【浙商医美】乘“医”+“美”之东风——从巨子生物看胶原蛋白赛道

（以下内容从浙商证券《【浙商医美】乘“医”+“美”之东风——从巨子生物看胶原蛋白赛道》研报附件原文摘录）
　　投资要点 一、巨子生物摘要 1、重组胶原蛋白领军者，2021年收入15.5亿元、净利润8.3亿元、毛利率87% 、净利率53% 2020-2021年，收入11.9/15.5亿元，同比+24.4%/30.4%；归母净利润8.3/8.3亿元，同比+43.7%/0.2%；2021年毛利率87%，净利率53%。 产品：依托4种胶原蛋白，布局8个品牌105项SKU。覆盖皮肤医学、医疗器械、预防医学和营养医学三大领域。 渠道：“医疗机构+大众消费者”双轨渠道。医疗端覆盖1000多家公立医院、约1700家私立医院及约300个连锁药房品牌；大众端覆盖线上DTC、电商自营部、化妆品连锁及连锁超市约2000家。2021年收入结构为线上直销41%+线下直销3%+经销商56%。 品牌：可复美占比58%+可丽金占比34%=合计92%。可复美：定位功效性护肤品/医用敷料（Ⅱ类），SKU 30个，单价99-459元，天猫复购率43%，双十一为天猫医药敷料类目第一畅销品牌。可丽金：定位中高端功效性护肤品，SKU 60个，单价109-680元，略高于可复美，天猫复购率32%，中国专业皮肤护理产品第三畅销品牌。 2. 盈利能力强 + 技术壁垒深 + 赛道佳，乘“医” + “美”之东风。 特点一、盈利能力极强：2021年毛利率87%，净利率53%。经销占比高达56%+主品牌复购率32%至43%+竞争格局佳等，销售费用率22.3%、管理费用率4.7%、研发费用率1.6%，均明显低于可比公司。 特点二、技术壁垒深厚：实控人范代娣博士被誉为“类人胶原蛋白之母”。产业链纵深覆盖合成生物学技术（基因重组、细胞工厂构建、发酵、分离纯化等）→端到端制造→产品商业化。 特点三、细分赛道靠前：胶原蛋白热门赛道排名TOP3，平均市占率10%。2021年在医用敷料、功效型护肤品和专业护肤品市场分别位列第2名、第3名、第2名，市占率9%/12%/11%。 二、胶原行业投资要点 1、胶原蛋白：据沙利文数据，17-21年，中国胶原蛋白市场零售额规模增至288亿元，对应CAGR 31%。 其中动物源胶原蛋白179亿元（CAGR 22%），占62%；重组胶原蛋白至108亿元（CAGR 63%），占比38%。 关注以下三大高增赛道： 1）医用敷料：迎“问题肌肤修护”+“医美术后修护”两大风口。问题肌肤修复如痤疮肌、晒伤肌、皮炎等；轻医美修复如热玛吉、玻尿酸注射后的舒缓愈合。据沙利文，17-21年，中国医用敷料零售规模259亿元（CAGR 40%），其中胶原蛋白敷料占18.5%。 2）功效性护肤：胶原蛋白具有保湿、美白、滋养等功效。差异化、高附加值的生物护肤品被越来越多的消费者所接受。据沙利文，17-21年，中国胶原蛋白类功效性护肤品市场62亿元（ CAGR 39%），重组胶原类46亿元+动物源胶原类16亿元。 3）医美注射：胶原蛋白注射剂具备即时填充、自身修复（刺激胶原蛋白生成）、不易肿胀（吸水性低）、无丁达尔现象以及一定的美白功效（胶原蛋白呈乳白色非透明）等优势。据沙利文，17-21年，中国注射医美市场424亿元（ CAGR 20%），其中胶原蛋白医美注射产品27亿元，占比8.7%。21年锦波生物获批首款重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维医美产品——薇旖美。 2、行业评级：看好。建议关注：胶原蛋白领域优质企业—巨子生物、创尔生物、锦波生物、敷尔佳、华熙生物等。 1）创尔生物：21年收入2.4亿元，归母净利润0.3亿元。我国胶原贴敷料产品的开创者，拥有全国首款无菌Ⅲ类胶原贴敷料。 2）锦波生物：21年收入2.3亿元，归母净利润0.6亿元，21年获批首款重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维医美产品。 3）敷尔佳：20年收入15.9亿元，归母净利润6.5亿元。贴片类专业皮肤护理市占率21%，贴片医用敷料市占率26%，均位列第一。 4）华熙生物：21年收入49.5亿元，归母净利润7.8亿元。22年4月收购益而康生物51%股权，核心产品为胶原蛋白海绵和人工骨。 三、风险提示 1、新锐崛起，国际品牌重视中国市场等导致的竞争加剧风险。 我国医用皮肤修复敷料、化妆品等行业正处于快速发展的阶段，较高的利润率水平、广阔的市场发展空间已吸引众多企业进入本行业，行业技术更新迭代加快。