【东吴环保袁理团队】环保周报0920:生物质发电新政出台引领行业高质量增长,多举措全面加强塑料污染全链条治理

（以下内容从东吴证券《【东吴环保袁理团队】环保周报0920:生物质发电新政出台引领行业高质量增长,多举措全面加强塑料污染全链条治理》研报附件原文摘录）
　　建议关注 建议关注：盈峰环境，北控城市资源，中再资环，龙马环卫，玉禾田，洪城水业，维尔利，瀚蓝环境，深圳燃气，海螺创业，上海环境 核心观点 生物质发电新政出台明确增量项目补贴机制，引领行业高质量持续发展。9月16日，发改委、财政部、能源局发布《完善生物质发电项目建设运行的实施方案》。1）依时间次序实行总量控制：20年1月20日后并网项目按时间早者优先申请，直至所需补贴总额达20年中央新增补贴资金额度15亿元为止，未纳入者结转至次年。2）中央地方分担，国补有序退坡：新纳入补贴的项目(包括20年已并网但未纳入项目及21年后新项目)补贴资金由中央地方共同承担，中央分担部分逐年调整有序退出。3）竞争配置，提升准入门槛：21年起规划内已核准未开工、新核准项目全部通过竞争方式配置并确定上网电价，同时规划引导及项目监管趋严。4）鼓励拓展生物质能非电利用，渐入市场化运营。由此可看出，十四五期间生物质能政策聚焦强化规划引导及监管、建立分担补贴制度、拓展生物质能非电利用渠道、推动市场化运营等方向，新增项目准入门槛提升，优质项目竞争力加强，生物质发电行业有望进入高质量发展阶段，龙头企业将优先获益。 加强塑料污染全链条治理，提高废塑料能源化利用比例。国家发改委等十部门近日召开全国塑料污染治理工作会，要求从生产、流通、使用、回收利用等环节加强全链条管理。1）生产源头：摸底排查取缔违规生产商，禁限一次性塑料制品生产流通，防止以医废进行再生产；2）消费环节：建立企业一次性塑料制品使用和回收报告制度，引导消费者使用环保布袋；3）回收和处置：加强废塑料分类收集和处理，大幅降低塑料垃圾填埋量，提高塑料垃圾能源化利用比例。 持续推荐环卫大行业小公司轻资产，关注管理壁垒和装备边际改善。1）市场化加速提升&大环卫内涵扩张，预计2025年环卫市场化空间增长134%：预计2025年中国环卫服务市场4685亿元，市场化率80%，市场化空间3748亿元，较19年增长134.11%。2）标准化&机械化&管理优势促份额集中：标准化驱动大合同增加，机械化率提升，龙头管理优势3大因素促进龙头份额提升，预计2025年6家环卫上市龙头营收可扩张至5.58倍。3）建议关注具有差异化管理优势的传统环卫龙头：玉禾田、侨银环保、北控城市资源。4）建议关注环卫装备龙头市场份额、盈利能力迎来双拐点：盈峰环境、龙马环卫。 中期关注需求供给齐升β，长期优质运营价值重估α：1）融资环境改善供给，财政投入加大刺激需求，使得财政支付和环保企业融资能力带来边际改善，对环保工程类公司显著受益。从行业空间、公司治理、融资能力恢复3个角度关注：a)生态工程类新秀东珠生态；b)土壤修复龙头高能环境；c)有机垃圾处理设备龙头维尔利。2）寻找“现金流内生、持续成长”的优质运营资产：a)环卫服务市场化改革红利，行业龙头集中度提升：关注玉禾田：差异化管理优势的传统环卫服务龙头；盈峰环境、龙马环卫：环卫装备需求提升具有机械化协同优势的环卫装备企业。b)三个角度看水务资产价值重估：关注洪城水业。c)关注垃圾焚烧行业优质资产的稀缺性，关注瀚蓝环境：优秀整合能力得到验证，大固废综合园模式扩张可期；伟明环保：生活垃圾全产业链协同发展；光大国际：焚烧行业龙头地位稳固。d)生产者责任制度完善，再生资源龙头马太效应提升，关注中再资环：废电拆解行业龙头。3）天然气改革驱动市场化红利释放：关注深圳燃气：海气产能占比近半叠加城中村改造，促进量利齐升。 最新研究：行业事件点评：生物质发电新政出台明确新增项目补贴方案，行业有望迎高质量增长；北控城市资源深度研究：背靠龙头聚焦环服&危废，资源&管理优势助力腾飞。 风险提示：政策推广不及预期，利率超预期上行，财政支出低于预期 行情回顾 1.1. 板块表现 本周环保及公用事业指数上涨1.09%，表现弱于大盘。本周上证综指上涨2.38%，深圳成指上涨2.33%，创业板指上涨2.34%，沪深300指数上涨2.37%，中信环保及公用事业指数上涨1.09%。 1.2. 股票表现 本周涨幅前十标的为：三维丝21.77%，铁汉生态16.44%，新奥股份12.8%，沃施股份12%，科融环境11.41%，卓越新能9.14%，力合科技7.89%，清水源7.55%，中国海诚6.92%，迪森股份6.27%。 本周跌幅前十标的为：津膜科技-5.65%，首创股份-4.83%，怡球资源-4.25%，菲达环保-4.17%，雪浪环境-3.82%，洪城水业-3.69%，聚光科技-3.57%，普邦股份-3.29%，启迪桑德-2.66%，国中水务-2.63%。 最新研究 2.1 生物质发电新政出台明确新增项目补贴方案，行业有望迎高质量增长 投资要点 事件：9月16日，发改委、财政部、能源局发布《完善生物质发电项目建设运行的实施方案》的通知。 