【华泰固收|利率】MLF利率:意料中的持平

（以下内容从华泰证券《【华泰固收|利率】MLF利率:意料中的持平》研报附件原文摘录）
　　张继强 S0570518110002 研究员 吴宇航 S0570521090004 研究员 仇文竹 S0570521050002 研究员 报告发布时间： 2022年06月15日 MLF利率：意料中的持平 6月15日，央行开展2000亿元1年期MLF操作和100亿元7天期逆回购操作，中标利率均不变，今日100亿元逆回购和2000亿元MLF到期。我们对此点评如下： 在我们看来，OMOMLF利率在4月份之后调降窗口期就已经关闭。关于不降息的原因，我们在上周周报《国内还有降息可能吗？》已经有详细探讨，简单概括如下： （1）解决当前经济问题的关键在于控制疫情、激发微观主体活力和找到加杠杆的主体。降息有必要性，但不是解决问题的关键，而且前期货币政策已做出较多努力，财政政策在保市场主体和撬动总需求方面更为关键。 （2）降息副作用在于：可能牺牲储户等弱势群体的利益，对金融机构的净息差形成侵蚀，可能导致“脱实向虚”和过度加杠杆等行为，透支未来货币政策空间，以及加剧汇率贬值和资本外流。 （3）目前的利率体系有优化空间，导致降息也存在尴尬之处。一是，今年央行通过“降存款-降LPR”降成本之后，MLF利率下调的意义不大。二是三月下旬以来，DR007大幅偏离逆回购利率，存单也持续偏离MLF，此时降息对市场利率的引导作用有限。 而本周的另一大边际变化在于海外滞胀交易开始升温。5月美国CPI同比8.6%突破3月高点（8.5%），通胀粘性明显超出预期。数据公布后，美联储加息预期快速走高，美债利率大幅上行。6月议息会议在即，目前联邦基金利率期货（FFR）和隔夜掉期（OIS）市场定价的6月加息75BP的概率均超过90%。 目前各期限中美利差已经全面倒挂，人民币汇率也重新回到6.7-6.8平台，我们此前提示，短端利率倒挂对资本账户的压力比较大，因为这会导致大量套利资金流出。当前背景下行央行需要更慎重考虑外部平衡影响，避免降息带来宽松预期-汇率贬值-资本外流的反馈。 而量的层面，本次MLF等额续作是最好选择，避免市场过度解读。目前一年期股份行存单利率不到2.4%，DR007在1.6%左右，银行间流动性极其充裕，但央行并未选择回笼资金，避免市场过度解读。上周央行发布会表示“将继续加大稳健的货币政策实施力度，营造良好的货币金融环境”。在经济恢复到潜在增速之前，货币政策有必要为宽信用保驾护航，保持流动性合理充裕。 往后看，在美联储持续加息的背景下，全年降息空间都比较有限，尤其是目前超短端利差已经倒挂，资本流出的压力会进一步加大，降息需要更强的触发剂才有可能。后续观察几大信号：第一，经济自发修复的情况，能否回归潜在增速附近，以此决定下一步采取的政策力度。通常需要二季度数据公布，财政政策子弹打出，若后期经济下行压力仍较大，叠加就业压力，政策高层可能达成新共识。第二，美国通胀何时见到顶点，决定了美联储加息预期能否逆转。如果年底美国经济进入衰退模式，国内可以重新讨论降息的必要性。第三，利率机制重新理顺比较关键，尤其是DR007和存单等如果重新回到政策利率附近，降息对市场利率和贷款利率的传导才会更加顺畅。短期内三大信号都很难看到，决定了博弈降息的空间比较有限。 LPR方面，MLF利率不动，本月1年期LPR可能很难有调整空间，但5年期LPR利率不能排除，毕竟目前居民购房需求仍低，商品房销售同比跌幅还在40%左右。对市场而言，投资者对降息的期待本就不高，一旦美联储加息75BP，市场降息预期将进一步降低，而MLF与存单利差如何收敛值得关注。鉴于市场本就没有太高的预期，OMO、MLF利率保持不动对债市影响不大，略偏负面。后续需要观察疫情及经济小复苏进程、美联储加息等因素，久期策略偏防守，杠杆进入6月份之后需要逐步降低，当然短期资金仍宽松，配置压力仍大，调整速度和空间均较为缓和。 风险提示 1）海外通胀超预期：海外通胀超预期可能导致美联储加息节奏和缩表节奏进一步加快。 2）房地产政策效果超预期：房地产政策放松可能向销售端和投资端传导，从而降低宏观政策压力。 本材料所载观点源自06月15日发布的研报《MLF利率：意料中的持平》，对本材料的完整理解请以上述研报为准 华泰固收 · 张继强团队 欢迎关注【华泰固收|张继强团队】 感谢您与我们共同分享固收研究的心得、体会、经验与教训， 愿我们一起成长、进步！

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