利率研究 | 从季报看银行负债端压力与缓解

（以下内容从东方证券《利率研究 | 从季报看银行负债端压力与缓解》研报附件原文摘录）
　　点击上方蓝字，关注“齐晟太子看债” ORIENT QS 东方固收 2022/05/15 利率研究 从季报看银行负债端压力与缓解 王静颖 齐晟 陈斐韵 01 利率专题： 从季报看银行负债端压力与缓解 22年4月社融数据公布，新增社融9102亿元，新增人民币贷款6454亿元，社融增速从10.55%下滑至10.23%，大幅低于预期值。M1、M2增速分别从4.7%、9.7%上行至5.1%、10.5%。 本外币贷款严重拖累下新增社融大幅滑坡，企业直接融资、政府债券、新增非标与去年同期相差不多。4月国债发行规模上升，净融资贡献接近两千亿；但地方债发行节奏显著放缓，整体发行量2842亿元，净融资1475亿元，较一季度各月净融资均值5565亿元显著下滑，使得政府债券这一项表现平平，未能如一季度一样为社融贡献较大增量。另外，企业直融、新增非标三项分别为4645、-3174亿元，同比增幅分别为207、519亿元，保持小幅增幅。 虽然市场此前对4月信贷较差已有一定预期，但实际数据仍令人大跌眼镜，疫情影响不容小觑。4月新增人民币贷款6454亿元，不及去年同期14700亿的一半。具体来看，信贷结构延续3月格局，票据融资承担冲量作用，新增5148亿占整体新增贷款的80%；企业短贷、非银贷款分别新增-1948、1379亿元，较去年同期变动幅度较小。居民贷款、企业长贷依旧表现羸弱，分别新增-2170、2652亿元，同比分别少增7453、3953亿元。按照最新的分类方式，居民端住房贷款、不含住房贷款的消费贷款、经营贷款新增均为负，分别为-605、-1044、-521亿元，同比分别减少4022、1861、1569亿元。其中地产相关贷款下降幅度最大，这与4月地产销售、土地出让数据表现一致。即使各地地产需求端各类放松政策频出，仍未完全扭转地产走弱的预期，同时疫情也阻碍了地产复苏态势。另外，疫情的加剧对居民消费、经营活动带来直接的扰动，也使得增长本就不稳定的企业长贷雪上加霜。 存款端，居民存款4月新增-7032亿，较去年同期的-15700亿、近三年均值-9981亿均少减，疫情下居民被动选择增加储蓄，购房、消费需求也持续转弱。4月超8000亿的留抵退税使得财政存款大幅向企业存款转移，同时由于政府债券融资放缓，财政存款4月仅新增410亿，较去年同期的5268大幅下降。不过由于居民存款向企业存款转移减弱，企业存款4月新增仍为负，读数-1210亿，较去年同期-3556亿仅少减2346亿元。非银存款方面，4月新增6716亿元，较去年同期多增1448亿元，一季度非银存款持续少增的趋势出现逆转。综合来看，去年同期低基数叠加今年财政存款大幅向企业存款转移，使得4月M2增速抬升至10.5%的相对高位，而M1增速小幅抬升至5.1%，增长依旧疲弱。 从社融增速与M2增速差的收窄甚至反转来看，4月银行资产端可配资产不足，但财政存款释放导致表内一般存款降幅低于季节性，资金市场供大于求的格局使得资金面极度宽松。但资产端的低迷或只是暂时现象， M2读数走高也不能说明银行负债端增长压力已完全消除。4月底以来，为保持信贷增长稳定性，央行不断推出各类再贷款工具，货币政策重心不断向结构性转移。政策首先作用于负债端有助于缓解银行成本压力，提高信用扩张积极性，但再贷款等结构性工具相对于直接的流动性投放工具而言，与银行资产端联动性更强，当资产端供给恢复正常后，依然需要关注银行负债端的压力。 利用上市银行年报及一季报数据，观测银行负债结构及成本变化，能够发现银行负债端面临的几个长期问题。观测吸收存款、向央行借款、发行债券以及同业三项（同业存放、拆入资金和卖出回购）四大类负债结构情况后发现，一季度存款占比有所改善，但银行对债券等高成本负债依赖程度仍较高。22Q1银行各分项中吸收存款占比有所提升，吸收存款比重在21年不断下滑至年底的74.8%后在22Q1回升至75.6%，较21Q1的75.3%也有小幅提升。同业三项、向央行借款、应付债券占比分别下滑至11.2%、2.5%、7.6%，其中应付债券在负债中比重从21年开始不断上升，从20Q4的7.0%上行至21Q4的7.7%，22Q1小幅下滑至7.6%后仍处高位。这与一季度的金融数据与债券发行相呼应，一方面，银行一季度存款端增长相对稳定；另一方面，自21年以来，银行通过发行存单等债券工具进行主动负债的诉求一直较强。22年1-4月银行存单月均发行规模达1.8万亿，一季度存单托管量同比保持20%以上的高速增长；3月商业银行债券托管量同比增速也上升至18%左右。 虽然吸收存款占比提升，但并不意味着银行对于债券和同业负债的依赖度有所下降，存款在不同类型银行中分布不均依然带来结构性压力。具体根据银行不同类型来看，相对于21年年末，四类银行吸收存款占比均出现不同程度上行，其中城商行上行1.9%幅度最大。