久立特材(002318.SZ)深度报告:不锈钢管市场龙头,加大布局高端产品 【招商钢铁】

（以下内容从招商证券《久立特材(002318.SZ)深度报告:不锈钢管市场龙头,加大布局高端产品 【招商钢铁】》研报附件原文摘录）
　　核心观点： 不锈钢管行业龙头，股权结构稳定。 公司是国内规模最大的工业用不锈钢管专业生产企业，市场占有率多年位居国内同行业第一位。公司产品涵盖多种工业用特种不锈钢、近百个品种的工业用不锈钢管产品。公司以国内业务为根基不断拓展国际市场，产品远销70余个国家和地区，是英荷壳牌、英国石油、拜耳等世界级知名企业的合格供应商议。公司股权结构相对稳定，核心团队具有丰富行业经验和研发能力。 下游需求旺盛，不锈钢管行业市场空间广阔。 21年市场规模为147.9万吨左右，2018-2021年工业用不锈钢管市场规模年均增速为8.7%。近两年石化、炼焦等行业投资保持较高增速。同时，俄乌局势导致2022年国际原油、天然气价格进一步攀升，开采需求有望增长。因此，石油、天然气的运输、开采用管有较大增长空间。 聚焦主营业务，丰富下游领域布局。 公司在石油、化工、天然气领域销量约占总销量的一半以上，为公司主要传统业务。在石油领域，公司与中石油、中石化、中海油等大型央企深度合作。在天然气用管方面公司拥有完整的生产体系和能力，在具有原料复杂等特点的精细化工领域，公司拥有国家CNAS认证的实验室。因此，在石油、化工、天然气领域具有技术、行业经验等核心优势。同时公司战略入股永兴科技打通上游原材料供应渠道，对材料研发、投资收益等方面均有积极影响。另外，在研发、人才、品牌优势的加持下，公司在拓展新市场领域上具有领先优势。 业绩稳定增长，股权激励力度加大。 在21年取消钢铁退税和限电政策的影响下境外接单量下降，导致境外营业收入下降33.78%，公司产品销量增速减缓。但公司吨收入及吨毛利趋于稳定，盈利能力受政策影响较小。21年，公司营业收入实现59.7亿元，同比增长20.56%，公司相较于同行业民营企业，体量较大，具有一定规模优势，未来预计保持稳定增长。员工持股计划所覆盖的范围及力度逐渐扩大。 投资建议： 公司是国内规模最大的工业用不锈钢管专业生产企业，凭借研发、产品、人才、品牌优势立足于高端设备制造领域。公司持续加大研发投入布局高端市场，同时将扩大高端产能，加之高端产品需求较好，保障公司未来盈利能力。叠加出口退税影响将于22年下半年逐渐减退，公司业绩有望持续增长。预计公司2022-2024年EPS分别为1.05、1.24、1.39元/股，给予公司22年目标价为22.42元/股。首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示： 疫情持续风险、下游行业发展不及预期、出口退税政策风险、税收优惠和财政补贴政策变化风险。 正文： 一、不锈钢管行业龙头，股权结构稳定 1、不锈钢行业领导者，品牌优势不断扩大 浙江久立特材科技股份有限公司作为久立集团股份有限公司的控股子公司，创建于1987年，是国内规模最大的工业用不锈钢管专业生产企业。公司于2009年12月11日在深圳A股成功上市（股票代码002318）。经过三十年不断创新发展，公司市场占有率多年位居国内同行业第一位。多年来，公司以国内业务为根基不断拓展国际市场，产品远销70余个国家和地区，是英荷壳牌、埃克森美孚、英国石油、道达尔、沙特阿美、拜耳等世界级知名企业的合格供应商，并与多家企业签订长期框架协议。 从产品看，公司产品涵盖多种工业用特种不锈钢、近百个品种的工业用不锈钢管产品。目前公司业务有工业用不锈钢管及特种合金的管材、管件、法兰、棒材及管道预制件的研发、生产、销售。其中无缝管、焊接管是公司的主要业务，近十年无缝管业务营收占比基本稳定在50%-60%，焊接管业务营收占比基本在30%-40%之间。近年来，公司其他业务收入占比逐渐上升。随着公司的技术升级和高附加值的不锈钢管产品的生产，有望为企业带来新的利润增长点。 