【华泰固收|信用】扩容在即,关注银行债配置交易价值

（以下内容从华泰证券《【华泰固收|信用】扩容在即,关注银行债配置交易价值》研报附件原文摘录）
　　张继强 S0570518110002 研究员 文晨昕 S0570520110003 研究员 报告发布时间： 2022年06月09日 摘 要 报告核心观点 21年以来随着经济修复，信贷投放增加、投资净收益明显增加等银行盈利整体改善，不良率下降、拨备覆盖率提升，资本充足率提升。但分化依然存在，城农商行整体修复弹性不及国股行，且受监管限制，展业主要集中在省内，随着区域经济的分化，不同地区城农商行盈利、财务健康等存在差异。今年以来宽货币持续发力，信贷利率下行、区域间不良率的分化也较大，尾部信用风险仍需警惕。银行债方面，关注优质银行普通债配置价值，优质次级债可把握波段交易机会，但不建议过度下沉。四大行TLAC监管出台，关注TLAC工具的发行和相关投资机会。 21年银行多项指标改善，但分化依然存在 受经济修复，信贷投放增加、净息差下行幅度收窄、投资净收益明显增加及拨备计提增速放缓等因素驱动，叠加低基数效应影响，2021年银行净利润与增速同比均有改善；但城农商行整体修复弹性不及国股行，且受监管限制，展业主要集中在省内，随着区域经济的分化，不同地区城农商行盈利、财务健康等存在差异。由于经济好转、核销增加，除城商行同比微升外，大多银行不良率同比下降；不同区域不良率差异较大，北京、长三角等银行不良率较低。21年拨备增速高于不良新增，除城商行外，银行拨备覆盖率同比上行；21年银行资本充足率同比均有所提升，特别是补充来源丰富的国股行。 22Q1银行不良、拨备等改善，但息差压力有所加大 2022年一季度总体延续净利润改善趋势，但同比出现分化，城商行净利润同比增速下滑，城农商行资产利润率同比略有下行；国股行盈利较好一方面是大型银行信贷投放增速较高，另一方面是息差下行压力小于城农商行；但整体来看，宽货币支持经济背景下，信贷利率明显下降增大了所有银行息差压力。资产质量方面，一季度延续了21年以来改善的趋势，仅城商行不良率同比微升；一季度拨备计提持续高增，银行拨备覆盖率整体提高，经营谨慎性、安全垫有所增强。22年一季度国有行资本充足率继续抬升。银行经营整体向好，但疫情扰动、经济承压、区域分化背景下，尾部信用风险仍需警惕。 关注普通银行债底仓配置价值，把握优质次级债波段交易机会 银行基本面整体改善情况下，银行信用风险整体降低，关注普通银行债底仓配置价值。20年以来，二级资本债市场认可度和参与度明显提升，成交非常活跃，已经成为典型的交易品种。今年以来银行次级债利差呈现先上后下的趋势，近一周利率调整带动优质银行次级债率先调整，信用利差明显走阔，中高等级二级资本债利差回升至21年以来中位数水平，可逐步加仓。等级利差方面，受基本面分化、二级资本债不赎回风险事件增加等，低等级利差有所走阔，不建议过度下沉。绝对收益近一周也有所回升，期限利差较高，负债端稳定的机构可关注长久期配置机会。 关注四大行发行TLAC工具 中国版TLAC监管规则和要素规定出台，要求四大行在25年初、28年初达到风险加权比率和杠杆比率的阶段性目标值。目前四大行距离2025年初16%目标风险加权比率的仍有较大资本缺口，仅依靠永续债和二级资本债或难以完成监管要求，并带来一定的供给压力，发行TLAC非资本债务工具是补充TLAC的一个重要手段。TLAC非资本债务工具专为补充TLAC而生，其吸收损失的方式与永续债和二级资本债相同，即减记或者转股；其损失吸收顺序位于永续债和二级资本债之后、除外负债之前，因此存在一定利差空间，且由四大行发行，信用资质相对较好，后续可关注其配置价值。 风险提示：银行次级债利差调整风险，TLAC非资本性工具推出不及预期。 21年银行盈利整体改善，分化仍存 盈利同比改善，但城农商整体尚未修复到疫情前 2021年度银行净利润及增速总体改善，但城农商盈利尚未恢复到疫情前水平。 由于2020年我国受疫情冲击较为严重，对居民与企业的生产生活造成不利影响，经济承压、银行减值增加、贷款利率下行等使得净利润下滑明显。