【国君宏观】三个视角观察产业链外迁——国泰君安宏观周报(20220529)

（以下内容从国泰君安《【国君宏观】三个视角观察产业链外迁——国泰君安宏观周报(20220529)》研报附件原文摘录）
　　导读 从中国产业链外迁趋势和中国与东南亚国家产业链的“互替”“互补”关系来看，短期内，产业外迁对中国出口的影响较为有限，影响中国出口的决定性因素仍是国内疫情的演化及物流供应连修复。中期来看，影响中国出口的决定性因素仍是海外总需求。 摘要 本周聚焦：产业链外迁如何影响中国出口 （1）2022年2-3月份中国占主要经济体出口份额仅小幅回落，但4月受疫情扰动出现大幅下滑。2022年2-3月份，中国占主要经济体出口份额较2021年同期小幅回落约0.5个百分点，拖累出口增速约3个百分点。分经济体来看，中国对美欧出口份额小幅回落，对日韩大幅回落。以中国4月对日韩出口份额回落幅度为参照，中国其他经济体出口份额也应出现较大幅度回落。除疫情扰动和出口份额自然回落外，大宗品价格上涨也是中国出口份额回落的原因之一。 （2）具有较强外迁趋势的产业链占中国总出口约24%，难以外迁的产业占比约38%。从中国各出口产品占全球份额、中国出口结构的内部调整、外商直接投资和中国对外直接投资三大视角观察，纺织服装、鞋帽箱包、电子通信设备组装等劳动密集型产业，和原材料、矿物燃料等资源密集型产业链均呈现较强外迁趋势，这部分产业占中国总出口约24%。电力机械、机械设备、化工产品、运输设备等“供应链密集型”产业，对上下游产业协同、配套基础设施、工人素质等要求较高，并没有外迁迹象，这部分产业占中国出口的约38%。 （3）短期来看，产业外迁短期内对中国出口的影响可能较为有限，影响中国出口的决定性因素仍然是国内疫情的演化及其对应的物流供应连修复状况。中期来看（未来半年至一年），影响中国出口的决定性因素仍是海外总需求的变化。长期来看，以中美贸易战对加速产业转移的冲击为参考，若疫情扰动持续，也将加快产业链外迁速度，拖累出口增速中枢下移。 国内经济：基建继续小幅回暖，油煤价格上涨。 （1）上游：原油价格上涨，铁矿石、阴极铜价格大体持平； （2）中游：螺纹钢和水泥价格下跌，动力煤价格上涨，开工率小幅上升； （3）下游：土地成交面积、商品房成交面积均下滑，乘用车销量回升； （4）通胀和金融：猪肉价格延续上升，蔬菜价格延续下跌，南华工业品价格上涨；利率总体下行，期限利差收窄，人民币继续升值； （5）三大需求：商品房成交量小幅下跌，基建投资继续小幅回暖，外需景气度小幅回暖； （6）产业链：农产品和石油化工产品价格上涨，黑色、有色产品价格多数下跌。电子和汽车景气度均明显回升。 下周关注：下周中国将公布5月官方PMI等数据；美国将公布5月非农就业数据、PMI、4月制造业新订单等数据。美联储将公布褐皮书。 目录 正文 1. 本周聚焦：产业链外迁如何影响中国出口 1.1 本轮疫情后，中国出口份额回落程度如何 2022年2-3月份中国占主要经济体出口份额仅小幅回落。中国占主要经济体出口份额明显的季节性，一季度份额由于春节效应，一般会较上一年份额出现明显回落，不能单纯用2022年一季度出口份额与2022年四季度出口份额进行比较。2022年2-3月份，中国占主要经济体出口份额较2021年同期小幅回落约0.5个百分点，至16.0%，拖累出口增速约3个百分点。一方面是由于海外主要经济体疫后持续推进复工复产，中国出口份额本身的自然回吐，另一方面也与国际大宗商品大幅上涨有关，部分资源国出口份额明显上升。 分经济体来看，中国对美欧出口份额小幅回落，对日韩大幅回落，对其他金砖国家小幅提升。