【国君环保】环保行业周报:环保行业资产负债表衰退复盘

（以下内容从国泰君安《【国君环保】环保行业周报:环保行业资产负债表衰退复盘》研报附件原文摘录）
　　导读 上周CEA成交50吨，成交均价59元/吨。地方碳配额周成交55万吨，成交均价53元/吨，环比增长18%。全国CCER周成交32万吨。 摘要 地方碳配额周成交均价53元/吨，CCER周成交32万吨。 上周全国碳市场碳排放配额（CEA）成交量50吨，CEA周成交均价59元/吨，较前一周下降1%。地方交易所碳配额上周成交量55万吨，较前一周下降46%，周成交均价为53.18元/吨，较前一周增长18%。上周各地方交易所中，碳配额成交均价最高为北京绿色交易所BEA 87.23 元/吨，最低为海峡股权交易中心福建省碳排放配额24.73元/吨。上周全国CCER成交量32万吨，较前一周下降48%。 碳中和信息速递 生态环境部等7部门联合印发《减污降碳协同增效实施方案》，围绕工业、交通运输、城乡建设、农业、生态建设等领域推动减污降碳协同增效。优化环境治理，推进大气、水、土壤、固体废物污染防治与温室气体协同控制。 周度投资观点 环保工程公司资产负债表修复初步完成，战略重新聚焦于水环境治理主业，投资机会开始显现。我们梳理2015-2022，环保工程行业资产负债表扩张、衰退及修复的七年，复盘衰退后资产负债表修复衰退的全过程，寻找水环境治理业务突围的投资机会。2015-2018年：行业亢奋，PPP模式带动资产负债表非理性扩张。2018-2020年，去杠杆周期开启，资产负债表与损益表螺旋通缩。2020至今：国企纾困，逐步置换有息负债，逐步化解无形资产摊销压力。投资建议：目前环保工程公司资产负债表修复初步完成，重新调整战略方向的龙头公司投资机会开始显现。“十四五”期间，高端水环境治理以及水体脱盐将成为新的投资重点。1）水体治理：甲烷减排约束将带动水源地清淤及蓝藻治理需求释放，水环境综合治理、柔性清淤及蓝藻治理龙头受益，推荐德林海，博世科为受益标的。2）脱盐提锂：膜技术广泛应用，膜材料进口替代率不断提升，污水资源化、直饮水、海淡、盐湖提锂均是行业发展新动力，拥有膜分离核心技术的膜法水处理龙头公司迎来新的发展机遇。推荐沃顿科技，碧水源、唯赛勃、久吾高科等为受益标的。 环保板块上周涨跌幅 1）上周环保、燃气、水务、电力（申万指数）分别波动-0.09%、-1.52%、+0.05%、-1.30%；创业板指、上证综指、深证成指分别上涨3.59%、0.97%、2.46%。2）上周环保个股涨幅前五名分别为：宝馨科技（+16.76%）、钱江水利（+15.12%）、湘潭电化（+13.98%）、顺控发展（+10.59%）、盛剑环境（+9.41%）。3）跌幅前五名分别为：华西能源（-14.93%）、高能环境（-9.24%）、水发燃气（-7.52%）、深圳燃气（-6.36%）、理工能科（-6.07%）。 风险提示 行业政策变化、项目进度低于预期、原材料价格剧烈波动等。 正文 周度投资观点 我们梳理2015-2022，环保工程行业资产负债表扩张、衰退及修复的七年。复盘衰退后资产负债表修复衰退的全过程，寻找水环境治理业务突围的投资机会。详见已发布的报告《复盘环保行业“失去的七年”》。 2015-2018年：行业亢奋，PPP模式带动资产负债表非理性扩张。1）2015年起，财政部要求尽可能扩大PPP的应用场景，通过可行性缺口补偿与政府直接付费方式解决部门项目缺乏经营性现金流的问题，模糊了BT与PPP的界线，也模糊了环保运营与工程服务的边界。2）地方政府推动PPP动力充足，PPP模式侵蚀EPC订单，2017年开始，环保行业在PPP之外，几乎再无其他模式订单，几年时间，环保全口径订单中PPP模式占比由20%提升到85%。3）行业亢奋加杠杆背景之下，风险承受意愿取代技术能力、运营能力等因素，成为PPP时代几乎最重要的竞争力。环保龙头公司主动拥抱变化，积极加杠杆。4）PPP订单模式导致公司报表结构和经营模式出现改变。一方面资产负债表积累了大量有息负债、待摊销无形资产或长期应收款；另一方面每单位净利润资金消耗现金流快速增加。 2018-2020年，去杠杆周期开启，资产负债表与损益表螺旋通缩。1）2018年遭遇去杠杆周期，PPP模式应用收缩，回归运营本位。2）行业空间、项目释放节奏等预期被改变；PPP相关公司在去杠杆大环境下，加杠杆能力受限，被动收缩PPP业务，业绩高增长预期再难兑现，估值持续下行。3）PPP业务收缩后，环保工程公司所积累的有息负债带来的财务费用以及无形资产摊销对利润影响开始凸显，资产负债表与损益表交替恶化。 