【东吴晨报0530】【策略】【固收】【行业】证券、环保【个股】海优新材、上海机场、九丰能源、金宏气体

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报0530】【策略】【固收】【行业】证券、环保【个股】海优新材、上海机场、九丰能源、金宏气体》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 东吴晨报20220530 音频： 进度条 00:00 07:02 后退15秒 倍速 快进15秒 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 策略 如何学习重要党政会议 ——中国政策系列一 报告要点 党的执政能力和领导水平不断加强，从资本市场角度出发，同样需要学习领会中国共产党百年奋斗的历史经验和伟大精神，并尝试将各类重要党政会议的学习纳入到投资框架中，把握中长期经济社会发展方向。 党会：①全国代表大会（五年一次）、中共中央全会（五年七次）确定中长期发展方向。②中央经济工作会议（每年一次）、政治局会议（每月一次）是判断短期经济形势和政策取向的重要抓手。③中央政治局集体学习（每月一次）是高层关注热点的风向标，涉及内容1-2年内出台顶层文件，或列入中长期发展规划。④中央政治局常委会会议（不定期）针对重大项目或突发事件做工作部署，2020年以来聚焦疫情防控。⑤中央委员会下属部门：中央财经委会议（每年2-3次）聚焦经济政策的中期取向，部署工作由相应部委执行，6-12个月内密集出台政策；中央深改委会议（两月一次）审议重磅产业政策，3-6个月出台。 政府会议：①每年3月“两会”期间，全国人大审议《政府工作报告》，确定全年经济社会发展目标。②国务院常务会议（每周一次）讨论具体工作安排，审议通过的文件1个月内印发出台。③金稳会会议（每月一次，不定期披露）是金融和货币政策风向标，部委1-3个月内跟进执行。④各部委例行新闻发布会（月频/季频）聚焦当前工作重点，内容最具体，短期落地或正在推进。⑤总理不定期座谈会：部分地方政府主要负责人座谈会（每年2-3次）、经济形势专家和企业家座谈会（每年2-3次）聚焦微观经济主体，强调保民生保就业保市场主体。 正文摘要 党的执政能力和领导水平不断提升。①从十八大报告“坚持党总揽全局”的表述，到十九大报告强调“党政军民学，东西南北中，党是领导一切的”，并首次写入党章，党的领导执政能力持续加强。②坚持党的全面领导，党的高级别会议制定中长期发展方向。政府部门落实到各部委、各基层出台具体政策文件并执行。 重要党会梳理。①全国代表大会、中共中央全明确经济和社会各领域中长期发展方向，是判断中长期政策取向的重要会议。②中央经济工作会议每年一次，是判断当下经济形势和定调第二年宏观经济政策最权威的风向。③中央政治局会议每月一次，每年3次讨论经济工作，年内经济运行和宏观政策的最重要抓手。④政治局常委会会议针对重大项目或突发事件部署工作，2020年以来聚焦疫情防控。⑤中央政治局集体学习每月一次，涉及产业或经济领域的内容是中长期工作重点。⑥中央财经委会议每年2-3次，内容聚焦经济政策的中期取向，部署工作由相应部委执行，6-12个月内密集出台政策。⑦中央深改委会议是政策出台前的预热信号，两月召开一次，审议重磅产业政策，未来3-6个月出台。 重要政府会议梳理。①“两会”期间审议《政府工作报告》，确定当年各项经济工作目标，对宏观环境和经济形势有明确指引。②国务院常务会议每周一次，讨论政府工作中的具体问题，审议通过的文件1个月内印发出台。③国务院金融稳定发展委员会会议每月一次，分析金融形势，部署重点工作，部委1-3个月内跟进执行，判断金融和货币政策风向标。