生物质发电新政出台，明确新增项目补贴方案。本次方案对生物质发电项目运营的总体要求，新增项目补贴申报条件、工作程序、纳入规则及未来生物质发电政策方向作出引导。 1、申请条件：四项要求。1）纳入国家/省级专项规划；2）20年1月20日后并网的当年新增项目；3）符合相关要求，垃圾焚烧项目所在地实行垃圾处理收费制度；4）申报属实。 2、工作程序：三步后公示。20年8月底前项目一揽子申报，以后的按月申报。企业完成项目信息系统填报，各省审核公示后上报，可再生能源信息管理中心复核并汇总，三步完成后公示名单。 3、纳入规则：时间次序、总量控制、中央补贴有序退坡。1）按并网时间依次排序纳入直至所需补贴总额达20年中央新增补贴总额15亿元为止后不再纳入当年补贴目录，未纳入者结转至次年依序纳入；2、20年未纳入者及21年以后项目补贴由中央地方共同承担，分地区合理确定分担比例，中央分担部分逐年调整有序退出。 4、补贴标准：20年垃圾焚烧项目补贴标准与以往电价政策一致。 规划引导及项目监管趋严，提升项目准入门槛。《方案》指出需中央补贴的项目必须纳入相关规划，提升项目核准门槛，鼓励地方建设不需中央补贴的生物质发电项目。强调加强部门监管效力，加大对存在违规掺烧化石燃料、骗取补贴等违法违规行为的查处力度。 建立中央地方分担补贴机制，中央补贴有序退坡。《方案》指出20年1月后并网项目可申报当年补贴直至入选项目补贴总额达15亿元为止，20年已并网未纳入当年补贴目录及2021年起新并网的纳入补贴的项目补贴资金将由中央和地方共同分担，中央补贴将每年调整分担比例直至完全退出，未来更多项目补贴责任将移交至地方承担。 鼓励拓展生物质能非电利用，新增项目采用竞争配置。《方案》指出自2021年1月1日起，规划内已核准未开工、新核准的生物质发电项目全部通过竞争方式配置并确定上网电价。同时，鼓励加快生物质能非电领域的应用，提升项目经济性和产品附加值，降低发电成本，减少补贴依赖，助于提升项目运营效率和管理水平，促使产业有序健康发展。 渐入市场化运营，加大生物质发电支持力度。《方案》指出要发挥生物质发电综合效益，推动建立合理的成本分担机制。1）鼓励金融机构给予生物质发电项目中长期信贷支持。2）完善垃圾处理收费标准，建立生活垃圾处理收费制度。鼓励地方政府加大对生活垃圾“收、储、运、处理”各环节的支持和补偿。3）鼓励具备条件的省区市，探索生物质发电项目市场化运营试点，逐步形成市场化运营模式。 建议关注：生物质发电新政出台落实新增项目补贴方案，十四五期间生物质能政策聚焦强化规划引导及监管、建立中央地方分担补贴制度、拓展生物质能非电利用渠道、推动市场化运营等方向，新增项目准入门槛提升，优质项目竞争力加强，生物质发电行业有望进入高质量发展阶段，龙头企业将优先获益。建议关注：具备强整合能力的大固废佼佼者：瀚蓝环境；“2+4”战略迎稳健增长的上海固废龙头：上海环境；垃圾焚烧全产业链的优质运营商：伟明环保。 风险提示：政策执行不及预期，行业竞争加剧，补贴拖欠风险 2.2 北控城市资源深度：背靠龙头聚焦环服&危废，资源&管理优势助力腾飞 投资要点 事件：聚焦环卫服务&危废处置业务，背靠水务龙头北控水务集团实现业务快速发展。公司20年于港交所上市，主营业务包括环卫服务、危废处置及废电处理，其中环卫营收占比70%以上。实控人为水务行业龙头北控水务集团，16年以来集团移交优质环卫/危废项目助力公司快速发展。19年公司实现营收27.11亿港元，近3年复合增速达379.19%；实现归母净利润2.81亿港元，近3年复合增速达318.36%。19年经营性现金流净额大幅回正，同比提升1283.92%至6.36亿港元。 标准化&机械化&管理优势促份额集中，预计6家环卫上市龙头营收6年可扩张至5.58倍。随着市场化加速提升&大环卫内涵扩张，预计25年我国环卫服务市场化率有望达到80%，对应市场化空间可达3748亿元，较19年增长134.11%，当前环卫行业竞争格局较为分散。但未来环卫行业未来迎标准化驱动大合同增加、机械化率提升、龙头管理优势促降本增效3大趋势，我们预计25年6家环卫龙头公司营收市占率可提升至20%，叠加25年环服市场化空间较19年增134%，我们预计25年6家上市环卫龙头整体营收可扩张至5.58倍。 环卫订单高增大单频落地，国资背景&管理优势助力盈利份额双升。1）环服业务拓展迅速，一体化大单占比提升。公司环服业务4年营收复合增长率达373.72%。截止19年末，公司在手合同总额235.66亿元，同增32.75%，年化22.61亿元，同增30.92%；20H1新增订单总额80亿元，年化7.24亿元，排名行业第2，新增大单数量占比持续提升至25%，项目平均服务年限达11.05年，显著高于行业均值。2）国资背景带来资源&资金优势，助力业务拓展。大股东北控水务为水务行业龙头，具备丰富渠道及项目资源。截止19H1，集团共计移交54个优质环服项目，占比近50%，平均毛利率达22.50%，比公司独立获取项目平均毛利率高出2.8pct。