【东吴零售|深度】免税、进口跨境电商、一般贸易、海淘业态详细对比分析——免税行业深度探究1

（以下内容从东吴证券《【东吴零售|深度】免税、进口跨境电商、一般贸易、海淘业态详细对比分析——免税行业深度探究1》研报附件原文摘录）
　　投资要点 专题概要：我们在此篇专题系统整理了进口消费品清关的四种模式，测算各个品类通过不同模式清关的客观成本差异，并进一步从旅游零售商角度量化讨论了三种进口模式分别在香化、精品、酒类等三大品类中对报表毛利率的影响。 进口消费品在进口环节大体分为四种清关模式：一般贸易、跨境电商、免税及个人物品直邮。四种模式适用的税项和税率各有不同，不同品类对应的税率也有较大区别。 在进口环节，一般贸易和海外直邮在理论上是成本最高的选项，跨境电商相对优惠，免税最优。免税在进口环节成本优势在高档首饰、手表、香化、烟酒产品上较大，使用其他进口方式成本较免税普遍高20~50%，高级卷烟品类更是高达100%以上。对于其他品类，跨境电商与免税差异在10%以内，一般贸易和直邮与免税差异在20%左右，虽然相对较低，但仍然是不可忽视的成本项。 经过量化测算三种进口模式在三种品类中对报表毛利率的影响，我们得出以下结论： 1. 三税相对较高的高端香化、高端精品及烟酒等品类上，免税销售毛利率优势较大。 2. 在各品类可实现的价格段内（即有税不亏损的售价条件下），免税零售毛利率相对跨境电商普遍提升2~11个百分点，相对一般贸易模式提升9~30个百分点不等。 3. 商品打折越多，三种模式的毛利率均下降，但下降幅度上看，免税更小。也就是说，随着商品实际成交价下降，免税相对跨境电商和一般贸易的成本优势是凸显而非削弱。 我们提出对毛利率的压制因素应具体分析属于长期还是短期影响。由于销售结构向有税阶段性转移造成毛利率的下行，在线下客流恢复后是可以恢复的，并非不可逆的长期压制因素。 我们认为未来两年线下客流的恢复是旅游零售商面临的核心运营要素变化。随着客流恢复，旅游零售商的收入及毛利率可能存在同时加速提升的阶段，是疫后经济恢复过程中值得关注的标的。 相关标的：推荐由于出行受到悲观预期压制、后续有望迎来边际改善的免税龙头中国中免，关注存在注入免税资产预期的海南发展、乾景园林，及具备免税经营资质的王府井。建议关注与免税行业强相关性，受益国内及国际出行复苏预期的上海机场、北京首都机场股份、白云机场、海南机场（*ST基础）、美兰空港等。 风险提示：客流恢复不及预期；市场竞争加剧。 正文 以免税业务为主要利润来源的旅游零售商在疫情影响及政策鼓励下于2020年后纷纷大力发展线上平台，以跨境电商或一般贸易方式对进口商品进行清关，在线上平台进行零售。但由于有税和免税相比天然存在成本劣势，毛利率在个别季度出现波动，引发市场关注和讨论。 线上业务作为近两年才被兴起的重要的营收组成部分，我们发现市场对有税和免税的毛利率区别是如何造成、与零售终端折扣的关系还未进行过系统的、量化的讨论。我们在此篇专题系统整理了进口消费品清关的四种模式，测算各个品类通过不同模式清关的客观成本差异，并进一步从旅游零售商角度量化讨论了三种进口模式对报表毛利率的影响。 1. 2022年进口消费品从进口到零售终端共需缴多少税？ 1.1 进口消费品从进口到终端共需缴纳哪些税？ 进口消费品从进口环节到终端消费者手里，大体分四种方式：一般贸易方式清关后进入零售渠道最为普遍，不管是品牌官方自营、还是品牌代理分销，均以此方式大量进口；跨境电商进口零售（狭义的进口跨境电商），以天猫国际、考拉海购为代表；免税零售，以中国中免等免税集团为代表；以及个人物品直邮，即为通常所说“海淘”。 