解析转移支付规则与最新动向——城投策论系列之二【华创固收|周冠南团队·深度】

（以下内容从华创证券《解析转移支付规则与最新动向——城投策论系列之二【华创固收|周冠南团队·深度】》研报附件原文摘录）
　　根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 信用研究主管：杜渐，SAC：S0360519060001 首席分析师：周冠南，SAC：S0360517090002 分析师：张晶晶，SAC：S0360521070001 目录 报告导读 本文是城投策论系列报告的第二篇，旨在深入解析中央转移支付的构成、影响因素和最新趋势。转移支付代表中央财力对地方财力的统一调配，是推进共同富裕的重要财政手段，未来重要性有望提升。考虑到近两年中央对于地方的转移支付显著增加，在疫情影响导致一般公共预算收入下降、地产下行导致政府性基金收入预期下降的背景下，这一指标的分析意义更为凸显。 转移支付可持续性高，应计入债务率计算的分母：此前部分机构由于担心中央对地方的转移支付无法反映地方自身财政自给情况，而不将转移性收入列入地方综合财力、债务率运算中，并以财政自给率作为观察地方财力的指标，这一做法显然是不符合中国特色政治经济体系的。我国央地关系属于单一制框架，预算法也规定了国家实行财政转移支付制度，且以推进地区间基本公共服务均等化为主要目标。由于多年来中央转移支付具有较高的稳定性，将中央转移支付列入债务率计算的分母，更贴合中国实际，也有利于排出更合理的投资序列。 2022年财政下沉力度加大。在金额上，2022年中央财政总支出规模扩大2万亿以上，中央对地方转移支付规模同比上升15759亿元。综合对比2019-2021年31个省和直辖市综合财力中转移性收入，得出以下结论： 横向比较来看，转移性收入额与人均GDP、人口密度、人口总数等因素相关。 纵向比较来看，近三年转移性收入的稳定性相对较高，由于土地出让收入确认的滞后，2021年下半年的土地市场逐渐遇冷将在2022年政府性基金收入中充分体现，在中央转移支付力度加大的情况下，预计各地区2022年转移性收入对综合财力的贡献比重将有明显增长。 2022年地方政府性基金收入缺口或近2万亿。考虑到中央对地方转移支付的增长，未来地方政府综合财力在政府性基金收入方面的下降，一定程度上可以得到中央转移支付层面的补足。未来地产行业黄金时代大概率一去不复返，地方政府土地出让收入可能难以达到过去的水平，对于隐性债务压力相对大的省份，未来依赖转移支付很可能是必然选项，这一指标在地方综合财力中的占比未来大概率会提升。 对冲城投债务压力的政策工具仍很充裕：今年在宏观杠杆率偏高、地方债务压力仍大、地产下行压力不减的背景下，金融央企的利润上缴充实财政资金得到关注。特定国有金融机构和专营机构上缴结存利润往年列入一般公共预算，本次列入政府性基金预算。2022年中央政府性基金预算在本次上缴利润1.65万亿计入后，收入总量达21071.34亿元，与往年相比大幅提升。考虑到金融央企仍有较大规模的未分配利润，未来这一方面的政策工具仍可使用，城投债务压力的系统性风险相对可控。 风险提示：政策风险，土地成交恢复不及预期风险。 正文 本文是城投策论系列报告的第二篇，旨在深入解析中央转移支付的构成、影响因素和最新趋势。转移支付代表中央财力对地方财力的统一调配，是推进共同富裕的重要财政手段，未来重要性有望提升。2021年，中央转移支付占地方综合财力（一般预算收入+政府性基金收入+中央转移支付）的比重为34.29%，是地方综合财力的重要组成部分，对于部分经济财政偏弱的地区而言，其比重更高。对于其特殊性值得深入探讨。考虑到2021-2022年，中央对于地方的转移支付显著增加，在疫情影响导致一般公共预算收入下降、地产下行导致政府性基金收入预期下降的背景下，这一指标的分析意义更为凸显。 一、转移支付的解读与构成 （一）中央对地方转移支付基本原则 《中华人民共和国预算法》第十六条规定，财政转移支付以推进地区间基本公共服务均等化为主要目标。基于基本国情，我国中央转移支付制度以均衡地区间基本财力、由地方政府统筹安排使用的一般性转移支付为主体，一般性转移支付和专项转移支付相结合，实现事权和支出责任相匹配。 （二）转移支付的构成 目前中央对地方转移支付分为一般性转移支付和专项转移支付。 一般性转移支付包括均衡性转移支付、老少边穷地区转移支付、成品油税费改革转移支付、基层公检法司转移支付、义务教育转移支付、基本养老金和低保转移支付、新型农村合作医疗转移支付等多项转移支付，主要用于解决地方政府基本公共服务方面的问题，并且按因素分配。转移支付资金接受者可以自主安排资金用途，目的是弥补财政实力薄弱地区的财力缺口，均衡地区间财力差距，实现地区间公共服务能力的均等化。 均衡性转移支付是当同一级政府存在少量或没有财政赤字的情况下，上级政府把从富裕地区集中的一部分收入转移到贫困地区的补助，在一般性转移支付中占比最高，约为20%-30%左右。其主要目的是消除各地方政府间存在的税收能力与其基本需求开支的横向不均衡，力求保证各地区间社会公共服务水平的基本一致性。均衡性转移支付主要参照各地标准财政收入和标准财政支出的差额及可用于转移支付的资金规模等客观因素，按统一公式计算确定。其中依据工业增加值等指标测算各地标准财政收入；按照适当考虑面积、海拔、温度、距离、少数民族人口比重等因素的原则，及政府各部门主要支出项目测算各地的标准财政支出，最终根据各地标准收支差额乘以转移支付系数确定转移支付额。 专项转移支付指上级政府为实现特定政策目标补助给下级政府的专项支出，下级政府应当按照上级政府规定的用途使用资金，也就是通常意义上的“专款”，包括一般预算专项拨款和国债补助等。按照用途划分，专项拨款主要用于基础设施建设、天然林保护工程、退耕还林还草工程、贫困地区义务教育工程、社会保障制度建设、公共卫生体系建设等经济、社会事业发展项目实施。同时预算法规定市场竞争机制能够有效调节的事项不得设立专项转移支付。上级政府在安排专项转移支付时，不得要求下级政府承担配套资金，但是按照国务院的规定应当由上下级政府共同承担的事项除外。 （三）转移支付的上传下达 转移支付由上到下编制。根据预算法，县级以上各级政府应当将对下级政府的转移支付预计数提前下达下级政府，地方各级政府应当将上级政府提前下达的转移支付预计数编入本级预算，本级预算草案的初步方案提交本级人民代表大会有关专门委员会进行审查。 上级政府接到转移支付预算后在规定时间内逐级下达，时间总跨度在3个月左右。1、中央对地方的一般性转移支付在全国人民代表大会批准预算后三十日内正式下达，中央对地方的专项转移支付在全国人民代表大会批准预算后九十日内正式下达。2、省、自治区、直辖市政府接到中央一般性转移支付和专项转移支付后，在三十日内正式下达到本行政区域县级以上各级政府。3、县级以上地方各级预算安排对下级政府的一般性转移支付和专项转移支付，分别在本级人民代表大会批准预算后的三十日和六十日内正式下达。4、对自然灾害等突发事件处理的转移支付，可临时下达预算；对据实结算等特殊项目的转移支付，可以分期下达预算，或者先预付后结算。 （四）地方转移性收入 地方转移性收入是指在各级政府财政之间进行资金调拨以及在本级政府财政不同类型资金之间调剂所形成的收入，承接中央对地方下达的转移支付。转移性收入主要来源是上级补助、下级上解、不同预算间调入和地区间援助等外部渠道，具体在收支决算平衡表中可以细分为多个科目，其中最主要的是返还性收入、一般转移支付收入及专项转移支付收入。转移性收入在财政预算体系的四类预算中均有分布。 二、转移性收入的各省数据分析 （一）转移性收入影响因素 横向比较来看，31个省和直辖市转移性收入情况差异较大。2021年，转移性收入排名前五的是四川、广东、山东、江苏及河南，其中广东、山东、江苏转移性收入要小于一般公共收入及政府性基金收入。而经济基础相对较差的地区如西藏、青海、吉林、甘肃、云南等地，转移性收入与地方本级财政收入的比值超过了200%，总财力对转移支付依赖较大。 鉴于2020年全国人口普查数据准确度较高，以2020年数据为基础，对转移性收入与人口总数、人均GDP和人口密度的相关系数进行测算后，结果分别为0.74、-0.13及-0.18，可以看出转移性收入额与地区人口规模及形成的经济基础密切相关： 1、人口总规模大，则依据人口总数计算的转移支付需求相对高，为保证人均转移性收入相对有保障，总转移性收入偏高。 