2、公司股权结构稳定，股权激励激发企业活力 公司控股股东为久立集团股份有限公司，持有公司34.4%的股份。公司董事长周志江先生持有久立集团41.36%的股份，还直接持有公司1.7%的股份。因此，周志江先生直接、间接控制公司本次发行前合计36.1%的股份，是公司的实际控制人。公司核心高管合计持股1.38%，其中包括公司总经理李郑周 （0.91%）、副总经理徐阿敏（0.14%）、张建新（0.03%）、总工程师苏诚（0.05%）、财务总监杨佩芬（0.05%）及其他五位董事。 公司股权结构相对稳定，核心团队具有丰富行业经验和研发能力。公司董事局主席周志江为久立集团股份有限公司创始人、历任湖州金属型材厂厂长，董事长李郑周曾工作于浙江省工业矿产对外贸易公司并于1999年加入久立集团，两人均在不锈钢领域有丰富管理经验。公司大部分高管都曾就职于久立集团子公司，财务负责人杨佩芬女士、副总经理徐阿敏、张建新先生均于公司2009年上市前加入本公司。另外，公司于2021年特聘刘正东院士为久立首席科学家，将进一步提高公司的自主研发和创新能力，扩大公司技术、产品优势。 二、下游需求旺盛，不锈钢管行业市场空间广阔 1、国家政策导向，促进不锈钢管行业加快转型升级 21年4月初，发改委和工信部就2021年粗钢产量压减等工作进行研究部署。2021年粗钢产量压减工作将重点压减环保绩效水平差、耗能高、工艺装备水平相对落后企业的粗钢产量。国家统计局数据显示，21年1-12月份，中国粗钢产量103279万吨，同比下降3.0%。粗钢产量压产，下游需求增长有望带动中高端产能上升。产品升级转型更加成为行业主要发展方向预计高档次、高品质不锈钢管和特种合金材料管材有较大发展空间。 不锈钢管主要产品分类为无缝管、焊接管，其中无缝管由不锈钢钢锭或圆钢为原料，经热挤压或穿孔加工而成。从原材料至最终成品需经过加热、热挤压（穿孔）、冷轧（冷拔）等十余项加工工艺，其生产技术难度大，生产工艺复杂且成材率较低。焊接管以不锈钢平板或卷板为原料经焊接加工而成，焊接工艺包括FFX成型、JCO成型、ODF成型等，相较于无缝管工艺要求较低。 我国不锈钢管产品在产品质量、精细度等方面与国外产品存在一定差距，主要因国内大多数企业并未掌握世界先进加工技术、工艺、设备及国外先进国家不断发展新技术及工艺，如美国研发了焊接加冷焊新工艺、前苏联发明温轧技术所致。因此，我国部分对生产工艺要求高的不锈钢管应用场景仍大多依赖进口，如核电站凝汽器用管等。 部分国内企业通过与国外公司进行合作、引进国外先进设备实现快速发展。18年久立特材与全球领先材料供应商山特维克材料科技就超超临界(AUSC)锅炉过热器和再热器用高合金奥氏体不锈钢Sanicro25的供应建立战略合作伙伴关系。 从国内市场的竞争格局来看，工业用不锈钢管市场经过50多年的发展形成了国有企业、民营企业及外资企业并存的竞争格局。老牌国有企业主要以宝钢特钢有限公司、攀钢集团江油长城特殊钢有限公司为代表，在工业用不锈钢及不锈钢制品的生产方面起步较早，技术储备丰富，生产设备较为先进。民营企业以久立特材、江苏武进不锈股份有限公司、中兴能源装备股份有限公司为代表，通过引进国外的先进生产设备和技术工艺快速发展。外资企业以常熟华新特殊钢有限公司等为代表，进入国内较晚，但拥有雄厚的资金和技术优势。不锈钢管市场集中度较低，市场占有率前五的企业市场占有率合计不超过30%。 2、能源项目投资向好，带动不锈钢行业发展 从不锈钢行业产业链来看，公司所从事为处于产业链的后端的不锈钢管制造，其下游领域广泛。主要产品为工业用不锈钢无缝管和不锈钢焊接管，上述产品被广泛应用于石油、天然气、化工、电力设备制造等行业。工业用不锈钢管市场规模近年来稳定在130-150万吨，2018-2021年均增速为8.7%，21年市场规模为147.9万吨左右，同比下降4.9%， 主要因出口退税导致境外市场下滑。考虑到下游需求上升及出口退税影响减弱，市场规模仍有较大上升空间。 石油、化工、天然气是不锈钢管的主要应用领域，可以被细分为开采、炼化。