【华创·周知道】上海复工,需求增量有限(20220613

（以下内容从华创证券《【华创·周知道】上海复工,需求增量有限(20220613》研报附件原文摘录）
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元宇宙内容可能是什么样的？我们认为，未来的元宇宙内容划分出四个基本属性：即可消耗的内容（基石）、社交属性（基石）、经济体系、XR虚拟现实设备。可消耗的内容+社交属性的融合构成了过去二十年游戏行业的主导品类MMO网络游戏（也是我们认为的天然的元宇宙场景），XR虚拟现实与社交、可消耗内容的组成是现在正在主力探索的VR内容方向，经济体系则有可能在未来成为增加元宇宙游戏世界活力的一块拼图。 元宇宙内容从何切入：我们认为C端文娱内容或为元宇宙第一阶段最重要的落地方向，而VR/AR是目前最现实的流量入口，游戏则是文娱行业内最主要的消费应用场景之一。目前，元宇宙内容正由游戏向社交、影音、工业、教育等更多场景扩散。 元宇宙核心硬件为XR，多年发展下VR已进入上升阶段：XR行业在18年经历行业低谷期后，随着硬件的持续迭代，已进入上升阶段，当前VR行业硬件已基本可满足用户的需求，“硬件+内容”互相促进的良性循环已经初步建立，爆款产品和内容推动终端需求快速上升，行业出货量有望迎来较大增长。根据IDC数据，2021年全球VR/AR头显出货量为1123万台，同比增长92.1%；预计2026年全球VR/AR出货量会超过5000万台，期间CAGR可达35%。 技术持续迭代，VR/AR行业硬件成熟度提升：VR作为独立的消费电子终端，主打用户的沉浸式体验，因此其主要参数升级也均围绕提升用户体验展开。从硬件升级的角度来看，芯片、屏幕、光学等硬件对用户体验提升较为明显，为硬件主要迭代升级方向。随着VR行业的不断发展和产品的持续迭代，当前VR终端的各项配置包括处理器芯片、显示屏、光学方案、定位模式等均出现同质化的趋势，且各核心器件和参数的迭代方向较为明确，预计产品趋同趋势将会持续。我们认为产品形态的趋同是产品成熟度提升的体现，说明行业对当下产品的最优形态形成了一定的共识，另外产品形态的趋同还有利于供应链成熟度的提升。 投资建议：元宇宙内容端建议关注国内外在技术和内容上有充足储备的顶级大厂（腾讯、网易、微软、EPIC等）和国内在内容端有望凭借先发和创意实现领先的各细分赛道积极参与者（如三七互娱、完美世界、富春股份、宝通科技、卡萨文化、风语筑、智度股份等）。元宇宙硬件端建议关注在硬件产业链具备卡位优势和较强业绩确定性的核心受益标的（歌尔股份、东山精密、隆利科技、创维数字、水晶光电、兆威机电、创世纪、杰普特、科瑞技术、鸿利智汇等）。 （完整研报请点击下方链接获取） 风险提示：行业发展不及预期、新冠疫情影响、贸易摩擦加剧 具体内容详见华创证券研究所6月8日发布的报告《【华创电子联合传媒】元宇宙行业深度研究报告：乘元宇宙东风，内容与硬件齐飞》 02 【华创能源化工】EVA：全球光伏产业提速，供应紧张局面仍存 传统能源价格持续上行，可再生能源性价比凸显。由于产业链技术加速进化，可再生能源发电成本逐年下降。而在可再生能源电价逐渐下降的同时，传统能源电价却在持续提升。疫情叠加地缘冲突导致传统能源价格自2021年下半年显著上行。其中以天然气为主要化石燃料的海外地区用电成本大幅增长，导致部分海外化工企业降负生产。以煤炭为主要化石燃料的中国也面临同样的成本压力及碳排放指标的压力。在此背景下，可再生能源性价比凸显，多数化工企业开始配套可再生能源电厂。 全球各国于2022年密集出台政策，加码可再生能源布局。中国于2022年6月发布《“十四五”可再生能源发展规划》，明确在“十四五”时期，可再生能源发电量增量在全社会用电量增量中的占比超过50%，风电和太阳能发电量实现翻倍。欧盟在2022年3月发布能源独立路线图《REPowerEU》，将2030年可再生能源占比目标由此前的40%提高至45%。 EVA树脂是光伏装机提速趋势下深度受益环节。EVA树脂最大下游是光伏行业，光伏装机提速给EVA树脂带来的弹性较大。此外，随着电池片的大尺寸化及硅片的薄型化趋势演变，胶膜单平克重呈逐年上升趋势。