2、对于人均GDP较低的地区，经济发展较弱产生财政缺口，在均衡发展理念下中央转移支付较高，转移性收入也会较高，并且高于一般公共收入、政府性基金收入。 3、对于人口密度很低、人口总数很少的地区如青海、西藏，其人均转移性收入分别为2.12万元/人、5.42万元/人显著高于其他省份，主要由于偏远地区基础设施建设支出高。 （二）转移性收入稳定性分析 由于一般预算收入受到疫情影响税收收入可能降幅较大、政府性基金收入受到土地出让因素影响可能波动较高，但转移性收入相对稳定，最近三年绝大部分省份的转移性收入稳定性很高。考虑到上文中提到的转移支付计算方式，由于涉及到区域基本面的人口、面积、海拔、温度、距离等方面因素都有较高的固定性，整体而言，转移性收入的可持续性可以不必担忧。 根据2017年财政部发布的《新增地方政府债务限额分配管理暂行办法》，地方政府财力包括一般公共预算财力和政府性基金预算财力，不考虑国有资本经营预算收支。其中：一般公共预算财力=本级一般公共预算收入+中央（上级）一般公共预算补助收入-地方一般公共预算上解支出；政府性基金预算财力=本级政府性基金预算收入+中央（上级）政府性基金预算补助收入-地方政府性基金预算上解支出。为了更突出收入角度的对比，我们在此处将各省综合财力总额简化为一般公共预算收入+政府性基金收入+转移性收入，其中一般公共预算收入、政府性基金收入数据均采用不包含转移性收入部分的口径，最终结果如下： 2021年下半年在土地市场明显趋冷的情况下，政府性基金收入未呈现明显下降甚至有所上升，主要系土地出让收入采用收付实现制计量，与土地出让成交1个月内缴纳50%出让金后余款可按合同延后缴纳的差异所致，鉴于最迟付款时间不得超过一年，所以土地出让收入的确认滞后时间小于一年，2021年下半年的土地市场逐渐遇冷将在2022年政府性基金收入中充分体现，在中央转移支付力度加大的情况下，预计各地区2022年转移性收入将有明显增长。 三、中央对于转移支付的最新表态 （一）中央转移支付的新动向 2022年中央对地方转移支付规模大幅上升。2022年中央转移支付同比增加15759亿元，主要来自一般性转移支付增长7276亿元及特定国有金融机构和专营机构上缴利润一次性安排的专项转移支付8000亿元。追溯增量资金来源，可以发现中央通过财政收入增长、特定国有金融机构和专营机构依法上缴近年结存的利润、调入预算稳定调节基金等手段增加中央的可用财力，以此扩大对于地方转移支付的规模，从而达到支持基层落实退税降费和保就业保基本民生等方面的目标，体现了财政下沉力度加大的趋势。 （二）政府工作报告对转移支付的表述 1、2022年与2021年政府工作报告涉及转移支付的表述 最近两年，政府工作报告中多次提到要加大对于地方的转移支付力度、新增财力要下沉基层、要将更多资金纳入直达范围、调入预算稳定调节基金、省级财政也要加大对市县的支持等方面内容。 2022年中央财政总支出规模扩大2万亿以上。2022年中央政府工作报告提到：“预计今年财政收入继续增长，加之特定国有金融机构和专营机构依法上缴近年结存的利润、调入预算稳定调节基金等；支出规模比去年扩大2万亿元以上，可用财力明显增加。新增财力要下沉基层；中央对地方转移支付增加约1.5万亿元、规模近9.8万亿元，增长18%、为多年来最大增幅。中央财政将更多资金纳入直达范围，省级财政也要加大对市县的支持，务必使基层落实惠企利民政策更有能力、更有动力。” 2021年中央政府工作报告提到：“中央本级支出继续安排负增长,进一步大幅压减非急需非刚性支出,对地方一般性转移支付增长7.8％、增幅明显高于去年,其中均衡性转移支付、县级基本财力保障机制奖补资金等增幅均超过10％。建立常态化财政资金直达机制并扩大范围,将2.8万亿元中央财政资金纳入直达机制、规模明显大于去年,为市县基层惠企利民提供更加及时有力的财力支持。” 2、政府工作报告所涉及关键信息解读 预算稳定调节基金，是指为实现宏观调控目标、保持年度间政府预算的衔接和稳定设置的储备性资金，只存在于各级一般公共预算中。各级政府性基金预算、国有资本经营预算和社会保险基金预算不得设置预算稳定调节基金。