2020至今：国企纾困，逐步置换有息负债，逐步化解无形资产摊销压力。环保公司进入被动的报表修复周期之后，1）通过混改引入国企，加速债务置换成为行业趋势，目前环保工程领域民企已经全部完成“公私合营”混改。2）逐步压减无形资产和长期应收款规模，环保工程公司整体2021年无形资产及长期应收款之和556亿，同比下降16%。环保工程公司持续战略性收缩PPP业务，但整体看来，无形资产仍然位于高位，大量的无形资产摊销，还需要较长时间逐步消化历史遗留包袱。3）可以预见，行业整体负债率得到控制，部分公司重新选择了战略方向，业绩增长开始恢复增长，基本面底已至，后续可以期待估值修复的机会。 投资建议：目前环保工程公司资产负债表修复初步完成，重新调整战略方向的龙头公司投资机会开始显现。“十四五”期间，高端水环境治理以及水体脱盐将成为新的投资重点。1）水体治理：甲烷减排约束将带动水源地清淤及蓝藻治理需求释放，水环境综合治理、柔性清淤及蓝藻治理龙头受益，推荐德林海，博世科为受益标的。2）脱盐提锂：膜技术广泛应用，膜材料进口替代率不断提升，污水资源化、直饮水、海淡、盐湖提锂均是行业发展新动力，拥有膜分离核心技术的膜法水处理龙头公司迎来新的发展机遇。推荐沃顿科技，碧水源、唯赛勃、久吾高科等为受益标的。 碳中和板块跟踪 上周全国碳市场碳排放配额（CEA）成交量50吨，CEA周成交均价59元/吨，较前一周下降1%。地方交易所碳配额上周成交量55万吨，较前一周下降46%，周成交均价为53.18元/吨，较前一周增长18%。上周各地方交易所中，碳配额成交均价最高为北京绿色交易所BEA 87.23 元/吨，最低为海峡股权交易中心福建省碳排放配额24.73元/吨。上周全国CCER成交量32万吨，较前一周下降48%。 生态环境部等7部门联合印发《减污降碳协同增效实施方案》的通知 《方案》提出，加强源头防控，包括强化生态环境分区管控，加强生态环境准入管理，推动能源绿色低碳转型，加快形成绿色生活方式等内容。突出重点领域，围绕工业、交通运输、城乡建设、农业、生态建设等领域推动减污降碳协同增效。优化环境治理，推进大气、水、土壤、固体废物污染防治与温室气体协同控制。开展模式创新，在区域、城市、产业园区、企业层面组织实施减污降碳协同创新试点。强化支撑保障，完善法规标准，加强协同管理，强化经济政策，提升基础能力。 信息来源： https://www.mee.gov.cn/xxgk2018/xxgk/xxgk03/202206/t20220617_985879.html 生态环境部等17部门联合印发《国家适应气候变化战略2035》 《适应战略2035》明确当前至2035年，适应气候变化应坚持“主动适应、预防为主，科学适应、顺应自然，系统适应、突出重点，协同适应、联动共治”的基本原则，提出“到2035年，气候变化监测预警能力达到同期国际先进水平，气候风险管理和防范体系基本成熟，重特大气候相关灾害风险得到有效防控，适应气候变化技术体系和标准体系更加完善，全社会适应气候变化能力显著提升，气候适应型社会基本建成”。 信息来源： https://www.mee.gov.cn/ywdt/xwfb/202206/t20220613_985408.shtml 环保板块上周涨跌幅 市场行情概览：上周环保、燃气、水务、电力（申万指数）分别波动-0.09%、-1.52%、+0.05%、-1.30%；创业板指、上证综指、深证成指分别上涨3.59%、0.97%、2.46%。 涨幅前五名：宝馨科技（+16.76%）、钱江水利（+15.12%）、湘潭电化（+13.98%）、顺控发展（+10.59%）、盛剑环境（+9.41%）。 跌幅前五名：华西能源（-14.93%）、高能环境（-9.24%）、水发燃气（-7.52%）、深圳燃气（-6.36%）、理工能科（-6.07%）。 环保行业上周重要事件回顾 关于进一步推进危险废物环境管理信息化有关工作的通知 通知提出，推动提升危险废物环境监管智能化水平，开展危险废物网上交易平台建设和第三方支付试点。鼓励有条件的地区选择部分废物类别开展危险废物收集、转移、利用、处置网上交易平台建设和第三方支付试点，探索建立危险废物资金流、物流和信息流“三流合一”。 信息来源： https://www.mee.gov.cn/xxgk2018/xxgk/xxgk06/202206/t20220617_985894.html 水利部印发2022年推进智慧水利建设水资源管理工作要点 《要点》围绕“强化业务应用”、“统筹推进水资源管理信息系统建设”2个方面，提出16项重点任务。