【浙商宏观||李超】5月经济数据:复苏起点兑现
（以下内容从浙商证券《【浙商宏观||李超】5月经济数据:复苏起点兑现》研报附件原文摘录）
文 | 浙商证券首席经济学家 浙商李超宏观团队 执业证书编号：S1230520030002 浙商宏观天天播报 音频： 进度条 00:00 04:46 后退15秒 倍速 快进15秒 全文约10000字，阅读需要20分钟左右 内容摘要 >> 核心观点 5月国内疫情逐步收敛，供需两端数据均出现了显著回暖。供给端，供应链有所修复、企业加快推进复工复产支撑工业生产止跌回升，工增同比+0.7%。消费方面，物流阻塞对消费的拖累有所缓解，线上消费显著回暖，社零同比增速-6.7%，较前值-11.1%有所修复，未来增长空间主要来自于人员流动的恢复。投资方面，5月基建投资和制造业投资呈现出较强韧性，高技术制造业起到了明显支撑作用。 我们认为随着常态化核酸检测的实施，人的流动将进一步修复，未来消费触底复苏的确定性极强，提示重点关注与之相关的餐饮、机场、旅游、航空、酒店等消费产业链，并继续看多稳增长链条。对于固收市场，预计货币政策将延续“宽货币+宽信用”组合，10年期国债收益率在2.7%-3%区间宽幅震荡，三季度达到高点3%。 >> 工业步入上升通道，制造回升幅度较大 5月规模以上工业增加值同比上升0.7%，环比增长5.61%，回升幅度较大，略高于市场及我们预期，主因疫情逐步受控，供应链稳步修复，复工复产推进下制造业生产较上月恢复力度较大。发电煤耗与发电量增速有所背离的原因在于当前发电结构有所转变，水电及新能源发电对电力增长的贡献具有扩大的特征。疫情对服务业的负面冲击有所收敛但仍较为严峻，5月份服务业生产指数同比增速收窄至-5.0%，未来恢复力度仍取决于疫情收敛速度。我们认为，“抢时间”稳增长将成疫后工业生产主线，不排除三季度“微过热”的可能性。 >> 物流显著修复，消费小幅回暖 5月社会消费品零售总额同比-6.7%，前值-11.1%，高于市场一致预期-7.8%，更接近我们的预测。5月物流显著修复，线上消费好转，5月网上零售额同比增长14.3%，但人员流动依旧受到压制，线下消费仍有较大修复空间。向前看，常态化核酸检测预防疫情效果较好，未来人员流动将进一步复苏，线下消费复苏空间较大。 >> 疫情有效控制，失业略有改善 5月全国城镇调查失业率为5.9%，较4月下降0.2个百分点，疫情有所缓解，上海积极推动复工复产，二产景气度回升，调查失业率小幅下降，但仍显著高于阈值水平。向前看，常态化核酸检测有望助力经济常态化复苏，尤其有利于线下服务业修复，对用工需求改善有较大拉动作用，未来调查失业率有望逐季下行。 >> 5月固定资产投资稳定增长，制造业投资引领态势延续 1-5月份，全国固定资产投资（不含农户）同比增长6.2%，高于市场一致预期6.0%，主要源于高技术制造业的支撑作用。分领域看，1-5月份，基础设施投资同比增长6.7%，制造业投资增长10.6%，房地产开发投资下降4.0%，前值分别为-2.7%、6.5%和12.2%。从当月增速看，地产、基建、制造业投资增速分别为-7.8%、7.2%和7.1%。我们认为，前期发力的宏观政策正在投资端稳步兑现，制造业投资受产业基础再造、强链补链等支持具有较强韧性，基建投资有望在水利工程建设拉动下保持较高增速，城市更新是地产投资的主要增量贡献。 风险提示 疫情防控难度超出预期，中美博弈、俄乌冲突地缘政治超出预期。 目 / 录 正 文 常态化核酸检测，常态化经济增长 5月国内疫情逐步收敛，供需两端数据均出现了显著回暖，与我们在《5月数据预测：疫情尾声，复苏起点》中的判断一致。供给端，供应链有所修复、企业加快推进复工复产支撑工业生产止跌回升，工业增加值同比增长0.7%。消费方面，物流阻塞对消费的拖累有所缓解，线上消费显著回暖，社零同比增速-6.7%，较前值-11.1%有所修复，未来增长空间主要来自于人员流动的恢复。投资方面，5月基建投资和制造业投资呈现出较强韧性，高技术制造业起到了明显支撑作用，房地产投资增速进一步下滑，6月有望触底回升。 我们认为随着常态化核酸检测的实施，人的流动将进一步修复，未来消费触底复苏的确定性极强，提示重点关注与之相关的餐饮、机场、旅游、航空、酒店等消费产业链，并继续看多稳增长链条。对于固收市场，预计货币政策将延续“宽货币+宽信用”组合，10年期国债收益率在2.7%-3%区间宽幅震荡，三季度达到高点3%。 工业步入上升通道，制造回升幅度较大 5月规模以上工业增加值同比上升0.7%，环比增长5.61%，回升幅度较大，略高于市场及我们预期，主因疫情逐步受控，供应链稳步修复，复工复产推进下制造业生产较上月恢复力度较大。 5月工业生产景气筑底回升。从生产高频数据来看，汽车全钢胎、半钢胎开工率在月内筑底回升，体现上海复工复产积极。焦炉生产率、PTA产量、高炉开工率等好于去年同期，生产景气稳中向好。5月南方八省电厂日均耗煤量环比及同比均回落，但发电量增速回升。我们认为，发电煤耗与发电量增速有所背离的原因在于当前发电结构有所改变，水电及新能源发电对电力增长的贡献具有扩大的特征。数据显示，今年前四个月全社会用电量增量中，有接近六成来自新能源发电量的增量，5月份全国发电量中火电同比下降10.9%、水电增长26.7%亦有所印证。 5月供应链稳步修复斜率平缓，对工业生产仍有掣肘。5月铁路货运、快递、民航等高频数据恢复积极，但尚未回归至正常水平，如铁路货物量约恢复至去年同期的85%，PMI供应商配送时间指数有所改善但仍处低位。我们认为，随着国内疫情收敛及中央要求保障供应链通畅要求的落实，国内供应链有望加快修复。近期国务院明确要求：“各地要进一步巩固打通交通大动脉、畅通物流微循环工作成效，确保高速公路服务区和收费站、港口码头和航道船闸应开尽开。” 疫情冲击下，5月需求侧对工业生产支撑仍有亮点，结构上国内制造业投资、基建投资积极、出口仍强。在内需方面，制造业投资积极和基建投资在稳增长目标下保持积极态势，房地产投资降幅有望逐步收窄。在外需方面，5月我国供应链恢复促使出口超预期增长，出口对制造业生产仍有阶段性支撑。 疫情对服务业的负面冲击有所收敛但仍较为严峻。5月份服务业生产指数同比增速收窄至-5.0%，前值为-6.1%，铁路运输、航空运输、住宿、餐饮等接触性聚集性行业受疫情影响仍然较大，但边际有所改善。5月份，服务业商务活动指数为47.1%，比上月上升7.1个百分点，未来恢复力度仍取决于疫情收敛速度。 从分项数据上看，5月份采矿业增加值同比增长7.0%、制造业回升至0.1%、电力、热力、燃气及水生产和供应业增长0.2%，其中制造业增速环比回升幅度较大。5月高技术制造业同比增长4.3%，体现我国高质量发展韧性较强。分产品看，新能源汽车、太阳能电池等绿色智能产品产量同比分别增长108.3%、31.4%。我们主要关注的工业产品中，5月份除原煤（10.3%）高增、十种有色金属（3.3%）微增外，发电量（-3.3%）、汽车（-4.8%）、水泥（-17.0 %）和钢材（-2.3%）均有所不同程度滑坡，汽车产量降幅大幅收窄。 6月疫情进入扫尾阶段，全国供应链和工业企业复工复产持续恢复，工业和服务业生产积极向好，但完全恢复常态仍需待此轮疫情结束。下半年在常化核酸检测背景下，“预防式”应对疫情极大地降低大面积扩散的可能性，有利于物流和人流的恢复，为工业稳增长奠定基础。我们认为，“抢时间”稳增长将成疫后工业生产主线，不排除三季度“微过热”的可能性。 物流显著修复，消费小幅回暖 5月社会消费品零售总额同比-6.7%，前值-11.1%，市场一致预期-7.8%，更接近我们的预测。5月物流显著修复，线上消费好转，5月实物商品网上零售额同比增长14.3%，较前值大幅回升，但人员流动依旧受到压制，线下消费仍有较大修复空间。从三年复合增速来看，5月社零复合增速0.6%，前值-1.1%，社零小幅回暖。 一方面，物的流动显著修复，物流阻塞对于消费拖累明显缓解，线上消费有所好转。5月全国整车货运指数有所修复，快递吞吐量也开始明显好转。5月26日交通运输部发布会披露，铁路、公路货运量均恢复至正常水平九成左右，全国邮政快递日均业务量已基本恢复至同期水平，重点枢纽逐步复工达产，物流先行恢复支撑消费。 另一方面，人员流动恢复较缓。5月上海整体维持静态管理，北京疫情零星多发，对人员流动的修复形成制约。从城市内出行数据来看，5月份10城地铁客运量持续下行，拥堵延迟指数亦有所回落，不过6月份已经出现显著回升。5月票房环比4月小幅回升，但同比跌幅依然较深。民航执飞量方面，4月已形成谷底，5月小幅开始回升，但处于缓步爬升阶段，跨城交通仍未出现显著恢复。 此外，汽车产销降幅收窄，汽车板块有所支撑。据中汽协披露，5月汽车产销大幅回暖，产销量分别为192.6万辆、166.2万辆，同比下降5.7%、12.6%，降幅明显收窄，主要源于生产和物流的恢复。