无缝管、焊接管均被应用于气体运输、油（天然气）井等，化工领域主要应用于炼化项目等，其中无缝管被应用于对管材精密度要求较高的项目。近两年石化、炼焦等行业投资保持较高增速。同时，俄乌局势导致2022年国际原油、天然气价格进一步攀升，开采需求有望增长。因此，石油、天然气的运输、开采用管有较大增长空间。 此外，我国发电装机需求稳定增长。根据统计局数据，2021年全国发电装机容量23.77万千瓦，同比增长7.9%。其中，火电装机容量129678万千瓦，增长4.1%，核电装机容量5326万千瓦，增长6.8%。不锈钢管在电力领域中主要被应用于火电及核电领域，火电主要作为电站锅炉用管等使用。核电所需材料要求很高，需耐高温、耐高压和耐腐蚀且对表面质量及热处理技术有一定要求，主要被应用于蒸汽发生器及核电站一回路主管道等。发电装机量增长将带动火电站用管及核电用精密管材需求上升。 三、聚焦主营业务，丰富下游领域布局 1、深耕不锈钢管主营业务，进一步增强综合实力 公司作为国家火炬计划重点高新技术企业，是国内规模最大的工业用不锈钢管专业生产企业之一。根据中国特钢企业协会不锈钢分会统计，公司市场占有率多年位居国内同行业第一位。近年来公司产量稳定增加，21年公司已拥有年产13.5万吨工业用不锈钢管的生产能力，公司整体的市占率大概是8%。同业公司武进不锈市占率为6%，抚顺特钢市占率为5%。从产能与市占率的角度看，公司行业龙头地位和规模优势明显，具备一定的产品议价能力。考虑到公司2022年度的经营目标为实现工业用成品不锈钢管销量13.34万吨，管件销量0.7万吨，公司下一步将继续扩大产能，预计明年公司市占率有望达到9%。 另外，公司在石油、化工、天然气领域销量约占总销量的一半以上。在石油领域，公司与中石油、中石化、中海油等大型央企深度合作开发了高耐腐蚀的镍基合金油井管，打破长久以来的国外垄断，实现进口替代。在天然气用管方面公司拥有完整的生产体系和能力，并于2011年获得世界上最大的单一双相钢管线管订单阿曼石油开发公司（PDO）281公里双相钢管线管订单，该批大口径双相钢管线管主要用于高含氯离子腐蚀环境下的天然气输送。在具有原料复杂，单元反应多等特点的精细化工领域，公司拥有国家CNAS认证的实验室保证产品应用前完全满足工程师们提出的各项参数要求。因此，在石油、化工、天然气领域具有技术、行业经验等核心优势。随着下游景气度和产量的提升，公司在传统业务的市场份额会继续扩大。 2、积极把握战略机遇，拓展应用领域 （1）新材料研发优势明显 公司充分发挥近30多年专业生产工业用不锈钢管和特种合金材料所形成的装备、技术、人才、品牌等优势，加速布局新领域。公司研究院拥有全国示范院士专家工作站、国家博士后科研工作站，是国家CNAS认可钢铁实验室。研究院建有一期、二期各类研发平台，合计占地面积7500m2，引进国际先进水平大中型检验检测设备350余台套，成功实现多学科协作的新材料研发、检测技术研究及生产装备研究等高端前沿领域的关键技术创新。同时公司采用资源整合，积极与中国核动力研究设计院、钢铁研究总院、中科院金属所等高校和科研院所合作建立产学研用机制；与英国利兹大学开展国际技术合作，建立海外研发机构—“久立腐蚀与完整性中心”；与钢铁研究总院等单位联合成立特种不锈钢及合金材料技术创新中心。 公司注重人才引进及管理，已聚集一批高层次研发人员，特聘院士为久立首席科学家。截至21年公司拥有研发人员388人，其中享受国务院政府特殊津贴专家3人，工程师159人，高级工程师30人，并使用股权激励计划绑定企业核心人才。近年来，公司获得了多项荣誉称号，为公司品牌形象的树立与推广起到了良好的促进作用。公司也是国家火炬计划重点高新技术企业，为配合公司的全球发展战略及知识产权保护的需要，公司在世界50多个国家及地区为公司品牌注册商标，为公司进一步拓展国际市场奠定了品牌基础。 综上，在装备、技术、人才的加持下，公司整体研发能力强，在新材料的研发上占据时间、配方优势，叠加在国内外市场良好的品牌形象，公司在拓展新市场领域上具有领先优势。 （2）入股永兴材料，延伸产业链布局 2019年公司通过大宗交易及协议转让的方式，出资合计5.4亿元入股永兴材料，约占永兴材料总股本的10.0%成为永兴材料第二大股东。这一合作对公司延伸产业链布局、打通上游原材料供应渠道、材料研发、投资收益等方面均有积极影响。另外，公司与永兴材料合资成立了合金公司，用于能源、石化领域的耐蚀合金、高温合金、高强钢和特种不锈钢的研发和生产，保障了公司未来原材料的供应。 永兴材料从事主要业务为锂电新能源及特钢新材料业务，是国内不锈钢长材龙头企业，不锈钢棒线材国内市场占有率长期稳居前二。在十四五推动新型储能发展、钢铁行业结构调整等相关政策出台的背景下，锂电新能源及特钢新材料市场均有较大发展空间。近年来，永兴材料营业收入总体呈上升趋势，21年达到71.9亿元，同比增长44.76%。19、20年因商誉及应收账款等事项计提资产及信用减值损失，致使永兴材料归属于母公司股东的净利润出现下降，21年的归母净利润达到8.9亿元，同比增长243.8%。未来在政策的推动下永兴材料业绩将保持高速发展的态势。 （3）加大研发投入，优化产品结构 近年来，公司通过在建项目的陆续投产，丰富产品结构，拓展应用领域。目前，公司产品已成功应用在光伏、太阳能、仪表仪器等新型能源及高端制造领域。光伏领域，公司生产的大口径800H焊接管在实际的多晶硅冷净化装置中成功应用，通过近2年的装置实际运行，材料未出现腐蚀，材料的承压完全满足设计要求。太阳能领域，产品目前成功已应用于国内多个光热项目，包括迪拜、敦煌、南通、浙工大等。仪表仪器领域，为浙江石化炼化一体化项目提供了精密仪表管气压试验极限更是超过进口产品，实现了国内“零”供应的突破。 从公司正在进行的重大非股权投资情况来看，公司在核电、半导体、医药、仪表仪器、航天等领域均有涉及，其中在年产5500KM核电、半导体、医药、仪器仪表等领域用精密管材项目累计投资达4.4亿元，已于21年完成并累计实现8415.7万元收益。项目设计的产能是1万吨，加上公司原有的3000吨产能，共有13000吨产能。考虑到下游需求旺盛，高端产能将进一步走高。我们预测到23年该项目产能有望达到13650吨左右。预计在未来几年核电、半导体、医药、仪表仪器等领域有望推动业绩放量增厚利润。 公司作为高新技术企业，坚持走自主创新的道路，逐步形成了以“久立特材研究院”为核心，国家博士后科研工作站、浙江省院士专家工作站以及新材料研发、焊接技术工艺研究等组成的企业研发创新平台，覆盖不锈钢及特殊合金管道制造全程的完整的技术研发体系。2021年度，公司主持/参与制修订2项国家标准以及6项行业标准，有效授权专利12项，公司累计研发代替进口16项。 2018-2021年公司研发费用逐年上升。21年研发投入2.63亿，较同期增长33.23%。公司多年来持续投入研发，引进国内外先进装备，对不锈钢管的生产过程进行了系统化和全方位的技术攻关和技术改造，至今已有多项产品实现替代进口，填补国内空白。2021年公司用于高端装备制造及新材料领域的高附加值的产品收入占营业收入的比重约为19%。考虑到公司以科技创新为动力的发展战略，未来研发费用将持续上涨，向高附加值产品研发发力。 3、高质量产品带来差异化竞争优势 在依旧激烈的市场竞争中，公司始终精准定位“高、精、尖”产品，加速布局高端装备制造及新材料领域，不断开发新产品应用于高端领域市场，加强贯彻质量意识、质量措施及质量管理。公司立足于高端装备制造领域是国内少数几家能同时采用国际先进的挤压工艺和穿孔工艺进行生产的企业，建立了较高的设备、技术、生产经验壁垒。公司拥有来自瑞典的山特维克挤压机，国内仅有7台，其中只有公司和宝钢在使用。此外，技术方面，公司拥有300余项专有技术，成功研制开发多项填补国内空白产品；行业经验方面，公司深耕不锈钢管行业三十余年具有丰富生产加工经验，同时拥有丰富的客户资源。 