在2022-2025年全球光伏新增装机分别为250/320/400/480GW的假设下，全球EVA胶膜需求分别在28.4/36.03/44.63/53.55亿平。预计2022-2025年光伏对EVA树脂的需求分别为105.0/132.63/169.13/202.96万吨。而考虑其他下游需求的增长，预计2022-2025年国内EVA树脂总需求分别为244.59/282.20/329.43/374.83万吨。 EVA树脂供给端放量较慢，叠加100万吨/年的进口替代空间，国内EVA树脂环节供需缺口预计将持续至2024年。EVA树脂扩产周期长，国内目前运行的EVA树脂厂家从开工建设到实际投产的周期均在3年以上，其中建设周期在2-2.5年左右，产线调试在半年以上。因此虽然国内多家企业宣布扩产，但供给放量节奏慢。从目前的产能投放来看，2022-2025年实际产能预计在189.7/254.7/312.2/447.2万吨。此外，EVA树脂的进口依存度一直在50%以上，但由于全球EVA胶膜主要集中在中国，因此随着国内EVA树脂产能的放量，叠加国内企业的低成本及保供优势，对应约有100万吨的进口取代空间。如果仅考虑国内产能与国内实际需求量的差值，预计2022-2025年供需缺口（产能-实际需求量）为-54.89/-27.50/-17.23/72.37万吨。 醋酸乙烯供需格局良性改善，后续价格受基本面改善强支撑。复盘2017年以来的EVA树脂与醋酸乙烯价格，两者高度相关，原因在于目前EVA企业大多配套乙烯产能而没有醋酸乙烯产能，因此醋酸乙烯价格的涨跌较能传导至EVA价格。而国内醋酸乙烯行业在2011-2016年产能快速扩张后产能过剩，此后行业再无新增产能。需求面又有EVA树脂对醋酸乙烯每年约50-70万吨的需求增量拉动，预计后续醋酸乙烯供需格局持续良性改善，价格有持续上行趋势，从而对EVA树脂价格有强支撑作用。 投资建议：我们认为随着传统能源价格的持续走高，全球光伏产业将加速发展。而EVA树脂具有供给放量节奏慢的特点。虽然2021年底多家EVA树脂产能投放，但供需矛盾仍在，2022-2023年产能增速总体放缓而需求增速持续提升，因此未来2年EVA树脂仍供应紧张。此外原料醋酸乙烯供需格局良性改善，价格持续上行，对EVA树脂成本有强支撑。预计未来两年EVA仍将保持高价。相关受益标的为联泓新科、东方盛虹、荣盛石化等。 （完整研报请点击下方链接获取） 风险提示：全球光伏装机不及预期、EVA新增产能投产超预期、醋酸乙烯大幅价格下调等。 具体内容详见华创证券研究所6月9日发布的报告《【华创能源化工】EVA：全球光伏产业提速，供应紧张局面仍存》 03 【华创家电】飞科电器（603868）深度研究报告：今飞昔比，大有科为 飞科作为老牌个护龙头市场地位斐然，但早期也留下了历史问题，这正成为公司近年战略革新的成长空间。在盈利拐点已显、弹性趋势初成的当下，我们由核心品类定位、第二梯队增量、营销渠道梳理等三个角度出发，展开飞科当下战略优化后的成长之路。 核心品类剃须刀由定位劣势到推新卖贵兑现。公司主导剃须刀品类营收占比65-70%，赛道整体处于量稳价增状态，而双寡头格局下飞科此前以中低端定位保持均价90-100元。伴随2020年起公司以“智能化、年轻化、时尚化”为导向开启产品升级，近两年加大研发投入、成果产出近倍增，尤以智能新品FS901/FS927、随身新品“酷玩小星球”、“太空小飞碟”两方向优化结构，其中智能系列以硬件刀片升级、软件智能感应等提升体验，随身系列更是创造便携新概念，我们认为或有打破传统一人一机的使用场景，具备潜在量增逻辑。中高端新品定价169-239元，天猫官方旗舰店中高端产品覆盖由21年初14%提升至当前80%，整体21年公司中高端新品销售占比达到20.3%。结构优化下剃须刀业务21年均价提升25.2%，并在22年进一步趋势加强，由此持续拉升公司盈利能力，至22Q1公司边际毛利率已达54%（+10pct）、净利率21%（+4pct），这也正是当下战略革新的最直接优化成果。 第二梯队品类盈利导向，择优产品布局进行时。公司多年积累下具备丰富个护小品类矩阵，但早期发展参差、盈利差异较大。回溯近三年盈利优化战略，一方面高盈利业务扩张、低盈利业务收缩，另一方面业务内纵向毛利累积提升。