6月疫情得到显著控制，4S店复商复市进展良好，叠加汽车购置税减半政策正式实施，预计6月起汽车销售将出现强劲复苏。 从结构上看，必需品消费依旧保持韧性，“宅经济”景气度回升，汽车零售降幅收窄。其中，粮油食品、饮料、烟酒、中西药品等必需品保持高速增长，化妆品、文化办公用品、通讯器材等“宅经济”属性消费改善幅度更大。由于5月人员流动尚未显著复苏，餐饮和纺服等高社交属性消费依然跌幅较深。 向前看，疫情临近尾声，人的流动正在快速复苏，主要分为市内出行和跨城出行两个阶段，未来消费触底回升的确定性极强。 第一阶段是城市内部的出行恢复，对应的是餐饮、纺服鞋帽、金银珠宝等消费场景的复苏。6月6日上海全面复工第6天，地铁客运量572万人次，已经恢复到疫情前五成以上水平，恢复速度十分迅猛。北京已经进入扫尾阶段，目前地铁客流量和道路拥堵指数也出现了明显回升。 第二阶段是城市之间的出行恢复，对应的是航空、酒店、机场等消费场景的复苏。随着常态化核酸检测的进一步推广，全国疫情得到有效预防，城市之间的交流也将更加通畅。6月8日，浙江省率先取消了对于离沪人员“一刀切”的集中隔离管控，释放了积极信号，四川省、广州、长沙等地陆续跟上。 我们认为下半年社零增速有望达到7.5%：其一，常态化检测可以保障人和物的自由流动，消费场景不断修复，不受疫情反复扰动；其二，积极的财政政策是扩大消费需求的重要支撑，今年财政重点发力科教文卫和社保就业领域，政府消费增速有望达到10.3%的两位数增速；其三，疫情期间压制的部分需求在疫后得到释放，购车、婚宴、旅行等消费都有望得到一定补偿；其四，下半年居民消费价格指数将有所回升，价格端也对名义社零形成一定支撑。目前最大的预期差仍在人员流动恢复带来的消费复苏，我们再次提示，重点关注餐饮、机场、旅游、航空、酒店等出行消费产业链。 疫情有效控制，失业略有改善 5月全国城镇调查失业率为5.9%，较4月下降0.2个百分点，比去年同期高0.9个百分点。5月疫情有所缓解，上海积极推动复工复产，调查失业率小幅下降，就业压力有所缓解，但仍显著高于5.5%的阈值目标水平。 经济开启复苏模式，用工需求修复。5月疫情较4月有所缓解，上海分阶段开启复工复产，长三角经济景气度有所回升。5月PMI显著回升，工业增加值同比转正，经济活动呈现了复苏态势，尤其是第二产业，用工需求自然修复，失业率出现了小幅回落。从结构数据来看，外来户籍人口的失业率回落幅度更大，农民工失业压力有所减缓。 不过，服务业修复较慢导致目前就业就压依然较大。5月疫情尚未完全扑灭，上海仍处于静态管理状态，又叠加北京疫情多点频发，对住宿餐饮业、批发零售业、交通运输业、租赁和商务服务业以及其他生活服务业等接触型、聚集型行业依然有较大影响。5月服务业生产指数同比下降5.1%，服务业PMI从业人员指数下降0.5个百分点至45.3%，说明目前服务业就业依然面临较大压力。 另外，随着毕业季到来，高校毕业生面临较大就业压力，青年失业率持续承压。2022届高校毕业生规模预计1076万人，规模和增量均创历史新高。再考虑到往年未就业的高校毕业生和留学归国毕业生，今年有就业需求的高校毕业生规模更大。5月16-24岁失业率已经达到18.4%的历史高位。据《2022年大学生就业力调研》显示，截至4月中旬，仅有46.7%的应届生收到工作录取，远不及去年同期的62.8%。 向前看，6月疫情已得到有效控制，常态化核酸检测助力经济实现常态化增长，经济进入复苏模式，未来失业率将开始逐季下行，能够完成预期目标。一方面，常态化检测保障经济常态化增长，企业经营预期稳定，线下服务业持续复苏，从而创造更多就业岗位；另一方面，就业优先政策持续发力，纾困政策有望助力中小微企业渡过难关。 固定资产投资平稳增长，制造业和基建挑大梁 1-5月份，全国固定资产投资（不含农户）同比增长6.2%，高于市场一致预期6.0%，主要源于高技术制造业的支撑作用。分领域看，1-5月份，基础设施投资同比增长6.7%，制造业投资增长10.6%，房地产开发投资下降4.0%，前值分别为-2.7%、6.5%和12.2%。从当月增速看，地产、基建、制造业投资增速分别为-7.8%、7.2%和7.1%。 第一，部分地区复工复产进度加快。随着4月以来多地常态化核酸检测的推行，预防式疫情防控与经济发展的动态平衡效果显现。据工信部消息，2.25万家部省白名单企业已经全部复工，绝大多数企业已经恢复到了疫情前的生产水平，江苏、浙江、安徽规模以上工业企业复工达产情况是好于预期。上海规模以上工业企业复工率也是达到96.3%，达产率超过了70%，集成电路领域的重点企业一直保持90%以上的高产能利用率，汽车领域的达产率在稳步提升。 第二，制造业景气度环比改善。5月份，制造业采购经理指数录得49.6%虽低于临界点，但明显高于上月2.2个百分点。特别是高技术制造业投资延续了前期的活跃度，医疗仪器设备及仪器仪表制造业、电子及通信设备制造业投资分别增长30.4%、29.3%。 第三，社会领域投资较快增长。1-5月份，社会领域投资增长12.9%，其中卫生、教育投资分别增长27.8%、9.0%。数据显示，2022年中央预算内投资安排6400余亿元，较上一年增幅达4.92%，是2020年以来的最高值，主要投向社会公益服务、公共基础设施、农业农村、生态环境保护和修复、重大科技进步、社会管理以及符合国家有关规定的其他公共领域。 同时，我们的实证模型测算显示，1-5月份固定资产投资价格指数累计同比增速为4.7%，反映价格稳步上行是固定资产投资的核心影响因素。需要说明的是，国家统计局已于2019Q4停止发布固定资产投资价格指数，2020年以后的固定资产投资价格指数需采用线性回归的方法拟合得到。 > 制造业投资是稳增长的引擎，未来可持续性较强 1-5月份，制造业投资累计同比增速为10.6%，是固定资产投资的重要支撑。总体来看，制造业投资蕴藏较大预期差，核心是供给短缺和结构转型的驱动逻辑。当前，我国制造业正处在新一轮爬坡过坎的关键时期，制造业投资有望成为稳增长的最强变量。 第一，强链补链和产业基础再造是驱动制造业投资两条主线。强链补链对应制造业中上游补短板，驱动技术改造投资保持较高增速，而产业基础再造的重点在于制造业向新能源化、智能化转型，带动厂房、机器、设备等资本开支。我们认为，随着以新能源为能耗根基的格局逐步确立，工业体系将迎来新一轮全面再造，建议重点关注“新能源+”（即产业新能源化）的相关领域，特别是电子、机械、汽车、建筑、轻工、有色等领域。 第二，民间投资的活力不宜悲观。从历史经验看，制造业投资增速与民间投资增速变动轨迹基本一致。1-5月份，民间固定资产投资117128亿元，同比增长4.1%，主要流入先进制造业和高技术制造业。同期，高技术制造业投资增长24.9%，医疗仪器设备及仪器仪表制造业、电子及通信设备制造业投资分别增长30.4%、29.3%。 第三，当前库存周期处于被动补库阶段。5月制造业整体仍处于被动补库存阶段。4月末，规模以上工业企业产成品存货同比增加20.0%，再创近十年来新高。主要原因是由于国内疫情处反复阶段，消费端受挫及供应链受阻致使库存被动冲高。我们认为，二季度在企业利润增速走弱、消费修复有限、地产投资尚未全面恢复的背景下，企业难有主动补库意愿，且5月疫情仍有影响，产成品库存将继续维持高位。而在国内供应链修复不畅，上下游复工复产步调不一的情况下，部分行业将出现结构性的波动去库现象。 展望下半年，我们认为在常态化核酸检测、经济常态化恢复大背景下，随着国内需求修复及工业企业利润逐步回升，企业将由主动去库转向被动去库，进一步带动制造业投资增速持续增长。我们认为，制造业投资将会延续上一年的强劲态势，强链补链和产业基础再造已成为制造业投资的新动能，当前已积累较大的市场预期差。 > 地产：预计地产投资当月增速低点已现，6月继续反弹 数据走势：2022年1-5月地产投资累计增速-4.0%，略高于我们此前-4.8%的预测值。当月增速-7.8%，相较前值边际反弹。从结构来看，新开工单月增速边际反弹、施工增速小幅下滑、竣工增速大幅回落。我们认为伴随疫情逐渐平复和政策持续放松，地产投资当月增速年内低点已现，各分项增速均有望于下月反弹。 2022年1-5月，房地产开发投资累计同比-4.0%。房地产开发企业土地购置面积和土地成交价款累计同比为-45.7%和-28.1%，前值为-46.5%和-20.6%；土地购置面积已率先出现边际拐点，但土地成交价款增速继续下行主要原因在于地价仍然低迷，当前以国央企托底为主的拿地特征使得地价难有明显起色，5月广州、苏州、无锡等集中供地均以国企拿地为主，广州、无锡等国企拿地面积占比均接近90%。新开工、施工、竣工累计同比-30.6%、-1.0%、-15.3%，前值为-26.3%、0%、-11.9%，三项增速相较上月均出现不同程度的下滑，其中施工下滑幅度相对有限。