【国君宏观】经济底之后的平复——2022 年 5 月经济数据预测

（以下内容从国泰君安《【国君宏观】经济底之后的平复——2022 年 5 月经济数据预测》研报附件原文摘录）
　　导读 疫情冲击缓解，但地产未有明显改观，5月消费制约仍存在。猪价大幅上涨，核心CPI走弱，PPI有所回落。信贷结构居民端有所回暖，企业端偏弱；社融核心贡献为政府债。M1-M2剪刀差走扩，社融与M2同比差距仍处于历史高位，现金活跃度低且资产荒仍然存在，经济底后的弱复苏还未正式开启。 摘要 1、经济数据预测： 1）生产：复产复工进度有待加快，预计5月增速为-1.2%。5月PMI生产为49.7%，较4月大幅回升5.3个百分点，疫情压制小幅缓解，整体表现不强，物流虽缓解，但复产复工仍在展开。从高频指标看，5月粗钢产量、钢胎开工率降幅收窄，焦炉生产率提升，PTA开工率小幅下降。 2）投资：5月房屋建筑PMI大幅弱于季节性，30城商品房成交面积跌幅小幅收窄，地产未有明显改观；制造业企业资本开支受疫情扰动减弱，支出预计有所回升；5月土木工程PMI明显强于季节性，新增专项债上半年发行完毕，8月底前基本使用完毕，财政支出进度将有所加快。综合来看，预计5月投资累计增速6.4%。 3）消费：疫情对消费场景制约仍在，预计5月增速为-8.1%。价格方面，5月价格走势分化，蔬菜、鲜果价格同比涨幅回落，猪肉价格跌幅收窄，食品价格整体表现有所提升。实物消费方面，5月乘用车销售增速降幅收窄，前三周增速为-16%。疫情缓解对消费压制减弱，服务业PMI有所回升但仍弱于季节性，预示5月线下消费活动仅小幅恢复。 2、价格数据预测： 1）CPI：预计同比1.9%，较4月小幅下降0.2个百分点。猪肉价格快速上涨，是食品项的重要支撑，但蔬菜、水果价格受益于疫情缓解和物流改善，价格环比均大幅低于季节性。5月消费增速预计进一步回落，核心CPI继续走弱。 2）PPI：预计同比6.0%，较4月下降2.0个百分点。国际方面，欧盟限制俄罗斯原油进口预期升温，原油价格由降转升。国内方面，主要大宗商品价格走势分化，其中螺纹钢价格环比小幅下跌1.2%，铜价下降上涨1.8%，化工品指数上涨3.1%，动力煤期货环比上涨4.1% 3、金融数据预测： 1）新增信贷：信贷新增规模与2021年5月同期基本持平，约为15000亿元。居民端有所回暖，企业端偏弱。 2）新增社融：预计新增社融约2.3万亿，增速10.5%，核心贡献是政府债券融资，约1.2万亿。 3）M1、M2增速：预计5月M1同比为5.2%，较4月M1同比（5.1%）上升0.1%；M2同比10.7%，较4月M2同比（10.5%）上升0.2%，M1-M2剪刀差为5.5%，较4月剪刀差（5.4%）小幅上升。当前实体需求仍然偏弱，社融与M2同比差距仍处于历史高位，需警惕类流动性陷阱的存在。 4、贸易数据预测： 1）出口：疫情扰动减弱，预计5月出口增速将为9.7%。5月美国、欧洲PMI均下行，海外经济高景气区间回落，越南出口回落，外需逐步下行，国内疫情对物流和供应链压制缓解，PMI新出口订单明显回升。 2）进口：生产有所回升，预计5月进口增速将为2.8%，贸易顺差为630亿美元。生产低位有所回升，原油涨幅扩大，铜和铁矿石同比涨幅下降，整体对进口增速支撑减弱，国内进口PMI荣枯线下回升。 正文 1. 实体经济预测 1.1 生产：复产复工进度偏慢，预计5月增速为-1.2%。 （1）5月PMI生产为49.7%，较4月大幅回升5.3个百分点，疫情压制小幅缓解，但整体表现不强，物流虽缓解，但复产复工进度偏慢。（2）从高频指标看，5月粗钢产量、钢胎开工率降幅收窄，焦炉生产率提升，PTA开工率小幅下降。（3）综上，5月工业增加值增速预计回升至-1.2%。 1.2 投资：制造业动能回升，地产加速下行，基建继续对冲，预计5月累计增速6.4% （1）地产：5月地产政策边际转松，自上而下仍维持“房住不炒”以及“不把地产作为短期刺激经济”的手段，但首套房LPR加点下降以及5年期LPR降息，意在扭转地产下行的局面，各地放松政策也有明显放量。但政策效果尚未显现，5月30大中城市商品房成交面积降幅仅小幅收窄至-49.5%，居民预期未有明显改善；5月房屋建筑PMI进一步下行并大幅弱于季节性，预计5月累计同比-4%。 （2）制造业：疫情压制缓解，供应链逐步修复，制造业企业资本开支将有所改善，5月投资动能预计小幅回升，但更多是短期反弹，内需偏弱格局尚未扭转局面下，制造业投资难有持续上行。