涨跌幅超过20%实际发生占比有多大?——可转债周报【华创固收|周冠南团队】

（以下内容从华创证券《涨跌幅超过20%实际发生占比有多大?——可转债周报【华创固收|周冠南团队】》研报附件原文摘录）
　　根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 首席分析师：周冠南，SAC：S0360517090002 高级分析师：华强强，SAC：S0360519090003 报告导读 限制20%涨跌幅影响大吗？ 2022年6月17日晚间，上交所和深交所发布了可转换公司债券交易实施细则（征求意见稿）和适当性管理相关事项的通知。《交易细则》和《适当性通知》旨在有效防止过度投机炒作、维护可转债市场平稳运行，有关措施不涉及一级市场融资政策的调整，不影响可转债市场融资功能正常发挥。从与现行规则的对比来看，对机构投资者的正常交易影响不大，此前新券上市炒作使得机构投资者难以参与新券，转债市场进一步规范有利于机构投资者参与优质新券。对个人投资者而言，由于实行新老划断，存量账户和董监高的一级配售不受影响。转债市场炒作往往带来成交金额大幅提升，细则出台后，转债市场成交金额或受影响。 此前转债施行“T+0”交易和无涨跌幅限制，引入盘中停牌制度后，深交所转债当日涨跌幅存在上限，但上交所转债理论上没有，但整体涨跌幅超过20%实际发生的占比并不高。因此，引入涨跌幅限制影响或也不大。 收盘价涨跌幅角度，以2019年以来的有存续交易的601支转债产生235162个日涨跌幅作为样本点。上市次日后收盘价涨跌幅样本点为234675个，其中幅度大于20%或小于-20%的一共362个数据点，即收盘价涨跌幅在20%以上或-20%以下的占比仅为0.154%。支数角度，一共120支转债出现过收盘价上涨或下跌超过20%，其中72支发行规模小于5亿元，42支发行评级为AA-，36支发行评级为A+。从与市场成交金额匹配来看，涨跌幅度在20%以上的主要发生在“妖券炒作”时期，成交金额大幅抬升。 上市次日后的盘中最大涨幅角度，2019年以来的234675个样本点中，其中424个交易日出现1005个样本点涨幅在20%以上。盘中最大跌幅角度，共有56交易日出现113样本点跌幅在-20%以下。样本点合计占比为0.476%。 关注正股驱动，低价龙头有长期配置价值 5月份以来正股市场保持持续上涨的独立行情，转债估值继续修复，反弹力度次于正股。上周四，美联储议息六月会议决定加息75BP，对外围股市和商品价格等影响较大，但权益市场出现独立上涨行情，钢铁、交通运输、综合等板块出现下跌；农林牧渔、家用电器、电气设备、汽车等板块涨幅居前。5月份以来国内疫情边际好转，上周披露的宏观经济数据环比改善。固定资产投资累计增速为6.2%，社零增速当月同比降幅有所收窄。 转债市场虽有高估值制约，但在纯债收益率低位，流动性宽松的背景下，仍实现跟涨。后续看，驱动仍主要来自于正股，可关注政策合力的方向。一是关注受益于基建、地产政策发力的上游周期品，如煤炭、有色、化工等行业转债以及优质银行转债；二是关注促消费政策实施下的汽车及新能源汽车、家居等行业转债。中期业绩确定性较高的主要关注农化以及成长板块的光伏等。从价格角度，成长行业龙头转债仍有配置价值。综上所述，个券及主题主要关注： 1、政策合力板块，可关注煤炭、有色、化工、水泥等周期品受益于稳增长下的需求回升，关注海亮转债、靖远转债、甬金转债、嘉元转债、金诚转债、友发转债、凤21转债、利尔转债、利民转债、万青转债等。大金融板块方面，关注兴业、南银、杭银、苏银等。汽车及新能源汽车板块可关注长汽转债、银轮转债、远东转债、贝斯转债、鹏辉转债等。 2、低价龙头转债的中长期配置机会，关注华友转债、通22转债、隆22转债、闻泰转债、中特转债等。 风险提示：正股波动较大、转债估值压缩、业绩增长不及预期、外围市场波动等。 正文 一、限制20%涨跌幅影响大吗？ 2022年6月17日晚间，上交所和深交所发布了《上海证券交易所可转换公司债券交易实施细则（征求意见稿）》、《深圳证券交易所可转换公司债券交易实施细则（征求意见稿）》（以下简称《交易细则》），并于6月17日起向市场公开征求意见。同时，为进一步强化可转债投资者适当性管理，上交所和深交所同步发布《关于可转换公司债券适当性管理相关事项的通知》（以下简称《适当性通知》），自6月18日起实施。