21年国内经济整体有所修复，在低基数等因素影响下，2021年银行净利润增速出现较大反弹。结构上看，根据银保监会公布的数据，国有行净利润自2018年以来保持持续的正增长；2021年股份行的净利润同比增速高达13.38%，净利润为4656.18亿元，已经高于疫情前，即2019年4233亿元的水平。然而对于城商行与农商行而言，虽然21年净利润同比增速分别为11.59%与9.06%，但净利润仍然低于疫情前的水平。此外，2021年银行资产利润率有所分化，大型商业银行与股份行改善明显，城商行略有恢复，而农商行资产利润率延续下行趋势。整体而言，受经济修复，信贷投放增加、净息差下行幅度收窄、投资净收益明显增加及拨备计提增速放缓等因素驱动，叠加低基数效应影响，2021年银行净利润与增速同比均有改善；但城农商行整体修复弹性不及国股行，且受监管限制，展业主要集中在省内，随着区域经济的分化，不同地区城农商行盈利、财务健康等存在差异，如长三角地区城农商行资本利润率中位数明显高于城农商行整体行业中位数。 2022年一季度总体延续净利润改善趋势，但同比而言出现分化。22年一季度净利润同比增速数据显示，除城商行净利润同比增速下滑4.03%以外，其余银行仍保持净利润好于21年一季度，但同比增速略有放缓。对于资产净利润率而言，2022年一季度资产利润率有所分化，大型商业银行资产利润率较2021年年度数据由0.92%提高至为0.97%，同比而言持平于2021年一季度数据。股份制银行22年一季度资产利润率同样较21年末改善明显，同比而言增加0.02个百分点。对于城商行、农商行而言，22年一季度资产利润率较21年底分别提升0.08个百分点与0.23个百分点，略有改善但同比21年一季度分别下降0.1个百分点与0.03个百分点。 贷款业务延续放量，大型银行信贷投放好于中小型银行。从量的角度来看，21年商业银行存贷比整体上行，2021年度存贷比为79.69%，信贷投放空间进一步放大。在同样的存款数量下，释放贷款增加，对银行盈利构成利好。此外，2021年新增人民币贷款19.95万亿元，同比多增3200亿元，信贷投放有所扩张。其中大型银行信贷投放好于中小型银行。具体而言，2021年大型银行新增人民币贷款累计同比增加7.20%，构成主要正贡献，而中小型银行2021年新增人民币贷款累计同比下降1.87%。22年一季度数据显示，存贷比虽有一定下滑，但仍处于相对较高位置。22年一季度新增人民币贷款同比增速延续21年趋势，大型银行信贷投放继续扩张，新增人民币贷款4.34万亿元，累计同比增加35.37%，而中小型银行累计同比下降2.47%，对贷款业务造成一定拖累。 除股份行外，21年净息差同比大多下行；22Q1净息差同比、环比均下降。从价的角度而言，净息差整体而言有一定下降，对盈利增长造成拖累，但净息差下行幅度较20年已有所收窄。具体而言，2021年大型商业银行净息差同比降低0.006个百分点；股份行21年净息差同比上行0.056个百分点；21年城商行净息差同比下降0.093个百分点；农商行21年净息差同比下降幅度较大，达到0.158个百分点。但从边际变化的角度来看，整体下降幅度都小于20年同比19年下降幅度，21年净息差下降的压力较20年已经明显缓解。在贷款利率方面，21年为更好服务实体经济，央行推动实体经济综合融资成本稳中有降，引导贷款利率下行，2021年一般贷款加权平均利率下降了0.11个百分点，企业贷款加权平均利率由4.61%下降至4.57%。存款利率方面，21年6月市场利率定价自律机制改革，原有的 “基准利率×倍数”机制改为在存款基准利率上加点的方式，使大额存单等产品利率上限有较大幅度的下行，一定程度上缓解了银行负债压力。因而虽然21年净息差仍下行，但幅度较20年有所缩减。对于大型银行而言，由于储蓄方更倾向于选择安全性较高的银行，负债端竞争压力较小；而对于中小银行而言，负债成本与本地储蓄资源高度相关，区域资源禀赋不佳的负债竞争压力明显较大。