以上四种方式的适用应缴税项各有不同： 一般贸易进口报关需缴纳进口环节的关税、消费税、增值税，然后以分销或直销模式售出给消费者，在中国大陆分销及零售环节还需缴纳相应增值税（进口环节增值税可作为进项税抵扣）； 跨境电商进口零售采取先将进口消费品放在保税仓，同时搭建线上平台，当消费者线上下单并上传身份信息后，按规定缴纳关税（暂免）、消费税及增值税（按一般贸易的70%征收），海关清关后邮寄交付； 免税零售是所需缴纳的“税项”主要是经特许经营费（由于是重要的向政府上交的费用，我们将其视作“税项”），离岛免税的特许经营费为销售额的4%，离境免税为1%； 个人物品直邮是消费者个人直接在海外线上平台下单直邮，或由个人携带入境，缴纳行邮税。 以上四种模式的购物限额也各有不同。一般贸易进口是最为普遍、缴税也最为齐全的方式，对消费者来说通过此种方式进行进口商品消费无限额；跨境电商进口零售的限额为单次5000元，每年2.6万元人民币，超出限额将按照一般贸易方式补缴税款；免税零售分为离境、离岛和市内免税，离境和市内理论上限额为8000元，离岛为10万元最为宽松；个人物品直邮则限制最低，单个包裹限额1000元人民币，若超限则按一般贸易进口处理。 1.2 以一般贸易进口为例，细数商品从海关到消费者手中共需缴纳多少税？ 由于一般贸易是最为常见、涉及税项最多的进口模式，此处以一般贸易进口模式举例测算。假设商家进口一瓶高档护肤品，进口到岸价（以下简称CIF价格，指船上交货价+国外运费+保险费，可简单理解为进海关前的总成本）换算为人民币100元整，在海关进口环节需要缴纳关税、消费税、增值税，对应税率分别为1%、15%、13%： 即清关完成后，这瓶护肤品总成本为100+1+17.8+15.4=134.3元人民币，较清关前价格增长了34.3元。 假设该瓶护肤品被进口商家（为简便理解，中间省略所有分销环节）以250元人民币的含税标价售卖给中国消费者，商家还需进一步缴纳在中国大陆的流通环节增值税，税率也为13%： 总结：在假设一瓶高档护肤品进口到岸价100元、终端售价250元的情况下，共缴纳税额为34.4+13.3=47.7元，占到终端售价的19.1%，对进口化妆品零售商来说是重要的“成本项”。 其他进口方法税项计算相对简单，在此仅做简单介绍： 跨境电商进口目前在消费者当年限额下适用免关税、消费税和增值税按70%征收，计算方法类似一般贸易。 免税零售适用的特许经营费较为简单，离境免税特许经营费为销售额的1%，离岛免税为销售额的4%。 “海淘”行邮税按包裹内商品品类适用税率乘以商品报关价格计算。 1.3 主要品类税率矩阵 海关对进口商品进行了细致划分，在此不进行穷举，仅针对我们关心的主要五大进口消费品3C产品、服饰箱包、珠宝手表、香化产品、烟酒食品的重要品类各项税率进行归集整理： 3C产品消费税税率为0%，增值税税率为13%，关税税率为0~8%不等，行邮税税率为13~20%不等。 服饰箱包消费税税率为0%，增值税税率为13%，关税税率为6~14%不等，行邮税税率均为20%。 珠宝手表消费税税率为0~20%不等，增值税税率为13%，关税税率为8~15%不等，行邮税税率则为13~50%，其中税率明显较高的是高档手表及贵重首饰，是由于这两项品类被认定为奢侈品。 香化产品品类的税率上下范围较大，主要分两档 “高档”和“其他”。高档香化产品被认定为奢侈品，消费税税率和行邮税税率都大幅提升。