【华泰固收|宏观】5月减速收缩、6月出谷爬坡——2022年5月官方PMI点评

（以下内容从华泰证券《【华泰固收|宏观】5月减速收缩、6月出谷爬坡——2022年5月官方PMI点评》研报附件原文摘录）
　　张继强 S0570518110002 研究员 张大为 S0570521090001 研究员 吴 靖 S0570121070124 联系人 报告发布时间： 2022年05月31日 2022年5月官方PMI点评 5月官方制造业PMI 49.6%，回升2.2个百分点;非制造业PMI 47.8%，回升5.9个百分点。主要有如下关注点: ①供需层面，制造业被动补库存状况有所缓解； ②价格层面，原材料价格回落，中下游制造业成本压力减轻； ③行业层面，原材料、中间品和设备类制造业景气回升，基建强与地产弱的分化加大； ④5月PMI回升但尚处在收缩区间，意味着经济减速收缩，消费和地产等需求、服务与中下游制造等生产预计仍同比负增，而6月提速复工+稳经济精神落实，经济将呈现小复苏态势。 ⑤政策层面，稳经济一揽子措施出台、地方稳经济责任压实，但目前私人部门预期转弱尚未消除，地产松绑和消费券主要带来边际效果，基建投资仍是稳增长的重点方向。财政会否扩容（增加赤字或发行特别国债）、央行会否重启PSL值得关注。 ⑥市场层面，上周是各方共振较好的时点，留给长端利率交易的时间和空间都较为逼仄，需要快进快出、哑铃型组合应对。不过，目前基本面还是低层次修复，利率向上调整空间仍会有限。疫情缓解有助于推动股市短期延续修复行情，不过空间已经基本到位，后续仍需要等待二季度业绩和美联储加息落地，仍处于“探颈”期，风格预计中小盘好于大盘，中游行业景气度好转。 PMI是反映环比的指数，5月PMI明显回升但尚处在收缩区间，意味着经济开始减速收缩。未能（像2020年3月）迅速进入扩张区间的原因，一是本轮疫情长尾、防疫封控时间拉长，直至5月下旬日增感染者仍超过百例，上海分阶段复工而北京等地疫情有所反复；二是地产周期下行对经济动能的抑制；三是疫情反复+动态清零，私人部门预期转弱、投资和消费意愿不强，企业库存高企，产能恢复存在阻力。 但向前看，本轮疫情已趋于稳定、上海6月1日启动全面复工，同时稳经济一揽子措施出台、地方稳经济责任压实，房地产在政策效应积累下也有望边际修复，疫情不再规模性反弹的前提下，6月经济预计明显好转。但目前私人部门预期转弱问题尚未消除，地产松绑和消费券主要带来边际效果，政府主导的基建投资仍是稳增长的重点方向。财政会否扩容（增加赤字或发行特别国债）、央行会否重启PSL值得关注。 制造业被动补库压力缓解 5月生产指数49.7%，回升5.3个百分点，新订单指数48.2%，回升5.6个百分点，显示供需有所恢复、但低于50%说明动能还不强。分行业看，化纤、橡胶塑料、专用设备、汽车等中下游行业的生产修复较快，造纸、石油煤炭、化学原料、黑色金属等上游行业的需求恢复较快。 库存端看，5月原材料库存指数47.9%，回升1.4个百分点；产成品库存指数49.3%，回落1个百分点，“新订单-产成品库存”反映的经济动能指数回升至-1.1%，显示制造业被动补库存的情况有所缓解，积极补库原材料也预示生产回升态势。供应链看，5月供货商配送时间指数44.1%，回升6.9个百分点，反映物流配送效率有所提高，统计局称5月反映物流运输不畅的企业比重较上月下降8个百分点。 中采行业景气数据显示，当月原材料、中间品、设备类景气回升，消费类回落。细分行业中，景气度领先的行业为食品、医药、化纤、服装，环比靠前的行业为化纤、电气机械、石油煤炭，近3个月趋势靠前的行业为服装、饮料、食品；非制造业中，土木、电信优于其他行业，航空、餐饮回升幅度较大。 复产或带动出口短期修复 5月新出口订单指数46.2%，回升4.6个百分点，进口指数45.1%，回升2.2个百分点。新出口订单指数在所有分项中仅高于进口，环比修复程度低于全部新订单，说明出口修复弱于内需；规模方面，小企业新出口订单已基本恢复至本轮疫情前1-2月的水平，但大中型企业仍有差距，说明疫情影响总体弱化，但与上海关联度更高的中大型出口企业修复可能弱于全国。往前看，短期外需尚不弱（韩国5月前20日出口同比24.1%、快于4月）、企业复产与货物物流改善将带来出口短期修复。但欧美PMI已显露走弱态势，下半年尤其四季度出口压力需要关注。 中下游制造业成本压力减轻 5月原材料购进价格指数55.8%，回落8.4个百分点；出厂价格指数49.5%，回落4.9个百分点。