同时考虑到21年同期基数进一步抬升，预计5月累计同比回落至11.5%。 （3）基建：5月土木工程PMI继续强于季节性，表明基建仍在持续发力。往后看，新增专项债上半年发行完毕，8月底前基本使用完毕，财政支出进度将有所加快，从资金角度对基建带来支撑。统计局口径基建增速，预计5月累计同比8%。 （4）综上，预计5月固定资产投资增速为6.4%，较1-4月小幅回落。 1.3 消费：疫情对消费场景制约仍在，预计5月增速为-8.1%。 （1）价格方面，5月价格走势分化，蔬菜、鲜果价格同比涨幅回落，猪肉价格跌幅收窄，食品价格整体表现有所提升。（2）实物消费方面，5月乘用车销售增速降幅收窄，前三周增速为-16%，较4月-25%明显回升。（3）疫情缓解对消费压制减弱，服务业PMI有所回升但仍弱于季节性，预示5月线下消费活动仅小幅恢复。（4）综合各项因素，预计5月社零增速为-8.1%。 2. 价格数据预测 2.1 5月CPI同比涨幅预计小幅降至1.9% 预计5月CPI同比涨幅小幅降至1.9%，蔬菜和鲜果价格大幅弱于季节性。 （1）猪价明显走高。5月生猪和猪肉价格环比涨幅分别约17.1%和10.4%，远超季节性，显示猪周期可能已经开启上行阶段，后续上涨压力仍然较大。 （2）牛肉价格小幅走强，羊肉和水产品价格走弱。5月牛肉环比上涨0.05%，略超季节性，羊肉环比下跌0.6%，基本符合季节性。大带鱼价格环比下跌0.2%，明显弱于季节性。 （3）蔬菜和水果价格大幅弱于季节性。5月，可能受疫情扰动减弱、物流恢复等因素影响， 28重点检测蔬菜价格环比下跌17.1%，大幅弱于季节性，7种重点监测水果价格与4月基本持平，但也明显弱于季节性。 （4）俄乌冲突引起的制裁再度升温，国际油价由降转升，截止5月31日，布伦特原油和WTI原油分别达116美元/桶和115美元/桶，较4月份再次上升，支撑CPI交通分项继续上行。 （5）5月CPI翘尾因素预计约为0.9%（前值0.7%），新涨价贡献预计达到1.0%（前值1.4%）。 2.2 5月PPI同比涨幅在高基数下预计回落至6.0% 预计5月PPI同比涨幅回落至6.0%，原油价格环比由升转降，同时在高基数下，同比涨幅继续回落。 （1）5月PMI出厂价格指数和主要原材料购进价格指数明显下降，其中出场价格指数下跌4.9个百分点至49.5，主要原材料购进价格指数下跌8.4个百分点至55.8。 （2）俄乌冲突引起的制裁再度升温，国际油价由降转升，国内大宗商品价格走势分化。国际方面，欧盟限制俄罗斯原油进口预期升温，原油价格由降转升，5月布伦特原油环比上涨1.3%。国内方面，主要大宗商品价格走势分化，其中螺纹钢价格环比小幅下跌1.2%，铜价下降上涨1.8%，化工品指数上涨3.1%，动力煤期货环比上涨4.1%。 （3）预计5月PPI翘尾因素贡献4.2个百分点（前值5.9个百分点），新涨价因素贡献1.8个百分点（前值2.1个百分点）。 3.金融数据预测 3.1 信贷新增规模约为1.5亿元，居民端有所回暖、企业端仍然较弱 预计5月信贷新增规模约为1.5亿，与2021年5月同期水平持平。 居民端短贷方面，受到汽车市场回暖等的影响，预计约回升至2000亿元左右。根据WIND和乘联会数据，5月前三周乘用车销量约为75万辆，环比4月前3周增加32%。汽车产业链与汽车市场的逐步恢复一定程度上促进了居民端短贷的回暖。居民中长贷方面，受居民购房意愿回暖的影响，预约为4000亿元。2022年5月，30大中城市商品房成交面积约为870万平方米，较4月回升6%，同比降幅收窄，显示出居民购房意愿有所回暖。 企业端，新增企业中长贷款约6000亿左右。城投债方面，近期信用债市场出现资产荒，城投债受到投资者追捧，部分城投债券出现认购倍数大幅上行、发行利率下调的现象，预计新增约为2000亿元；产业债与房地产中长贷方面，5月25日全国稳住经济大盘工作会议指出“3月份尤其是4月份以来，一些经济指标明显走低，困难在某些方面和一定程度上比2020年疫情严重冲击时还大”，预计5月产业债与房地产中长贷短期仍不乐观，约新增规模4000亿元。此外，会议提出“把稳增长放在更突出位置，着力保市场主体保就业保民生，保护经济韧性，努力确保二季度经济合理增长和失业率尽快下降，保持经济运行在合理区间”，预计在6月产业债、房地产中长贷将有所回暖。 企业短贷和票据融资方面预计将呈现季节性趋势，约为3000亿元，与2021年5月同期基本持平。 