2022年以来，为支持经济发展，宽货币政策持续，贷款利率继续下降，银行息差压力普遍抬升，均出现一定程度缩减。企业贷款与一般贷款加权利率下降较明显，达0.21个百分点。分机构来看，大行同比下行幅度相对较小。整体而言，虽然净息差延续下降的压力，但是受信贷扩张对冲，22年一季度银行总体盈利仍有所改善。 计提资产减值损失减少贡献正利润。根据上市银行公布的利润表，2020年受新冠疫情的冲击，考虑到资产质量下降压力，20年商业银行不良资产从严认定、计提和核销，资产减值损失计提2028.02亿元，占收入比重达22.59%，同比增长为13.21%。2021年资产减值损失的计提同比减少0.04%，占收入比重下降至20.63%。计提拨备的减少对于银行盈利构成正向的影响。 投资收益表现亮眼，提振银行盈利。21年投资净收益较20年多增684.40亿元，同比大增23.8%，远高于20年-0.62%的增长率。投资净收益占收入比重也从5.09%提升到5.86%，提振银行盈利表现。此外，利润表中除去投资净收益的增长，银行贷款业务的增长也出现了恢复和反弹。21年营业收入较20年增加4646.01亿元，同比增速由5.48%扩大为7.92%，营业收入保持持续增长。 资产质量大多改善，拨备率大多同比上行，但尾部风险仍需警惕 21年商业银行不良贷款率整体同比下降，其中次级、可疑类下降，损失类同比略有上行。整体来看， 21年商业银行整体不良贷款率为1.727%，同比下降0.112个百分点。分结构来看，次级类、可疑类不良贷款比例分别为0.774%、0.689%，较20年分别下降0.096、0.027个百分点；损失类占比为0.263%，较20年同比上升0.011个百分点。近年疫情对经济运行造成了较大冲击，国内经济仍处于恢复期，部分地区、行业的企业受疫情拖累严重，停产停工时间长，经营状况不稳定，短期内难以按时还款付息，形成了一定的损失类贷款比例回升压力，但次级类和可疑类贷款率同比有所下降，也意味着潜在损失的可能会下降；随着国内经济好转，中长期商业银行整体信贷资产质量依然保持稳定。22年一季度不良率仍然延续同比与环比的下降态势，其中次级类不良贷款同比下降0.09个百分点，而可疑类与损失类不良贷款占比同比分别下降0.02和0.01个百分点。 除城商行同比微升外，大多银行不良率同比下降，农商行不良率整体较高。按银行类别来看，21年城商行不良贷款比例为1.903%，较20年同比上升0.094个百分点；国有行、股份行、农商行不良贷款比例分别为1.374%、1.368%、3.627%，较20年同比分别下降0.142、0.136、0.252个百分点，大多银行不良贷款率稳中有降，信用风险整体可控。按不良贷款结构来看，城商行次级类、可疑类、损失类不良贷款率分别为1.160%、0.448%和0.295%，同比变化+0.101、-0.035、+0.028个百分点；农商行次级类、可疑类、损失类不良贷款率分别为1.612%、1.785%和0.230%，同比变化+0.001、-0.226、-0.028个百分点。22年一季度银行不良贷款比例除城商行同比增加0.02个百分点外，大多银行不良贷款同比下降，资产质量进一步改善。其中农商行不良率压降最大达0.33个百分点，国有银行与股份制银行分别同比下降0.13和0.10个百分点。 21年不良率下降主要与经济好转和银行核销力度较大有关。一方面，随着疫情得到较好控制，2021年我国经济基本面明显好转，疫情对部分企业的冲击有所消退，一系列减税降费的财政政策和以稳为主的货币政策为经济恢复保驾护航，进而促进商业银行整体不良率同比下降。另一方面，商业银行对不良贷款的核销力度依然较大。2018年以来，商业银行不良贷款核销力度明显加大，据央行数据显示，2021年银行业核销不良贷款金额达10,299亿元，是有统计以来连续第四年超过万亿元，较2020年核销金额减少1,881亿元，同比降低15.44%，但仍处于较高水平。在疫情扰动仍存、不确定性上升的背景下，商业银行加大不良贷款核销处置力度，有利于压降不良贷款规模，解决金融支持实体经济的可持续性问题。 