主要的“高档”认定标准为“完税价格≥10元/毫升（克）或完税价格≥15元/片（张）”。 烟酒为各项税率显著较高的品类，其中行邮税普遍为50%，消费税计算方式也较为复杂，存在从价、从量或从价+从量的三种计税方式，高端烟酒的消费税也更高。而食品的各项税率都相对较低。 总结：被认定为消费品的珠宝手表、高档香化产品及烟酒被征收了相对较高的进口环节三税，若采用直邮方式行邮税也高达50%，因此成为免税店的重要销售品类。 2. 四种进口方式对应的典型商品成本差异测算 在此节我们试图针对五大品类中的典型商品，在同样的到岸价前提下，以四种不同方式进口，分别计算商家成本，试图阐明免税商在哪些重点商品上成本优势更大，及其优势程度。以下计算除烟酒涉及到从量+从价税模式，使用了假设的CIF价格外，其他商品均将CIF价格设为100元，以更直观地计算呈现。 2.1 典型3C产品四种进口方式下的成本差异 苹果iPhone手机为智能手机品类，适用税率相对较低。在同样CIF价格下清关后跨境电商较免税高9%，一般贸易进口和海外直邮较免税高13%。 电动剃须刀品类适用税率较智能手机略高，在同样CIF价格下清关后跨境电商较免税高9%，一般贸易进口和海外直邮较免税分别高22%和20%。 2.2 典型服饰箱包产品四种进口方式下的成本差异 服饰箱包在归类上并不属于奢侈品，适用税率与家电类似。奢侈品牌包在同样CIF价格下清关后跨境电商较免税高9%，一般贸易进口和海外直邮均较免税高20%。 皮鞋进口税率与皮包类似。在同样CIF价格下清关后跨境电商较免税高9%，一般贸易进口和海外直邮较免税分别高22%和20%。 2.3 典型珠宝手表四种进口方式下的成本差异 珠宝首饰中的贵重首饰被认定为奢侈品，需要收取消费税。在同样CIF价格下清关后跨境电商较免税高18%，一般贸易进口和海外直邮较免税分别高38%和50%。 高档手表也属奢侈品。在同样CIF价格下清关后跨境电商较免税高19%，一般贸易进口和海外直邮较免税分别高41%和50%。 2.4 典型香化产品四种进口方式下的成本差异 普通护肤品适用税率相对低，在同样CIF价格下清关后跨境电商较免税高9%，一般贸易进口和海外直邮较免税分别高14%和20%。 高档护肤品需要缴纳消费税，行邮税也较高。在同样CIF价格下清关后跨境电商较免税高23%，一般贸易进口和海外直邮较免税分别高34%和50%。 高档香水在同样CIF价格下清关后跨境电商较免税高23%，一般贸易进口和海外直邮较免税分别高37%和50%。 2.5 典型烟酒食品四种进口方式下的成本差异 马爹利XO干邑1.5公升装作为洋酒被收取较高的关税和消费税。在同样CIF价格下清关后跨境电商较免税高28%，一般贸易进口和海外直邮较免税分别高55%和50%。 高档卷烟进口三税都非常高，在同样CIF价格下一般贸易进口方式交税高达442.7元，成本抬升高达221%，在跨境电商方式下也有131%的抬升，是所有品类中进口税率最高的。 奶粉作为食品类相对税率较低。在同样CIF价格下清关后跨境电商较免税高9%，一般贸易进口和海外直邮较免税分别高19%和13%。 总结：在进口环节，一般贸易和海外直邮在理论上是成本最高的选项，跨境电商相对优惠，免税最优。免税在进口环节成本优势在高档首饰、手表、香化、烟酒产品上较大，使用其他进口方式成本较免税普遍高20~50%，高级卷烟品类更是高达100%以上。对于其他品类，跨境电商与免税差异在10%以内，一般贸易和直邮与免税差异在20%左右，虽然相对较低，但仍然是不可忽视的成本项。 3. 