同时20年底公司正式推出电动牙刷，伴随电动牙刷国牌兴起，飞科22年至今电动牙刷市占率边际提升2pct，其品牌、产研支撑下的高盈利业务发展值得期待。此外飞科入股以互联网厨房系统及厨房小电为主的纯米科技，结合纯米的智能化功底，未来在理容、美姿品类升级以及口腔护理增量中将体现更深协同。 渠道化繁为简、营销强化升级，供应链优势积累增强。早年飞科以经销为主且线下多层体系冗余、管控困难，自2018年起公司提出“产品销售渠道化、市场管理区域化、营销管理精细化”改革。且2020年起大力发展自营电商，以价段细分覆盖来完善店铺矩阵，并在近两年深化抖音直播扩张流量。同期执行的KA卖场直供、五大分区扁平网格化管理，显著提升渠道管控能力。与此同时借国货兴起，公司持续加大广告投入，21年广告费用是19年的3.6倍，并加强新媒体布局与头部主播合作，形式上增强节假日情感营销如节日礼盒、图文种草等。此外，公司产能扩容落地，自产比例连续三年持续提升，至2021年已达46%，上下游整合强化下公司净现金周期减小，供应链话语权显著增强。 投资建议：公司战略优化下盈利成效已显现。我们小幅调整公司22/23/24年EPS预测分别至1.99/2.42/2.76（前值：1.9/2.2/2.6）元，对应PE为33/27/24倍。公司加大品牌营销推广将进一步强化其龙头地位，维持“推荐”评级。 （完整研报请点击下方链接获取） 风险提示：上海疫情扰动Q2供应链条风险，新品拓展不及预期、终端需求不振、行业竞争加剧。 具体内容详见华创证券研究所6月9日发布的报告《【华创家电】飞科电器（603868）深度研究报告：今飞昔比，大有科为》 04 【华创商社】云旅游系列行业深度报告（一）：露营需求爆发，详解露营产业 疫情防控要求使居民跨省流动受限，住酒店花费不菲且可能增加风险暴露，周边游形式的户外活动热度增加，露营成为家庭聚会、朋友出行、接触户外的经济首选。供给端逐步优化，露营体验感提升，精致露营与“露营+”产品走俏。 户外市场规模近千亿，精致露营推动帐篷等品类高增长。露营热度带动户外相关产品需求快速增长，我们预计泛户外市场大约4000亿元，其中鞋服占比超6成，户外用品约3成，旅游产品等不足1成。 新露营者年轻化，中国正处于步入露营需求持续增长阶段：中国户外运动参与度较低，不足10%，露营参与度不足1%。欧美户外参与度超50%，露营参与度超15%。千禧一代为主力军，年轻人尝新需求高且出行预算低，是露营主力用户；女性参与者快速增加，以朋友出行为主，亲子游占比仅3成，较海外占比较低。高线城市贡献超7成客流，露营集中于华东、西南地区，华北增速快。受气候与地形限制，露营旺季集中于春秋，海外旺季在夏天。“看山看海”仍是露营主力需求，草地、湖畔等营地受追捧。 复盘美国户外运动发展历程，我们认为户外运动规模化发展需要具备以下条件：消费端：1）人均GDP超1万美元，具备经济基础，我们19年已突破1万美元；2）GDP增速承压，期内人们工作压力较大，高线城市消费者更向往“一夕乌托邦”，且偏好低成本的旅行方式；3）户均汽车保有量较高，每千人汽车保有量达300辆左右；4）政策推动重视户外运动教育；供给端：1）城市公园、郊区露营地、景区露营场景增加，连锁化露营地，标准化管理；2）户外设备快速适应中国市场需求，提高露营体验感。 露营地：低投入，利润率较低，依赖出租率。露营地经营市场约300亿元，现存露营地远少于海外，不到2000家，但注册露营相关企业快速增长至3万家。露营地标准化程度低、连锁化率低，成熟企业最多旗下40个营地，且不稳定性高，途居露营旗下营地利润率波动大。我们认为，中国市场露营地淡旺季明显、消费者持续性略低，造成盈利模式不稳定，推广较慢。露营地capex相对低，投资额10万/亩，小规模露营地回本周期6个月左右。露营地经营模式相对灵活，营地利润率3-8%，低于海外连锁营地，主要系单个营位周转50次/年，远低于海外出租率。 户外用品偏功能性，中高端产品市场规模大，但国货快速崛起。我们认为户外产品生产能力差异小，渠道与生产优势成关键。目前相关上市公司都是从生产或者渠道端跑出，或更注重打造户外鞋服品牌：1）牧高笛：帐篷OEM龙头，自有品牌MobiGarden内销快速增长，具备渠道与品牌优势；2）浙江自然：以充气床垫为代表的户外用品ODM龙头，与迪卡侬合作12年，6成营收来自于欧美市场；3）浙江永强：户外休闲家具制造龙头，海外跨境品牌高增长；4）探路者：帐篷起家覆盖户外鞋服，构建差异化品牌矩阵，跨界收购打造第二增长曲线。