⑤各部委例行新闻发布会：月频或季频，聚焦短期工作方向，回应市场热点，对相关领域政策讨论最具体。⑥总理不定期座谈会：部分地方政府主要负责人座谈会、经济形势专家和企业家座谈会均为每年召开2-3次，聚焦微观经济主体，强调保民生保就业保市场主体。 风险提示：宏观经济增长不及预期、历史经验不代表未来、本文针对各会议的内容梳理均来自官方公开的会议通稿，不代表投资建议。 （分析师 姚佩） 从6月起，关心粮食和蔬菜 报告要点 ①6月内热外冷，稳态博弈期横盘整理概率更大，步步为营看待反弹空间。维持反弹空间测算，上证综指高度3243-3397区间。②国内偏暖：大上海胜利意味疫情复工复产定价结束，主线转向稳增长落地，政策效果跟踪物流-生产-预期修复。③海外偏冷，布林肯对华政策演讲显示中美关系回暖信号仍需等待，跟踪是否出现首脑级别会晤，同时关注美股下跌对A股扰动。④反转仍需等待，政策底与盈利底需跟踪，核心驱动是国内基本面真实回暖，以及海外地缘政治压力缓解。⑤全球粮食危机已对国内价格产生带动，我国主粮库存充裕，价格把控力强，但仍需关注输入性通胀压力。关注夏收对价格中枢的影响，从小满到立秋重点跟踪气候、疫情管控。⑥国家安全是第一梯队，农业（种业、农田、农机、物流），相关公司16家；基建（油气管网、城市管网、数字基建、高铁建设）相关公司29家、军工（新材料、电子信息化、航空装备、导弹）相关公司18家。 正文摘要 6月稳态博弈期：内热外冷。①国内偏暖：大上海保卫战胜利意味市场对疫情复工复产的定价接近结束，6月博弈主线明确转向稳增长落地，政策效果跟踪物流-生产-预期修复。②海外偏冷：05/26布林肯对华政策演讲显示出亚太地缘政治趋于紧张。市场所期待的中美关系缓解，需要跟踪是否出现首脑级别会晤，此外警惕美股下跌风险。③步步为营看待反弹空间。6月内热外冷环境，市场稳态博弈期横盘整理概率更大。走向反转的核心驱动是国内基本面真实回暖，以及海外地缘政治压力的缓解。维持反弹空间测算上证综指高度3243（乐观）-3397点（最乐观）。 关注下半年粮价上行风险。①全球粮食危机，输入性通胀压力抬升。受疫情、气候、俄乌冲突影响，全球粮食价格持续飙升，已经对国内粮食价格产生带动。目前我国奉行谷物基本自给、口粮绝对安全的粮食安全观，且主粮库存充裕，有能力应对价格上涨压力，但仍需关注海外农产品、化肥价格上涨对肉类、油脂等其他食品价格的传导，年内CPI同比破3%的可能性较大。②从小满到立秋，后续更多需要关注今年夏收情况对粮食价格中枢的影响。5-8月我国粮食主产区将按照从南到北、从东到西的顺序依次进入夏收季节，粮食品种将由冬小麦依次变为水稻、春小麦。气候重点关注5月下旬南方阴雨天气、6月华北干热风天气的影响，疫情防控也需要对夏收给予更大力度支持。 行业配置：国家安全下的农业、基建、军工。①农业：粮食安全已成为重要底线思维，相关政策可能持续加码，投资机会包括生产（种业、化肥农药、粮食种植、农田水利&农机装备），流通（供应链管理、下游加工）。②基建：国家安全下的胜负手，补短板是核心。基建从稳增长上升为国家安全，后续很可能超脱过往两年框架，中西部是发力核心区域，基建类大央企是关键。未来半年将迎政策加码，落地进度是跟踪重点，补短板是核心逻辑，关注油气管网、城市管网、数字基建、高铁建设等。③军工：宏观经济脱敏，现代化建设带动装备升级换代。相关投资机会包括军工新材料、电子信息化、航空装备产业链、导弹产业链等。 粮食安全主题投资股票池： 风险提示：全球地缘政治冲突加剧；国内疫情蔓延，宏观经济增长不及预期；历史经验不代表未来；本文测算仅作历史参考，不代表未来预测。 （分析师 姚佩、邢妍姝、陈李） 固收 美债向上还是向下？ ——美债高频解读 事件 2022年初以来，美债10Y不断走高，从2022年年初的1.63%升至5月6日的最高点3.12%，随后经历回调，截至5月25日已降至2.75%。 