开源晨会0519丨景气掘金:把握流动性敏感度高且景气向上的行业;京东集团

（以下内容从开源证券《开源晨会0519丨景气掘金:把握流动性敏感度高且景气向上的行业;京东集团》研报附件原文摘录）
　　观点精粹 总量视角 【策略】景气掘金：把握流动性敏感度高且景气向上的行业——投资策略专题-20220518 行业公司 【食品饮料】4月电商数据分析：疫情影响，线上销售下滑——行业点评报告-20220518 【地产建筑】信号意义更强，逐步修复购房者预期——行业点评报告-20220517 【海外市场】京东集团-SW(09618.HK)：一季度业绩超预期，待下半年ARPU提升趋势强化——港股公司信息更新报告-20220518 研报摘要 张弛 策略首席分析师 证书编号：S0790522020002 【策略】 景气掘金：把握流动性敏感度高且景气向上的行业——投资策略专题-20220518 1、寻找流动性“V型”反转期间具备较高敏感度的行业组合 基于我们所构建的衡量国内市场流动性剩余的核心指标，我们复盘过去十年，寻找流动性“V型”反转区间，主要包括：“2008年3月~2009年12月”和“2018年1月~2021年6月”。以史为鉴，流动性敏感度高的行业在流动性扩张期间往往具备更高的估值弹性，主要基于：（1）流动性收紧阶段往往估值受损幅度较大，在流动性上行拐点出现时，低估值+流动性敏感度高使其在流动性扩张期间将具备更高的估值弹性。（2）若同时行业处于产业景气周期，流动性扩张阶段更具备估值弹性。对应2021年12月~2022年4月，我们认为这阶段属于流动性紧缩所带来估值调整期间, 筛选本轮调整中敏感度较高，且历史表现中亦具备对流动性较高敏感度的行业共计15个, 包括：（1）周期成长板块：小金属、电池、电机、能源金属；（2）成长板块：半导体、光学光电子、元件、电子化学品、消费电子、传媒；（3）周期板块：基础化工、金属新材料、机械设备；（4）消费板块：纺织服饰、汽车。预计未来新一轮流动性上行周期，涨幅TOP5的行业将较大概率落在以上行业组合中。 2、各产业链及相关行业的景气度汇总 （一）上游周期景气或已现高点：价格回落或大势所趋。具体行业景气度展望：1、景气或维持向好的行业：原油和纯碱；2、景气或大概率回升的行业，交运；3、景气度或有条件回升的行业，黄金。（二）中游制造：静待成本下降，供给约束有望缓解。具体行业景气度展望：景气度或有条件回升的行业：光伏产业链（含光伏玻璃等）、电池、电力和钢铁。（三）下游消费：疫情对可选消费冲击较大，必选消费表现相对韧性。具体行业景气度展望：1、景气或维持向好的行业：白酒和食品；2、景气或大概率回升的行业：新能源汽车，其他有关疫情受损的行业：餐饮、旅游、酒店、航空、免税等；3、景气度或有条件回升的行业：家电和生猪。（四）TMT：疫情短期形成扰动，关注复工复产进度。具体行业景气度展望：景气度或大概率回升的行业：半导体和影视。（五）金融地产：静待信贷传导通畅，景气方有望拐头向上。具体行业景气度展望：1、景气或大概率回升的行业：券商；2、景气度有条件回升的行业：银行。 3、二季度反弹可期：成长风格占优 基于我们3月15日报告《A股何以开启“进攻”？流动性剩余回升所至》等系列报告的核心结论，国内经济从下行到复苏初期，往往对应宽货币到宽信用，2022Q2我们或站在流动性宽松的起点。这意味着2021年12月以来的估值显著调整且对于流动性具有较高敏感度的行业或将有望迎来明显修复甚至扩张。展望二季度配置策略：一是选出流动性敏感度高+景气向上+盈利弹性较高的成长性行业包括：新能源汽车、电池、能源金属、半导体和纯碱；二是基本面高度依赖于流动性的券商；三是景气度确定性较高的食品与白酒。 风险提示：1、PPI两年复合增速难现向下“拐点”，导致信贷复苏不及预期；2、居民资产缩水、消费能力持续弱化。 张宇光 食品饮料首席分析师 证书编号：S0790520030003 【食品饮料】 4月电商数据分析：疫情影响，线上销售下滑——行业点评报告-20220518 1、京东食品饮料行业线上销售额下滑，粮油调味增幅较大 根据魔镜数据，2022年4月食品饮料行业线上销售额为37.5亿元，同比降8.20%；其中销量同比下降5.38%至0.7亿件，商品均价同比降1.5%至53.8元。销售额下滑主要由销量下降导致。