集团拥有AAA级信用评级，资金优势明显。3）高管团队持股绑定核心利益，管理能力突出实现较高盈利能力。公司核心管理层持股比例高达12.33%，助于激发团队活力。19年公司环服毛利率24.50%，同比大增3.03pct，高于同业均值2.66pct。4）加强环卫机械化、智能化的投入与推进，截至2020H1，15个项目已上线智慧环卫系统，3个项目已完成智慧环卫平台建设工作。 政策加速危废产能缺口弥合，聚焦无害化业务拓展保障业绩增长现金流改善。危废行业当前仍处于供需错配状态，政策&事件驱动危废产能缺口加速弥合。截止2020H1，公司危废项目在运营8个，总产能达49.73万吨/年，在建项目4个，建成后危废总产能将达66.6万吨/年。未来公司主要聚焦无害化业务拓展，危废业务盈利水平较高，现金流水平良好，有望保障公司业绩持续增长。 盈利预测与投资评级：我们预计公司20-22年EPS分别为0.14/0.15/0.21港元，对应13/12/8倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场化率提升不及预期，市场竞争加剧，利润率下降风险 2.3 龙马环卫深度：环服现市场份额&盈利双拐点，装备现金流利润率改善迎高质量增长 投资要点 核心要点：环卫大行业趋势机械化+智能化管理，装备公司迎发展良机，关注公司两点边际改善1）环服订单放量份额提升：19年新签订单总额大增173.67%，行业排名第1，份额大幅提升；2）盈利能力触底回升：环服项目稳定运营&优化装备客户结构，盈利水平明显改善。 环卫装备&环卫服务双轮驱动，盈利能力/现金流水平现拐点。15年制定“环卫装备+环卫服务”协同发展战略，环服业务发展迅猛，19年收入占比超42%，四年复合增速达166%。19年多项财务指标好转，实现营收42.28亿元，同增22.78%；归母净利润2.7亿元，同增14.40%；毛利率同增1.06pct至25.73%，ROE同增0.64pct至11.24%，经营性现金流净额回正，大幅增长190.9%至3.23亿元。 行业趋于标准化&机械化，凸显装备壁垒优势。1）行业趋于标准化&机械化，龙头营收6年可扩张5.58倍：标准化造就环卫一体化大项目，经济性优势&政策要求驱动机械化，核心城市大单频出验证趋势；2）全国机械化程度提升空间达38.66pct，应用面积因子与强度因子反映实际环卫机械化程度，机械化驱动装备壁垒持续体现，全国环卫企业人力成本占比高于海外37.59pct，机械化提升空间大。 装备协同/经验累积/智慧环卫三大优势助力份额提升，环服订单强势放量毛利率改善。1）公司作为装备领先企业，显现装备制造、产业链协同优势；2）依托装备销售服务网络，累积丰富客户资源和项目经验，切入环服业务5年，已累计承揽17个省市环服运营项目，体现良好的跨区域市场开拓及运营能力，增强拿单能力。3）自主研发智慧环卫系统打造精细管理模式，助于提升运营效率。4）订单强势放量：19年新签首年订单金额达12.27亿元，同增91.12%，排名行业第2；新签订单总金额达111.30亿元，同增173.67%，排名行业第1。19年订单收入比达6.22，相较于2018年提升1.6倍，在手订单充裕，保障未来业绩快速增长。5）在手订单平均服务年限远高于行业平均，存量项目累积提高市占率，利于长期现金流稳定。6）项目进入成熟运营期，19年毛利率同增2.43pct至20.10%，未来仍有持续提升的空间。 环卫装备需求量长期释放，优化客源盈利能力提升。综合考虑环卫投资强度提升及新能源设备替代节奏，预计25年环卫装备市场规模为1076亿元，年化增速达12.82%，装备需求长期释放。CR6近50%，行业竞争格局稳定，公司依托其品牌与技术优势，多年保持行业前3，领先地位巩固。公司积极优化客户/产品结构共促降本增效，19年装备毛利率同比提升2.43pct至30.29%，盈利能力有望持续提升；加强回款力度，加快去库存，制造效率及现金流水平明显改善。 盈利预测与投资评级：我们预计公司20-22年EPS分别为0.94/1.13/1.38元，对应PE为25/21/17倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场化率提升不及预期，环卫装备销售不及预期，市场竞争加剧 2.4 盈峰环境深度：环卫真实机械化水平提升空间大，装备龙头拓智慧环卫服务露峥嵘 投资要点 报告创新点：1）引入面积因子*强度因子测算方法还原真实机械化程度，对标海外得环卫机械化水平有望从当前的41.34%提升38.66pct至80%，机械化替代空间较大。2）从大单入围率、渠道优势、深圳项目招标条件系统分析看行业竞争不仅是toG资源的PK，装备龙头凭丰富渠道累积、机械化&智慧化能力市场拓展优势明显。 主业清晰聚焦智慧环卫，凭借龙头装备&渠道优势服务市场快速扩张。