目前国有大行、农商行的存款占比最高，分别在81%、77%左右；其中国有大行主要依赖存款稳定增长，其他三项占比均小幅下滑。其他三类银行中，城商行、农商行负债中对央行借款占比较高，分别上升至5%、4.5%；对应付债券占比均出现下滑，城商行小幅下滑至15.6%后仍最高，农商行大幅下行1.8%至10.5%的相对低位。而股份行则截然不同，其存款、向央行借款增速均较慢，因而显著依赖于发行债券，发行债券占比提升0.4%至13.6%。从今年前四个月存单发行也能看出，股份行存单发行规模及净融资额分别达2.6、0.4万亿，均大幅领先其他银行。 银行负债端面临的另一问题则是负债成本的刚性， 22年一季度银行负债成本未见显著变化。银行负债成本自19年以来呈现下行趋势，但 21年开始下行幅度明显变小， 21年全年负债成本保持在1.81%-1.84%之间小幅波动，22年一季度也基本持平于去年四季度，保持在1.84%左右。各银行中，仅城商行、股份行小幅下行2-3bp，农商行基本持平，而国有大行负债成本反而上行了2bp。国有大行本身各项负债端成本在各银行中均处于低位，因而继续下行的空间相对较小。同时，去年以来存单利率、银行债等品种利率多次出现快速下行，使得对债券发行依赖度较高的股份行享受一定优势，而对债券发行依赖较弱的国有大行、农商行负债受影响反而较小。 银行揽储成本的不断攀升可能是银行端负债成本难以明显下滑的主要原因。通过比较各银行21年年报相较于中报中存款成本变化来看，数据可得的39家银行中，27家银行存款利率出现抬升，其中17家银行抬升幅度不低于3bp。为了维持存款端稳定增长，各类银行纷纷抬升存款利率吸收存款，农商行、城商行中存款利率上行幅度不低于3bp的银行比例分别达到了75%、50%。换句话说，银行吸收存款占比之所以能够提升，很可能是由于银行维持甚至提升了存款成本所致。因此，目前银行负债端“量”上的不足是银行面临的最大压力，为了满足“量”而提高“价”又导致银行负债成本下降速度慢于资产端，降低了银行的信用扩张意愿。 从以上分析可以看出，从一季报的数据来看，银行负债端依然面临着两方面的压力。第一，负债的结构性问题，虽然各类银行吸收存款占比皆有所回升，但股份行应付债券比例继续提升，城商行应付债券占比处在高位，此两类银行依然需要依靠较高成本的负债来维持资产端的扩张。第二，负债成本较为刚性，在银行间利率不断下降的同时，银行只能依靠维持甚至提升存款利率来维持负债的稳定性。这两个问题也导致一季度回购利率虽然平稳，但同业存单、银行类债券收益率却持续上行。 进入4月份后，在资产端信贷大幅滑坡和央行积极降低银行负债成本的双重作用下，资金面呈现极度宽松的状态。22年一季度货政报告中指出， 4月央行“指导利率自律机制建立了存款利率市场化调整机制，以引导银行根据市场利率变化合理调整存款利率，进一步推进存款利率市场化”，各银行也已随即降低了定期存款利率。根据我们在此前报告《复盘：资金利率在低位能维持多久》中的分析，短期资金市场供大于求的格局或将延续，资金面宽松能够继续维持，若下周公布的经济数据也出现超预期走弱的迹象，将使得LPR调降的条件更加充足，宽货币预期升温或将有利于短期的债券市场。 但银行负债端面临的长期约束依然存在，在资产端供给放量后，银行负债端的结构性压力和成本刚性的问题或将再次凸显。后续资金面何时收敛，则需要关注信贷的改善与债券供给的提升，这主要依赖于两方面，一是等待疫情影响缓和，以及地产放松政策见效，随着需求端的逐步恢复带动信贷复苏。二是银行信用创造意愿在负债成本降低后会逐渐增强，这也是近期各项再贷款工具能真正发挥作用的关键。因此，随着时间逐渐走入6月这一季末月份，我们仍需警惕资金需求提升，银行资产负债再次平衡后带来资金利率向政策利率收敛的风险。 02 固定收益市场展望： 关注经济数据及LPR利率 本周关注事项及重要数据公布 5月16日当周值得关注的数据有：中国将公布4月经济数据、5月LPR利率等数据；美国将公布4月核心零售总额、4月新屋开工、4月成屋销售总数等数据；欧元区将公布4月CPI。 利率债供给规模 5月16日当周预计将有1460亿国债、3199亿地方债和1150亿政金债发行，地方债发行量维持高位，预计实际发行总规模在5809亿左右。 （1）国债：本周将发行3只附息国债和1只贴现国债，其中附息国债为1、5、30年，发行规模分别为530、530、200亿；贴现国债为91天，预计发行总规模在1460亿左右。 （2）地方债：本周地方债计划发行额3199亿元，其中6只为新增一般债（规模487亿）、27只为新增专项债（规模795亿）、9只为再融资一般债（规模1318亿）、15只为再融资专项债（规模598亿）。 （3）政金债：本周计划发行规模150亿元，超计划发行规模预计在1000亿左右，预计实际发行规模将在1150亿左右。 03 利率债回顾与展望： 短期利多下的牛陡 央行回归常规操作 央行维持常规公开市场操作。