观点 美股隔夜波动率较大，多家公司一季报暴雷，对美债形成较强支撑。截至2022年5月26日，标普500指数为3978.73，较年初的4796.6下降约17%，且近7周K线图皆为阴线。本轮美股下跌与美联储3月中启动加息，升高鹰派腔调有关。尽管在过去加息周期和美股的关系间存在许多噪音，但规律表明，在加息的早期和晚期，美股回调的可能性较大。当前周期中早期、晚期特征并存，美股此次回调在一定程度上并不意外。 美债长短端收益率曲线呈N型，整体为熊平格局。从2022年初到5月25日，长端收益率以10Y为例，从1.63%升至2.75%，上升112bp；短端收益率以2Y为例，从0.78%升至2.48%，上升170bp。从整体来看，美债收益率曲线在2Y之前较陡峭，2Y和10Y仅差24bp，中间的5Y和7Y高于10Y约5bp，到30Y曲线又再度上扬。从边际来看，5月份以来曲线以1Y为轴进行旋转，2至30年期有不同程度下行，其中2Y下行约15bp，10Y下行最为剧烈，约为35bp，其余期限下行幅度在此区间中。1Y以内，包括1M、3M在内的上行幅度在15-20bp，整体边际趋平。曲线长端较明显的修复。 通胀预期受美联储鹰派路径的压制：短端加息，长端回落。根据费雪方程式：名义利率=实际利率+预期通胀率。5月议息以来，美国通胀预期从2.9%降至2.6%，下调30bp，实际利率也经历了一段时间下调；但如果把观察期往前推一些，从议息前看，实际利率和通胀预期的变化正好相反，4月下旬以来实际利率由-0.07%上调28bp至0.21%，通胀预期由2.92%下降36bp至2.56%，这是更能反应这一时期变化的趋向，同时也同联储5月议息纪要中对3-5月议息间（intermeeting period）关于美债收益率上行结构的认知相同。 根据通胀预期曲线的均值复归和上一轮加息+缩表周期，美债10Y在往后中长期的上下限可能在3.0%-4.0%。通胀预期从理论上属于静态（stationary）序列，因此存在均值复归趋势，2003年以来峰值约为3.0%，预测可能为2.5%-3.0%；虽然实际利率较难判断，但根据历史经验，大约会在50bp-100bp，且扩张前中期多围绕50bp震荡，晚期才能到100bp。由此可以预测美债10Y在后市中长期的上下限夹逼区间在3.0%-4.0%。 未来影响美债逼近上限或下限的主要三方面因素：1.通胀问题仍不容忽视。一方面中国复工复产，表现为需求端拉动，需关注工业金属5月中旬以来的慢牛是否会延续；农产品环比以横盘为主，小麦价格同比涨幅约50%，大豆和玉米虽然同比增长不多，但由于去年下半年有一轮下行，基数较低，到三季度同比增长的拉动不容忽视。在中国需求复苏和农产品价格抬升的双轮驱动下通胀压力或仍较大。2.联储政策边际转鸽。目前Fedwatch6/7/9/11/12月最大概率加息路径变为50/50/25（前期为50bp）/25/25bp，9月加息幅度存在争议，边际上仍有一定转鸽可能性。3.1美国经济衰退逼近。核心指标仍应当重点关注收益率曲线形态。美国过去4次经济衰退前美债10Y和2Y、10Y和3M利差曲线都会倒挂，幅度上后者甚至更深。今年3月底10Y-2Y曲线独自倒挂，随着加息落地，未来两者或同时倒挂，彼时将会有更强的衰退预期。3.2欧洲面临经济衰退。欧洲今年面临较大衰退压力，7月欧央行可能被动加息50bp，同时欧洲的地缘安全也较脆弱，通胀在对货币政策的约束上边际上超越美国。 风险提示：（1）全球“再通胀”超预期；（2）以Omicron为首变异株对经济活动影响超预期；（3）地缘风险超预期。 （分析师 李勇） 行业 证券： 券商估值逼近历史底部 建议左侧布局 投资要点 荣枯自有时：六次券商板块牛市复盘。