15年切入环保产业，18年收购中联环境后主业聚焦智慧环卫，19年智慧环卫毛利占比持续提升至76.66%，主要来自环服持续发力。19年经营活动现金流净额14.85亿较之前净流出显著改善，大幅增长229.03%。 行业趋于标准化&机械化，装备壁垒优势体现。1）行业趋于标准化&机械化，龙头营收6年可扩张5.58倍：标准化造就环卫一体化大项目，经济性优势&政策要求驱动机械化，核心城市大单频出验证趋势；2）全国机械化程度提升空间达38.66pct，机械化驱动装备壁垒持续体现：应用面积因子与强度因子反映环卫机械化程度，全国机械化程度提升空间广阔。全国环卫企业人力成本占比高于海外37.59pct，机械化提升空间大。 环卫装备：市场稳定释放富有弹性，龙头公司持续引领行业稳固护城河。1）龙头壁垒来自品牌沉淀与技术领先：连续19年销量第一，掌握智能环卫机器人、无人驾驶等多项前沿技术，中高端产品市占率超30%。2）国家及地方政策推广新能源装备提供市场弹性：考虑新能源装备推广进度，预计25年市场规模1076.22亿元，年化增速达12.82%。3）CR650%，龙头份额集中，竞争格局稳定，公司有望随环卫装备市场释放业务规模快速增长。4）销售结构优化&复制集团优质制造业管理经验共促降本增效，19年装备毛利率同比提升1.51pct，装备毛利率有望持续抬升。 环卫服务：依托装备龙头机械化能力&渠道优势，市场能力强劲规模扩张迅速。1）订单快速增长，19年新增年化订单8.55亿，同增99.30%，行业第4。18至19年合计新增合同184.31亿元，行业排名第2。2）深圳市场再创佳绩，3大PPP项目豪取2单，合计总金额/年化金额为84.13亿/5.99亿，占在手订单33.38%/37.44%。3）20年环卫大单竞标候选人比例高达66.67%。4）在手合同平均服务年限长达15.75年，体现大项目获取能力，保障现金流长期持续。5）强劲市场能力来自a）装备龙头渠道广阔：业务渠道分布全国，销售超千人，服务项目96%曾中标所在地政府环卫装备采购项目，b）机械制造智慧环卫优势：深圳项目评标装备分权重达30%，均对智慧环卫系统提出要求。6）智慧环卫平台全国领先，随机械化推进，降本增效运营效率持续提升，护航高质量发展。 盈利预测与投资评级：假设公司15亿可转债于2021年全部转股，我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.49/0.53/0.64元，对应17/15/13倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场化率提升不及预期，市场竞争加剧，利润率下降风险，安全事故风险 2.5 环卫行业深度：大行业小公司轻资产，关注管理壁垒和装备边际改善 投资要点 市场化加速提升&大环卫内涵扩张，预计2025年环卫市场化空间增长134%。城镇化率及人均垃圾量提升促内生需求增长，垃圾分类等增值服务促内涵扩张，预计2025年中国环卫服务行业总体规模可达4685亿元，较2019年具有近90%的增长空间。政策驱动叠加环保意识增加，促进环卫服务市场化进程加速，带来项目订单从G端向B端转移的成长红利。对标海外，预计2025年我国环卫服务市场化率有望达到80%，对应市场化空间可达3748亿元，较19年增长134.11%。且环卫服务行业具备民生属性，付款周期月结或季结，商业模式优质，行业典型公司收现比均在90%以上。 标准化&机械化&管理优势促份额集中，预计环卫上市龙头营收6年可扩张至5.58倍。当前环卫行业6家上市龙头营收市占率8.38%，竞争格局较为分散。但未来1）标准化驱动大合同增加：a）范围扩大。招标方管理层级提升，扩大覆盖范围。b）一体化。从单项服务扩至一体化服务，扩大单项体量。c）品类扩充。服务品类扩充至如垃圾分类等增值服务，打造“城市物业管家大环卫”。2）机械化率提升：劳动力瓶颈&经济性优势，机械化率提升势在必行。3）龙头管理优势：龙头凭借优秀管理能力降本增效，盈利水平更高，获取更多市场份额。以上3大因素促进龙头份额提升，预计2025年6家环卫上市龙头营收市占率可从19年的8.38%提升至20%，叠加2025年环卫服务市场化空间较19年增长134%，两者相乘预计2025年上市环卫龙头营收可扩张至5.58倍！ 关注具有差异化管理优势的传统环卫服务龙头。19年传统环卫服务龙头玉禾田ROE为37.30%，较同业均值高出13.86pct。主要系：a）精细化管理降本增效，公司近年来环卫服务毛利率显著领先同行，19年同增2.54pct至24.58%，领先同行均值2.74pct。核心子公司盈利能力稳定增长，同一区域项目公司ROA高出同行10pct；b）运营效率高效，19年资产周转率1.51，是同行均值的1.57倍。c）人均贡献持续提升，近5年复合增速高达18.96%，19年达2.47万元/人领先同行9.81%。三重优势筑成核心管理壁垒结合和充沛订单，截至19年底，市政环卫在手合同总金额234亿元，订单收入比高达8.6x。