上周央行继续维持每天100亿的常规逆回购投放，同时全周逆回购到期200亿，实现全口径净投放300亿。 回购成交量上行至高位，资金利率低位震荡。从量上看，银行间质押式回购单日成交量回升至6万亿左右，隔夜占比从90%以上的高位下滑，最终为88.2%。从价上看，上周回购利率持续低位震荡，周五 7天DR、R利率到达1.55%、1.63%的低位，资金面持续宽松。 存单发行量升价跌。从一级发行及到期量来看，发行规模从低位回升。5月9日当周发行规模为6176亿（较前周+4315亿），到期规模为6688亿（较前周+4916亿），净融资额为-511亿（较前周-601亿）。发行银行方面，本周发行中城商行、国有大行、股份行发行量分别为2720、1463、1141亿元，三类银行存单到期规模均较大，最终国有大行净融资额最高，为250亿左右。价格方面，各期限同业存单发行利率继续下行，1个月、3个月、6个月同业存单发行利率分别变动-19.68bp、6.67bp、-5.73bp；1年期国股存单利率震荡下行，周五降至2.34%左右。 债市震荡式走强 上周债市震荡式走强，各期限国债收益率均出现不同程度下行，其中10Y国债收益率下行1.2bp左右，1Y国债收益率下行3bp左右，牛陡局面再现。上周周三由于特别国债发行预期，利率出现一定上行；周五4月金融数据大幅低于预期后，利率短暂下行后又迅速恢复，最终当天长短端利率分化，长端利率小幅上行，短端1年期下行1.36bp。不过整体来说，上周资金面仍然宽松，出口不及预期，一季度货币政策执行报告后市场对降低LPR利率预期升温，同时市场对4月信贷不佳预期充分，债市利率在多重利好下以下行为主。 04 高频数据观测： 开工率回升，土地市场量价齐跌 生产端，开工率总体上行。高炉开工率小幅上行至82.6%；半钢胎开工率从40.64%快速上行至60.5%；石油沥青开工率从23.2%上行至27.1% ；PTA开工率从72.4%小幅下行至71.7%。 需求端，乘用车厂家批发、零售同比降幅缩窄。5月8日当周乘用车厂家批发、厂家零售日均销量同比分别为-17%、-21%。房地产方面，5月8日当周土地市场量价齐跌。5月8日当周百大中城市土地供应量下行至757万平，成交面积下行至744万平。成交土地楼面均价同比降幅走阔，一、二线城市同比转负；土地溢价率也快速下行至0.98%。 价格端，原油价格周内下行又逐渐回升，上周上游布伦特、WTI期货原油价格分别每桶变动-0.8、0.7美元/桶至111.6、110.5美元/桶；铜铝价格快速下行，LME铜、LME铝均变动-3.9%；煤炭价格下行，焦煤、动力煤活跃合约期货结算价分别变动-8.4%、1.8%。中游方面，建材综合指数、水泥价格、玻璃价格下行；螺纹钢去库存速度提升。下游消费端，蔬菜、水果、猪肉价格下跌。 风险提示： 货币政策变化超预期：本文假设央行货币政策保持稳健，但超预期放松和收紧的可能性均存在，将影响报告测算结果； 信用风险暴露超预期：本文假设信用债风险整体稳定，个别主体信用风险事件不会对整体信用环境产生影响，而一旦出现超预期违约主体（如城投平台等）将会对市场产生较大影响； 海外突发事件：本文对于海外经济和货币政策的考量基于目前情况，而疫情超预期反复或超预期消退也会产生较大影响； 经济基本面变化超预期：本文假设国内经济增速较为平稳，而经济增长超预期回落和超预期复苏的可能性均存在； 数据统计可能存在遗误：由于地方债发行计划及银行存单额度等信息发布渠道较为散落，手工统计存在遗漏的可能性等。 东方固收 齐晟 东方证券研究所固收首席分析师 齐晟 债市策略研究，流动性&机构行为等 qisheng@orientsec.com.cn 18930809670 王师可 信用债研究，城投&地产&过剩产能等 wangshike@orientsec.com.cn 18810126465 陈斐韵 宏观利率研究，流动性&金融产品等 chenfeiyun@orientsec.com.cn 13918516888 王阳 信用债与资产证券化研究等 wangyang9@orientsec.com.cn 15901076912 杜林 转债研究，策略&行业&个券分析等 dulin@orientsec.com.cn 17611226630 王静颖 宏观利率与信用债研究等 wangjingying@orientsec.com.cn 15674975413 本文节选自东方证券研究所5月15日发布的研报《从季报看银行负债端压力与缓解》 分析师：齐晟 执业证书编号：S0860521120001；陈斐韵 执业证书编号：S0860519080003； 分析师申明 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 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