目前市场上修护类贴片面膜品牌众多，行业竞争有可能进一步加剧。 2、行业监管政策调整的风险。 公司主营业务涉及医疗器械，国家对医疗器械行业实行严格的分类管理和生产许可制度。如果未来国家产业政策、行业准入政策、监管规定以及相关标准发生对公司不利的变化，而公司不能在经营上及时调整以适应相关政策的变化，将会对公司的经营产生不利影响。 3、产品研发风险。 胶原新产品研发面临研发周期长、研究成果难以产业化以及胶原新产品不能满足市场需求等风险。 4、产品质量控制等风险。 5、企业人才流失，战略失误等风险。 6、企业营销模式无法顺应市场变化的风险。 7、其他风险。 报告正文 团队介绍 马莉 浙商证券联席所长、大消费负责人 南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。十三年消费品行业研究经验，为投资者创造价值，在市场打下深深烙印。 2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名； 2018年新财富纺织服装行业第1名，水晶球第1名； 2017年新财富纺织服装行业第1名，水晶球第1名； 2016年新财富纺织服装行业第1名； 2015年新财富纺织服装行业第2名； 2014年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名； 2013年新财富纺织服装行业第2名，水晶球第2名，朝阳永续福布斯中国最佳分析师50强； 2012年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名。 詹陆雨 消费行业分析师 浙商证券 复旦大学经济学学士、硕士，现供职于浙商证券研究所，曾供职于东吴证券研究所，现主要覆盖AH股纺服、医美化妆品，四年消费行业研究经验。 王长龙 消费行业分析师 浙商证券 美国南加州大学经济学硕士，本科毕业于西安交通大学，现供职于浙商证券研究所，曾供职于东兴证券研究所，现主要覆盖医美、轻工、新消费领域。 汤秀洁 消费行业分析师 浙商证券 山东大学经济学硕士，现供职于浙商证券研究所，CPA，主要覆盖化妆品、医美、新消费领域。 周明蕊 消费行业分析师 浙商证券 浙江大学学士、加州大学圣地亚哥分校硕士，现供职于浙商证券研究所。主要覆盖医美、化妆品、新消费领域。 免责声明 本公众订阅号（微信号：纺服新消费马莉团队）由浙商证券研究所纺服新消费马莉团队设立，系本研究团队研究成果发布的唯一订阅号。 本公众号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。 本订阅号不是浙商证券研究所纺服新消费马莉团队研究报告的发布平台，所载内容均来自于浙商证券研究所已正式发布的研究报告或对已发布报告进行的跟踪与解读，如需了解详细的报告内容或研究信息，请具体参见浙商证券研究所已发布的完整报告。 本订阅号所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。本订阅号所载内容仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。浙商证券研究所及本研究团队不对任何因使用本订阅号所载任何内容所引致或可能引致的损失承担任何责任。 本订阅号对所载内容保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“浙商证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。 特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》于2017年7月1日起正式实施。通过新媒体形式制作的本订阅号推送信息仅面向浙商证券客户中的专业投资者，请勿在未经授权前进行任何形式的转发。若您非浙商证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注本订阅号，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何推送信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。

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