分子行业来看，粮油调味增幅较大，同比增25.4%。其余子行业：饮料冲调、休闲食品、进口食品、茗茶、节庆食品/礼券、地方特产，同比分别-2.8%、-9.2%、-14.2%、-16.5%、-56.8%、-56.8%。 2、休闲食品：线上销售额下滑，巧克力类增速较快 根据魔镜数据，2022年4月阿里系休闲食品行业线上销售额达45.9亿元，同比降22.8%。拆分量价来看，销售量同比降25.1%，销售均价同比增3.0%，量减价增。分子行业来看，2022年4月子行业销售额巧克力类增长最快，同比增41%。三只松鼠、百草味、良品铺子销售额下降由销量和均价共同下滑导致。休闲食品行业CR3环比降2.5pct至10.60%，行业集中度下降。 3、饮料冲调：行业线上销售额下滑，调味乳品类增速较快 2022年4月阿里系乳制品行业线上销售额达9.7亿元，同比降14.0%。其中，销售量同比下降23.4%，销售均价同比增12.3%，行业销售额下滑主要由销量减少导致。分子行业来看，2022年4月调味乳品类增速最快，同比增40.2%。从龙头表现来看，蒙牛乳业、伊利股份、光明乳业销售额分别同比+ 11.5%、-0.6%、-39.1%，蒙牛乳业、伊利股份与光明乳业均量减价增。从市占率来看，蒙牛乳业、伊利股份、光明乳业的市占率同比分别+5.6、+5.6、-0.8pct至21.3%、24.2%、3.2%。乳制品行业CR3上升0.7pct至48.7%，行业集中度有所提升。 4、饮料冲调：燕麦行业销售额下滑，行业集中度下降 2022年4月阿里系冲饮麦片行业线上销售额达1.8亿元，同比降53.6%。拆分量价来看，销量同比下降45.5%，均价同比下降14.9%，量价齐跌。2022年4月桂格销售额达2161.1万元，同比下降7.8%，其中销量同比降16.6%，均价同比升10.5%；西麦食品销售额达1255.2万元，同比下降18.7%，其中销量同比降9.9%，均价同比降9.8%；王饱饱销售额达1117.7万元，同比下降61.7%，其中销量同比降47.7%，均价同比降26.8%。其中，西麦食品、王饱饱与欧扎克销售额下滑由销量、均价下降共同导致，桂格、五谷磨房销售额下滑由销量下滑导致。燕麦行业CR5环比下降0.2pct 至33.2%，行业集中度下降。 风险提示：宏观经济波动风险、消费复苏低于预期风险、原材料价格波动。 齐东 地产建筑首席分析师 证书编号：S0790522010002 【地产建筑】 信号意义更强，逐步修复购房者预期——行业点评报告-20220517 1、央行调整按揭利率下限点评：信号意义更大，逐步修复购房者预期 继政治局会议释放积极信号后，银保监局、央行、国常会接连发声支持房地产健康发展，“因城施策”城市能级提升至强二线城市；叠加强二线城市苏州、合肥等地均有发布放松限购政策，给市场释放维稳信号。房地产行业作为“稳增长”重要一环，在前期刺激性政策未能达到明显效果的前提下，后续调控手段预计将进一步放松，预计市场热度在三季度触底回升，板块仍具备较好的投资机会，维持“看好”评级。 2、央行公布4月金融统计数据，调整首套住房商业性个人住房贷款利率下限 （1）5月15日，央行公告首套住房商业性个人住房贷款利率下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率减20个基点（截至2022年4月，5年LPR为4.60%），二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限按现行规定执行（即相应期限贷款市场报价利率加60个基点）。 （2）5月13日，央行发布2022年4月金融统计数据报告：4月份人民币贷款增加6454亿元，同比少增8231亿元。住户贷款减少2170亿元，同比少增7453亿元。其中，住房贷款减少605亿元，同比少增4022亿元。 3、本次全国性政策调整信号意义更强 2021下半年，地产行业出现信用风险以来，央行多次公开表态将促进房地产行业良性发展；本次是其首次做出全国性的政策调整。本次调整后，首次置业群体的按揭利率下浮空间打开，贷款利率下限降到4.40%，给地方城市提供了新的房地产市场维稳手段。