公司生产的特殊钢种不锈钢管、优质不锈钢管、高端不锈钢管和替代进口的尖端不锈钢管等高质量不锈钢管产品，其中镍基合金核电蒸汽发生器用U形传热管填补了国内空白，成功应用于华龙一号、AP1000、CAP1400等堆形；核聚变ITER用PF导体铠甲（方圆管）各项性能指标全部满足ITER技术规范，特别是4.2K低温延伸大于32%，处于国际领先水平，产品得到ITER组织高度认可。 公司定义的高端产品为10万元/吨以上的产品（镍基管、油井管、精密管），目前每年的销量大约在七千吨，占总销量5%，为公司贡献25%左右的利润。公司计划在2025年达到2万吨，占总销量15%，贡献50%的利润。高端产品占比的扩大将有效提升公司毛利率，实现公司利润快速增长。从无缝管及焊接管吨钢毛利及收入来看，近年来无缝管吨钢收益及毛利率均远高于焊接管。21年无缝管、焊接管吨钢收入分别为55742元/吨、27987元/吨，吨钢毛利分别为17676元/吨、5768元/吨，无缝管吨钢收入为焊接管的两倍、吨钢毛利为焊接管的三倍。无缝管的工艺难度更为复杂需利用具有世界先进水平的热挤压工艺或者穿孔工艺进行开坯，并进行后续的冷轧或冷拔等工艺，同时无缝管可被应用于对管材精密度要求较高的领域，定价相对较高。 公司在延伸高端产品领域具有一定优势，除长期立足于高端装备制造领域所建立的较高设备、技术、生产经验壁垒之外，公司于2014年与永兴材料合资设立了合金公司将为公司匹配中高端材料并进行调整。随着公司扩大高端市场领域占比及精密管材项目的投产无缝管吨钢毛利及收入有望进一步扩大。 四、业绩稳定增长，股权激励力度加大 1、产品销量稳定增长 2017-2021年，公司产品销量持续增加。20年公司完成工业用不锈钢管产量11.4万吨，实现销量10.9万吨，其中销量首次突破10万吨，比去年增长14.3%。21年公司产品累计销量为11.8万吨，同比增长8.8%，其中无缝管销量为5.6万吨，同比增长12.26%；焊接管销量为6.2万吨，同比增长5.9%。相较于同类公司武进不锈，公司销量增长幅度较大。我们预计未来几年公司下游市场仍有较高需求，预计公司产能将逐步提升。 在21年取消钢铁退税和限电政策的影响下境外接单量下降，且在手订单及新接订单利润空间均受到一定程度的挤压，导致境外营业收入下降33.78%，公司产品销量增速减缓。但公司仍然实现产品销量的正增长，体现公司团队的管理能力及产品优势。预计在2022年下半年随着出口退税影响的减弱，基本面将迎来显著改善。 2、营业收入稳健增长，吨钢毛利稍有下降 过去十年，公司营业收入总体呈上升趋势，2012-2016年受行业处于产能过剩阶段和原油价格下跌的影响，公司营收增速下降并于15、16两年出现负增长。18年，国内下游石油、化工、天然气及电力设备制造等行业投资增速上升，带动公司产品销量增加，公司营收同比增长43.4%。21年，公司营业收入实现59.7亿元，同比增长20.56%，主要得益于，公司积极开拓境内电力设备制造行业的无缝管高端产品市场，电力设备制造行业的营业收入增长89.91%。横向来看，公司相较于同行业民营企业，体量较大且增速明显，具有一定规模优势，未来也将保持稳定增长。 2019-2021年公司吨收入及吨毛利趋于稳定，21年吨钢收入为41028.6元/吨，同比增长6.8%，主要系公司高端产品比例不断扩大；21年吨钢毛利为12582.6元/吨，同比下降5.6%，主因出口退税政策影响。公司吨钢收入、毛利显著高于同类公司且受政策影响较轻，主要得益于公司积极开拓境内业务，且在高端市场布局获得一定成效。相较于同类公司，在不锈钢管行业受到出口退税政策影响的导致业绩下滑的情况下，公司持续拓展高端市场的战略布局保障了公司的盈利能力。考虑到公司吨钢收入及毛利稳定，加之2022年下半年出口退税影响的减弱，22年公司吨毛利及吨收入提升可能性较大。 3、费用率持续下降，归母净利润呈大幅度上升趋势 近年来，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率均呈下降趋势。