2022年2-3月，中国对其他金砖国家出口份额较2021年同期上升约1.2个百分点，但对美国和欧盟出口份额均回落约1.1个百分点，但仍远高于疫情前对美国和欧盟同期出口份额。中国对东盟出口份额较2021年同期回落约2.6个百分点，回落幅度较为明显。2-3月份中国对日本和韩国出口份额较2021年同期分别大幅回落约3.7个百分点和1.9个百分点，与日本和韩国对外资源依赖程度较高有关，资源国对日本出口份额明显提升，4月由于中国国内疫情蔓延，对日本和韩国的出口份额回落幅度进一步扩大，回落幅度分别扩大至6.6个百分点和2.2个百分点。以中国4月对日韩出口份额回落幅度为参照，4月份中国受国内疫情影响，对美国、欧盟、东盟等其他经济体的出口份额也应该出现了较大幅度的回落。 除国内疫情扰动和出口份额自然回落因素外，国际大宗价格大幅上涨也是中国出口份额回落的原因之一，尤其是在一季度。出口总量上来看，一季度中国对美出口份额较2021年同期小幅回落约0.2个百分点，对美出口份额提升的经济体主要有中东、南非三国等资源富集的国家。一季度中国对日本出口份额较2021年同期回落约3.4个百分点，除中东、非洲、印度等资源富集经济体对日本出口份额提升外，其余经济体对日本出口份额均出现明显下降。可能与大宗商品价格大幅上涨有关，日本对外资源依赖程度更高，因此体现更明显。 1.2 中国产业链外迁的三个视角：哪些产业要“走”，哪些产业会“留” 中国产业链转移视角一：各出口产品的全球份额。2001年中国加入WTO后，按SITC分类标准，中国各主要出口产品占全球份额均出现明显上升，其中化工产品、制成品、机械设备、运输设备、纺织品等均保持上升趋势，出口占全球份额在2020年再创新高。但服装衣着、鞋靴、旅行箱包、家具、电子通信设备（其中的装配产业链）等劳动密集型产品，占全球出口份额在2014年或2015年前后触顶，此后出现缓慢回落，反映出中国上述产业的外迁趋势。 中国产业链转移视角二：中国出口结构的内部调整优化。2001年中国加入WTO后，中国出口结构内部也在不断调整优化，其中电力机械、机械设备、化工品、运输设备等产品占中国出口比重不断提升，而食品饮料、原材料、矿物燃料等初级产品，纺织品，服装衣着、鞋靴、旅行箱包等劳动密集型产品占比总体下降，一定程度上也反映相对于电力机械、机械设备等其他产业，劳动密集型、初级产品生产等产业发展速度相对较为缓慢，在中国的比较优势在逐步下降，全球产业分工的动力也将促使上述产业从中国向外迁移。 中国产业链转移视角三：外商直接投资和对外直接投资。从外商对中国直接投资的行业分布变化来看，2010年至2020年，外商明显增加了在商业服务、科技研发等服务业的投资，但在制造业上的投资占比明显减少，下降幅度超过20个百分点，一定程度上反映出，随着中国国内经济要素成本的变化和经济结构的优化，外商更愿意投资商业服务、科技研发、通信计算机等更具有比较优势的产业，而逐渐降低对低端制造业的投资比重。从中国对外直接投资占比来看，2010年至2020年，中国对外直接投资在通信计算机、制造业等方面的占比明显增加，一定程度上反映出中国部分制造业产业外迁的趋势，将部分低端制造业转移至生产成本更低的东南亚等国家。 根据外迁趋势的强弱，有较强外迁趋势的产业链占中国总出口产品的约24%，难以外迁的产业占比约38%。根据上述中国各出口产品占全球份额、中国出口结构的内部调整两大视角： （1）外迁产业链：劳动密集型和资源密集型产业。以纺织服装、鞋靴、旅行箱包、电子通信设备（其中的装配产业链）为代表的劳动密集型产业，和以食品饮料、原材料、矿物燃料等为代表的资源密集型产业链均呈现出较强外迁趋势。上述有外迁趋势的产业链占中国出口产品的约24%（我们依据上市公司海外营收占比，将电子通信产业中的代表劳动密集型的产业链单独拆分出来，具体包括消费电子、半导体封测和通信设备，劳动密集型电子通信设备占总出口比重为8%）。 （2）难以外迁的产业链：“供应链密集型”产业。以电力机械、机械设备、化工产品、运输设备等为代表的，对上下游产业协同、配套基础设施、工人素质等要求较高的产业，并没有出现外迁迹象，甚至发展速度更快，在国内出口占比进一步提升，在全球出口份额也在不断提升。上述难以外迁的“供应链密集型”产业占中国出口的约38%。 1.3 短期内，疫情和产业链外迁如何影响中国出口 疫情期间，中国与东盟产业链的“互替”：疫情发生后，中国和东盟对美国出口的纺织服装品、鞋帽伞、玩具运动品、电子通信设备、家具灯具等劳动密集型产品呈现明显的负相关，说明中国和东盟在这些产品上的替代关系较强，而这些产业链也是中国具有较强外迁趋势的产业。 疫情期间，中国与东盟产业链的“互补”：疫情期间，中国和东盟对美国出口的机械设备、运输设备等“供应链密集”型行业没有呈现明显的负相关，说明中国和东盟在这些“供应链密集”型行业上并不存在替代关系或竞争关系，对美运输设备的出口份额还呈现正相关，体现出一定“互补”关系。上述产业也是中国难以外迁的产业。 短期内，疫情和产业链外迁如何影响中国出口： （1）对于电力机械、化工产品、运输设备等“供应链密集型”产业来说，对上下游产业协同、基础设施和工人素质等要求都较高，东盟国家在这些方面仍然较为欠缺，所以无论从短期疫情冲击来看，还是长期产业链外迁来看，这部分产业外迁的可能性都比较小，对中国出口的负面影响较小。上述难以外迁的产业占中国总出口的约38%。 （2）对于纺织服装、鞋帽箱包、电子通信组装等劳动密集型产业，和以食品饮料、原材料、矿物燃料等资源密集型产业，从长期来看，是中国外迁趋势较强的产业，从短期来看，中国与东南亚在这部分产品上存在明显的竞争关系，若短期内若国内疫情反复，将加速这部分产品订单向东南亚地区转移，拖累中国出口。上述具有较强外迁趋势的产业占中国总出口的约24%。但另一方面与中国相比，这些地区经济体量和出口总量仍然较小，短期内无论是承接新转移订单的能力，还是承接产业转移的能力，可能都较为有限，同时考虑到产业从中国外迁之后，转移国与被转移国之间的进出口联系，产业外迁短期内对中国出口的影响可能较为有限。 短期来看（未来几个月），产业外迁短期内对中国出口的影响可能较为有限，影响中国出口的决定性因素仍然是国内疫情的演化及其对应的物流供应连修复状况。中期来看（未来半年至一年），影响中国出口的决定性因素仍然是海外总需求的变化。 1.4 长期中，疫情扰动加速产业链外迁，拖累出口增速中枢 以中美贸易战对加速产业转移的冲击为参考，长期中，若疫情扰动持续，也将加快产业链外迁速度，拖累出口增速中枢下移。在没有外部冲击的情况下，产业链的转移根据各国生产要素的缓慢变化和比较优势的缓慢变化，而发生缓慢转移，整个过程应当是缓慢而平滑的，一般不会发生突变。但2018至2019年的中美贸易战使得中国对外产业转移的进程出现明显加快，具有外迁趋势的产业链（主要是劳动密集型和资源密集型产业）出口增速中枢（5年平均增速）由2018年的2.0%下降至2019年0.0%，降幅达2个百分点，而同期其余产业链增速仅下降0.5个百分点，因此中美贸易战可以视为加速中国产业外迁的一次外部冲击。长期来看，以中美贸易战对加速产业转移的冲击为参考，若国内疫情的反复，也可以视为加速中国产业链外迁的一次负面冲击，拖累整体出口增速中枢下移。 2. 国内经济：基建继续小幅回暖，油煤价格上涨 从上中下游角度来看，上游原油价格上涨，铁矿石、阴极铜价格大体持平。中游螺纹钢和水泥价格下跌，动力煤价格上涨，开工率小幅上升。下游土地成交面积、商品房成交面积均下滑，乘用车销量回升。