《交易细则》和《适当性通知》旨在有效防止过度投机炒作、维护可转债市场平稳运行，有关措施不涉及一级市场融资政策的调整，不影响可转债市场融资功能正常发挥，不会减弱对实体经济尤其是中小民营上市公司的服务支持力度。 从与现行规则的对比来看，对机构投资者的正常交易影响不大，此前新券上市炒作使得机构投资者难以参与新券，转债市场进一步规范有利于机构投资者参与优质新券。对个人投资者而言，由于实行新老划断，存量账户和董监高的一级配售不受影响。转债市场炒作往往带来成交金额大幅提升，细则出台后，转债市场成交金额或受影响。 （一）与现行规则的四点不同 《交易细则》出台后，沪深两市转债交易规则趋于一致。《交易细则》和《适当性通知》主要要点包括四个方面： 一是明确涨跌幅限制，沪深两市标准趋于统一。可转债上市首日采取57.3%和-43.3%的涨跌幅机制，次日起引入20%的涨跌幅限制。从上市首日来看，此前上交所上市首日因尾盘为连续竞价，理论上无最大涨跌幅，因此永吉转债上市录得376.16元的高价。细则出台后，上市首日最高涨幅为57.3%。上市次日后，引入20%的涨跌幅限制，此前上交所和深交所的可转债价格遵从的是债券类规则。此外，报价上，上交所此前首日报价区间为有效范围70%-150%，现在上限为130%。 二是明确异常波动的标准。结合涨跌幅调整，增设了可转债价格异常波动和严重异常波动标准，明确了异常波动、严重异常波动情况下上市公司的核查及信息披露义务。 三是明确向不特定对象发行可转债的投资者适当性管理要求。在增设“2年交易经验+10万元资产量”的准入要求基础上，设置新老划断安排，强化投资者保护，也确保存量投资者继续参与不受影响。 四是新增特别标识。在可转债最后交易日的证券简称前增加“Z”标识，向投资者充分提示风险，切实保护投资者合法权益。五是根据债券交易规则对相关术语进行调整，如“竞价交易”改为“匹配成交”。 此外，《交易细则》的第三节规定了协商成交、盘后定价成交相关要求。 （二）限制20%涨跌幅影响多大？ 此前转债施行“T+0”交易和无涨跌幅限制，引入盘中停牌制度后，深交所转债当日涨跌幅存在上限，但上交所转债理论上没有。此次限制20%的涨跌幅限制后，对转债交易本身影响多大？可从收盘价涨跌幅和盘中最大涨跌幅两个角度来进行分析，数据结果来看，引入涨跌幅限制整体影响或不大。 收盘价涨跌幅角度，以2019年以来的有存续交易的601支转债产生235162个日涨跌幅作为样本点。上市次日后收盘价涨跌幅样本点为234675个，其中幅度大于20%或小于-20%的一共362个数据点，即收盘价涨跌幅在20%以上或20%以下的占比仅为0.154%。支数角度，一共120支转债出现过收盘价上涨或下跌超过20%，其中72支发行规模小于5亿元，42支发行评级为AA-，36支发行评级为A+。从与市场成交金额匹配来看，涨跌幅度在20以上的主要发生在成交金额大幅抬升的时期，也为“妖券炒作”时期。 上市首日涨跌幅来看，2019年以来共487支转债上市，其中涨幅超过《交易细则》规定的上限的仅为5支，均为上交所转债，另有6支深交所转债上市首日涨幅为57.30%。 上市次日后的盘中最大涨幅角度，2019年以来的234675个样本点中，其中424个交易日出现1005个样本点涨幅在20%以上。盘中最大跌幅角度，共有56交易日出现113样本点跌幅在-20%以下。样本点合计占比为0.476%。 二、估值继续修复，关注正股驱动机会 （一）正股周度反弹，估值被动修复 上周估值继续回落。截至6月17日，按余额加权的平均转股溢价率为41.33 %，较前周周五下降0.37个百分点。6月17日，转债收盘价平均值为120.88，较前周周五上升0.95%；转换平价为90.17，较前周周五上升1.04%。上周转债收盘价涨幅小于转换平价涨幅，估值被动修复。 价格中枢继续上移。截至6月17日，收盘价格位于100元-130元之间的个券支数占比为63.77%，其中价格在110-120元之间的个券支数占比为28.26%。收盘价格在130元以上的高价券占比为35.27%。6月17日，5%价格分位数、25%价格分位数分别为106.15、115.08，分别较前周五上涨0.15%、0.94%。75%、80%、90%分位数较前周上涨3.63%、1.57%、6.49%。价格中位数为124.15，较前周周五上涨1.85%。 （二）关注正股驱动，低价龙头有长期配置价值 5月份以来正股市场保持持续上涨的独立行情，转债估值继续修复，反弹力度次于正股。