5）三夫户外：300+品牌代理商，拥有48家连锁门店，覆盖全渠道。 （完整研报及投资建议请点击下方链接获取） 风险提示：疫情缓解后露营需求留存率低，露营地缺乏标准，海外露营需求下滑等。 具体内容详见华创证券研究所6月10日发布的报告《【华创商社】云旅游系列行业深度报告（一）：露营需求爆发，详解露营产业》 05 【华创环保公用】中国核电（601985）深度研究报告：核电基本盘稳步向前，风光造就第二增长曲线 核电+风光双轮驱动，营收+利润同步增长。中国核电前身为国内首座核电站——秦山核电站，2011年完成股份制改革后于2015年上市，第一大股东为中核集团。核电方面：公司占据我国核电领域半壁江山，截至2021年末公司在运核电机组24台，装机容量2254.9万千瓦，在建核电机组6台，装机容量624.9万千瓦。新能源方面：公司2020年收购中核汇能后启动新能源领域发展，截止2021年末公司在运装机容量887.33万千瓦，其中风电263.47万千瓦、光伏623.86万千瓦。在建新能源装机容量192.18万千瓦。 核电基本盘稳步向前。火电替代逻辑明确，核电发展未来可期。碳中和大背景下，核电基荷能源性质凸显成为火电替代首选，审批恢复为公司打开每年1GWe核电增长空间，自研技术形成行业高壁垒，公司具有持续发展优势。短期量价齐升逻辑明显；长期成本下降仍有空间，商业模式对标水电。公司核电装机占据国内半壁江山，机组所在省份均为用电大省，市场化交易电价向上波动5%-15%，将为公司带来每年15-29亿利润增厚空间。长期看规模化建设使得核电建设成本逐年下降，折旧完成后核电商业模式可对标水电，“现金牛”属性逐渐凸显。 风光赛道无限好，公司开拓新曲线。行业赛道优势明显：为落实“碳中和”和“碳达峰”目标，今年政策密集落地，风光发展驶入快车道；同时依托于大基地、分布式风电/光伏的发展潮流，风光后续增长步伐将继续加快。公司三大核心优势加持：1）现金优势：核电现金牛属性凸显，充沛的现金流水平为“十四五”期间风光上量奠定坚实基础。2）区位优势：公司在三北已建设大量风光设施，且在核电厂周边滩涂资源，可大力开展风光项目。3）资源及转型优势：公司土地及项目储备丰富；而且以核电运营为主，与火电企业相比公司转型压力较小，可重点开发盈利能力较强的风光项目。 盈利预测、估值及投资评级:采用分部估值法对公司进行估值。核电折旧周期通常为30年左右但实际使用寿命更长，折旧完成后成本将快速下降，盈利能力可对标水电，参照可比公司给予核电板块16xPE。新能源部分由于公司十四五风光发展进程发展较快，十四五共计新增装机30GW，处于行业领先的水平，此外公司还有核电部分现金流的强势加持，在可比公司估值的基础上应有一定溢价，给予20xPE（溢价率14%）。预计公司核电及新能源板块22年将分别实现净利润87.0/25.7亿元，对应核电及新能源板块估值分别为1392/514亿元。综上，预计2022年公司市值为1906亿元，较当前市值1318亿元有45%上浮空间。首次覆盖，给予“强推”评级。 （完整研报请点击下方链接获取） 风险提示：核电新增装机不及预期；电价上升难以持续；核电安全事故；风光推进不及预期等。 具体内容详见华创证券研究所6月10日发布的报告《【华创环保公用】中国核电（601985）深度研究报告：核电基本盘稳步向前，风光造就第二增长曲线》 本周热门电话会议 06 本周热门电话会议 【华创消费观察】6月观点汇报电话会议 【华创固收·周观点】第113期：“33条”政策力度够么？ 【华创食饮】安琪酵母 - “三年一倍股“专题标的巡演 【华创传媒】美团&快手 - “高成长”专题标的巡演 【华创家电】家电行业2022年中期策略报告：冬至待雪晴，布局疫后修复与确定性 机构销售通讯录 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料摘编自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。

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