21年样本银行核销金额低于20年但高于19年，仍处于较高水平。由于银行核销的数据难以提取，我们根据本期不良贷款核销=期初贷款损失准备+贷款减值损失-期末贷款损失准备进行估算。根据我们统计的16年以来44家城商行、20家农商行、11家股份行和6家国有行的有效样本数据来看，21年样本城商行、农商行、股份行和国有行分别核销1,861、207、5,238和4,352亿元，均低于20年但高于19年水平，核销力度较大。分地区来看，21年北京、江苏、上海等地的城商行核销金额最大，重庆、浙江、山东等地农商行核销不良贷款较多。 区域分布方面，北京、长三角银行不良率较低，甘肃、东北地区银行不良率较高但同比下降，海南省银行不良率最高，多数省市城商行、农商行不良率下行。根据银保监会统计，21年北京、上海、江苏、浙江地区银行不良率较低，分别为0.69%、0.81%、0.74%、0.74%，其中北京、上海分别同比上升0.14、0.02个百分点，江苏、浙江同比下降0.18、0.24个百分点；甘肃、吉林、黑龙江地区银行不良率较高，分别为6.06%、2.81%、2.40%，分别同比下降0.68、0.28、0.30个百分点；海南省银行不良率高达8.75%，同比大幅增长6.64个百分点。变化趋势来看，银保监会统计的20个省市中，天津、山西等16个省市21年银行不良率同比下降，北京、河北等4个省市同比上升。分主体来看，21年多数省市城商行、农商行不良率同比下降，其中四川城商行同比下行0.24个百分点，湖北农商行同比下行0.47个百分点。 除城商行同比微降外，其他类型银行拨备覆盖率均同比上升。21年城商行拨备覆盖率为188.712%，较20年同比下降1.060个百分点；国有行、股份行和农商行拨备覆盖率分别为239.216%、206.305%和129.475%，较20年同比分别上升24.19、9.407和7.289个百分点，但农商行整体拨备覆盖率水平依然显著低于其他类型商业银行。22年一季度不良资产拨备覆盖率继续提高，大型银行同比上行25.54个百分点，而城商行拨备覆盖率略有下降，较21年底下降6.22个百分点，但仍好于去年同期。国有行、股份行和农商行拨备覆盖率分别为245.107%、210.169%和133.743%，资产安全性进一步提升。 拨备增速高于不良新增，除城商行外，银行拨备覆盖率同比上行。根据拨备覆盖率=贷款损失准备金余额/不良贷款余额，21年拨备覆盖率整体上行来源于分子端贷款损失准备金余额和分母端不良贷款余额两方面因素。从贷款损失准备金余额来看，银保监会数据显示，2019-2021年商业银行贷款损失准备金余额分别为4.49、4.98和5.61万亿元，同比增速分别为19.01%、10.97%和12.49%，带动拨备覆盖率整体上行。从不良贷款余额来看，2019-2021年商业银行不良贷款余额分别为2.41、2.70和2.85万亿元，21年不良贷款余额同比增长5.39%，显著低于贷款损失准备金增长率，不良贷款率分别为1.86%、1.84%和1.73%，除城商行外，大多商业银行不良贷款率同比下降。22年一季度贷款损失准备金余额5.85万亿元，同比增速为12.02%，拨备覆盖率延续抬升态势。整体来看，商业银行不良率整体下降、拨备覆盖率整体提高，谨慎性和安全垫有所增强。 信用风险有所分化，尾部风险仍需警惕。目前，我国经济面临需求收缩，供给冲击和预期转弱的三重压力，叠加国内疫情扰动反复和国际地缘政治因素影响，经济下行压力较大；且20年下半年以来地产、城投行业融资收紧，21年地产债风险逐步暴露。近期，地产等行业政策出现边际放松，稳增长政策全面加码，政策底已经显现，但经济底和市场底仍需等待。预计我国经济内部分化将持续，房地产行业修复仍需时间，弱资质主体风险仍较大，城投方面虽然融资整体有所改善，但弱主体再融资压力仍较大。目前城农商行展业要求以省内为主，对区域资源禀赋依赖程度高，对涉及较多风险地产主体贷款、区域经济较弱的银行建议谨慎，需关注相关银行的信贷资产质量变化情况。 