商品房销售面积本月累计同比分别为-23.6%和-31.5%，前值为-20.9%和-29.5%，累计增速相较上月持续下滑，主要与疫情导致线下看房购房暂时性中断单月增速修复较慢相关。房地产开发到位资金累计同比-25.8%，前值为-23.6%；其中国内信贷、自筹、定金与预收款和个人按揭贷款累计同比为-26.0%、-7.2%、-39.7%、-27.0%，前值为-24.4%、-5.2%、-37.0%、-25.1%，各分项增速相较上月仍然下滑但幅度明显收敛。 2022年5月，全国房地产开发投资当月同比增速-7.8%，前值为-10.1%，在除新开工外各分项单月增速仍然下滑的情况下，整体地产投资当月增速边际反弹我们认为可能与价格因素存在关系。房地产开发企业土地购置面积和土地成交价款当月同比-43.10 %和-40.36%，前值为-57.29 %和-28.30%，原因如上文所述。新开工、施工、竣工当月同比为-41.85%、-39.68%、-31.26%，前值为-44.19%、-38.72%、-14.19%，新开工边际反弹、施工小幅回落、竣工下滑幅度较大。商品房销售面积和销售额当月同比分别为-31.77%和-37.68%，前值为-39.0%和-46.59%，单月增速边际反弹。房地产开发到位资金当月同比-33.39%，前值为-35.54%；其中国内信贷、自筹、定金与预收款和个人按揭贷款当月同比为-33.99%、-13.23%、-48.70%、-34.37%，前值为-27.99%、-6.64%、-52.97%、-42.38%，销售当月增速的反弹也带来了定金与预收款和个人按揭贷款的回暖。 土地市场方面，房地产开发企业土地购置面积和土地成交价款累计同比为-46.5%和-20.6%，相较上月小幅下滑。截至6月14日，除沈阳、郑州外重点城市已完成2022年首轮集中供地拍卖。成交情况相较2021年有明显改善，20城中70%流拍率均较去年三批次下降。相较首轮集中供地，我们认为展望下半年土地市场的供应和需求两端均有望逐步回暖。 分城市来看，首轮集中供地一线城市集中供地明显热度较高，上海、深圳均无地块流拍；北京和广州流拍率较低，均在5%附近。二三线城市则呈现出较为明显的区域分化，近半数城市无土地流拍，苏州、合肥、无锡等均是典型代表；剩余半数城市的土地平均流拍率高达50%，其中天津、东莞、长春的流拍率均超过70%。从供应端来看，首轮集中供地城市的土地供应量相2021年同期下滑近4成，一方面部分城市今年增加供应频次，导致首轮供应量出现下滑；另一方面，当前房地产市场热度较低，各地方政府持观望态度，审慎把控土地供应水平。 地产销售方面，商品房销售面积和销售额当月增速边际反弹，与高频数据反映的趋势一致。2022年5月30大中城市商品房销售面积累计同比增速-48.3%，相较前值边际改善（4月同比增速-53.8%）。其中一、二、三线城市分别下滑-49.2%、-46.0%和-51.9%，除了三线城市以外一、二线城市同比增速相较上月全部出现反弹。可见三线城市仍是地产销售的核心拖累，为改善以三线城市为代表的的地产销售问题，我们预计下半年可能仍有部分非核心二线以及三、四线商品房库存较高城市进一步推进棚改货币化安置，拉动地产销售需求。 从当月增速来看，我们认为地产政策的逐步放松有望助力地产投资当月增速在Q2逐步企稳，叠加全国疫情在6月逐步收敛，预计地产投资当月增速的全年低点已现，6月起逐步反弹。5月15日央行、银保监会联合发文对房贷利率进行调整，本轮利率调降的重心仍在首套房，我们预计未来将有更多一二线城市“因城施策”，迎来二套住房政策放松，限购限贷条件有望进一步放宽并有效提振地产销售；预计未来5年期LPR仍有15BP调降空间，同样利好地产投资。除需求端政策进一步松绑外，我们进一步提示年内地产放松的三大潜在方向：一是城市更新方面，我们在此前城市更新系列报告中已对这一领域进行详细论述，预计对全年地产投资增速贡献在7%附近；二是现金流改善方面，我们认为商品房预售资金监管未来有望在合理范围内迎来更大面积的放松并改善房地产企业现金流，进入5月以来，已陆续有15城小幅放松预售资金监管力度。三是棚改货币化方面，我们预计下半年可能仍有部分非核心二线以及三、四线商品房库存较高城市进一步推进棚改货币化安置，拉动地产销售需求。3月至今已有三城提出将加大棚改货币化安置力度，这也是2018年下半年起住建部逐步调整对棚改货币化的态度后（2018年7月住建部提出“要因地制宜推进棚改货币化安置，商品住房库存不足、房价上涨压力较大的地方，应有针对性地及时调整棚改安置政策”）至今这一政策态度再次出现边际转向。 > 稳增长兑现期，基建稳步回升 稳增长兑现期，基建稳步回升，2022年1-5月基建投资（不含电力）同比增长6.7%，其中5月基建投资当月同比7.2%，环比回升4.2个百分点。1-5月，水利管理业、公共设施管理业、道路运输业和铁路运输业投资分别增长11.8%、7.9%、-0.3%和-3%，前值12%、7.1%、0.4%和-7%。我们在5月外发《逆转，新生》中期策略报告中提出，常态化核酸检测有望统筹经济增长和疫情防控两大目标，从而带动经济确定性修复，前期稳增长政策进入兑现期，基建受疫情扰动小，有望受益于政策刺激、赶工预期和低基数三方面因素，于5月起持续修复，Q3保持两位数增长；5月基建投资环比回升已有部分验证。 推进现代化基建体系，着眼长远、兼顾当下。2021年中央经济工作会定调稳增长后，基建作为重要的逆周期抓手，一季度实现8.8%的快速增长，面对疫情冲击次生伤害，4月26日中财委明确提出推进现代化基础设施体系建设，在十四五规划的基础上对各个领域的基建发展提出了具体要求，并对制度安排、资金保障、发力方向等方面进行细化要求，我们认为此举可以解读为着眼长远、兼顾当下的做法，前者服务于中长期经济、产业发展，后者是应对短期三重压力和疫情冲击的托底之举。 常态化核酸检测统筹增长与抗疫两大目标，推动稳增长政策进入兑现期。我们在5月外发的中期年度策略《逆转，新生》中提出，在动态清零总方针下，结合奥密克戎的特点，平衡动态清零和经济增长两大目标需要新的、可持续的防疫模式——常态化核酸检测，即通过高频次、饱和式的核酸检测，第一时间发现疫情并及时扑灭，即使有零星疫情，也难以形成规模性反弹，出现全城严格静态管理的概率也大大降低。随着5月从中央到地方一系列政策和细则的出台，常态化核酸在全国范围内铺开（省会及千万以上城市明确要求），带来“物的流通”和“人的流通”的全面修复，经济的有序运转为前期一系列稳增长政策落地提供基础。 赶工需求叠加低基数，预计Q3基建投资将保持两位数增长。Q3一般是基建施工旺季，由于基建项目容易受到强降雨天气、台风、洪水等各类天气因素和大宗商品涨价等因素扰动导致基建出现阶段性停工，继而推动阶段性赶工需求的出现。我们认为上半年受疫情影响部分需求侧政策拉动效果并未兑现，国内供应链紧张对物流、生产等也有影响，根据我们判断常态化核酸检测的大范围应用为稳增长政策落地提供基础，5月已有印证。我们根据中央气象局预判今年Q3天气因素扰动较小，预计后续政策效果持续兑现且会催生一定赶工需求（因疫情停工在复工后赶工、害怕雨季加速赶工等等），叠加2021年Q3的基建受极端天气因素冲击呈现出较低的基数，Q3基建投资有望呈现两位数增长。 风险提示 疫情防控难度超出预期，中美博弈、俄乌冲突地缘政治超出预期。 近期视角 [ 1 ] 2022年半年度宏观策略报告 【浙商宏观||李超】逆转，新生（上篇） 【浙商宏观||李超】逆转，新生（下篇） 【浙商宏观||李超】逆转，新生（一）：半年度策略之预期差 【浙商宏观||李超】逆转，新生（二）：半年度策略之国内经济 【浙商宏观||李超】逆转，新生（三）：半年度策略之货币政策 【浙商宏观||李超】逆转，新生（四）：半年度策略之财政政策 【浙商宏观||李超】逆转，新生（五）：半年度策略之海外经济 【浙商宏观||李超】逆转，新生（六）：半年度策略之大类资产展望 [ 2 ] 2022年年度宏观策略报告 【浙商宏观||李超】先立后破，产业突围（上篇） 【浙商宏观||李超】先立后破，产业突围（下篇） 【浙商宏观||李超】先立后破，产业突围（PPT） [ 3 ] 新制造稳增长系列报告 【浙商宏观||李超】链长制是强链补链的新机制——新制造稳增长系列研究之一 【浙商宏观||李超】产业新能源化成为强变量——新制造稳增长系列研究之二 【浙商宏观||李超】产业智能化是高壁垒的慢变量——新制造稳增长系列研究之三 【浙商宏观||李超】为何不能再用盈利来预测制造业投资？