1）行业逐步重资产化，业绩支撑由经纪业务等轻资本逐步向投资交易等重资本业务转变。行业资产规模逐步扩大（2008~2021年，证券行业净资产由0.36万亿增长至2.57万亿，年化复合增速16.32%）；佣金率下滑致经纪业务收入占比持续下降（2008~2021年，经纪业务收入占比由71%下降至31%）；重资本业务逐渐成为券商最大的收入来源（2008~2021年，投资业务及利息净收入等重资本业务合计占比由22%提升至48%）。2）券商板块跑赢大盘，多轮牛市行情领涨，估值提升往往先于业绩提升。复盘六段证券板块领涨历史，均为政策利好叠加监管边际宽松（流动性释放）驱动市场景气度提升（股基交易额/新发基金数据回暖），投资者情绪高涨，进而带动证券板块估值修复，提升券商股业绩。总结六段券商股行情开启历史相似点：①分别降准及降息2~4次（降准幅度1%~4%，降息幅度50~200bps）推动市场流动性提升。②股基交易额环比由负转为正，新发权益基金同比趋于稳定。③PB历史分位数跌破10%更易筑底回升。 从容皆自得：政策利好预期+板块再探底，配置价值显著。1）市场流动性及政策向好：疫情冲击下宏观经济明显承压，政策利好落地预期加强。降准降息刺激市场流动性提升；政策向好+监管呵护优化市场环境、拓宽券商业务范围。2）市场情绪回暖：股基交易额环比现增量，市场景气度提升；投资者情绪向好，两融余额提升；新发权益基金份额同比增速趋于稳定。3）证券板块基本面稳中向好：2006Q1~2021， 2008Q3~2022Q1上市券商杠杆率由1.23提升至3.98，ROE中枢近年来稳中抬升至接近10%的水平（2006Q1/2021上市券商ROE中枢分别为2.63%/8.23%）。随着行业财富管理业务及创新业务的推动，预计ROE中枢将逐步抬升。4）板块估值再探底+基本面好转，配置价值显著：2022年初以来券商板块跑输沪深300指数，估值下探至二十年底部；市场下行致2022Q1业绩大幅低于预期，但券商股票质押风险大幅下降。当前板块估值探底，基本面优于2018年，建议左侧布局和配置证券板块。 投资建议：关注高成长性券商及行业龙头。1）首推零售财富管理龙头【东方财富】：财富管理驱动业绩高增，互联网零售龙头强者愈强，首推东方财富。2）行业集中度不断提升，龙头优势显著，推荐【中信证券】和【中金公司】（港股）。头部券商综合能力及资金运用效率均具有显著优势，当前估值较低且长期阿尔法优势明显，建议关注行业龙头长期价值，重点推荐中信证券和中金公司（港股）。3）建议关注财富管理业务占比突出的券商：权益市场发展黄金时期，“含基量”较高的券商拥有较高的业绩弹性，建议关注【广发证券】、【东方证券】。4）建议关注具有特色的成长性券商：财富管理业务展现出特色优势，中小券商容易实现弯道超车，建议关注互联网特色的【华林证券】及投顾业务快速发展的【国联证券】。 风险提示：1）宏观经济下行；2）市场交投活跃度下降；3）疫情控制不及预期；4）证券行业创新政策不及预期。 （分析师 胡翔、朱洁羽、葛玉翔） 环保： 碳中和系列研究24 欧盟碳关税实施范畴扩大&时间提前 清洁能源&再生资源价值凸显 投资要点 欧盟发布更为激进的CBAM法案，正式立法在即。2019年“欧洲绿色交易”计划引入碳关税，以防止欧盟地区外的碳泄漏。2021年3月欧盟议会通过设立“碳边境调节机制（CBAM）”的议案。欧盟三大机构欧盟委员会、欧盟理事会和欧洲议会先后通过了CBAM法案：1）2021年7月，欧委会发布全球首个CBAM立法草案，首批纳入水泥、钢铁、电力、铝和化肥行业，过渡期为2023-2025年，2026年开始正式实施，进口商需要为其进口产品的直接碳排放支付费用，价格挂钩欧盟碳市场；2）2021年3月，欧盟理事会通过碳关税方案，核心内容维持欧委会的方案；3）2022年5月，欧洲议会环境委员会（ENVI）通过的碳关税法案对征税产品、排放范围、执行时间等做出变更，方案较此前更为激进，欧洲议会计划2022年6月就最新方案进行表决，碳关税正式立法在即。 