预计领先优势仍将持续，强者恒强助力业绩增长。建议关注：玉禾田、侨银环保、北控城市资源。 关注环卫装备龙头市场份额、盈利能力迎来双拐点。在行业空间增长、龙头份额集中以及机械化率提升背景下，环卫装备龙头将明显受益。1）份额加速扩张。根据年报披露数据，2019年龙马环卫公司环卫服务业务新签订单总金额111亿元，同增174%，排名行业第一；新签订单年化金额12.3亿元，同增91%，排名行业第二；在手订单收入比达6.22。2019年，盈峰环境环卫服务业务新签订单总金额97.20亿元，同增11.58%，新签订单年化金额8.55亿元，同增99.30%，均排名行业第四。2）盈利能力提升。龙马环卫15年进入环卫服务行业，19年其环卫服务部门毛利率提升2.43pct至20.1%。随着项目运作经验的丰富、管理效率的提升叠加原有环卫装备的协同优势，未来盈利能力有望继续提升。3）装备需求增长。在机械化率提升的背景下，环卫装备需求将明显增长，环卫装备龙头公司明显受益。建议关注：盈峰环境、龙马环卫。 风险提示：市场化率提升不及预期，市场竞争加剧，利润率下降风险，安全事故风险 2.6 玉禾田深度：市场化&大环卫带来成长红利，卓越管理能力助力业绩高增 投资要点 环卫服务行业龙头，精细化管理促利润率提升，业绩持续高增。公司为环卫服务行业龙头，23年来始终专注环卫保洁。19年实现营收35.95亿元，同增27.6%，归母净利3.13亿元，同增71.5%，毛利率同增2.71pct至21.6%，经营活动净现金流同增183.8%至5.65亿元。公司自15年以来收现比始终在95%以上；净利率从15年5.77%提至19年9.49%，15-19年收入/业绩CAGR高达33.94%/48.14%，收入业绩持续高增。 市场化加速提升&大环卫内涵扩张，预计2025年环卫市场化空间增长134%。环卫服务需求内生增长，叠加增值服务内涵扩张，预计2025年中国环卫服务行业总规模可达4685亿元，较19年增长近90%。此外，环卫服务市场化进程加速提升，带来订单从G端向B端转移的成长红利。对标海外，预计2025年我国环卫服务市场化率有望达到80%，对应市场化空间可达3748亿元，较19年增长134.11%。且环卫服务行业具备民生属性，付款周期月结或季结，商业模式优质。 标准化&机械化&管理优势促份额集中，预计龙头6年扩张至5.58倍。当前环卫行业6家上市龙头营收市占率8.38%，竞争格局较为分散。但未来1）标准化驱动大合同增加：a）范围扩大。招标方管理层级提升，扩大覆盖范围。b）一体化。从单项服务扩至一体化服务，扩大单项体量。c）品类扩充。服务品类扩充至如垃圾分类等增值服务，打造“城市物业管家大环卫”。2）机械化率提升：劳动力瓶颈&经济性优势，机械化率提升势在必行。3）龙头管理优势：龙头凭借优秀管理能力降本增效，盈利水平更高，获取更多市场份额。以上3大因素促进龙头份额提升，预计2025年6家环卫上市龙头营收市占率可从19年的8.38%提升至20%，叠加2025年环卫服务市场化空间较19年增长134%，两者相乘预计2025年龙头营收可扩张至5.58倍！ ROE领先同行13.86pct，卓越管理能力助力业绩增长。19年公司ROE为37.30%，较同业均值高出13.86pct。主要系：a）精细化管理降本增效，公司近年来环卫服务毛利率显著领先同行，19年同增2.54pct至24.58%，领先同行均值2.74pct。核心子公司盈利能力稳定增长，同一区域项目公司ROA高出同行10pct；b）运营效率高效，19年资产周转率1.51，是同行均值的1.57倍。c）人均贡献持续提升，近5年复合增速高达18.96%，19年达2.47万元/人领先同行9.81%。卓越管理能力结合和充沛订单，截至19年底，市政环卫在手合同总金额234亿元，订单收入比高达8.6x。我们预计领先优势仍将持续，强者恒强助力业绩增长。 物业清洁下游客户需求增长，龙头凭借先发优势份额提升。公司在物业清洁领域具备传统领先优势，聚焦高端市场。19年毛利率见底回升，同增0.58pct至11.95%。截至19年底，物业清洁在手合同总金额12.37亿元，同增27.18%，未来有望凭借先发优势份额持续提升。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-22年EPS分别为3.93/5.96/8.36元，对应35/23/17倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场化率提升不及预期，市场竞争加剧，利润率下降风险，公司管理风险，安全事故风险。 2.7 瀚蓝环境深度：优秀整合能力助力份额扩张，大固废综合产业园降本增效扩张可期 大固废佼佼者持续高增长，2020迎来投产大年：公司为全国领先的综合环境服务商，19年实现营收61.60亿元，同比增长27.04%，归母净利润9.13亿元，同比增长4.49%，扣非业绩8.68亿元，同比增长20.49%，10-19年扣非业绩复合增速高达24.71%，经营业绩持续高增长。