——新制造稳增长系列研究之四 【浙商宏观||李超】供给短缺驱动的制造业投资有哪些——新制造稳增长系列研究之五 【浙商宏观||李超】企业转型驱动的制造业投资有哪些——新制造稳增长系列研究之六 【浙商宏观||李超】稳增长为什么不能看传统中观变量——新制造稳增长系列研究之七 【浙商宏观||李超】PMI为何对指示新制造稳增长的作用更大？——新制造稳增长系列研究之八 【浙商宏观||李超】制造业的中观高频变量有哪些？——新制造稳增长系列研究之九 【浙商宏观||李超】制造业投资有哪些财税支持？——新制造稳增长系列研究之十 【浙商宏观||李超】制造业投资有哪些金融支持？——新制造稳增长系列研究之十一 [ 4 ] 城市更新系列研究 【浙商宏观||李超】为什么城市更新值得重点关注？ 【浙商宏观||李超】城市更新是地产投资的强变量——城市更新系列研究一 【浙商宏观||李超】城市更新有哪些投资类型？——城市更新系列研究二 【浙商宏观||李超】城市更新可以拉动多少地产投资？——城市更新系列研究三 【浙商宏观||李超】城市更新谁来干？——城市更新系列研究四 【浙商宏观||李超】城市更新资金从哪来？——城市更新系列研究五 [ 5 ] “新能源+”系列报告 【浙商宏观||李超】从新能源到“新能源+”——拥抱“新能源+”系列研究一 【浙商策略】产业新能源化带来的价值重估——拥抱“新能源+”系列研究二 【浙商电子】“新能源+”重构供应链，重视能源产业链全方位机遇——拥抱“新能源+”系列研究三 【浙商化工】新能源大背景下，化工行业的“立”与“变”——拥抱“新能源+”系列研究四 【浙商交运建筑|匡培钦】赋能、节能、产能，建筑工程行业三层次助力新能源+——拥抱“新能源+”系列研究五 【浙商机械 邱世梁‖王华君】聚焦“发电端”低碳、“用电端”低碳——拥抱“新能源+”系列研究六 【浙商汽车|王敬】“新能源+”驱动汽车行业迎历史性变局 ──拥抱“新能源+”系列研究七 【浙商新材料|马金龙】供需错配难解，"新能源+"金属牛市在途——拥抱“新能源+”系列研究八 【浙商|计算机田杰华/邱世梁】“数字新能源化”的两大变局——拥抱“新能源+”系列研究九 【浙商宏观||李超】全球碳中和如何拉动国内需求？——拥抱“新能源+”系列研究十 【浙商通信||张建民】重视储能温控赛道高成长机会——拥抱“新能源+”系列研究十一 【浙商中下盘余剑秋】把握时代机遇，紧抓科创北交十倍股——拥抱“新能源+”系列研究十二 [ 6 ] 乌克兰冲突系列报告 【浙商宏观||李超】乌克兰为何成为地缘政治的冲突焦点？──乌克兰冲突系列研究一 【浙商宏观||李超】俄乌冲突如果失控对通胀有何影响？──乌克兰冲突系列研究二 【浙商宏观||李超】从美俄对抗共性经验看资产走势──乌克兰冲突系列研究三 【浙商宏观||李超】俄罗斯面临的SWIFT制裁影响几何？──乌克兰冲突系列研究四 【浙商宏观||李超】油价高点上调，节奏基本不变——乌克兰冲突系列研究五 【浙商宏观||李超】乌克兰危机下美联储政策如何推进？——乌克兰冲突系列研究六 【浙商宏观||李超】乌克兰危机下美国CPI何时见顶？——乌克兰冲突系列研究七 [ 7 ] 房地产税系列报告 【浙商宏观||李超】为什么房地产税需要关注？——房地产税系列报告（一） 【浙商宏观||李超】韩国“存量征收，阶梯税率”的房产税是怎样的？——房地产税系列报告（二） 【浙商宏观||李超】中国香港地区对我国房产税试点扩大借鉴意义有限——房地产税系列报告（三） 【浙商宏观||李超】美国房地产税对我国有何启示？——房地产税系列报告（四） 【浙商宏观||李超】德国房产税意在财政创收而非地产调控——房地产税系列报告（五） 【浙商宏观||李超】日本房地产税对我国有何借鉴意义？——房地产税系列报告（六） 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【浙商宏观||李超】本轮反垄断全球如何演进？——反垄断系列研究之五 【浙商宏观||李超】反垄断措施如何影响资产价格？——反垄断系列研究之六 [ 11 ] 2021年下半年宏观策略报告（股债双牛系列） 【浙商宏观||李超】信用收缩之后股债双牛(上篇) 【浙商宏观||李超】信用收缩之后股债双牛(下篇) 【浙商宏观||李超】降准再议股债双牛 【浙商宏观||李超】下半年财政发力为何要到年底？ 【浙商宏观||李超】核心宏观分歧十问十答 【浙商宏观||李超】今明两年宏观政策如何衔接？ 【浙商宏观||李超】下半年投资机会来自哪些对冲政策？ 【浙商宏观||李超】国常会传达了哪些信息？ 【浙商宏观||李超】信用收缩之后股债双牛(PPT版) 【浙商宏观||李超】信贷宽松是否代表信用宽松？——解答市场近期四个核心关切 [ 12 ] 货币政策宽松系列 【浙商宏观||李超】下半年是否会有降息？——货币政策宽松系列研究（一） 【浙商宏观||李超】下半年是否还有降准？——货币政策宽松系列研究（二） 【浙商宏观||李超】从人行半年度会议看定向降息——货币政策宽松系列研究（三） 【浙商宏观||李超】7月外储：不必担忧联储收紧对我国货币政策的扰动——货币政策宽松系列研究（四） [ 13 ] 信用收缩系列 【浙商宏观||李超】3月金融数据：信用全面收缩的开始 【浙商宏观||李超】稳定宏观杠杆率需要多少社融增速？——信用收缩系列报告（一） 【浙商宏观||李超】非标如何收缩？——信用收缩系列报告（二） 【浙商宏观||李超】政府债如何收缩——信用收缩系列报告（三） 【浙商宏观||李超】企业债券如何收缩——信用收缩系列报告（四） 【浙商宏观||李超】表内信贷如何收缩？——信用收缩系列报告（五） 【浙商宏观||李超】5月金融数据：信用收缩进行时 [ 14 ] 再通胀系列研究 【浙商宏观||李超】2021年从再通胀到信用收缩 【浙商宏观||李超】油价掩盖了大宗商品价格的上涨——再通胀系列研究之一 【浙商宏观||李超】人民币汇率升值掩盖了大宗商品价格的上涨——再通胀系列研究之二 【浙商宏观||李超】海外还有哪些商品价格将持续上行？——再通胀系列研究之三 【浙商宏观||李超】出口产业链带动了哪些价格上涨——再通胀系列研究之四 【浙商宏观||李超】疫苗广泛应用是推动还是抑制全球通胀？——再通胀系列研究之五 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本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司” ）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层 北京地址：北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层 深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心33层 邮政编码：200127 电话：(8621)80108518 传真：(8621)80106010 浙商证券研究所：http://research.stocke.com.cn 文章内容源自6月15日外发的报告《5月经济数据：复苏起点兑现》
文 | 浙商证券首席经济学家 浙商李超宏观团队 执业证书编号：S1230520030002 浙商宏观天天播报 音频： 进度条 00:00 04:46 后退15秒 倍速 快进15秒 全文约10000字，阅读需要20分钟左右 内容摘要 >> 核心观点 5月国内疫情逐步收敛，供需两端数据均出现了显著回暖。供给端，供应链有所修复、企业加快推进复工复产支撑工业生产止跌回升，工增同比+0.7%。消费方面，物流阻塞对消费的拖累有所缓解，线上消费显著回暖，社零同比增速-6.7%，较前值-11.1%有所修复，未来增长空间主要来自于人员流动的恢复。投资方面，5月基建投资和制造业投资呈现出较强韧性，高技术制造业起到了明显支撑作用。 我们认为随着常态化核酸检测的实施，人的流动将进一步修复，未来消费触底复苏的确定性极强，提示重点关注与之相关的餐饮、机场、旅游、航空、酒店等消费产业链，并继续看多稳增长链条。对于固收市场，预计货币政策将延续“宽货币+宽信用”组合，10年期国债收益率在2.7%-3%区间宽幅震荡，三季度达到高点3%。 >> 工业步入上升通道，制造回升幅度较大 5月规模以上工业增加值同比上升0.7%，环比增长5.61%，回升幅度较大，略高于市场及我们预期，主因疫情逐步受控，供应链稳步修复，复工复产推进下制造业生产较上月恢复力度较大。发电煤耗与发电量增速有所背离的原因在于当前发电结构有所转变，水电及新能源发电对电力增长的贡献具有扩大的特征。疫情对服务业的负面冲击有所收敛但仍较为严峻，5月份服务业生产指数同比增速收窄至-5.0%，未来恢复力度仍取决于疫情收敛速度。我们认为，“抢时间”稳增长将成疫后工业生产主线，不排除三季度“微过热”的可能性。 >> 物流显著修复，消费小幅回暖 5月社会消费品零售总额同比-6.7%，前值-11.1%，高于市场一致预期-7.8%，更接近我们的预测。5月物流显著修复，线上消费好转，5月网上零售额同比增长14.3%，但人员流动依旧受到压制，线下消费仍有较大修复空间。向前看，常态化核酸检测预防疫情效果较好，未来人员流动将进一步复苏，线下消费复苏空间较大。 >> 疫情有效控制，失业略有改善 5月全国城镇调查失业率为5.9%，较4月下降0.2个百分点，疫情有所缓解，上海积极推动复工复产，二产景气度回升，调查失业率小幅下降，但仍显著高于阈值水平。向前看，常态化核酸检测有望助力经济常态化复苏，尤其有利于线下服务业修复，对用工需求改善有较大拉动作用，未来调查失业率有望逐季下行。 >> 5月固定资产投资稳定增长，制造业投资引领态势延续 1-5月份，全国固定资产投资（不含农户）同比增长6.2%，高于市场一致预期6.0%，主要源于高技术制造业的支撑作用。分领域看，1-5月份，基础设施投资同比增长6.7%，制造业投资增长10.6%，房地产开发投资下降4.0%，前值分别为-2.7%、6.5%和12.2%。从当月增速看，地产、基建、制造业投资增速分别为-7.8%、7.2%和7.1%。我们认为，前期发力的宏观政策正在投资端稳步兑现，制造业投资受产业基础再造、强链补链等支持具有较强韧性，基建投资有望在水利工程建设拉动下保持较高增速，城市更新是地产投资的主要增量贡献。 风险提示 疫情防控难度超出预期，中美博弈、俄乌冲突地缘政治超出预期。 目 / 录 正 文 常态化核酸检测，常态化经济增长 5月国内疫情逐步收敛，供需两端数据均出现了显著回暖，与我们在《5月数据预测：疫情尾声，复苏起点》中的判断一致。供给端，供应链有所修复、企业加快推进复工复产支撑工业生产止跌回升，工业增加值同比增长0.7%。消费方面，物流阻塞对消费的拖累有所缓解，线上消费显著回暖，社零同比增速-6.7%，较前值-11.1%有所修复，未来增长空间主要来自于人员流动的恢复。投资方面，5月基建投资和制造业投资呈现出较强韧性，高技术制造业起到了明显支撑作用，房地产投资增速进一步下滑，6月有望触底回升。 我们认为随着常态化核酸检测的实施，人的流动将进一步修复，未来消费触底复苏的确定性极强，提示重点关注与之相关的餐饮、机场、旅游、航空、酒店等消费产业链，并继续看多稳增长链条。对于固收市场，预计货币政策将延续“宽货币+宽信用”组合，10年期国债收益率在2.7%-3%区间宽幅震荡，三季度达到高点3%。 工业步入上升通道，制造回升幅度较大 5月规模以上工业增加值同比上升0.7%，环比增长5.61%，回升幅度较大，略高于市场及我们预期，主因疫情逐步受控，供应链稳步修复，复工复产推进下制造业生产较上月恢复力度较大。 5月工业生产景气筑底回升。从生产高频数据来看，汽车全钢胎、半钢胎开工率在月内筑底回升，体现上海复工复产积极。焦炉生产率、PTA产量、高炉开工率等好于去年同期，生产景气稳中向好。5月南方八省电厂日均耗煤量环比及同比均回落，但发电量增速回升。我们认为，发电煤耗与发电量增速有所背离的原因在于当前发电结构有所改变，水电及新能源发电对电力增长的贡献具有扩大的特征。数据显示，今年前四个月全社会用电量增量中，有接近六成来自新能源发电量的增量，5月份全国发电量中火电同比下降10.9%、水电增长26.7%亦有所印证。 5月供应链稳步修复斜率平缓，对工业生产仍有掣肘。5月铁路货运、快递、民航等高频数据恢复积极，但尚未回归至正常水平，如铁路货物量约恢复至去年同期的85%，PMI供应商配送时间指数有所改善但仍处低位。我们认为，随着国内疫情收敛及中央要求保障供应链通畅要求的落实，国内供应链有望加快修复。近期国务院明确要求：“各地要进一步巩固打通交通大动脉、畅通物流微循环工作成效，确保高速公路服务区和收费站、港口码头和航道船闸应开尽开。” 疫情冲击下，5月需求侧对工业生产支撑仍有亮点，结构上国内制造业投资、基建投资积极、出口仍强。在内需方面，制造业投资积极和基建投资在稳增长目标下保持积极态势，房地产投资降幅有望逐步收窄。在外需方面，5月我国供应链恢复促使出口超预期增长，出口对制造业生产仍有阶段性支撑。 疫情对服务业的负面冲击有所收敛但仍较为严峻。5月份服务业生产指数同比增速收窄至-5.0%，前值为-6.1%，铁路运输、航空运输、住宿、餐饮等接触性聚集性行业受疫情影响仍然较大，但边际有所改善。5月份，服务业商务活动指数为47.1%，比上月上升7.1个百分点，未来恢复力度仍取决于疫情收敛速度。 从分项数据上看，5月份采矿业增加值同比增长7.0%、制造业回升至0.1%、电力、热力、燃气及水生产和供应业增长0.2%，其中制造业增速环比回升幅度较大。5月高技术制造业同比增长4.3%，体现我国高质量发展韧性较强。分产品看，新能源汽车、太阳能电池等绿色智能产品产量同比分别增长108.3%、31.4%。我们主要关注的工业产品中，5月份除原煤（10.3%）高增、十种有色金属（3.3%）微增外，发电量（-3.3%）、汽车（-4.8%）、水泥（-17.0 %）和钢材（-2.3%）均有所不同程度滑坡，汽车产量降幅大幅收窄。 6月疫情进入扫尾阶段，全国供应链和工业企业复工复产持续恢复，工业和服务业生产积极向好，但完全恢复常态仍需待此轮疫情结束。下半年在常化核酸检测背景下，“预防式”应对疫情极大地降低大面积扩散的可能性，有利于物流和人流的恢复，为工业稳增长奠定基础。我们认为，“抢时间”稳增长将成疫后工业生产主线，不排除三季度“微过热”的可能性。 物流显著修复，消费小幅回暖 5月社会消费品零售总额同比-6.7%，前值-11.1%，市场一致预期-7.8%，更接近我们的预测。5月物流显著修复，线上消费好转，5月实物商品网上零售额同比增长14.3%，较前值大幅回升，但人员流动依旧受到压制，线下消费仍有较大修复空间。从三年复合增速来看，5月社零复合增速0.6%，前值-1.1%，社零小幅回暖。 一方面，物的流动显著修复，物流阻塞对于消费拖累明显缓解，线上消费有所好转。5月全国整车货运指数有所修复，快递吞吐量也开始明显好转。5月26日交通运输部发布会披露，铁路、公路货运量均恢复至正常水平九成左右，全国邮政快递日均业务量已基本恢复至同期水平，重点枢纽逐步复工达产，物流先行恢复支撑消费。 另一方面，人员流动恢复较缓。5月上海整体维持静态管理，北京疫情零星多发，对人员流动的修复形成制约。从城市内出行数据来看，5月份10城地铁客运量持续下行，拥堵延迟指数亦有所回落，不过6月份已经出现显著回升。5月票房环比4月小幅回升，但同比跌幅依然较深。民航执飞量方面，4月已形成谷底，5月小幅开始回升，但处于缓步爬升阶段，跨城交通仍未出现显著恢复。 此外，汽车产销降幅收窄，汽车板块有所支撑。据中汽协披露，5月汽车产销大幅回暖，产销量分别为192.6万辆、166.2万辆，同比下降5.7%、12.6%，降幅明显收窄，主要源于生产和物流的恢复。6月疫情得到显著控制，4S店复商复市进展良好，叠加汽车购置税减半政策正式实施，预计6月起汽车销售将出现强劲复苏。 从结构上看，必需品消费依旧保持韧性，“宅经济”景气度回升，汽车零售降幅收窄。其中，粮油食品、饮料、烟酒、中西药品等必需品保持高速增长，化妆品、文化办公用品、通讯器材等“宅经济”属性消费改善幅度更大。由于5月人员流动尚未显著复苏，餐饮和纺服等高社交属性消费依然跌幅较深。 向前看，疫情临近尾声，人的流动正在快速复苏，主要分为市内出行和跨城出行两个阶段，未来消费触底回升的确定性极强。 第一阶段是城市内部的出行恢复，对应的是餐饮、纺服鞋帽、金银珠宝等消费场景的复苏。6月6日上海全面复工第6天，地铁客运量572万人次，已经恢复到疫情前五成以上水平，恢复速度十分迅猛。北京已经进入扫尾阶段，目前地铁客流量和道路拥堵指数也出现了明显回升。 第二阶段是城市之间的出行恢复，对应的是航空、酒店、机场等消费场景的复苏。随着常态化核酸检测的进一步推广，全国疫情得到有效预防，城市之间的交流也将更加通畅。6月8日，浙江省率先取消了对于离沪人员“一刀切”的集中隔离管控，释放了积极信号，四川省、广州、长沙等地陆续跟上。 我们认为下半年社零增速有望达到7.5%：其一，常态化检测可以保障人和物的自由流动，消费场景不断修复，不受疫情反复扰动；其二，积极的财政政策是扩大消费需求的重要支撑，今年财政重点发力科教文卫和社保就业领域，政府消费增速有望达到10.3%的两位数增速；其三，疫情期间压制的部分需求在疫后得到释放，购车、婚宴、旅行等消费都有望得到一定补偿；其四，下半年居民消费价格指数将有所回升，价格端也对名义社零形成一定支撑。目前最大的预期差仍在人员流动恢复带来的消费复苏，我们再次提示，重点关注餐饮、机场、旅游、航空、酒店等出行消费产业链。 