推测5月PPI环比为负、叠加高基数因素，同比放缓至6%左右。 5月能源化工涨势较强、有色金属回落、黑色金属与建材价格持续走低。1）5月初欧盟表示将在半年时间内全面禁止从俄罗斯进口石油，虽然禁运措施尚未在欧盟内部达成一致，但仍带来供给趋紧预期，同时，北半球夏季出行高峰来临，能源供需矛盾加大。受国际能源价格提振，国内煤价继续跟涨。今年夏季能源供给仍存压力，稳经济措施要求调整煤矿核增产能政策、新开工水电煤电等能源项目；2）有色与能源的背离（铜油比大幅回落）反映全球制造业景气走弱，与国内局部停摆、欧美需求边际放缓有关；3）钢铁水泥等建材自国内本轮疫情扩散以来被动累库，尤其是房地产下行压力仍未解除，近期价格理性回调。 总体上，终端需求放缓对上游价格的制约开始体现，除能源粮食产业链供需矛盾较大外，其余商品涨价动能趋弱，PPI-CPI剪刀差加快收敛，中下游制造业利润率或迎来改善。后续关注国内稳增长、夏季用能高峰会否造成PPI阶段性反弹。 消费性服务业修复弹性大 5月服务业PMI回升7.1个百分点至47.1%，回升幅度较大、但绝对景气度仍偏弱。其中，消费性服务业PMI环比升10.7个百分点至48.1%、生产性服务业PMI环比升2.9个百分点至47%。消费性服务业前期受疫情压制程度最大，随着社交隔离逐步解除，修复弹性也相对更大，当月住宿餐饮和零售环比升幅分别达24.7和18.7个百分点。生产性服务业内部分化较大，依托于线上经济的信息服务业保持56.5%的高景气，而依托线下场景的租赁商务服务业36.4%、仍在深度收缩区间。 基建与地产景气涨跌分化 5月建筑业PMI回落0.5个百分点至52.2%，其中，土木建筑业指数高位回升，环比升1.7个百分点至62.7%，指向基建投资加快，房屋建筑业连续第三个月回落，环比降3.2个百分点至44.9%，显示地产投资仍在放缓。 基建方面，4月短暂挖坑后、5-6月预计迎来反弹。一是中央财经委第十一次会议精神传达后，各部门对基建投资协调配合度高，用地配套与项目审批较快；二是资金端仍有保障，专项债发行再提速，5月发行5500亿（同比多2000亿），并要求6月底基本发完、8月底基本使用到位。同时，支持发行2000亿航空业债券、3000亿铁路建设债券、政策行加大信贷支持；三是基建由政府主导，受市场主体预期转弱影响小，随用工物料疏通存在修复空间。下半年保基建后劲仍有赖于地产稳定和财政扩容，增加赤字或发行特别国债或提前下达明年专项债额度存在可能性，央行会否重启PSL也值得关注。 地产方面，5月30城商品房成交面积同比跌幅接近-50%、仅比4月弱改善，房地产仍处在行业磨底阶段。销售端，5月全国首套房贷利率下限放宽20BP、5年期LPR下调15BP，房贷利率下降从预期层面和购房成本层面都有利于销售改善，再加上疫情好转、各地放松限贷限购等政策效应积累，6月有望边际修复。投资端，房企修复资产负债表、重塑信心仍需要过程，因销售下行期长、政策放松力度相对小，加上前期土地储备不足，地产投资短期改善难度仍大，下半年同比因低基数或有所回升。 市场启示 国内疫情明显好转，复产复工加速，稳定经济大盘会议精神继续落地，在5月份PMI数据中初步体现，6月份将继续明显好转。从这个意义上说，我们坚持周报《用久期管理思路做债市应对》看法，上周是各方共振较好的时点，留给长端利率交易的时间和空间都较为逼仄，需要快进快出、哑铃型组合应对。不过，目前基本面还只是低层次修复，市场化主体活力不足等导致融资需求疲软，风险偏好仍低推动配债需求强烈，利率向上调整空间仍会有限。疫情缓解不仅仅影响基本面，更会提振投资者的风险偏好，有助于推动股市短期延续修复行情。不过，股市修复空间已经基本到位，后续仍需要等待二季度业绩和美联储加息落地，仍处于“探颈”期，风格预计中小盘好于大盘，中游行业景气度好转。 PMI数据全览 风险提示 1、疫情发展超预期：国内疫情尚未完全控制，后续仍不排除扩散风险， 2、政策力度不及预期：财政会否增加赤字或发行特别国债存在不确定性。 本材料所载观点源自05月31日发布的研报《5月减速收缩、6月出谷爬坡》，对本材料的完整理解请以上述研报为准 华泰固收 · 张继强团队 欢迎关注【华泰固收|张继强团队】 感谢您与我们共同分享固收研究的心得、体会、经验与教训， 愿我们一起成长、进步！

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）