猪肉价格延续上升，蔬菜价格延续下跌，利率总体下行，期限利差收窄，人民币继续升值。 上游：原油价格上涨，焦煤价格下跌，铁矿石、阴极铜价格大体持平。5月27日当周，原油价格明显上涨，焦煤价格下跌明显，铁矿石和阴极铜价格与上期大体持平。 中游：螺纹钢和水泥价格下跌，动力煤价格上涨，开工率小幅上升。5月27日当周，螺纹钢和水泥价格下跌明显，动力煤价格明显上涨，唐山钢厂产能利用率、高炉开工率、焦化企业开工率均略有上升。 下游：土地成交面积、商品房成交面积均下滑，乘用车销量回升。5月27日当周，100大中城市成交土地占地面积和30大中城市商品房成交面积均出现明显下滑，乘用车销量明显回升，北京拥堵延时指数下降。 通胀：猪肉价格延续上升，蔬菜价格延续下跌，南华工业品价格上涨。5月27日当周，22个省市猪肉平均价格继续上行，蔬菜价格延续下行，南华工业品价格延续上涨。 金融：利率总体下行，期限利差收窄，人民币继续升值。5月27日当周，货币市场，国债利率和短期利率均略有下降，期限利率差收窄，信用利差小幅上升。汇率方面，人民币汇率继续升值。 从需求端角度来看，商品房成交量小幅下跌，基建投资继续小幅回暖，外需景气度小幅回暖。 消费：商品房成交量小幅下跌。5月27日当周，商品房成交面积小幅下降，价格大体与前期持平，二手房挂牌出售数量小幅下跌。乘用车厂家零售与厂家批发回暖。 投资：基建投资继续小幅回暖。5月27日当周，庞源指数、混凝土平均产能利用率、石油沥青开工率上升，建材综合指数延续下降。玻璃价格与前期持平。 出口：外需景气度小幅回暖。5月27日当周，CCFI小幅上升，外需景气度小幅回暖。 从产业链角度来看， 农产品价格大部分上涨，石油化工产品价格上涨，黑色、有色产品价格多数下跌。电子和汽车景气度均明显回升，动力煤价格上涨。 农产品价格大部分上升。5月27日当周，除家畜、菜籽粕、黄玉米等有所下跌外，其余农产品价格均有所上涨。 石油化工产品价格上涨，黑色、有色产品价格多数下跌。5月27日当周，石油化工产品除PVC等产品，其余产品价格均有不同程度的上涨。黑色产品除动力煤、焦煤等产品外，其余产品价格指数均在下跌。除了白银和铝外，其余有色产品均所有下跌，铝和铜的库存均继续下降。 电子和汽车景气度均明显回升，动力煤价格上涨。5月27日当周，汽车钢胎和半钢胎开工率明显上升。费城半导体指数明显上涨。 3. 下周关注 数据方面，中国将公布5月官方PMI等数据；美国将公布5月非农就业数据、PMI、4月制造业新订单等数据；欧盟将公布5月PMI、4月失业率、制造业新增订单等数据。事件方面，美联储将公布褐皮书，圣路易斯联储主席布拉德发表讲话。 4. 附录 （注：若无特殊说明，深蓝色线左轴，浅蓝色线右轴） 法律声明 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台。本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或者失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国泰君安证券研究所正式发布的研究报告为准。 根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券客户中的专业投资者。因本资料暂时无法设置访问限制，若您并非国泰君安证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。如有不便，敬请谅解。 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