21年销售费用率为3.7%，较20年下降1.3个百分比，主要系市场费用（国外佣金）减少所致；管理费用率为3.0%，较20年下降0.2个百分比，波动幅度较小；销售财务费用率为0.1%，较20年下降1个百分比，主要系21年人民币汇率双向波动，整体升值幅度小于上年，汇兑损失下降、公司可转债转股完成后相应利息费用减少、公司利用闲置资金增加利息收入所致。 公司投入研发费用率逐年上升，21年公司研发费用率为4.4%，同比增长0.4个百分比，主要用于高端装备制造及新材料领域的产品研发。预计未来公司将进一步加大研发投入，以拓展业务市场抢占高端市场竞争制高点，提升高端产品营收占比。 2018-2020年公司归母净利润增长迅猛，18年归母净利润同比增长127.8%，主要得益于国内下游石油、化工、天然气及电力设备制造等行业投资增速上升，带动公司产品销量增加，同时订单饱满、镍价上涨、产品结构变动等因素又拉高了产品销售单价。21年公司归母净利润为7.9亿元，与20年基本持平，净利率同比下降2.3个百分比，主要因21年出口退税政策导致公司境外业务下滑，叠加2021年下半年部分地区实施的限电政策导致。从2022年一季度报告来看，出口退税政策对公司影响已逐渐减弱，公司22年一季度归母净利润为1.9亿元，同比增加36.5%，预计未来公司归母净利润有望维持大幅度增长的趋势。 4、经营现金流恶化，偿债能力良好 2017-2021年间公司经营性现金流波动较大，17年、21年经营现金流出现大幅度下降，同比减少139.9%、42.9%，主要系在手订单增加，为控制经营风险，采购原材料所支付的现金大幅上升；同时，回收货款较多地采用了商业汇票，导致经营性应收款项上升所致。投资现金流近七年来净流出，主要因公司暂时闲置的募集资金进行现金管理及购建固定资产和无形资产。 15年以来公司收付现比波动幅度较小，基本维持在1.0左右，公司销售获取现金收益能力强，因购买商品、接受劳务所带来的负债较小。公司近年资产负债率变动不大，21年公司资产负债为32.8%，流动比率为1.82，短期偿债能力较强。 5、提升资本运作，加大员工持股比例 为了将股东利益、公司利益和员工利益进行结合，调动公司管理层及员工积极性，公司自2015年开始实施共两次员工持股计划。《2015年员工持股计划》，向不超过86名公司员工实施员工持股计划。2015年员工持股计划合计持有公司股票1138.0万股，约占公司总股本的1.35%。21年公司第二期员工持股计划持有的公司股票1255.0万股已出售完毕，占完成购买时公司总股本的1.49%，覆盖105位骨干员工。同时公司准备用于新一期股权激励的股份已回购完毕，21年公司累计在二级市场回购股份1680.01万股，占公司总股本的1.72%。预计新一期股权激励或员工持股计划将在近两年公布。从员工持股计划所占股本总额比例和覆盖员工人数来看，员工持股计划所覆盖的范围及力度逐渐扩大。展望未来，公司将陆续发布新股权激励计划，扩大员工持股比例以绑定更多核心人才。 五、盈利预测和估值 1、盈利预测 公司作为国内规模最大的工业用不锈钢管专业生产企业，注重科技创新，立足高端装备制造领域，不断扩展产品应用领域，下游市场投资向好有望推动未来业绩增长。我们的预测如下： 1）销售收入预测：下游需求增长有望带动中高端产能上升，同时公司注重高端领域产品研发，预计未来公司产品均价将持续上升。据测算，22年无缝管、焊接管均价将同比上升6.5%、6%。此外，石油、天然气、核电等主要下游市场增速快，工业用不锈钢管需求旺盛。同时，公司未来将继续扩大产能，无缝管、焊接管未来产能将逐步上升。我们预计无缝管、焊接管22年将增加一万吨销量并在未来以每年5%的增速增加。预计公司2022-2024年营业收入分别为68.38、74.43、80.94亿元，同比增长14.47%、8.84%、8.74%。 2）毛利率预测：在2021年出口退税及限电政策的影响下，21年行业盈利能力有所下降，预计在22年公司产能扩张外加出口退税政策影响的降低，公司毛利率有望提升。预计22年无缝管、焊接管的吨钢毛利将达到20150元、7498元，同比增长14.00%、30.00%，带动整体毛利率回升。 