疫情有效控制，失业略有改善 5月全国城镇调查失业率为5.9%，较4月下降0.2个百分点，比去年同期高0.9个百分点。5月疫情有所缓解，上海积极推动复工复产，调查失业率小幅下降，就业压力有所缓解，但仍显著高于5.5%的阈值目标水平。 经济开启复苏模式，用工需求修复。5月疫情较4月有所缓解，上海分阶段开启复工复产，长三角经济景气度有所回升。5月PMI显著回升，工业增加值同比转正，经济活动呈现了复苏态势，尤其是第二产业，用工需求自然修复，失业率出现了小幅回落。从结构数据来看，外来户籍人口的失业率回落幅度更大，农民工失业压力有所减缓。 不过，服务业修复较慢导致目前就业就压依然较大。5月疫情尚未完全扑灭，上海仍处于静态管理状态，又叠加北京疫情多点频发，对住宿餐饮业、批发零售业、交通运输业、租赁和商务服务业以及其他生活服务业等接触型、聚集型行业依然有较大影响。5月服务业生产指数同比下降5.1%，服务业PMI从业人员指数下降0.5个百分点至45.3%，说明目前服务业就业依然面临较大压力。 另外，随着毕业季到来，高校毕业生面临较大就业压力，青年失业率持续承压。2022届高校毕业生规模预计1076万人，规模和增量均创历史新高。再考虑到往年未就业的高校毕业生和留学归国毕业生，今年有就业需求的高校毕业生规模更大。5月16-24岁失业率已经达到18.4%的历史高位。据《2022年大学生就业力调研》显示，截至4月中旬，仅有46.7%的应届生收到工作录取，远不及去年同期的62.8%。 向前看，6月疫情已得到有效控制，常态化核酸检测助力经济实现常态化增长，经济进入复苏模式，未来失业率将开始逐季下行，能够完成预期目标。一方面，常态化检测保障经济常态化增长，企业经营预期稳定，线下服务业持续复苏，从而创造更多就业岗位；另一方面，就业优先政策持续发力，纾困政策有望助力中小微企业渡过难关。 固定资产投资平稳增长，制造业和基建挑大梁 1-5月份，全国固定资产投资（不含农户）同比增长6.2%，高于市场一致预期6.0%，主要源于高技术制造业的支撑作用。分领域看，1-5月份，基础设施投资同比增长6.7%，制造业投资增长10.6%，房地产开发投资下降4.0%，前值分别为-2.7%、6.5%和12.2%。从当月增速看，地产、基建、制造业投资增速分别为-7.8%、7.2%和7.1%。 第一，部分地区复工复产进度加快。随着4月以来多地常态化核酸检测的推行，预防式疫情防控与经济发展的动态平衡效果显现。据工信部消息，2.25万家部省白名单企业已经全部复工，绝大多数企业已经恢复到了疫情前的生产水平，江苏、浙江、安徽规模以上工业企业复工达产情况是好于预期。上海规模以上工业企业复工率也是达到96.3%，达产率超过了70%，集成电路领域的重点企业一直保持90%以上的高产能利用率，汽车领域的达产率在稳步提升。 第二，制造业景气度环比改善。5月份，制造业采购经理指数录得49.6%虽低于临界点，但明显高于上月2.2个百分点。特别是高技术制造业投资延续了前期的活跃度，医疗仪器设备及仪器仪表制造业、电子及通信设备制造业投资分别增长30.4%、29.3%。 第三，社会领域投资较快增长。1-5月份，社会领域投资增长12.9%，其中卫生、教育投资分别增长27.8%、9.0%。数据显示，2022年中央预算内投资安排6400余亿元，较上一年增幅达4.92%，是2020年以来的最高值，主要投向社会公益服务、公共基础设施、农业农村、生态环境保护和修复、重大科技进步、社会管理以及符合国家有关规定的其他公共领域。 同时，我们的实证模型测算显示，1-5月份固定资产投资价格指数累计同比增速为4.7%，反映价格稳步上行是固定资产投资的核心影响因素。需要说明的是，国家统计局已于2019Q4停止发布固定资产投资价格指数，2020年以后的固定资产投资价格指数需采用线性回归的方法拟合得到。 > 制造业投资是稳增长的引擎，未来可持续性较强 1-5月份，制造业投资累计同比增速为10.6%，是固定资产投资的重要支撑。总体来看，制造业投资蕴藏较大预期差，核心是供给短缺和结构转型的驱动逻辑。当前，我国制造业正处在新一轮爬坡过坎的关键时期，制造业投资有望成为稳增长的最强变量。 第一，强链补链和产业基础再造是驱动制造业投资两条主线。强链补链对应制造业中上游补短板，驱动技术改造投资保持较高增速，而产业基础再造的重点在于制造业向新能源化、智能化转型，带动厂房、机器、设备等资本开支。我们认为，随着以新能源为能耗根基的格局逐步确立，工业体系将迎来新一轮全面再造，建议重点关注“新能源+”（即产业新能源化）的相关领域，特别是电子、机械、汽车、建筑、轻工、有色等领域。 第二，民间投资的活力不宜悲观。从历史经验看，制造业投资增速与民间投资增速变动轨迹基本一致。1-5月份，民间固定资产投资117128亿元，同比增长4.1%，主要流入先进制造业和高技术制造业。同期，高技术制造业投资增长24.9%，医疗仪器设备及仪器仪表制造业、电子及通信设备制造业投资分别增长30.4%、29.3%。 第三，当前库存周期处于被动补库阶段。5月制造业整体仍处于被动补库存阶段。4月末，规模以上工业企业产成品存货同比增加20.0%，再创近十年来新高。主要原因是由于国内疫情处反复阶段，消费端受挫及供应链受阻致使库存被动冲高。我们认为，二季度在企业利润增速走弱、消费修复有限、地产投资尚未全面恢复的背景下，企业难有主动补库意愿，且5月疫情仍有影响，产成品库存将继续维持高位。而在国内供应链修复不畅，上下游复工复产步调不一的情况下，部分行业将出现结构性的波动去库现象。 展望下半年，我们认为在常态化核酸检测、经济常态化恢复大背景下，随着国内需求修复及工业企业利润逐步回升，企业将由主动去库转向被动去库，进一步带动制造业投资增速持续增长。我们认为，制造业投资将会延续上一年的强劲态势，强链补链和产业基础再造已成为制造业投资的新动能，当前已积累较大的市场预期差。 > 地产：预计地产投资当月增速低点已现，6月继续反弹 数据走势：2022年1-5月地产投资累计增速-4.0%，略高于我们此前-4.8%的预测值。当月增速-7.8%，相较前值边际反弹。从结构来看，新开工单月增速边际反弹、施工增速小幅下滑、竣工增速大幅回落。我们认为伴随疫情逐渐平复和政策持续放松，地产投资当月增速年内低点已现，各分项增速均有望于下月反弹。 2022年1-5月，房地产开发投资累计同比-4.0%。房地产开发企业土地购置面积和土地成交价款累计同比为-45.7%和-28.1%，前值为-46.5%和-20.6%；土地购置面积已率先出现边际拐点，但土地成交价款增速继续下行主要原因在于地价仍然低迷，当前以国央企托底为主的拿地特征使得地价难有明显起色，5月广州、苏州、无锡等集中供地均以国企拿地为主，广州、无锡等国企拿地面积占比均接近90%。新开工、施工、竣工累计同比-30.6%、-1.0%、-15.3%，前值为-26.3%、0%、-11.9%，三项增速相较上月均出现不同程度的下滑，其中施工下滑幅度相对有限。商品房销售面积本月累计同比分别为-23.6%和-31.5%，前值为-20.9%和-29.5%，累计增速相较上月持续下滑，主要与疫情导致线下看房购房暂时性中断单月增速修复较慢相关。房地产开发到位资金累计同比-25.8%，前值为-23.6%；其中国内信贷、自筹、定金与预收款和个人按揭贷款累计同比为-26.0%、-7.2%、-39.7%、-27.0%，前值为-24.4%、-5.2%、-37.0%、-25.1%，各分项增速相较上月仍然下滑但幅度明显收敛。 2022年5月，全国房地产开发投资当月同比增速-7.8%，前值为-10.1%，在除新开工外各分项单月增速仍然下滑的情况下，整体地产投资当月增速边际反弹我们认为可能与价格因素存在关系。房地产开发企业土地购置面积和土地成交价款当月同比-43.10 %和-40.36%，前值为-57.29 %和-28.30%，原因如上文所述。新开工、施工、竣工当月同比为-41.85%、-39.68%、-31.26%，前值为-44.19%、-38.72%、-14.19%，新开工边际反弹、施工小幅回落、竣工下滑幅度较大。商品房销售面积和销售额当月同比分别为-31.77%和-37.68%，前值为-39.0%和-46.59%，单月增速边际反弹。房地产开发到位资金当月同比-33.39%，前值为-35.54%；其中国内信贷、自筹、定金与预收款和个人按揭贷款当月同比为-33.99%、-13.23%、-48.70%、-34.37%，前值为-27.99%、-6.64%、-52.97%、-42.38%，销售当月增速的反弹也带来了定金与预收款和个人按揭贷款的回暖。 土地市场方面，房地产开发企业土地购置面积和土地成交价款累计同比为-46.5%和-20.6%，相较上月小幅下滑。