目前公司垃圾焚烧在建项目规模11150吨/日，占已投运规模的62.29%，其中2020年为投产大年，预计将有9050吨/日新增项目投产。 垃圾焚烧市场空间翻番，优秀整合能力助力份额扩张：1）预计到2025年，生活垃圾焚烧处理量将增至2.14亿吨，是2017年的2.5倍。我们预计到2025年，随着城镇化率及人均垃圾量的提升，我国生活垃圾处理量可达3.06亿吨。此外，考虑到垃圾焚烧处理工艺的经济性优势、焚烧占比提升的政策驱动以及成熟市场焚烧占比为78.5%的海外对标，预计我国生活垃圾焚烧处理占比可提升至70%。两者结合预计到2025年，生活垃圾焚烧处理量将增至2.14亿吨，是2017年的2.5倍。2）优秀整合能力得到验证，有利于加速公司在具有良好现金流模式的大固废领域实现份额扩张。公司方面，瀚蓝通过产业链扩张，从原先只经营佛山市南海区单一供水业务的企业，发展成涵盖大固废治理、燃气、供水、污水治理4大板块协同发展的全国领先的综合环境服务商，通过并购创冠中国使经营区域拓展到全国，实现业务版图与经营区域的双扩张，优秀整合能力得到验证，有利于加速公司在具有良好现金流模式的大固废领域实现份额扩张。公司ROE水平从2015年收购创冠中国时的9.81%稳步提升至2019年的14.61%，盈利能力提升明显。另外，焚烧发电效率加速提升，公司单吨上网电量从2015年的265.9kWh提升至2019年的340.6kWh，提高了28.12%。创冠中国2019年实现营收7.94亿元/净利润1.6亿元，分别较并购前的13年提升了1.3倍/4.6倍，净利率也较13年提升了11.87pct至20.12%。 固废产业园具备先发优势对标“无废城市”建设，降本增效实现异地复制：宏观政策积极鼓励固废综合环保产业园模式，并在项目规划、选址、邻避等方面出台相关支持政策。公司已形成纵横一体化的大固废全产业链布局，并打造了国内首个固废全产业链综合园区——南海固废处理环保产业园，具备社会综合成本最小化的优势，契合“无废城市”发展理念，具有先发优势。综合产业园可通过能源协同、环保设施协同、处理处置协同三大优势，实现降本增效，现已在顺德、开平等多省市成功移植推广，积累了成功经验，未来复制推广可期。 燃气污水供水协同发展，为公司未来拓展提供稳定现金流：19年公司燃气/供水/污水业务分别实现营收19.40/9.31/3.59亿元，同比增长14.06%/3.27%/56.29%，这三大业务为公用事业属性，现金流回款良好，提供稳定资金来源。2010-19年经营活动现金净流入占投资活动现金净流出的平均比例接近70%。公司的经营活动现金流能够较大程度覆盖投资活动现金支出，为资本开支提供了稳定的资金来源。 盈利预测与投资评级：我们预计公司20-22年EPS分别为1.34/1.68/2.00元，对应PE为15/12/10倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：项目进展不及预期、政策风险、财务风险、行业竞争加剧 行业要闻 3.1 关于印发《完善生物质发电项目建设运行的实施方案》的通知 国家发展改革委、财政部、国家能源局近日联合印发了《完善生物质发电项目建设运行的实施方案》。《方案》提出，完善生物质发电项目补贴机制。未纳入2020年中央补贴规模的已并网项目，结转至次年依序纳入。自2021年1月1日起，规划内已核准未开工、新核准的生物质发电项目全部通过竞争方式配置并确定上网电价;新纳入补贴范围的项目(包括2020年已并网但未纳入当年补贴规模的项目及2021年起新并网纳入补贴规模的项目)补贴资金由中央地方共同承担，分地区合理确定分担比例，中央分担部分逐年调整并有序退出。《方案》还提出拓展生物质能利用渠道，逐步推动形成生物质发电市场化运营模式，强化项目建设运行监管等要求。 数据来源： http://www.nea.gov.cn/2020-09/16/c_139372803.htm 3.2 国家发改委等十部门：多举措全面加强塑料污染全链条治理 据中央广播电视总台中国之声《全国新闻联播》报道，针对不规范生产使用塑料制品造成的资源浪费和环境污染，国家发改委、生态环境部等十部门近日召开全国塑料污染治理工作会，进一步明确严格管控超薄塑料袋、医疗废物，规范废塑料材料化利用等措施。今年1月份，我国已经公布了关于加强塑料污染治理的指导意见，明确了分阶段目标和措施，8个月以来，已有24个省份出台了省级实施方案；同时，石化轻工、商贸流通、餐饮服务、塑料回收等领域在部分地区开展了减塑替代工作。国家发展改革委副主任唐登杰表示，塑料污染治理任务需要从生产、流通、使用、回收利用等多个环节加强全链条管理。 数据来源： http://huanbao.bjx.com.cn/news/20200914/1103989.shtml 3.3 国家发展改革委组织修订《长江经济带绿色发展专项中央预算内投资管理暂行办法》 近日，国家发展改革委组织修订了《长江经济带绿色发展专项中央预算内投资管理暂行办法》。