预算稳定调节基金的资金来源，主要有三个方面：一是一般公共预算超收收入，用于冲减赤字、化解政府债务或补充预算稳定调节基金；二是一般公共预算的结余资金；三是政府性基金结转结余资金，对政府性基金预算结转资金规模超过该项基金当年收入30%的部分，应补充预算稳定调节基金统筹使用。 预算稳定调节基金起到资金“蓄水池”的作用。2006年起，中央财政将当年500亿超收收入计入预算稳定调节基金，2008年汶川特大地震发生后，建立地震灾后恢复重建基金，资金规模为700亿元，其中600亿元来自于中央预算稳定调节基金。2021年末，中央预算稳定调节基金余额3854.01亿元。2022年年初预算使用2765亿元后，中央预算稳定调节基金余额1089.01亿元。 中央财政资金直达机制即将过去财政资金层层审批分配改为中央切块、省级细化、备案同意、快速直达，即“一竿子”分配到基层或者项目单位。这一机制产生于2020年疫情期间，当时面对疫情对经济造成的严重冲击，我国实施规模性纾困政策，没有按过去惯例把财政资金逐一分到各个部门，而是采取直达机制，把中央财政下达的1.7万亿元“救命钱”，直接下达到基层，最快7天抵达。2021年这一机制总规模达到2.8万亿元，2022年将更多资金纳入直达范围的话总额或超过3万亿元。 中央直达资金主要按照以下几个原则分配和使用： 一是支持地方落实“六保”任务，重点用于保就业、保基本民生、保市场主体。按照这个原则，主要根据地方受疫情影响，还有财力状况、基层缺口来安排。 二是调动地方的积极性，鼓励地方在当好“过路财神”的同时，不当“甩手掌柜”。分配时除了考虑地方受疫情影响、财力状况、基层缺口等因素外，还与地方财力向基层倾斜的程度挂钩，鼓励地方财力下沉。 三是增强地方资金使用的自主性，资金在规定的范围内，在“六稳”、“六保”工作中，由地方统筹安排使用。财政部建立严格的监管制度，建立直达资金的监控系统，确保资金下达和资金监管同步“一竿子插到底”，做到资金流到哪里，监控就跟到哪里。 四、转移支付对冲土地出让下降 2022年地方政府性基金收入缺口或近2万亿，一定程度上可以得到中央转移支付层面的补足。根据历史统计土地出让收入占政府性基金收入比重约90%，假设土地出让收入的确认滞后时间为半年，在2022年上半年土地成交继续处于低迷状态的情况下，2021年6月—2022年2月全国土地成交额同比减少14859.67亿元，保守估计2022年3-6月全国土地成交额维持1-2月的趋势，考虑到多地区房地产政策边际放松，即使在7月份以后土地市场回暖，对应到从2021年6月到2022年底的土地出让金收入计算区间，总基数也同比下降约2万亿元。 五、金融央企近年结存利润上缴空间充足 2022年的预算财政赤字率不高，但总支出不减，且能保证更大的转移支付力度，离不开安排特定国有金融机构和专营机构上缴利润。由于金融央企整体经营情况良好、规模极大，2020年未分配利润总额达5.70万亿，未来继续上缴利润空间仍足，未来继续提供财政支持的政策空间充裕。2022年安排特定国有金融机构和专营机构上缴了2021年以前形成的部分结存利润，总额达1.65万亿，其中8000亿用于增加对地方专项转移支付，支持基层落实减税降费，帮助地方财政特别是县区财政缓解减收压力。 （一）金融央企利润上缴历史 利润上缴是我国的惯例做法。财政部有关负责人称安排特定国有金融机构和专营机构上缴利润，是我国的惯例做法，也是统筹财政资源、跨年度调节资金的重要手段，2019年即使用过这一政策手段。2019年预算报告中提出中央财政将采用增加特定国有金融机构和央企上缴利润等多种渠道筹集资金，同时当年非税收入同比增长20.2%达3.2万亿元，其中包含特定国有金融机构和央企上缴利润。与其他央企每年以固定比例上缴利润相比，金融机构和央企利润上缴暂未固定化。疫情发生以来，为应对可能出现的风险挑战，对特定国有金融机构和专营机构暂停上缴利润，以应不时之需，是预留的政策空间措施之一。 以往利润上缴列入一般公共预算，本次列入政府性基金预算。根据2021年财政部发布的《2022年政府收支分类科目》，央行、金融企业及其它企业上缴利润列入“一般公共预算收入—非税收入—国有资本经营收入—利润收入”科目中，2019年特定国有金融机构和央企上缴利润时，该项目从2018年的3217.94亿增长到6659.03亿。