【华泰固收|宏观】剖析4月外贸数据背后的外需和疫情冲击

（以下内容从华泰证券《【华泰固收|宏观】剖析4月外贸数据背后的外需和疫情冲击》研报附件原文摘录）
　　张继强 S0570518110002 研究员 张大为 S0570521090001 研究员 吴 靖 S0570121070124 联系人 报告发布时间： 2022年05月09日 正文 1、4月出口同比增速3.9%，较今年3月大幅放缓，低于前值14.7%与Wind一致预期5.3%，-0.9%的环比也低于历史季节性水平，主要在于疫情冲击。进口同比持平，同时反映供需两端因素。贸易顺差511.2亿美元，不及去年下半年，但与历史对比并不低，进口疲软对顺差的贡献不小，衰退式顺差的隐忧不可忽视。 2、出口量价情况如何？海关总署尚未公布4月的出口价格指数，我们仅通过重点出口商品的相对价格来看（使用金额和数量计算），与3月对比，4月原材料（钢材和铝材）出口相对价格小幅上升，船舶、手机和家用电器的出口相对价格有所降低，综合来看4月的出口价格同比预计略低于3月。这意味着剔除价格因素，出口实际值同比应该已经转负，钢材、集成电路、船舶、手机和家用电器的出口数量增速仍在负值区间。 3、4月外需表现如何？疫情对出口的影响有多大？我们具体讨论一下。 （1）4月外需还有韧性，当前在温和回落通道。韩国4月出口同比12.6%，较3月有所下滑；广州港受疫情影响较小，其4月集装箱吞吐量同比为-2%，略低于3月的-0.8%。这两者受疫情影响较小，基本可以反映外需变化，说明外需动能正处于温和回落的通道，韧性犹存。结构方面，纺服玩具出口金额环比均在两位数，逆势走高，与海外社交经济恢复特征相一致。 而一些直接反映外需的指标与之基本一致：美国Q1商品消费环比折年为-0.1%，小幅走弱；美国4月制造业PMI同样小幅走弱；德国3月工厂订单环比下跌4.7%，外需温和回落但韧性犹存。再往前看，美国有强劲的居民部门资产负债表支撑，商品消费金额预计不会突然滑坡，但考虑到基数效应，同比增速的下滑程度可能不小；欧洲经济压力明显更大，且已反映在PMI、新订单等前瞻指标方面，总体来看外需短期仍有韧性，但长期可能会加速回落。 （2）疫情对出口存在直接冲击（生产、物流和港口运营），但也有缓和机制（货物转港）。疫情对上海生产和出口的影响反映在出口结构方面，出口金额环比下滑最大的商品分别是：电脑、手机、汽车及底盘、集成电路和通用设备，主要与上海和苏州等地的工厂停产与码头运营受阻有关。但宁波港集装箱吞吐量3、4月的同比逐渐上升至14.8%和21.1%，显著高于去年下半年，说明存在明显的货物转港迹象，可以一定程度对冲疫情的直接冲击。 （3）订单外流也在一定程度上存在，有几个证据：①越南4月的生产和出口同比都是走高的，其产能优势或有体现；②全球主要国家的PMI出口新订单指数均有所下滑，一方面反映我国生产下滑对全球需求的拖累，但另一方面，越南等国家的出口新订单指数的下滑幅度显著小于我国，说明订单外流现象不可避免的存在。 不过，我们倾向于把订单外流看做暂时现象。疫情对生产、物流和码头运营的影响正在逐渐缓和，后续出口新订单有望回归至外需逻辑。去年越南在Delta毒株的影响之下，生产和出口同样大幅下滑，但如今订单正在回流，疫情冲击的暂时性是有外部经验证据的。甚至，我们看到4月财新PMI积压工作指数连续第三个月上升，说明疫情影响之下外贸订单有所积压，后续订单释放也有望将出口推回正常区间。 4、进口方面，与3月基本一致，还是价增量减，最终金额持平。铁矿砂、集成电路进口数量同比负增长；原油进口金额同比82%，主因价格贡献。进口疲弱一方面在于疫情影响货物进港，且相对于出口转港，进口船只抵达后转港的难度和成本更大，受到疫情的直接冲击可能更大一些；另一方面，内需疲弱也对进口有所拖累，进口同比增速更低，贸易顺差维持但主要是衰退式顺差。 5、整体而言，出口下滑主要在于疫情冲击，有韧性的外需是基础，货物转港是对冲措施。进口方面受到的供需影响更大，同比增速更低。往前看，出口同时存在近忧和远虑：短期外需韧性但供给受限；长期供给能力有望逐渐修复，但外需可能逐渐成为拖累因素。除了供需因素之外，出口金额毕竟是名义值，去年出口价格指数呈现前低后高的走势，基数效应下今年上半年的价格支撑预计会持续，但下半年可能面临价格支撑滑坡的风险。因此我们认为，全年出口前景偏负面。当前疫情已逐渐度过峰值，供给能力边际修复，且存在前期积压订单的支撑，年中出口或仍有反弹空间，下半年可能开始受制于外需前景，往后整体或呈现倒“V”型走势。国内与海外经济周期错位，我国由衰退向弱复苏演绎，海外经济动能边际向下，衰退式顺差可能逐渐收窄。 风险提示： 1、政策力度不及预期。 2、疫情发展超预期。 华泰固收 · 张继强团队 欢迎关注【华泰固收|张继强团队】 感谢您与我们共同分享固收研究的心得、体会、经验与教训， 愿我们一起成长、进步！

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