3）费用率预测：随着公司产能逐渐扩大，规模化效应有望进一步降本增效，预计公司销售与管理费用率仍有下降空间。公司作为高新技术企业，注重创新研发，预计公司将持续投入研发以扩大技术优势。 4）盈利预测：综上，我们预测2022-2024年归母净利润分别为10.23、12.08、13.62亿元，分别增长28.85%、18.10%、12.75%。2022-2024年的预测吨钢净利润为7968、8961及9622元/吨。每股净资产分别为5.88、6.62、7.42元/股。 2、估值分析 由于公司持有永兴材料8.87%的股份，上游企业估值体系不同，我们采用分部估值。1）根据目前永兴材料市值及公司所占股份，预计该部分市值约47亿元。2）剔除永兴材料后，出于谨慎性原则，我们采取PB估值，选取业务相似的6家企业作为可比公司。从行业中位数来看，2022-2024年的PB分别为2.78、2.34、1.96。考虑到公司高端产品技术优势明显、利润占比高以及未来有望增产，我们认为公司理应获得估值溢价，给予公司2022年目标PB为3.0倍，该部分对应市值约172亿元。 因此，我们预计2022年公司目标市值约219亿元，对应目标价为22.42元/股。 六、投资建议 公司是国内规模最大的工业用不锈钢管专业生产企业，凭借研发、产品、人才、品牌优势立足于高端设备制造领域。公司持续加大研发投入布局高端市场，同时将扩大高端产能，加之高端产品需求较好，保障公司未来盈利能力。叠加出口退税影响将于22年下半年逐渐减退，公司业绩有望持续增长。预计公司2022-2024年EPS分别为1.05、1.24、1.39元/股，给予公司22年目标价为22.42元/股。首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。 七、风险提示 1、疫情持续风险。22年国内多地疫情反复，若疫情不断将对宏观经济造成一定影响，且疫情下人员流动受限将对需要外来人员调试的项目造成影响。 2、下游行业发展不及预期。下游市场发展将带动不锈钢管用管需求，若下游市场发展不及预期，将直接影响公司业绩情况。 3、出口退税政策风险。自2021年5月1日起，取消部分钢铁产品出口退税。若公司不调整产品结构，将持续受到境外业务下滑带来的影响，导致收入不及预期。 4、税收优惠和财政补贴政策变化风险。公司及多个子公司均被认定为高新技术企业，享受优惠政策。若未来公司符合高新技术企业的认定条件，或相关政策发生变化，将对公司的盈利情况产生一定的影响。 证券研究报告：《久立特材（002318.SZ）深度报告：不锈钢管市场龙头，加大布局高端产品 》 对外发布时间：2022年6月7日 报告发布机构：招商证券股份有限公司 本报告分析师：唐笑 SAC执业证书编号：S1110517030004 / 岳恒宇 SAC执业证书编号：S1110517040005 / 特别提示 本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。 本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。 招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。 本公众号所载内容仅供招商证券客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。 一般声明 本公众号仅是转发招商证券已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见招商证券发布的完整报告。 本公众号所载资料较之招商证券正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。 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