ENVI碳关税方案的三大变化：时间提前、范围扩大、机制完善。1）时间提前：过渡期自3年缩短至2年，2025年开始正式实施；欧盟排放权交易机制ETS所有部门全面实施时间提前5年至2030年。2）范围扩大：①适用行业扩大，最新方案增加了有机化工、塑料和氢。②征收边界扩大，将CBAM核算范畴从直接排放扩展到包括间接排放，即外购电力的排放。3）机制完善：①保持EU-ETS与CBAM的一致性，为避免双重保护，过渡期免费配额100%，从2025年开始退坡，到2030年减至0%，比欧委会方案中免费配额完全退出时间提前5年。②设立统一机构管理，在欧盟层面设立统一的CBAM机构，比欧委会方案中设立27个成员国机构更加高效、透明和具有成本效益。③收益用于援助最不发达国家低碳转型，将有助于实现欧盟的气候目标和国际承诺。 碳关税驱动贸易国在生产过程节能降碳，清洁能源&再生资源价值凸显。1）绿电（内在价值凸显&需求释放）：外购电力纳入CBAM核算范围，相较于出口环节承担高昂的碳关税，企业倾向于生产环节寻求低成本的降碳手段，绿电价值显现&需求释放。2）氢能（清洁高效助力深度脱碳）：CBAM征收范畴扩至氢气产业，短期工业副产氢兼具减排&经济性优势，长期可再生能源制氢势在必行，氢能清洁高效助力后端用能产业深度脱碳，氢燃料电池发展潜力大。3）再生资源（最具经济性&市场化减碳赛道）：2021年欧盟为中国第二大出口地，有机化学品、钢铁制品、铝及其制品、塑料制品出口额占比超10%，碳关税将对出口造成一定冲击，带来减碳压力。再生资源的回用可有效减少初次生产中的碳排放，如再生铜减碳72%，再生塑料减碳30%~80%，且再生料兼具减碳的经济性优势，碳关税的实施有望带动我国再生产业投资提速。 CBAM构建碳价联动机制，加速我国碳市场与国际接轨。CBAM凭证价格与欧盟碳价挂钩，为避免双重征税，碳关税可扣减进口产品在其生产国已实际支付的碳价，碳关税的实施有望加速我国与国际碳市场接轨。截至2022/5/23，我国全国碳市场碳配额价格为58.97元/吨，对比同期欧盟碳配额期货价格77.79欧元/吨仍然有较大差距。考虑到我国从达峰迈向中和阶段减排压力加大，预计配额将加速收紧。减排目标趋严&欧盟碳边境调节税落实，我们预计国内碳价将逐步上行与海外接轨。 建议关注：1、优质绿电：关注【三峡能源】、【龙源电力】、【节能风电】等；2、氢能：关注a）工业副产氢：【九丰能源】、【东华能源】、【金宏气体】；b）核心设备制造商：加注设备【冰轮环境】、【厚普股份】；燃料电池及整车【亿华通】、【泛亚微透】、【腾龙股份】、【美锦能源】、【潍柴动力】;3、再生资源：推荐危废资源化【高能环境】；动力电池回收【天奇股份】；再生塑料【三联虹普】【英科再生】；酒糟资源化【路德环境】；关注再生油【北清环能】【嘉澳环保】【卓越新能】。 风险提示：政策进展不及预期，利率超预期上行，行业竞争加剧。 （分析师 袁理） 个股 海优新材（688680） 光伏胶膜优质企业，扩产勇争龙二 投资要点 研发驱动、稳扎稳打的二线胶膜龙头：公司成立于2005年，专注于胶膜产品的开发和销售，公司研发实力强劲，截至2021年底研发人员占比11.4%，研发费用占营收比重达4.2%，持续研发投入形成核心技术优势，开发白膜、EPE胶膜等高端产品，抢占行业发展机遇。2021年公司实现销量2.5亿平左右，市占率13%，白膜+POE类胶膜销量占比50%左右，出货结构优异。公司瞄准行业二供位置，上市后持续扩产，到2021/2022年底产能达到6亿平/9.5亿平，我们预计公司2022年胶膜销售5.5亿平，跃居行业龙二。 