《管理办法》包括6个部分，共26条，对长江经济带绿色发展专项的支持范围、补助标准、资金申请和下达、监督检查作了规范。《管理办法》明确，专项支持范围覆盖上海、江苏、浙江、安徽、江西、湖北、湖南、重庆、四川、贵州、云南等11省市，原则上仅支持中西部8省市以及享受中西部地区政策的地区。支持的建设内容包括生态环境突出问题整改项目、长江生态环境污染治理“4+1”工程项目、绿色发展示范工程、沿江黑臭水体整治项目、绿色交通项目以及落实党中央、国务院决策部署的其他重大工程和重大项目等6类项目。 数据来源： https://www.ndrc.gov.cn/xxgk/jd/jd/202009/t20200916_1238847.html 3.4 国家发改委：已下达投资45亿元支持各地医疗废物处置能力建设 9月16日，国家发改委召开新闻发布会表示，针对全国医疗废弃物处置能力建设情况，今年国家发改委已下达两批中央预算内投资共计45亿元，对各地医疗废物处置能力建设项目给予积极支持。为加快推进相关工作，下一步，国家发改委将会同有关部门指导各地按照实施方案的要求，加快推进医疗废物处置能力建设，同时加大对投资计划执行情况的监督检查力度，督促各地加快项目建设，全面提升我国医疗废物处理处置能力。 数据来源： http://www.solidwaste.com.cn/news/314537.html 3.5 11部门携手推进生态环境损害赔偿制度改革 生态环境损害赔偿制度改革再添重磅文件，近日，生态环境部、司法部、财政部、自然资源部、住房和城乡建设部、水利部、农业农村部、国家卫生健康委员会、国家林业和草原局、最高人民法院、最高人民检察院联合印发《关于推进生态环境损害赔偿制度改革若干具体问题的意见》，就当前生态环境损害赔偿制度改革实践中遇到的诸如案涉多个部门谁来负责等18个重点问题，形成共识。 数据来源： http://www.h2o-china.com/news/314388.html 3.6 生态环境部通报8月和1-8月全国地表水、环境空气质量状况 2020年8月，1940个国家地表水考核断面中，水质优良（Ⅰ-Ⅲ类）断面比例为71.3%，同比上升0.9个百分点；劣Ⅴ类断面比例为3.2%，同比下降2.7个百分点。主要污染指标为总磷、化学需氧量和高锰酸盐指数。8月，全国337个地级及以上城市平均优良天数比例为93.0%，同比上升5.9个百分点；PM2.5浓度为17微克/立方米，同比下降15.0%；PM10浓度为34微克/立方米，同比下降15.0%；O3浓度为138微克/立方米，同比下降8.6%；SO2浓度为8微克/立方米，同比持平；NO2浓度为17微克/立方米，同比下降10.5%；CO浓度为0.8毫克/立方米，同比下降11.1%。 数据来源： http://www.chndaqi.com/news/314554.html 3.7 《福建省生活垃圾焚烧发电中长期专项规划（2019-2030年）》 9月16日，福建省印发《福建省生活垃圾焚烧发电中长期专项规划（2019-2030年）》。《规划》要求，近期（2020年），在沿海地区、人口量较多地区规划选址建设生活垃圾焚烧发电厂，以达到资源优化配置和专业基础设施区域共享；远期（2030年），对全省各地区全面布局生活垃圾焚烧发电厂，提高整体垃圾焚烧处理能力，完善生活垃圾无害化处理系统。规划目标是到2020年福建省生活垃圾焚烧率平均可达74%；到2030年福建省生活垃圾焚烧率平均可达100%。 数据来源： http://huanbao.bjx.com.cn/news/20200917/1105147.shtml 3.8 湖北：补短板强功能三年行动方案发布 2400亿元投资化解“城市病” 近期，湖北发布《湖北省城市补短板强功能工程三年行动实施方案(2020-2022年)》，未来3年湖北省将实施1484个项目，估算总投资2409.81亿元，以补齐补强城市功能短板，解决“城市病”等突出问题。《方案》要求，3年内，全省所有县以上城市污泥无害化处理处置率达99%以上，设区城市建成区基本消除黑臭水体；城市生活垃圾无害化处理率达到100%；生活垃圾焚烧比例达70%以上；县以上城市全部具备厨余(餐厨)垃圾资源化处理能力。武汉、襄阳、宜昌建成区基本建成生活垃圾分类处理系统。全省城市供水普及率、燃气普及率分别达到99%和98%以上。 数据来源： http://www.h2o-china.com/news/314531.html 3.9 广州印发方案培育壮大环保产业发展 涉五大重点领域 广州印发实施《广州市推进环保产业重点领域发展实施方案（2020—2022年）》，在大气污染防治、水污染防治、固体废物处理处置、环境监测设备、资源循环利用等五大领域树立绿色发展理念，培育壮大环保产业。主要内容如下：1、持续打造环保产业集群。形成以大型企业集团为核心，中小企业配套的环保产业格局。