旅游零售商角度：不同进口零售方式下报表毛利率差异测算 由于疫情冲击叠加中国居民消费习惯的变迁，免税运营商纷纷推出线上平台，通过一般贸易或跨境电商进口，补缴进口环节三税进行高端消费品的销售。在此节，我们试图将进口商限定为单一旅游零售商，计算在同样的产品终端零售价下，使用一般贸易、跨境电商相较免税呈现的报表毛利率有何区别，和在不同的终端零售折扣下毛利率变化的趋势。品类选择上，我们选择旅游零售商重点销售的高档香水（高档香水与化妆品主要差异在关税，香水的3%关税税率相对折中）、贵重首饰和洋酒等三个具有代表性的品类，代表香化、精品和酒类进行详细测算。 不同进口模式下进行报表毛利率的测算主要遵循以下假设和规则： 假设同一品类里“终端零售标价：CIF价格”是一个固定的加价倍数。事实上，在同一品类下不同细分品类或不同SKU的加价倍率可能存在差别，上调或下调加价倍率会使得得出毛利率结果相应上调或下修。 增值税不进利润表。即既不在收入中体现，也不在成本中体现。 关税、消费税计入成本。根据中国中免港股招股说明书披露，销售成本中包含采购成本、关税、消费税及有税商品的其他相关税项。 免税特许经营费虽然在报表中计费用，但在计算实际毛利率中被当做成本考虑。由于与销售收入直接相关，且同样需要向国家上缴，在考虑实际毛利率时采用4%的离岛免税特许经营费率计入成本。 仍将CIF价格设置为100元人民币，以便于更直观的呈现。实际到岸价可动态调整，不影响毛利率计算结果。 3.1 香化品类在三种进口零售下毛利率差异及折扣敏感性测算 在2.8倍加价倍率假设下，香化品类免税零售实际毛利率较一般贸易高9pct。同样售价在280个单位的香化商品，在一般贸易进口零售、跨境电商进口零售和免税零售三种模式下报表确认收入分别为247.8/269.7/280元，确认成本分别为121.2/112.7/100.0，对应的实际毛利率分别为51%、58%、60%。由于关税、消费税、增值税的存在，一般贸易进口零售和跨境电商进口零售报表相对免税零售呈现的是较少的收入，承担更多的成本，毛利率相应较低。 在此模型下，进一步画出三种模式下终端零售折扣变化造成报表毛利率的变化如下图。可以看到终端折扣从6折以0.5折为步长，逐渐变化到全价过程中，免税零售毛利率从36%逐步提升至60%，跨境电商毛利率从29%提升至58%，一般贸易从18%提升至51%。 3.2 精品品类在三种进口零售下毛利率差异及折扣敏感性测算 在1.8倍加价倍率假设下，精品品类免税零售实际毛利率较一般贸易高17pct。同样售价在180个单位的贵重首饰商品，在一般贸易进口零售、跨境电商进口零售和免税零售三种模式下报表确认收入分别为159.3/170.1/180元，确认成本分别为122.2/108.6/100，对应的实际毛利率分别为23%、36%、40%。 在此模型下，进一步画出三种模式下终端零售折扣变化造成报表毛利率的变化如下图。可以看到终端折扣从6折以0.5折为步长，逐渐变化到全价过程中，免税零售毛利率从3%逐步提升至40%，跨境电商毛利率从-11%提升至36%，一般贸易从-28%提升至23%。实际上贵重首饰及高档手表即使在免税渠道也很难看到85折以下的折扣。 3.3 酒类三种进口零售下毛利率差异及折扣敏感性测算 在2.2倍加价倍率假设下，酒类免税零售实际毛利率较一般贸易高22pct。同样售价在220个单位的贵重首饰商品，在一般贸易进口零售、跨境电商进口零售和免税零售三种模式下报表确认收入分别为194.7/209.9/220元，确认成本分别为137.5/110.5/100，对应的实际毛利率分别为29%、47%、51%。