胶膜放量潜力可期，高品质胶膜趋势明确。光伏平价星辰大海，龙头引领新一轮扩产，我们预计2022年有效产能约34.7亿平，同比增长42%。从胶膜格局看，福斯特寡头地位稳定，市占率维持50%以上，二线厂商海优新材、斯威克、赛伍技术扩产加速、勇争龙二，现阶段胶膜的核心竞争在于出货结构和原材料供给。1）组件双玻渗透率持续提升，带来POE类胶膜需求高速增长，同时，TOPCon及HJT等新技术逐渐切换，对胶膜的质量要求不断提升，高品质胶膜趋势明确，其出货占比提升可带来企业盈利结构改善；2）胶膜产量和盈利受粒子的供给和价格影响大，浙石化、韩国乐天等粒子产能释放超市场预期，2022年粒子供给相对充足，但需求旺盛或导致粒子价格呈上涨趋势，加强库存储备和管理，可带来企业盈利提升。 加强成本控制，紧抓行业机会，扩产打造胶膜龙二企业。公司立足研发，紧抓行业需求提升+双玻快速渗透带来的结构性机会，2021年白膜+POE类胶膜销量占比达50%左右，结构优异。对比发现，公司胶膜均价高于行业，但2021年胶膜业务毛利率低于龙头10.7pct，因此公司进一步加强成本控制：1）随规模体量扩大，逐步加大原材料储备，与斯尔邦绑定，推进国产粒子替代，有效平滑成本波动；2）在手现金增加，原材料的代采比例将快速下降，采购资金成本较高的问题得到有效解决；3）加速产能扩张，生产规模效应逐渐凸显，单位人工及制造费用呈下降趋势。下游组件厂商为保障胶膜供应的稳定，正积极培养二供，公司与隆基、晶科、天合等优质客户已达成稳定合作，配套客户需求，加速产能扩张，争取将供应份额提升至30%左右，叠加高端产品加速放量，公司在胶膜领域潜力十足。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年收入为78.66/107.75/142.37亿元，同比+153%/37%/32%，归母净利润5.54/8.12/10.88亿元，同比120%/47%/34%。考虑到公司配套客户需求，产能快速提升，将成为胶膜第二龙头，且共挤POE产品率先受益于双玻组件渗透率的提升，盈利能力结构性改善，给予公司22年35倍PE，对应目标价231.0元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：销量不及预期，竞争加剧，原材料价格波动。 （分析师 曾朵红、陈瑶） 上海机场（600009） 百年门户，静待花开 投资要点 内地最大空中口岸，疫情前年起降架次超50万，旅客吞吐量超7600万：上海作为我国最大经济中心城市，辐射最具经济活力、开放程度最高的长三角地区。浦东机场定位大型复合国际枢纽机场，是内地最大空中口岸，承载我国内地最多的国际及地区航班。国际+地区旅客吞吐量多年全国第一，2019年占比高达48%，为客流结构最优质口岸，在三大门户枢纽机场中变现能力、盈利能力最佳。疫情以来主营业务量价均受压制。 收购虹桥机场资产，上海两场经营管理权合二为一，有利于资源统一配置：资产注入完成后，上市公司拥有资产包括（1）浦东机场、虹桥机场、物流公司经营管理权（2）浦东机场T1航站楼、第一跑道、第四跑道等自有土地使用权。 由于国际客流的大幅下滑，上海机场与免税商于2021年初友好商定并公告了免税合同的补充协议：由之前的“保底+扣点”形式调整为“流量挂钩+封顶”模式。我们认为上海机场和中免签署的免税合同补充协议显示了上海机场对免税业务的重视和稳固第一大免税销售口岸的决心和执行力。上海机场免税店有望成为恢复国际通航后免税品销售的主阵地。 议价权的回归始于流量的回归：线下商业流量为基，在当前抗击疫情攻坚战阶段，机场行业的客流承压导致的议价权边际下行在未来居民生产生活有序复苏、客流有序恢复的过程中有望回归。