资本充足率同比均有所改善 21年国有行、股份行资本充足率同比提升明显，城商行、农商行同比也略有上升。2021年底，国有大型商业银行、股份制商业银行资本充足率分别为17.29%、13.82%，同比分别提升0.80、0.21个百分点；城市商业银行、农村商业银行资本充足率分别为13.08%、12.56%，同比分别提升0.09、0.19个百分点。商业银行受到银保监会等机构严格监管，经营必须满足最低的资本要求标准。资本金越充足，银行展业的能力、安全性越强。整体上看，国有行、股份行资本充足率处于较高水平，同时保持稳定增长，稳健性、安全性更强；城农商行资本充足率绝对水平相对较低。22年一季度国有行资本充足率继续抬升，达到17.34%。股份行、城农商行虽资本充足率较于21年年底有一定压降，但均高于21年同期水平。 资本充足率的增长在分子端可以加强内生增长和外生补充，在分母端可以放缓风险资产的增速和降低资产风险密度。在分子端，内生增长主要依靠银行加强盈利能力、丰富银行业务增加非利息收入、调整分红率等，外生补充主要依靠IPO、可转债、优先股、永续债和二级资本债等资本工具发行。在分母端，经济承压背景下，银行适度放缓风险加权资产扩张速度，调整风险资产结构、降低资产风险密度等，有利于增强银行资本充足水平。 国有、股份行资本补充工具多样、补充通道顺畅。2019-2021年，国有行二级资本债发行量分别为3400、3200、4000亿元，永续债发行量分别为3200、3200、2815亿元；股份行二级资本债发行量分别为1200、2035、1140亿元，永续债发行量分别为2350、2150、1460亿元；城商行二级资本债发行量分别为1121、694、652亿元，永续债发行量分别为146、1008、1387亿元；农商行二级资本债发行量分别为194.0、183.9、358.7亿元，永续债发行量分别为0、101、178亿元。 考虑二级资本净融资额（二级资本债发行额减去二级资本债偿还额与次级债偿还额），2019-2021年，国有行、股份行二级资本净融资额分别为875 / 2298.7 / 1720亿元、-386 / 1000 / 116亿元，城商行、农商行二级资本净融资额分别为731 / -509 / 265亿元、-36 / 73 / -59.3亿元。综合来看，国有行和股份行在资本补充方面优势明显。 银行债投资建议 关注普通银行债底仓配置价值，把握优质次级债波段交易机会 今年以来银行次级债利差呈现先上后下的趋势，近一周优质银行次级债利差明显走阔。去年10月以来理财新规的冲击消散，在货币政策宽松的背景下、资产荒再现，信用利差明显压缩，市场在商业银行次级债中进行下沉等挖掘，银行次级债利差大幅压缩；今年2月开始宽信用逐渐发力、利率开始调整，2月底俄乌冲突避险情绪，3月存单提价，美联储加息预期升温等带动利率继续上行，市场避险情绪增加，股债同跌，“固收+”出现赎回冲击，流动性较好的二级资本债和优质国有股份银行的次级债大规模抛售，带动信用利差明显走阔；3月下旬国内疫情开始发酵，金融委会议稳定信心，利率再度下行，4月以来流动性充裕资金面异常宽松，货基、理财规模扩张，配置需求仍较强，调整后的银行次级债吸引力增加，信用利差再次压缩。近一周，利率整体上行，长端升幅大于短端，优质银行次级债由于流动性更好，调整较快，中高等级银行二级资本债、国股行永续债利差明显走阔。 今年以来银行次级债等级利差分化仍存。等级利差是次级债由于不同主体不同等级蕴含着不同大小的信用风险，市场要求不同的风险溢价。不同于普通信用债，次级债具有一些特殊条款，且偿付顺序居后，发债主体等级越低次级债的风险越大。银行二级资本债有次级条款、减记条款和提前赎回条款，截至2022年6月6日，已经历赎回日的238只银行二级资本债中，203只债券行权赎回，35只债券行权未赎回，一定程度上反映了相关银行的再融资风险，也加大了投资人本金回收、期限错配、估值波动等风险。35只未赎回债券发行人均为中低等级的中小银行，其中8只发行人为城商行，27只发行人为农商行，且20、21年以来不赎回的情况明显增加。