截至6月14日，除沈阳、郑州外重点城市已完成2022年首轮集中供地拍卖。成交情况相较2021年有明显改善，20城中70%流拍率均较去年三批次下降。相较首轮集中供地，我们认为展望下半年土地市场的供应和需求两端均有望逐步回暖。 分城市来看，首轮集中供地一线城市集中供地明显热度较高，上海、深圳均无地块流拍；北京和广州流拍率较低，均在5%附近。二三线城市则呈现出较为明显的区域分化，近半数城市无土地流拍，苏州、合肥、无锡等均是典型代表；剩余半数城市的土地平均流拍率高达50%，其中天津、东莞、长春的流拍率均超过70%。从供应端来看，首轮集中供地城市的土地供应量相2021年同期下滑近4成，一方面部分城市今年增加供应频次，导致首轮供应量出现下滑；另一方面，当前房地产市场热度较低，各地方政府持观望态度，审慎把控土地供应水平。 地产销售方面，商品房销售面积和销售额当月增速边际反弹，与高频数据反映的趋势一致。2022年5月30大中城市商品房销售面积累计同比增速-48.3%，相较前值边际改善（4月同比增速-53.8%）。其中一、二、三线城市分别下滑-49.2%、-46.0%和-51.9%，除了三线城市以外一、二线城市同比增速相较上月全部出现反弹。可见三线城市仍是地产销售的核心拖累，为改善以三线城市为代表的的地产销售问题，我们预计下半年可能仍有部分非核心二线以及三、四线商品房库存较高城市进一步推进棚改货币化安置，拉动地产销售需求。 从当月增速来看，我们认为地产政策的逐步放松有望助力地产投资当月增速在Q2逐步企稳，叠加全国疫情在6月逐步收敛，预计地产投资当月增速的全年低点已现，6月起逐步反弹。5月15日央行、银保监会联合发文对房贷利率进行调整，本轮利率调降的重心仍在首套房，我们预计未来将有更多一二线城市“因城施策”，迎来二套住房政策放松，限购限贷条件有望进一步放宽并有效提振地产销售；预计未来5年期LPR仍有15BP调降空间，同样利好地产投资。除需求端政策进一步松绑外，我们进一步提示年内地产放松的三大潜在方向：一是城市更新方面，我们在此前城市更新系列报告中已对这一领域进行详细论述，预计对全年地产投资增速贡献在7%附近；二是现金流改善方面，我们认为商品房预售资金监管未来有望在合理范围内迎来更大面积的放松并改善房地产企业现金流，进入5月以来，已陆续有15城小幅放松预售资金监管力度。三是棚改货币化方面，我们预计下半年可能仍有部分非核心二线以及三、四线商品房库存较高城市进一步推进棚改货币化安置，拉动地产销售需求。3月至今已有三城提出将加大棚改货币化安置力度，这也是2018年下半年起住建部逐步调整对棚改货币化的态度后（2018年7月住建部提出“要因地制宜推进棚改货币化安置，商品住房库存不足、房价上涨压力较大的地方，应有针对性地及时调整棚改安置政策”）至今这一政策态度再次出现边际转向。 > 稳增长兑现期，基建稳步回升 稳增长兑现期，基建稳步回升，2022年1-5月基建投资（不含电力）同比增长6.7%，其中5月基建投资当月同比7.2%，环比回升4.2个百分点。1-5月，水利管理业、公共设施管理业、道路运输业和铁路运输业投资分别增长11.8%、7.9%、-0.3%和-3%，前值12%、7.1%、0.4%和-7%。我们在5月外发《逆转，新生》中期策略报告中提出，常态化核酸检测有望统筹经济增长和疫情防控两大目标，从而带动经济确定性修复，前期稳增长政策进入兑现期，基建受疫情扰动小，有望受益于政策刺激、赶工预期和低基数三方面因素，于5月起持续修复，Q3保持两位数增长；5月基建投资环比回升已有部分验证。 推进现代化基建体系，着眼长远、兼顾当下。2021年中央经济工作会定调稳增长后，基建作为重要的逆周期抓手，一季度实现8.8%的快速增长，面对疫情冲击次生伤害，4月26日中财委明确提出推进现代化基础设施体系建设，在十四五规划的基础上对各个领域的基建发展提出了具体要求，并对制度安排、资金保障、发力方向等方面进行细化要求，我们认为此举可以解读为着眼长远、兼顾当下的做法，前者服务于中长期经济、产业发展，后者是应对短期三重压力和疫情冲击的托底之举。 常态化核酸检测统筹增长与抗疫两大目标，推动稳增长政策进入兑现期。我们在5月外发的中期年度策略《逆转，新生》中提出，在动态清零总方针下，结合奥密克戎的特点，平衡动态清零和经济增长两大目标需要新的、可持续的防疫模式——常态化核酸检测，即通过高频次、饱和式的核酸检测，第一时间发现疫情并及时扑灭，即使有零星疫情，也难以形成规模性反弹，出现全城严格静态管理的概率也大大降低。随着5月从中央到地方一系列政策和细则的出台，常态化核酸在全国范围内铺开（省会及千万以上城市明确要求），带来“物的流通”和“人的流通”的全面修复，经济的有序运转为前期一系列稳增长政策落地提供基础。 赶工需求叠加低基数，预计Q3基建投资将保持两位数增长。Q3一般是基建施工旺季，由于基建项目容易受到强降雨天气、台风、洪水等各类天气因素和大宗商品涨价等因素扰动导致基建出现阶段性停工，继而推动阶段性赶工需求的出现。我们认为上半年受疫情影响部分需求侧政策拉动效果并未兑现，国内供应链紧张对物流、生产等也有影响，根据我们判断常态化核酸检测的大范围应用为稳增长政策落地提供基础，5月已有印证。我们根据中央气象局预判今年Q3天气因素扰动较小，预计后续政策效果持续兑现且会催生一定赶工需求（因疫情停工在复工后赶工、害怕雨季加速赶工等等），叠加2021年Q3的基建受极端天气因素冲击呈现出较低的基数，Q3基建投资有望呈现两位数增长。 风险提示 疫情防控难度超出预期，中美博弈、俄乌冲突地缘政治超出预期。 近期视角 [ 1 ] 2022年半年度宏观策略报告 【浙商宏观||李超】逆转，新生（上篇） 【浙商宏观||李超】逆转，新生（下篇） 【浙商宏观||李超】逆转，新生（一）：半年度策略之预期差 【浙商宏观||李超】逆转，新生（二）：半年度策略之国内经济 【浙商宏观||李超】逆转，新生（三）：半年度策略之货币政策 【浙商宏观||李超】逆转，新生（四）：半年度策略之财政政策 【浙商宏观||李超】逆转，新生（五）：半年度策略之海外经济 【浙商宏观||李超】逆转，新生（六）：半年度策略之大类资产展望 [ 2 ] 2022年年度宏观策略报告 【浙商宏观||李超】先立后破，产业突围（上篇） 【浙商宏观||李超】先立后破，产业突围（下篇） 【浙商宏观||李超】先立后破，产业突围（PPT） [ 3 ] 新制造稳增长系列报告 【浙商宏观||李超】链长制是强链补链的新机制——新制造稳增长系列研究之一 【浙商宏观||李超】产业新能源化成为强变量——新制造稳增长系列研究之二 【浙商宏观||李超】产业智能化是高壁垒的慢变量——新制造稳增长系列研究之三 【浙商宏观||李超】为何不能再用盈利来预测制造业投资？——新制造稳增长系列研究之四 【浙商宏观||李超】供给短缺驱动的制造业投资有哪些——新制造稳增长系列研究之五 【浙商宏观||李超】企业转型驱动的制造业投资有哪些——新制造稳增长系列研究之六 【浙商宏观||李超】稳增长为什么不能看传统中观变量——新制造稳增长系列研究之七 【浙商宏观||李超】PMI为何对指示新制造稳增长的作用更大？——新制造稳增长系列研究之八 【浙商宏观||李超】制造业的中观高频变量有哪些？——新制造稳增长系列研究之九 【浙商宏观||李超】制造业投资有哪些财税支持？——新制造稳增长系列研究之十 【浙商宏观||李超】制造业投资有哪些金融支持？——新制造稳增长系列研究之十一 [ 4 ] 城市更新系列研究 【浙商宏观||李超】为什么城市更新值得重点关注？ 【浙商宏观||李超】城市更新是地产投资的强变量——城市更新系列研究一 【浙商宏观||李超】城市更新有哪些投资类型？——城市更新系列研究二 【浙商宏观||李超】城市更新可以拉动多少地产投资？——城市更新系列研究三 【浙商宏观||李超】城市更新谁来干？——城市更新系列研究四 【浙商宏观||李超】城市更新资金从哪来？——城市更新系列研究五 [ 5 ] “新能源+”系列报告 【浙商宏观||李超】从新能源到“新能源+”——拥抱“新能源+”系列研究一 【浙商策略】产业新能源化带来的价值重估——拥抱“新能源+”系列研究二 【浙商电子】“新能源+”重构供应链，重视能源产业链全方位机遇——拥抱“新能源+”系列研究三 【浙商化工】新能源大背景下，化工行业的“立”与“变”——拥抱“新能源+”系列研究四 【浙商交运建筑|匡培钦】赋能、节能、产能，建筑工程行业三层次助力新能源+——拥抱“新能源+”系列研究五 【浙商机械 邱世梁‖王华君】聚焦“发电端”低碳、“用电端”低碳——拥抱“新能源+”系列研究六 【浙商汽车|王敬】“新能源+”驱动汽车行业迎历史性变局 ──拥抱“新能源+”系列研究七 【浙商新材料|马金龙】供需错配难解，"新能源+"金属牛市在途——拥抱“新能源+”系列研究八 【浙商|计算机田杰华/邱世梁】“数字新能源化”的两大变局——拥抱“新能源+”系列研究九 【浙商宏观||李超】全球碳中和如何拉动国内需求？