在客流、单客贡献恢复的过程中机场行业将整体进入业绩恢复期，在与免税商的租金谈判或下一轮招投标中议价权的回归有望释放业绩弹性。 短看国际航线恢复，长看长三角区域一体化发展：上海国际航空枢纽建设是长三角区域一体化发展中重要基础设施建设项目。《长江三角洲区域一体化发展规划纲要》明确提出“合力打造世界级机场群”，要求“巩固提升上海国际航空枢纽地位，增强面向长三角、全国乃至全球的辐射能力。长三角地区蓬勃发展的经济、开放包容的商业环境和旺盛的居民消费能力是上海机场及集团产业版图持续扩张的长期支撑。 盈利预测与投资评级：基于当前租金协议下我们预测上海机场2022-2024年归母净利润为-21.6/21.6/33.4亿元，2023-2024年归母净利润对应PE为44/28倍，考虑虹桥资产注入后股本扩张至24.9亿股，对应PE为57/37倍。作为中国最大空中口岸，短期由于新冠疫情受损，中期随国际复航、出行复苏实现业绩恢复，议价权的回归有望释放业绩弹性，长期受益于长三角一体化发展，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：国内及国际疫情反复影响居民出行意愿的风险、宏观经济风险、其他运输方式竞争的风险。 （分析师 吴劲草、石旖瑄） 九丰能源（605090） LNG“海陆双气源”布局完善 制氢&加氢优势打开广东、川渝氢能市场 投资要点 深耕LNG业务，布局氢能&氦气发展：公司产品包括LPG、LNG、甲醇&二甲醚等。公司经过多年布局于2020年打通全产业链，形成接收站资源优势；2021年合作巨正源布局氢能；2022年拟收购远丰森泰100%&华油中蓝28%股份，向“海陆双气源”进发，并布局氦气特气。2021年国际油气价格波动，公司凭借灵活的长约+现货采购策略抗住压力，归母净利润降至6.2亿元，同减19.3%；2022Q1盈利能力恢复，归母净利润达3.9亿元；2021年公司负债率仅23.5%，未来ROE提升空间大。 LNG主业增量稳价，销售结构保证顺价能力：国内天然气需求在双碳政策下稳步上升，2011-2021年CAGR10.7%；供给端国内产量和管道天然气进口量的相对刚性致使国内天然气需求浮动主要靠LNG进口补齐，进口LNG地位突显。1）量的角度，公司LNG接收站处理能力150万吨/年；计划收购远丰森泰一期60万吨/年产能，二期60万吨/年建成后产能翻倍；2025年江门码头建成300万吨，处理能力在2021年基础上翻两番。2）价的角度，海陆双气源稳定成本，推动公司稳健发展；2021年LNG进口价格波动上涨，JKM最大上浮300%，布伦特原油最大上浮30%；公司拟收购的远丰森泰贴近陆气气源，四川液厂采购成本可控制在±20%，陆气+海气稳定成本。3）销售结构的角度，公司三种销售方式的毛差水平为国内零售>国内贸易>国外转口，公司国内零售客户占国内总客户数70%，未来比例提升至90%，顺价能力进一步增强。 氢能依托广东&川渝区位优势，主业协同快速入场：1）政策带来广东&川渝加氢132亿元市场空间；根据我们的假设2024年氢能重卡售价因规模效应降至103万元/辆，补贴67万元/辆，加氢38元/千克，氢能重卡经济性将优于柴油，加氢市场将进一步打开。2）公司锁定广东巨正源2.5万吨/年氢气产能，二期翻倍，有望分享2025年广东省氢能重卡市场（氢气需求量12.7万吨）。3）公司拟收购远丰森泰，具备四川制氢&加氢优势；如使用远丰森泰气源进行天然气重整+碳捕捉制氢，成本在11.32-13.62元/千克，毛利率达60%，远高于行业平均；补贴政策刺激气/氢合建站发展，与新建加氢站相比投资&运营成本减半。 盈利预测与投资评级：公司LNG业务布局完善，“海陆双气源”格局逐渐形成；依托远丰森泰&巨正源快速入场，氢能业务蓄势待发。