但本次上缴利润计入政府性基金预算，2022年中央政府性基金预算收入总量达21071.34亿元，与往年相比大幅提升。原因或系2022年上缴的利润规模大幅增加，且用途较为明确。参考政府性基金预算的定义为“对依照法律、行政法规的规定在一定期限内向特定对象征收、收取或者以其他方式筹集的资金，专项用于特定公共事业发展的收支预算”，与本次利润上缴性质相符。未来根据上缴利润用途和频率，两种情况或交替出现。 （二）金融央企经营状况及结存利润 特定国有金融机构和专营机构包括中国烟草总公司、中投公司等，人民银行也是上缴单位之一。据央行披露，今年央行依法向中央财政上缴结存利润，总额超过1万亿元，剩下不到0.65万亿元利润由31家财政控股的机构上交，其中包括5家财政部代表国务院履行出资人职责的央企和26家金融央企上缴约0.65万亿。一般认为，中央企业主要特征有三，一是资产财务关系在财政部单列；二是人事关系在人社部单列；三是经营上在国家计划中单列的企业。金融央企是指财政部下属且由银监会、保监会、证监会管理的企业，共有26家，对于金融央企来说上缴任务是否会对其形成较大压力，需要结合其资产收益情况判断。此处我们整理有公开信息的20家金融央企财务数据如下。 金融央企近年未分配利润丰厚，预计利润上缴空间充足。20家金融央企目前资产总额达190.13万亿，与2021年国内GDP总额114.4万亿相比更高，所有者权益达16.78万亿，资产实力雄厚。与此同时，营业收入和净利润逐年增加，2020年未分配利润总额达5.70万亿。如果0.65万亿全部由这20家金融央企上缴，占未分配利润比重不足12%，再加上中投、中烟及其他央企的分担，总体上缴空间充裕。 六、总结与展望 综合全文信息，未来建议投资者关注转移支付的以下几方面问题： 1、转移支付可持续性高，应计入债务率计算的分母：此前部分机构由于担心中央对地方的转移支付无法反映地方自身财政自给情况，而不将转移性收入列入地方综合财力、债务率运算中，并以财政自给率作为观察地方财力的指标，这一做法显然是不符合中国特色政治经济体系的。我国央地关系属于单一制框架，预算法也规定了国家实行财政转移支付制度，且以推进地区间基本公共服务均等化为主要目标。由于多年来中央转移支付具有较高的稳定性，将中央转移支付列入债务率计算的分母，更贴合中国实际，也有利于排出更合理的投资序列。 2、转移支付是推动共同富裕的财政手段，未来重要性有望提升：考虑到当前中央推进共同富裕的大背景，转移支付作为我国为了解决地区收支均衡的问题，确保贫富不均的人们获得均等水平公共服务的基本工具，未来重要性有望提升，部分贫困省份如贵州获得的转移支付力度有望提升，值得持续关注。 3、转移支付可对冲一部分土地出让收入下降：未来地产行业黄金时代大概率一去不复返，地方政府土地出让收入可能难以达到过去的水平，对于隐性债务压力相对大的省份，未来依赖转移支付很可能是必然选项，这一指标在地方综合财力中的占比未来大概率会提升。 4、对冲城投债务压力的政策工具仍很充裕：今年在宏观杠杆率偏高、地方债务压力仍大、地产下行压力不减的背景下，金融央企的利润上缴充实财政资金得到关注。考虑到金融央企仍有较大规模的未分配利润，未来这一方面的政策工具仍可使用，城投债务压力的系统性风险相对可控。 七、风险提示 政策风险，土地成交恢复不及预期风险。 具体内容详见华创证券研究所5月13日发布的报告《解析转移支付规则与最新动向——城投策论系列之二》 往期回顾 商业银行债：日常给养的“一般债”——债券品种小百科系列之十二【华创固收丨周冠南团队·深度】 驱动来自正股，掣肘来自转债自身——可转债4月月报【华创固收丨周冠南团队】 一季报看“固收+”基金赎回潮特征——债基、货基2022Q1季报解读【华创固收|周冠南团队】 资管新规四周年，行业转型再出发——机构行为系列专题之十二【华创固收丨周冠南团队·深度】 2022版：中债隐含评级、YY评级、外部评级的参照系——信用策论系列之十二【华创固收丨周冠南团队·深度】 华创债券论坛 华创证券固定收益研究观点发布平台 1611篇原创内容 Official Account 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）