在强化业务应用方面，开展用水量统计与分析、取用水监管、河湖生态流量监管、江河水量分配方案落实、取水许可证照管理、地下水水位变化通报、河湖生态补水效果评估、水污染事件应对等方面业务应用。 信息来源： http://szy.mwr.gov.cn/yw/202206/t20220617_1579749.html 环保上市公司上周大事公告 融资 【华光环能】公司完成了2022年度第一期中期票据（科创票据）、2022年度第五期超短期融资券（科创票据）的发行。其中，2022年度第一期中期票据（科创票据）发行规模为2亿元，期限为3年，票面利率为3.25%。2022年度第五期超短期融资券（科创票据）发行规模为3亿元，期限为270日，票面利率为2.05%。 【瀚蓝环境】公司于2022年6月13日发行了2022年度第四期超短期融资券，发行总额5亿元，发行利率2.00%，债券期限78日。 【高能环境】公司收到中国证监会批复，核准公司非公开发行不超过3.19亿股新股。 股权收购与转让 【北清环能】鸿成环球认购北控清洁能源发行的新股488亿股，占北控清洁能源增发后总股本的43.45%，从而鸿成环球控制北控清洁能源。本次权益变动后，北控清洁能源持股比例为23.07%，公司实际控制人变更为山东省国资委。 【迪森股份】公司全资子公司广州云迪拟以自有资金850万元收购谢清扬、曾宪群合计持有的奇享科技85%的股权；广州云迪拟以自有资金120万元收购谢清扬、曾宪群合计持有的奇享（广州）80%的财产份额。本次交易完成后，广州云迪成为奇享科技、奇享（广州）的控股股东。 增持&减持 【天壕环境】自2022年3月1日至2022年6月16日，公司控股股东天壕投资集团可交换债券（第二期）完成换股970.77万股，占总股本比例1.10%。本次变动后，天壕投资集团及其一致行动人持股比例由21.59%变为20.48%。 【碧水源】公司股东文剑平自2022年1月18日至2022年6月13日减持公司股份9,681.72万股，占公司总股本比例2.67%。本次减持后，文剑平持股比例由13.75%变为11.08%，本次减持计划提前终止。 【钱江水利】公司股东浙江新能以集中竞价方式减持公司股份1,406.32万股，占总股本比例3.98%。本次减持后，浙江新能持股比例由25.44%变为21.46%，本次减持计划尚未实施完毕。 其他 【盛剑环境】公司分别与武汉华星、中建三局集团有限公司签署《工艺排气系统包设备和材料供货合同》、《工艺排气系统包设备和材料安装合同》，合同金额合计9,468.00万元（含税）。 【盈峰环境】公司全资子公司长沙中联重科环境产业有限公司收到了三个项目的中标通知书，分别为龙岗区南湾街道城市管家服务项目采购、古丈县城乡环卫一体化特许经营项目、乡镇场镇环卫一体化服务项目，上述三个项目合同总额预计为10.55亿元。 风险提示 行业政策变化、项目进度低于预期、原材料价格剧烈波动等。 法律声明 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台。本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或者失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国泰君安证券研究所正式发布的研究报告为准。 根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券客户中的专业投资者。因本资料暂时无法设置访问限制，若您并非国泰君安证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。如有不便，敬请谅解。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。国泰君安证券及本订阅号运营团队不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有。订阅人对本订阅号发布的所有内容(包括文字、影像等)进行复制、转载的，需明确注明出处，且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 备注：封面图片来自网络

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