我们预计2022-2024年公司归母净利润9.85/13.16/16.85亿元，同比59.02%/33.51%/28.08%，EPS为1.58/2.10/2.69元，对应PE13/10/8倍（估值日期2022/5/27），首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：天然气价格剧烈波动，氢能政策落地速度不及预期，资产重组进度不及预期，项目投产进度不及预期。 （分析师 袁理、任逸轩） 金宏气体（688106） 国产特气加速起航 乘碳中和之东风抢跑氢能&资源化 投资要点 工业气体赛道景气度明朗，对标海外80%外包率存40.35%增量空间，2022至2030年独立气体供应商市场成长空间达161%。1）工业气体赛道景气度明朗，伴随我国经济持续上行，下游领域不断拓宽，2025/2030年我国工业气体市场规模有望超2674/4392亿元，长坡厚雪。2）外包制气降本增效优势显著增量空间广阔，对标海外成熟市场，我国工业气体外包率仍存40.35%提升空间，2030年我国独立气体供应商市场规模有望达3015亿元，较2022年成长空间高达161%。 下游迎扩产热潮电子特气加速发展，国产替代趋势自给特气市场三年复增37%。1）半导体需求热潮成为行业扩容关键，2030年我国特种/电子特气市场规模有望达1941/1436亿元。2）国产率提升助力我国特气企业实现突围，特气自给市场三年复增高达37%。目前我国电子特气市场中85%为外资所垄断，2025年我国电子特气国产化率有望达30%，自给特气市场规模达220亿元，三年复增37%增速强劲。 公司坚持纵横发展战略，大宗气体盈利能力迎修复，2021年营收同增40%业绩创新高1）横向布局乃行业破局之道，并购整合布局全国网点成长路径清晰。2）大宗气体盈利能力迎修复：伴随大宗商品价格回稳，公司空分产能爬坡，价格传导开启，成本可控盈利能力迎修复。 国产化浪潮下，特种气体步入高增速时代。1）公司特气品类不断完善产能迎释放高峰，电子级正硅酸乙酯产能1,200吨/年已进入规模生产，电子级氧化亚氮于21年完成扩产1.7倍至8,000吨/年，22年开启氦气储运新篇章。2）国产替代特气步入高增速时代：公司超纯氨、高纯氧化亚氮、高纯二氧化碳等多个产品已达国产替代水平。公司以技术研发为核心，不断突破高端电子特气高筑护城河迎高增。 乘“碳中和”之东风，发力清洁能源氢能&资源化赛道。1）氢能：公司高纯氢纯度达99.9999%，其杂质含量均满足燃料电池车国标要求并已实现规模化生产，全国布局已成为14个加氢站或汽车内部撬装站供应商，积极拓展下游应用场景，在建拟建产能弹性达75%有力支撑业绩成长。2）尾气回收再利用：降本减碳双收益，落地多条尾气回收生产线：二氧化碳、氧化亚氮、氢气、天然气，绿色生态属性凸显。 盈利预测与投资评级：国内民营气体公司龙头，大宗气体盈利能力修复，特种气体随国产化率提升迎高增，双碳目标下抢跑氢能&资源化新赛道。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.90/4.09/5.46亿元，同比增加74%/41%/33%，EPS分别0.60/0.84/1.12元，对应29/21/16倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、项目研发不及预期、市场价格波动风险。 （分析师 袁理、鲍娴颖） 五月十大金股 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

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