银行永续债方面行权到期从24年开始，尚无触发相关条款案例，目前股债认定是市场较为担忧的风险点。从银行基本面来看，受疫情冲击经济、地产风险暴露、信用风险事件等影响，中小银行资产质量、补充资本等面临更大的压力。此外，银行理财全面净值化、固收+理财赎回、永续债股债认定问题等对需求时有扰动。整体来看，去年下半年以来基本面、配置力量、风险事件等扰动加剧了信用分层。其中二级资本债低等级次级债利差明显走阔。21年4月到今年5月，AA+、AA等级与AAA-等级利差持续收窄，而AA-等级利差仍在高位震荡，最近一周中高等级银行二级资本债、国股行永续债利差大幅走阔。永续债方面，21年底到22年初资产荒叠加货币宽松市场下沉到城农商行进行利差挖掘，城农商永续债与国有行永续债利差缩减近50BP，处于较低利差水平，目前持续震荡；对于优质城农商行机会可以适度挖掘，对弱资质中小银行的永续债保持谨慎。 盈利改善、不良下降、资本充足率上行，银行基本面整体好转背景下，银行普通债配置价值值得关注。21年以来随着经济修复，信贷投放增加、投资净收益明显增加等银行盈利整体改善，不良率下降、拨备覆盖率提升，资本充足率提升；特别是国股行和经济较发达地区的城农商行，整体信用风险有所下降。近期利率调整带动普通银行债收益率上行，短久期普通银行债利差大多回升至21年以来50%，可以关注优质普通银行债配置价值。 随着银行次级债认可度扩大，流动性大幅改善、波动幅度较利率更大，成为典型交易品种。21年以来市场对于银行次级债挖掘的积极性较高，银行次级债的成交活跃度也明显提升。21年年化换手率来看，银行二级资本债、永续债换手率分别为15.23%和21.57%，远高于历史水平，并高于银行普通债、一般信用债等，反映了次级债活跃的成交情况。随着市场成交日益活跃，次级债的市场化成交也明显改善，银行次级债波段操作成为可能；国有行等优质银行次级债风险相对可控，走势与利率走势密切相关，且由于利差存在随利率波动幅度更大，可根据对利率走势的判断来进行优质银行次级债的波段操作。如今年在利率债上行下行的过程中二级资本债调整的幅度更大，且流动性更好的国股行次级债更早跟随利率调整。上周利率出现调整，期间1、3、5年国开分别上行0.3、8.3及9.3BP，而1、3、5年AAA-二级资本债收益率分别上行11.12、16.83及15.11BP，两者利差分别走阔10.8、8.5及5.8BP。 关注优质银行次级债交易机会和配置价值。交易机会来看，把握利率阶段性见顶、次级债利差挖掘的机会，主要判断利率趋势、次级债变动情况、最新利差等。利率趋势方面，若利率持续上调，则次级债利差走阔压力会持续一段时间，当利率开始震荡、阶段性见顶后，次级债利差后续调整的压力可控、可以开始布局买入，在利率下行的过程中，次级债也可以放大利差下行幅度，赚取更多资本利得。不同期限、等级次级债来看，短久期、高等级一般调整更灵活，在利率调整过程中可以先入手，趋势确定后可适当下沉、拉长久期等增厚收益。利差方面，参考次级债和国开债、普通银行债两者的利差，当次级债与普通银行债利差倒挂时，投资性价比极低；另外由于21年以来银行次级债利差中枢整体下行，且不考虑大的政策扰动背景下，优质次级债利差中枢或持续较低，可以参考21年以来利差中枢进行价值判断。近期二级资本债利差随利率上行有所回升，部分回升至21年以来50%分位数，投资价值提升，可逐步买入。但目前AA-等级二级资本债与可比普通银行债存在负利差，不建议过度下沉。永续债方面，国有行、股份行、城商行、农商行永续债与国开利差分别处于21年以来20.2%、22.9%、1.3%及4.0%分位数。配置机会来看，主要关注次级债绝对收益率水平和安全性，其中国股行21年以来基本面持续改善，安全性较高，近期收益率明显回升，配置价值有所提升；另外期限利差较高，负债端稳定的机构可以关注长久期次级债配置价值。 关注四大行发行TLAC工具 中国版TLAC监管规则和要素规定出台。