打造具有国际影响力的战略性环保产业示范基地，构建环保技术研发、设备与产品制造、信息服务与咨询的产业链，环保技术服务业占比明显提高。2、加速深化产学研合作。以企业为主体，面向粤港澳大湾区产业升级和绿色发展需求，提高科技成果转化率，增强重点领域技术创新能力，研制一批拥有知识产权和国际竞争力的重大装备和产品。3、继续优化营商环境。完善环保市场机制，推进资源性产品价格改革，推动反映市场供求关系、资源稀缺程度、环境损害成本的生产要素和资源价格机制的形成。 数据来源： http://www.h2o-china.com/news/314396.html 3.10 2022年管道天然气将覆盖湖南14个市州中心城市 9月17日，“龙山—花垣”通气点火仪式暨2020年“气化湖南工程”工作座谈会在花垣县举行。“气化湖南工程”自2015年正式实施以来，到目前为止，累计完成投资59.6亿元，完成管道焊接1262公里；累计建成国家支干线2条，完成投资约56亿元，完成管道焊接约637公里。其中大湘西地区已建成管道380公里，在建管道86公里，覆盖10个县市。2020年计划续建省内天然气支干线8条、新建5条，全年计划总投资10.2亿元，完成管道焊接317公里。到2022年，管道天然气将要覆盖全省14个市州中心城市以及95个县市区。 数据来源： http://www.chinagas.org.cn/hangye/zixun/china/2020-09-18/52925.html 公司公告 下周大事提醒 风险提示 风险提示：政策推广不及预期，利率超预期上行，财政支出低于预期 团队介绍 东吴环保：不仅是勤奋！将研究做出灵魂 2019年入选由江苏省上市公司协会、江苏省证券业协会、江苏省期货业协会、江苏省投资基金业协会共同发起成立的“江苏资本市场行业研究智库”首批专家名单； 2019年新财富第三名，水晶球第四名； 2017年新财富第二名，水晶球第三名；2015年中国证券业分析师金牛奖。 【复合背景，多维视角，独创框架】11年周期+成长行业研究背景，从制度变迁和宏观周期两点不同于市场的角度，建立行业首个基于宏观经济的环保研究完整框架，并在公司业绩与市场运行逻辑中得到验证，形成市场影响力。 【独立深度研究】最早深入研究垃圾分类，出具系列报告和深度数据库，成功推荐标的公司显著跑赢行业。独家建立再生资源数据库，从行业逻辑和海外对标角度深入研究再生资源龙头中再资环。独家研究环境咨询服务业。对标危废海外发展逻辑，从国际、成本、供需三重视角，深入剖析行业的未来趋势。挖掘前端能源结构变迁带来的清洁能源机遇，对标海外把握改革驱动市场化红利释放机遇，扎实跟踪拥有稀缺气源的龙头和改革带来的城市燃气公司价值重估。 【数据细化扎实，最勤奋最全面！】动态跟踪搭建行业最完整的垃圾分类、再生资源数据库、PPP行业及公司数据库，从进度，属性，分类延展到最细。 袁理 | 首席证券分析师 手机：135-8484-8556 邮箱：yuanl@dwzq.com.cn 任逸轩 手机：156-1869-2863 邮箱：ryxryan@163.com 免责申明：本公众订阅号（微信号：dongwuhb）由东吴证券研究所环保团队设立，系本研究团队研究成果发布的唯一订阅号。本公众号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号不是东吴证券研究所环保团队研究报告的发布平台，所载内容均来自于东吴证券研究所已正式发布的研究报告或对已发布报告进行的跟踪与解读，如需了解详细的报告内容或研究信息，请具体参见东吴证券研究所已发布的完整报告。本订阅号所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。本订阅号所载内容仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。东吴证券研究所及本研究团队不对任何因使用本订阅号所载任何内容所引致或可能引致的损失承担任何责任。本订阅号对所载内容保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。 特别申明：《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》于2017年7月1日起正式实施。通过新媒体形式制作的本订阅号推送信息仅面向东吴证券客户中的专业投资者，请勿在未经授权前进行任何形式的转发。若您非东吴证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注本订阅号，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何推送信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。

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