回顾本轮按揭利率变化，从2021年10月贝壳50城市首套平均5.74%到已经下调到2022年4月的5.17%，累计下调57个BPs；叠加放款周期的缩减（从平均周期77天下调到29天），给首次置业群体的贷款条件已经处于近3年中比较好的时段。 4、我们判断本轮周期按揭利率或有较大下调空间 参考过往两轮周期，住房贷款平均利率分别下调140个、244个BPs（分别为2011年Q4至2012年Q4、2014年Q3至2016年Q3）。从本轮利率调整看，目前仅在调整开端。同时叠加当下银行普遍存在较强的信贷投放需求，按揭作为一类不良率较低且有优质抵押品的贷款，我们判断未来利率或将还有较大下调空间。 风险提示：（1）行业销售恢复和融资回款不及预期，房企现金流压力增大；（2）疫情持续影响消费者购房信心。 吴柳燕 海外首席分析师 证书编号：S0790521070001 【海外市场】 京东集团-SW(09618.HK)：一季度业绩超预期，待下半年ARPU提升趋势强化——港股公司信息更新报告-20220518 1、用户数如期扩张、品类拓展提升ARPU以夯实未来增长潜力，维持“买入”评级 尽管2022Q2收入暂时受疫情影响有所放缓，但是用户数顺利扩张夯实未来收入增长潜力；尽管通讯品类销售疲软、但是公司品类拓展有望提升整体ARPU表现，结合新业务亏损幅度、履约费用控制情况好于预期，分别将2022-2024年净利润预测从94/139/246亿元上调至95/166/257亿元，对应EPS为3.6/6.2/9.6元；剔除股权激励等影响后，预计2022-2024年Non-GAAP净利润分别为183/275/382亿元，对应同比增速分别为6.2%/50.7%/38.6%。当前股价212.40港币分别对应2022-2024年31.2/20.8/15.1倍调整后PE。疫情背景下公司差异化供应链服务优势放大、有利市占率提升，其用户扩张趋势、品类拓展驱动ARPU提升逻辑不断获验证，零售主业利润率稳中有升、叠加新业务及物流业务盈利改善有望驱动其整体净利润于2023年显著放量，维持“买入”评级。 2、2022Q1收入及经调整利润表现超预期，源自收入结构改善、供应链效率提升 2022Q1营收2397亿元，同比增长18%，年活买家同比增长16%至5.8亿，ARPU值接近3年最高。收入结构改善：（1）在线服务收入同比增长26%，总收入占比同比增加1.0pct 至14.7%；日用百货收入同比增长21%，占总商品收入比重达到42.1%，同比提升1.4pct；（2）京东物流的外部客户收入占比上升至58%。2022Q1经调整净利润40亿元，同比微增2%，主要系：（1）新业务亏损金额较上季度减少8.4亿元；（2）供应链效率提升驱动Q1履约费用率同比下降0.3pct至6.5%。 3、2022Q2疫情影响业绩暂时承压，下半年有望恢复同比快速增长 展望2022Q2，公司收入增速或暂时放缓，主要考虑到疫情防控背景下上海、北京等地是公司的重点经营区域，尽管平台用户数仍在上升，但4月和5月的订单取消率高于2021年同期，且客单价出现暂时性的同比下降；2022Q2调整后净利润或出现同比下降，主要由于短期内不同品类表现失衡、履约成本费用上升。伴随后续疫情缓解，我们预计下半年收入同比增速有望反弹，经调整净利润有望实现同比上升25%，主要考虑到在前期用户数如期顺利扩张的基础之上，待疫情缓解后ARPU恢复同比上升。 风险提示：宏观经济增长不及预期、供应链效率改善不及预期、疫情风险。 研报发布机构：开源证券研究所 研报首次发布时间：2022.05.18 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向开源证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。若您并非开源证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，请与我们联系。 免责声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于机密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 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