由此，企业短贷与票融3000亿，企业中长贷6000亿元，居民短贷2000亿元，居民中长贷4000亿元，合计约1.5万亿。 3.2 预计新增社融约2.3万亿，增速10.5%，核心贡献是政府债 预计2022年5月新增社融同比10.5%，约23000亿元，核心贡献是国债与地方政府债。 企业债方面，根据WIND统计的非金融债务融资工具，5月企业债净融资为-618亿元，相同口径下2021年同期企业债净融资为-1348亿元。社融数据中2021年5月企业债券融资为-1077亿元。因此，我们根据误差调整判断，2022年4月企业债券融资总量约-350亿元左右，同比增加730亿元。 表外三项方面，5月信托贷款新增规模约为800亿，较2021年5月（2100亿）同比下降约1300亿。委托贷款预计与2021年同期持平，约为-400亿元。在全国稳定经济大盘的积极信号下，金融机构纾困实体经济力度加强，未贴现的银行承兑汇票净融资预计强于季节性，约为100亿元。 国债方面，根据WIND统计，2022年5月新增国债净融资额2384亿元，同比增加321亿元。5月份地方债发行9659亿元，同比增加3785亿元。整体政府债券净融资约12000亿元，同比增加约4106亿元。5月政府债同比大幅上升主因是财政部规定专项债发行节点临近。 由此，表内信贷部分约1.5万亿，整体政府债券净融资1.2万亿，企业债券净融资-350亿，表外三项合计约500亿，纳入股融、资产支持证券、贷款核销等调整项后，5月新增社融合计约2.3万亿。 3.3 M1-M2 剪刀差进一步上升，警惕类流动性陷阱 预计5月M1同比为5.2%，较4月M1同比（5.1%）上升0.1%；M2同比10.7%，较4月M2同比（10.5%）上升0.2%，M1-M2剪刀差为5.5%，较4月剪刀差（5.4%）小幅上升。当前实体需求仍然偏弱，M1-M2剪刀差进一步扩张，实体经济资金需求情况不乐观。社融与M2同比差距仍处于历史高位，需警惕类流动性陷阱的存在。 4.贸易数据预测 4.1 出口：疫情扰动减弱，预计5月出口增速将为9.7%（按美元计） （1）基本面看，5月美国、欧洲PMI均下行，海外经济高景气区间回落，外需已处于下行区间。（2）可比国家看，韩国5月前20日出口增速升至24.1%（前值17.2%），越南5月出口增速降至17.2%（前值30.4%）。（3）国内PMI新出口订单荣枯线以下降幅收窄，从高频指标来看，集装箱运价指数小幅回落。（4）高频数据来看，5月中旬八大枢纽港口集装箱业务增速明显回升，疫情对码头运输抑制有所缓解。综合各项因素，预计5月出口增速为9.7%。 4.2 进口：生产有所回升，预计5月进口增速将为2.8%（按美元计） （1）国内来看，5月生产端高频数据有所回升， PMI生产收缩区间跌幅收窄，生产端预计小幅改善。（2）价格因素看，5月主要进口大宗商品中，原油涨幅扩大，铜和铁矿石同比涨幅下降，整体对进口增速支撑减弱。（3）5月国内进口PMI荣枯线下回升。综合各方面因素，预计5月进口增速升至2.8%。贸易顺差为630亿美元。 法律声明 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台。本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或者失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国泰君安证券研究所正式发布的研究报告为准。 根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券客户中的专业投资者。因本资料暂时无法设置访问限制，若您并非国泰君安证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。如有不便，敬请谅解。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。国泰君安证券及本订阅号运营团队不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有。订阅人对本订阅号发布的所有内容(包括文字、影像等)进行复制、转载的，需明确注明出处，且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

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