反复：目前全国多地受疫情反复影响，可能导致各项目开工、复产受到影响。 3、 指标理解不充分：由于统计局未公布各项子分项具体构成情况，以及各项指标之间的内在联系。本文根据国民经济行业分类的定义进行估计，可能对各项指标理解存在偏差，从而影响对投资规模的预测。 4、 其他因素考虑不充分：由于基建涉及的子领域较多，本文简化了各领域未来投资增速的测算，可能存在对其他因素考虑不充分，从而影响对投资规模的预测。 5、 项目落地不及预期：虽然一系列利好基建的宽松政策持续出台，专项债前置发行，支出进度加快，但可能存在项目端跟不上资金投放速度的情况，形成实物工作量的速度较为滞后。 [1] 根据规划，除电网投资外南方电网的固定资产投资还将用于电网数字化转型、新型电力系统建设等领域。 [2] 高速公路里程增速和完成固定资产投资增速的差异或由于物价、人力成本、桥隧比上升等 [3] 车购税：每年中央财政会安排部分车购税收入用于地方交通运输重点项目支出的专项资金 证券研究报告：《建筑行业2022年中期投资策略暨基建研究方法论：基建细分领域景气度分析与预测》 报告发布机构：招商证券股份有限公司 报告发布时间：2022-06-26 本报告分析师：唐笑 SAC执业证书编号：S1090521050001 / 岳恒宇 SAC执业证书编号：S1090521050002 / 特别提示 本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。 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