2021年10月29日，央行会同银保监会、财政部联合发布《全球系统重要性银行总损失吸收能力管理办法》（以下简称《办法》），标志着中国版TLAC（Total Lost Absorb Capability）正式出台。TLAC规则适用于G-SIBs（全球系统重要性银行）的每一个处置实体，要求金融机构面临危机时采用内部纾困的方式解决，中国目前有工农中建四家银行进入G-SIBs名单。TLAC的两大核心指标分别是TLAC风险加权比率和TLAC杠杆比率，《办法》针对我国四大行设定了比率目标值，要求四大行在25年初、28年初达到风险加权比率和杠杆比率的阶段性目标值。从国际上看，海外其他G-SIBs（全球系统重要性银行）多通过发行大量TLAC非资本债务工具补充TLAC。2022年4月26日，中国人民银行会同银保监会联合印发《关于全球系统重要性银行发行总损失吸收能力非资本债券有关事项的通知》（以下简称《通知》），明确了TLAC非资本债券的定义、监督管理、偿付顺序、减记和转股条款、信息披露、发行定价和登记托管等要素和规定，为四大行组织债券发行工作提供了依据。 TLAC非资本债务工具是除银行永续债、二级资本债外补充TLAC的重要债务工具。目前我国银行用来补充资本的主要债务工具包括永续债和二级资本债。永续债可以用来补充其他一级资本，二级资本债用来补充二级资本，而这两者均可计入TLAC。TLAC非资本债务工具专为补充TLAC而生，其吸收损失的方式与永续债和二级资本债相同，即减记或者转股，但其损失吸收顺序位于永续债和二级资本债之后。当全球系统重要性银行进入处置阶段，二级资本工具全部减记或者转为普通股后，人民银行、银保监会可以强制要求总损失吸收能力非资本债券以全部或部分方式进行减记或转为普通股。 四大行目前在TLAC风险加权比率的达标上尚存在较大缺口。TLAC的近似数值可以从银行公布的资本净额、风险加权资产、资本充足率、调整后的表内外资产余额等指标推出。根据2021年11月《办法》出台后我们在《TLAC债的国际经验与国内机会》中的测算方法，截至2021年末，我国四大行目前在TLAC杠杆比率上已达到指标要求，而TLAC风险加权比率的达标上尚存在较大缺口，四大行距离2025年初16%目标风险加权比率的静态资本缺口合计18040亿元。19-21年四大行年均永续债二级资本债发行量合计5300亿，年均净融资额3959亿，仅依靠永续债和二级资本债或难以完成监管要求，并带来一定的供给压力，发行TLAC非资本债务工具是补充TLAC的一个重要手段。 四大行非资本性TLAC工具风险可控，且具有一定利差，后续可关注其配置价值。非资本性TLAC偿付次序劣后于《办法》规定的除外负债，优先于各级别合格资本工具，因此存在一定利差空间，且由四大行发行补充TLAC，信用资质相对较好。21年至今，国有行永续债利差在50-110BP之间，中枢为70BP，AAA-二级资本债利差在40-80BP之间，中枢为56BP。由于TLAC非资本债务工具的损失吸收顺序位于永续债和二级资本债之后，因此其减记风险较小，对投资者较为有利，且期限可能短于次级债，利差应该较永续债和二级资本债偏低。总体上讲，TLAC非资本债务工具是金融债的有益补充，且四大行风险较为可控，具备一定配置价值。 风险提示 1. 商业银行次级债利差调整风险。银行次级债的流动性较好，在利率调整过程中会率先调整，需警惕银行次级债利差调整带来的风险。 2. 国内TLAC非资本性工具推出不及预期。2022年4月26日，中国人民银行会同银保监会联合印发《关于全球系统重要性银行发行总损失吸收能力非资本债券有关事项的通知》，四大行TLAC工具发行或提速，但实际落地情况还有待观察。 本材料所载观点源自06月09日发布的研报《扩容在即，关注银行债配置交易价值》，对本材料的完整理解请以上述研报为准 华泰固收 · 张继强团队 欢迎关注【华泰固收|张继强团队】 感谢您与我们共同分享固收研究的心得、体会、经验与教训， 愿我们一起成长、进步！

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