【兴证固收.信用】省以下财政体制改革推进下,城投有望受益么? ——“国办发20号文”相关政策点评

（以下内容从兴业证券《【兴证固收.信用】省以下财政体制改革推进下,城投有望受益么? ——“国办发20号文”相关政策点评》研报附件原文摘录）
　　投资要点 6月13日，国务院办公厅发布《关于进一步推进省以下财政体制改革工作的指导意见》（国办发〔2022〕20号，以下简称“国办发20号文”），文件旨在“进一步理顺省以下政府间财政关系，建立健全权责配置更为合理、收入划分更加规范、财力分布相对均衡、基层保障更加有力的省以下财政体制”，城投有望受益么？ 对此我们点评如下： 关于“共同财政事权要逐步明确划分省、市、县各级支出责任，按照减轻基层负担、体现区域差别的原则……差别化确定不同区域的市县级财政支出责任”。文件指出将对基层支出责任减负，结合交易所4月底对主体信用评级低于AA（含）的城投平台（多对应区县级平台）申报公司债的约束边际放松，以及《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》的政策指引，区县级城投平台再迎利好，尤其是经济发展动能强、地区重要性高的区县级城投平台或将明显受益。 关于“建立健全省以下转移支付体系，根据财政事权属性，加大对财力薄弱地区的支持力度，健全转移支付定期评估机制”；“推进省直管县财政改革……对区位优势不明显、经济发展潜力有限、财政较为困难的县，可纳入省直管范围或参照直管方式管理，加强省级对县级的财力支持”。文件强调“要加大对财力薄弱地区的支持力度”，并特别提到“加强省级对县级的财力支持”，有利于缓解财力相对偏弱地区的债务压力。 关于“各地区要加强开发区政府性债务管理，保持与财政管理体制相适应，强化开发区管委会等政府派出机构举债融资约束，坚决遏制地方政府隐性债务增量，合理控制政府债务规模，切实防范债务风险”。政策特别提及“要加强开发区政府性债务管理”，意味着开发区（园区）未来或面临更为严格的融资约束，投资者需要动态关注后续开发区（园区）级平台再融资能力的边际变化。 关于“坚持省级党委和政府对本地区债务风险负总责，省以下各级党委和政府按属地原则和管理权限各负其责，落实省级政府责任，按属地原则和管理权限压实市县主体责任，通过增收节支、变现资产等方式化解债务风险，切实降低市县偿债负担，坚决查处违法违规举债行为”。政策强调“省级党委和政府对本地区债务风险负总责”，历史上政策多次提及坚持中央不救助原则，做到“谁家的孩子谁抱”，这也意味着城投债“以省为单位”的投资逻辑没有发生根本变化；同时政策再次重申了对于隐性债务“控增量+稳存量”、“坚决查处违法违规举债行为”的立场。 整体来看，“国办发20号文”关于基层减负、转移支付体系、债务风险省级政府负总责等表述下，城投平台（尤其是区县级）有望受益。但地方政府隐性债务“控增量+稳存量”的政策大方向将会延续，这意味着城投政策未来依然将以隐债为“标尺”，政策边际放松旨在坚守底线（不新增隐债）的同时，着力化解存量隐性债务风险。 投资策略：关注政策边际变化，聚焦城投债高等级拉久期和短久期下沉策略 城投政策边际转松，城投债短期无大的风险，但是城投资质分化依然是大势所趋。投资者要积极跟踪政策的边际变化，构建立体化的价值挖掘与防风险体系。 信用债“资产荒”持续演绎下，对于城投债的价值挖掘关注两个方向：1）聚焦经济财政实力+再融资能力较强地区的高等级拉久期策略；2）关注再融资能力较强或边际改善地区的短久期（1年以内）下沉策略，尤其是在“国办发20号文”相关政策引导下区县级平台有望受益，关注后续政策的落地情况，对于经济发展动能强、地区重要性高、再融资能力边际改善的区县级平台存量债可以给予更多关注。 风险提示：政策落地不及预期、信用风险加速暴露。 相关报告 20220531 “资产荒”下不言“慌”——2022年6月信用市场展望 20220524 纠结的信用债，短久期下沉还是高等级拉久期？ 20220517 当下信用债“资产荒”的成因、特征及未来演绎——信用策略半月谈 20220512 2021年全国各地区地方政府财力和债务压力大盘点 20220504 一文知晓各地区土地财政压力测试——基于地级市维度的深度解析 20220419 投资人恳谈会能为城投“信仰”充值么？——信用策略半月谈 20220406 再论城投“信仰”：再融资能力当先，偿债能力次之——城投债2022年后市展望 20220314 商业银行资本补充债券迎来投资窗口期——信用策略半月谈 20220304 投资人恳谈会已近一年，天津城投怎么看？——全国城投观察系列五（天津篇） 20220219 国发2号文后，再论贵州城投债“信仰”——全国城投观察系列四（贵州篇） 20220129 结构性“资产荒”延续，品种“下沉”仍可期——信用市场2月展望 20220118 证券公司和保险次级债值得挖掘么？——信用策略半月谈 分析师声明 注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。 证券研究报告：《【兴证固收】省以下财政体制改革推进下，城投有望受益么？——“国办发20号文”相关政策点评》 对外发布时间：2022年6月15日 报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格） 本报告分析师： 黄伟平 SAC执业证书编号：S0190514080003 吴鹏 SAC执业证书编号：S0190520080009 （1）使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。 本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。 在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 （2）投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅，A股市场以上证综指或深圳成指为基准。 行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；审慎增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 （3）免责声明 市场有风险，投资需谨慎。本平台所载内容和意见仅供参考，不构成对任何人的投资建议（专家、嘉宾或其他兴业证券股份有限公司以外的人士的演讲、交流或会议纪要等仅代表其本人或其所在机构之观点），亦不构成任何保证，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本平台内容仅供兴业证券股份有限公司客户中的专业投资者使用，若您并非专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅或转载本平台中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅。在任何情况下，作者及作者所在团队、兴业证券股份有限公司不对任何人因使用本平台中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本平台旨在沟通研究信息，交流研究经验，不是兴业证券股份有限公司研究报告的发布平台，所发布观点不代表兴业证券股份有限公司观点。任何完整的研究观点应以兴业证券股份有限公司正式发布的报告为准。本平台所载内容仅反映作者于发出完整报告当日或发布本平台内容当日的判断，可随时更改且不予通告。 本平台所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。

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