需要说明的是，考虑酒类进口消费税的从量计税部分对单瓶成本影响较小，为了模型的简便此处省略了从量计税，仅计算了从价税。 在此模型下，进一步画出三种模式下终端零售折扣变化造成报表毛利率的变化如下图。可以看到终端折扣从6折以0.5折为步长，逐渐变化到全价过程中，免税零售毛利率从20%逐步提升至51%，跨境电商毛利率从9%提升至47%，一般贸易从-18%提升至29%。 4. 总结：免税的成本优势长期存在，旅游零售商报表毛利率随线下客流恢复有修复空间 通过以上测算和比较分析我们得到以下结论： 在同样CIF价格的条件下，免税零售对有税零售在全价格段存在毛利率优势。 免税零售相对有税的毛利率优势大小，与商品品类适用的三税（关税、消费税、增值税）税率直接相关，因此三税相对较高的高端香化、高端精品及烟酒等品类上，免税销售毛利率优势较大。 在各品类可实现的价格段内（即有税不亏损的售价条件下），免税零售毛利率相对跨境电商普遍提升2~11个百分点，相对一般贸易模式提升9~30个百分点不等。 商品打折越多，三种模式的毛利率均下降，但下降幅度上看，免税更小。也就是说，随着商品实际成交价下降，免税相对跨境电商和一般贸易的成本优势是凸显而非削弱。 需要说明的是，考虑到免税客流相对有税存在客观限制条件，如离岛、离境要求及特定销售地点，通常免税渠道标价较线上略低，另免税和有税渠道的品类、货品结构也通常不尽相同，因此实际呈现的有税和免税的毛利率差距较我们理论测算的可能要小。疫情以来中免发力建设线上平台，主要以一般贸易或跨境电商形式进行进口消费品的销售，有税销售占比分别提升至2020/2021年的38%/36%，有税商品毛利率较免税分别低12/13个百分点。 基于较为明显的毛利率差距，我们认为线上有税业务是旅游零售商免税业务的重要补充。在免税客流不及预期时，旅游零售商有动力适时加大线上有税业务的宣传营销，缓解销售和库存压力。但因而也会带来相应的毛利率阶段性下滑。也就是说，即便线下折扣力度没有加大，也会由于销售结构向有税阶段性转移造成毛利率的下行。但这种情况在线下客流恢复正常后是可恢复的，并非不可逆的长期压制因素。 我们充分理解市场对旅游零售商毛利率的担忧，但我们提出对毛利率的压制因素应具体分析属于长期还是短期影响。本文量化讨论的有税和免税毛利率差异即是为了进一步做影响毛利率的因素拆解来提供抓手的。事实上，在零售折扣收窄、线下客流整体有所恢复的2022年Q1，中国中免呈现的毛利率大幅回升印证了本文的量化分析结论。 我们认为未来两年线下客流的恢复是旅游零售商面临的核心运营要素变化。随着客流恢复，旅游零售商的收入及毛利率可能存在同时加速提升的阶段，是疫后经济恢复过程中值得关注的标的。 相关标的：推荐由于出行受到悲观预期压制、后续有望迎来边际改善的免税龙头中国中免，关注存在注入免税资产预期的海南发展、乾景园林，及具备免税经营资质的王府井。建议关注与免税行业强相关性，受益国内及国际出行复苏预期的上海机场、北京首都机场股份、白云机场、海南机场（*ST基础）、美兰空港等。 5. 风险提示 客流恢复不及预期，市场竞争加剧等。 欢迎联系 东吴零售&美护团队：吴劲草/ 石旖瑄/ 张家璇/ 谭志千/ 阳靖 【东吴零售&美护团队简介】 欢迎关注本公众号【草叔消费升级研究】——教育、纺织服装、化妆品、电商、品牌零售等新消费行业深度研究！

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