——拥抱“新能源+”系列研究十 【浙商通信||张建民】重视储能温控赛道高成长机会——拥抱“新能源+”系列研究十一 【浙商中下盘余剑秋】把握时代机遇，紧抓科创北交十倍股——拥抱“新能源+”系列研究十二 [ 6 ] 乌克兰冲突系列报告 【浙商宏观||李超】乌克兰为何成为地缘政治的冲突焦点？──乌克兰冲突系列研究一 【浙商宏观||李超】俄乌冲突如果失控对通胀有何影响？──乌克兰冲突系列研究二 【浙商宏观||李超】从美俄对抗共性经验看资产走势──乌克兰冲突系列研究三 【浙商宏观||李超】俄罗斯面临的SWIFT制裁影响几何？──乌克兰冲突系列研究四 【浙商宏观||李超】油价高点上调，节奏基本不变——乌克兰冲突系列研究五 【浙商宏观||李超】乌克兰危机下美联储政策如何推进？——乌克兰冲突系列研究六 【浙商宏观||李超】乌克兰危机下美国CPI何时见顶？——乌克兰冲突系列研究七 [ 7 ] 房地产税系列报告 【浙商宏观||李超】为什么房地产税需要关注？——房地产税系列报告（一） 【浙商宏观||李超】韩国“存量征收，阶梯税率”的房产税是怎样的？——房地产税系列报告（二） 【浙商宏观||李超】中国香港地区对我国房产税试点扩大借鉴意义有限——房地产税系列报告（三） 【浙商宏观||李超】美国房地产税对我国有何启示？——房地产税系列报告（四） 【浙商宏观||李超】德国房产税意在财政创收而非地产调控——房地产税系列报告（五） 【浙商宏观||李超】日本房地产税对我国有何借鉴意义？——房地产税系列报告（六） 【浙商宏观||李超】新加坡公有住房体制下的房产税征收力度弱——房地产税系列报告（七） 【浙商宏观||李超】全球房地产泡沫破裂与房产税是否有关——房地产税系列报告（八） [ 8 ] 碳中和系列研究 【浙商宏观||李超】碳中和观念发生根本性转变——碳中和系列研究（一） 【浙商宏观||李超】碳中和使得能源投资逐渐转化为制造业投资——碳中和系列研究（二） 【浙商宏观||李超】碳中和带来哪些需求变化？——碳中和系列研究（三） 【浙商宏观||李超】碳中和供给侧影响几何？——碳中和系列研究（四） 【浙商宏观||李超】碳中和如何影响PPI和CPI？——碳中和系列研究（五） 【浙商宏观||李超】中国碳中和与欧美相比有何异同？——碳中和系列研究（六） 【浙商宏观||李超】绿色金融是否会带来投资机会——碳中和系列研究（七） 【浙商宏观||李超】碳中和未来技术突破会怎样?——碳中和系列研究（八） 【浙商宏观||李超】碳中和、双控与大国关系缓和——碳中和系列研究（九） 【浙商宏观||李超】能源革命的指挥棒指向何方？——碳中和系列研究（十） [ 9 ] 共同富裕系列 【浙商宏观||李超】收入分配改革是共同富裕重要抓手——共同富裕系列研究之一 【浙商宏观||李超】浙江共同富裕哪些值得关注？——共同富裕系列研究之二 【浙商宏观||李超】如何理解三次分配？——共同富裕系列研究之三 【浙商宏观||李超】共同富裕如何影响消费？——共同富裕系列研究之四 【浙商宏观||李超】共同富裕如何影响投资？——共同富裕系列研究之五 【浙商宏观||李超】如何从外贸视角看共同富裕？——共同富裕系列研究之六 【浙商宏观||李超】共同富裕如何影响三次产业？——共同富裕系列研究之七 【浙商宏观||李超】共同富裕如何影响产业政策？——共同富裕系列研究之八 【浙商宏观||李超】如何从财政视角看共同富裕——共同富裕系列研究之九 【浙商宏观||李超】共同富裕如何影响货币政策？——共同富裕系列研究之十 [ 10 ] 反垄断系列研究 【浙商宏观||李超】三轮反垄断浪潮均源自生产要素垄断——反垄断系列研究之一 【浙商宏观||李超】反垄断为了公平还是效率？——反垄断系列研究之二 【浙商宏观||李超】反垄断的方式有哪些？——反垄断系列研究之三 【浙商宏观||李超】欧美日反垄断有什么差异？——反垄断系列研究之四 【浙商宏观||李超】本轮反垄断全球如何演进？——反垄断系列研究之五 【浙商宏观||李超】反垄断措施如何影响资产价格？——反垄断系列研究之六 [ 11 ] 2021年下半年宏观策略报告（股债双牛系列） 【浙商宏观||李超】信用收缩之后股债双牛(上篇) 【浙商宏观||李超】信用收缩之后股债双牛(下篇) 【浙商宏观||李超】降准再议股债双牛 【浙商宏观||李超】下半年财政发力为何要到年底？ 【浙商宏观||李超】核心宏观分歧十问十答 【浙商宏观||李超】今明两年宏观政策如何衔接？ 【浙商宏观||李超】下半年投资机会来自哪些对冲政策？ 【浙商宏观||李超】国常会传达了哪些信息？ 【浙商宏观||李超】信用收缩之后股债双牛(PPT版) 【浙商宏观||李超】信贷宽松是否代表信用宽松？——解答市场近期四个核心关切 [ 12 ] 货币政策宽松系列 【浙商宏观||李超】下半年是否会有降息？——货币政策宽松系列研究（一） 【浙商宏观||李超】下半年是否还有降准？——货币政策宽松系列研究（二） 【浙商宏观||李超】从人行半年度会议看定向降息——货币政策宽松系列研究（三） 【浙商宏观||李超】7月外储：不必担忧联储收紧对我国货币政策的扰动——货币政策宽松系列研究（四） [ 13 ] 信用收缩系列 【浙商宏观||李超】3月金融数据：信用全面收缩的开始 【浙商宏观||李超】稳定宏观杠杆率需要多少社融增速？——信用收缩系列报告（一） 【浙商宏观||李超】非标如何收缩？——信用收缩系列报告（二） 【浙商宏观||李超】政府债如何收缩——信用收缩系列报告（三） 【浙商宏观||李超】企业债券如何收缩——信用收缩系列报告（四） 【浙商宏观||李超】表内信贷如何收缩？——信用收缩系列报告（五） 【浙商宏观||李超】5月金融数据：信用收缩进行时 [ 14 ] 再通胀系列研究 【浙商宏观||李超】2021年从再通胀到信用收缩 【浙商宏观||李超】油价掩盖了大宗商品价格的上涨——再通胀系列研究之一 【浙商宏观||李超】人民币汇率升值掩盖了大宗商品价格的上涨——再通胀系列研究之二 【浙商宏观||李超】海外还有哪些商品价格将持续上行？——再通胀系列研究之三 【浙商宏观||李超】出口产业链带动了哪些价格上涨——再通胀系列研究之四 【浙商宏观||李超】疫苗广泛应用是推动还是抑制全球通胀？——再通胀系列研究之五 【浙商宏观||李超】CPI转负是通缩吗？——再通胀系列研究之六 【浙商宏观||李超】拉闸限电对物价的影响——再通胀系列研究之七 【浙商宏观||李超】美国的房地产热潮会持续推升通胀吗？——再通胀系列研究之八 【浙商宏观||李超】什么因素会导致通胀持续超预期——再通胀系列研究之九 【浙商宏观||李超】美国财政刺激方案会持续提升通胀吗？——再通胀系列研究之十 【浙商宏观||李超】民主党横扫两院会改变美国的通胀节奏吗？——再通胀系列研究之十一 【浙商宏观||李超】拉尼娜会持续带动农产品价格上行吗？——再通胀系列研究之十二 【浙商宏观||李超】TIPS隐含美国通胀到了多少？——再通胀系列研究之十三 【浙商宏观||李超】一线城市房价还会涨吗？——再通胀系列研究之十四 【浙商宏观||李超】银价上涨为哪般？——再通胀系列研究之十五 【浙商宏观||李超】再通胀：让子弹再飞一会——再通胀系列研究之十六 【浙商宏观||李超】比特币泡沫继续膨胀还是破裂？——再通胀系列研究之十七 【浙商宏观||李超】新兴市场通胀拉响加息警报？——再通胀系列研究之十八 【浙商宏观||李超】发达国家是否还会通胀预期自我实现？——再通胀系列研究之十九 【浙商宏观||李超】美国通胀是否会持续超预期？——再通胀系列研究之二十 【浙商宏观||李超】气候异常对通胀和经济影响几何？——再通胀系列研究之二十一 [ 15 ] 房地产长效机制系列报告 【浙商宏观||李超】集中供地政策缘何频频调整？──房地产长效机制系列研究一 浙商证券宏观研究团队简介 免 责 声 明 | 行业的投资评级： 以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1、看好 ：行业指数相对于沪深300指数表现＋10%以上； 2、中性 ：行业指数相对于沪深300指数表现－10%～＋10%以上； 3、看淡 ：行业指数相对于沪深300指数表现－10%以下。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。 建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论 法律声明及风险提示 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