上周四，美联储议息六月会议决定加息75BP，对外围股市和商品价格等影响较大，但权益市场出现独立上涨行情，钢铁、交通运输、综合等板块出现下跌；农林牧渔、家用电器、电气设备、汽车等板块涨幅居前。5月份以来国内疫情边际好转，上周披露的宏观经济数据环比改善。固定资产投资累计增速为6.2%，社零增速当月同比降幅有所收窄。 转债市场虽有高估值制约，但在纯债收益率低位，流动性宽松的背景下，仍实现跟涨。后续看，驱动仍主要来自于正股，可关注政策合力的方向。一是关注受益于基建、地产政策发力的上游周期品，如煤炭、有色、化工等行业转债以及优质银行转债；二是关注促消费政策实施下的汽车及新能源汽车、家居等行业转债。中期业绩确定性较高的主要关注农化以及成长板块的光伏等。从价格角度，成长行业龙头转债仍有配置价值。综上所述，个券及主题主要关注： 1、政策合力板块，可关注煤炭、有色、化工、水泥等周期品受益于稳增长下的需求回升，关注海亮转债、靖远转债、甬金转债、嘉元转债、金诚转债、友发转债、凤21转债、利尔转债、利民转债、万青转债等。大金融板块方面，关注兴业、南银、杭银、苏银等。汽车及新能源汽车板块可关注长汽转债、银轮转债、远东转债、贝斯转债、鹏辉转债等。 2、低价龙头转债的中长期配置机会，关注华友转债、通22转债、隆22转债、闻泰转债、中特转债等。 三、周度复盘：转债指数继续反弹，又见转债下修 （一）转债指数周度上涨 上证指数周度上涨0.97%，创业板指数周度上涨3.94%，中证转债周度上涨0.96%，转债指数周度涨幅小于股指。 现存可转债超过400支，余额规模超过7400亿元，其中浙22转债、通裕转债、杭氧转债、上能转债等尚未上市交易。 申万一级行业指数来看，上周行业指数中大部分行业指数上涨，钢铁、交通运输、综合等板块出现下跌；农林牧渔、家用电器、电气设备、汽车等板块涨幅居前。 上周共有308支转债周度上涨，90支转债周度下跌。涨幅居前主要包括东时转债（52.55%）、模塑转债（31.57%）、福莱转债（28.49%）、通光转债（26.64%）、华统转债（22.21%）。跌幅居前主要包括永吉转债（跌8.28%）、阿拉转债（跌6.85%）、湖盐转债（跌6.51%）、靖远转债（跌5.11%）、川恒转债（跌5.06%）。 （二）5支转债公告不提前赎回，杭叉转债启动下修 1、5支转债公告不提前赎回 斯莱转债、金诚转债、福能转债、鼎胜转债、火炬转债公告不提前赎回。截至周五，艾华转债、鹏辉转债、嘉友转债、赛伍转债累积天数在10天以上，下周关注相关条款触发和公告情况。 2、杭叉转债启动下修 上周杭叉集团发布董事会下修议案，启动下修。截至2022年6月18日，共204支可转债已经触发下修条款，分别从大股东持债比例、回售压力以及股权稀释比例三个角度进行筛选。4月下修以来，下修频次明显增加。 从大股东持债比例角度来看，环旭转债、鹤21转债、中信转债、泰林转债、中特转债、回盛转债的第一持债人持债比例较高，持债比例过高是主动下修的动力之一。 股权稀释比例角度，因下修后，转股数增加，股权稀释比例增加，股权稀释比例是股东大会投票时考虑因素之一，若稀释比例变动过大，未持债股东或将反对下修议案。若考虑潜在稀释比例，假设转股价下修至正股6月17日收盘价，亚药转债、城地转债、天创转债、首华转债、帝欧转债、花王转债、重银转债潜在稀释比例变动幅度在12个百分点以上，对中小股东股权稀释比例影响扩大，下修阻力或较大，且须关注下修是否彻底。 （三）2支新券发行，待发规模超过300亿 1、2支新券发行 瑞鹄转债、通裕转债两支新券发行，合计发行规模19.25亿元。 2、待发转债规模超300亿 截至6月17日，共有23家上市公司拿到转债发行批文，拟发行规模217.81亿元左右。此外有14家上市公司转债发行已通过发审会，等待批文，合计规模91.02亿元。上周超越科技、花园生物、宏辉果蔬、优彩资源、东杰智能共5家上市公司发布预案。 四、风险提示 正股波动较大、转债估值压缩、业绩增长不及预期、外围市场波动等。 具体内容详见华创证券研究所6月19日发布的报告《涨跌幅超过20%实际发生占比有多大？——可转债周报》 华创债券论坛 华创证券固定收益研究观点发布平台 1665篇原创内容 Official Account 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 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