周大生:省代模式成效显现,黄金产品增速明显【华西轻工徐林锋团队】

（以下内容从华西证券《周大生:省代模式成效显现,黄金产品增速明显【华西轻工徐林锋团队】》研报附件原文摘录）
　　周大生(002867) 事件概述： 周大生发布2021年年报及2022年一季度报： 2021年公司实现收入91.55亿元，同比+80.07%；归母净利润12.25亿元，同比+20.85%。分季度看，Q4单季度营业收入26.82亿元，同比+54.55%；归母净利润2.19亿元，同比-27.29%。受益于公司省代模式的推行，黄金产品业务发力，Q4单季度公司收入增长明显，但利润端则受产品结构调整，同比有所下降。现金流方面，2021年经营活动产生的现金流量净额1.97亿元，同比-85.57%，其中，Q4单季度经营活动产生的现金流量净额10.66亿元，同比+590.78%，增长显著，主要系黄金品类收入高增长所致。 2022Q1公司实现收入27.54亿元，同比+138.15%；归母净利润2.90亿元，同比+23.26%，在疫情影响下，公司收入端延续高增长态势，利润端增速环比由负转正，提升明显，主要得益于公司积极推动各项业务，电商及黄金产品展销业务发力。现金流方面，2022Q1公司经营活动产生的现金流量净额6.64亿元，同比+267.25%，主要系收入同比实现较大幅度的增长以及上年度应收账款到期收回所致。 此外，公司拟每10股派发现金红利人民币5.00元（含税）。 分析判断: 分产品：黄金消费高景气&公司省代模式推进，黄金产品发力显著。 分产品看，2021年公司素金首饰、镶嵌首饰、其他首饰、加盟管理服务、品牌使用费业务分别实现收入55.65、22.29、2.14、2.28、6.94亿元，同比分别+232.22%、+0.90%、-13.88%、+9.50%、+25.43%，除其他首饰外，其他各主要业务均表现不同程度的增长，其中，素金首饰增长显著，主要得益于黄金类产品消费市场保持高景气，叠加省代模式不断发力。公司积极针对市场消费习惯结构性变化，快速调整产品定位，由“以钻石为主力产品，黄金为人气产品”调整为“黄金为主力产品，钻石为核心产品”，K金、铂金、翡翠、珍珠、彩宝为配套销售产品，并在2021年下半年引入省级服务中心业务模式，实现业务规模快速增长。 2022Q1公司黄金类产品延续高增长态势，其中，主要渠道加盟业务黄金产品、镶嵌产品批发收入分别为17.06、1.40亿元，同比分别+679.03%、-28.89%，受疫情反复及消费者信心因素影响，公司镶嵌产品销售同比有所下降，但黄金类产品受益于黄金首饰市场高景气，增速显著。 分渠道：加盟渠道增长显著，22Q1电商业务增长提速。 分渠道看，2021年公司自营（线下）、互联网（线上）、加盟渠道分别实现收入12.60、11.48、65.22亿元，同比分别+74.97%、+18.17%、+103.66%，自营和加盟渠道增长显著。线下渠道方面，公司继续保持稳健的拓店速度， 2021年周大生品牌终端门店数量净增313家至4502家，其中加盟门店、自营门店分别净增324家、-11家至4264家、238家。此外，公司对门店结构进行优化和改善，提升整体门店经营质量，单店收入、单店毛利提升明显，2021年公司加盟店单店收入、单店毛利分别为161.44、39.15万元，同比分别+90.10%、+17.55%。线上渠道方面，2021年同比增速有所下降，主要为高基数以及受部分渠道业务模式转变影响所致。 2022Q1公司自营（线下）、互联网（线上）、加盟渠道分别实现收入3.59、2.81、20.63亿元，同比分别+4.33%、+90.48%、+228.79%，加盟渠道延续高增长态势，线上渠道增长提速。线下门店方面，2022Q1周大生品牌终端门店数量净增2家至4504家，其中加盟门店、自营门店分别净增9家、-7家至4273家、231家，加盟店持续开拓。 盈利端：产品结构变化明显，盈利能力有所下降。 盈利能力方面，2021年公司毛利率、净利率分别为27.31%、13.35%，同比分别-13.72pct、-6.59pct，其中，Q4单季度毛利率、净利率分别为22.25%、8.11%，同比分别-12.45pct、-9.30pct，盈利能力有所下滑，其中，毛利率下降较为明显，主要由于低毛利率的黄金产品快速增长，产品结构变化所致，分业务看，2021年公司素金首饰、镶嵌首饰业务毛利率分别为10.59%、29.74%，同比分别-12.07pct、+2.65pct，黄金类产品毛利率下降明显；分渠道看，2021年公司自营（线下）、互联网（线上）、加盟渠道毛利率分别为30.26%、28.44%、24.25%，同比分别-11.61pct、-7.58pct、-14.97pct，各渠道毛利率均有所下滑。净利率下滑幅度低于毛利率，主要为公司期间费用率的良好管控，2021年公司期间费用率8.59%，同比-6.29pct，其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为7.61%、1.06%、0.15%、-0.23%，同比分别-5.53pct、-0.89pct、-0.10pct、+0.23pct，其中销售费用率下降明显，主要得益于公司收入规模的快速增长。 2022Q1公司毛利率、净利率分别为20.17%、10.49%，同比分别-20.25pct、-9.83pct，由于公司黄金类产品收入规模快速提升，产品结构发生较大变化，整体盈利能力有所下滑，其中，得益于良好的期间费用率管控，净利率下滑幅度低于毛利率，期间费用率方面，2022Q1单季度公司期间费用率为6.52%，同比-6.79pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为5.71%、0.80%、0.12%、-0.11%，同比-5.89pct、-1.04pct、-0.14pct、+0.29pct。 投资建议： 公司品牌力领先，持续看好公司省代模式推进以及产品结构调整，维持此前盈利预测，预计公司2022-2023年收入分别为122.48/151.46亿元，EPS 分别为1.36/1.56元，并预计2024年公司收入、EPS分别为184.15亿元、1.79元，按照2022年4月29日收盘价12.58元/股，对应PE分别为9/8/7倍，估值处在低位，维持“买入”评级。 风险提示： 省代模式下门店扩张速度不及预期风险；线上直播渠道进展不及预期风险；终端婚嫁市场恢复不及预期风险；行业竞争加剧风险；短期疫情影响。 分析师与研究助理简介 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，9年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司、方正证券，所在团队获2015年新财富第5名。 戚志圣：轻工行业分析师。2019年9月加盟华西证券，6年从业经验。英国克兰菲尔德大学金融学硕士。曾就职于东海证券、太平洋证券。 杨维维：轻工行业分析师。2020年7月加盟华西证券，4年从业经验。厦门大学资产评估硕士，重庆大学管理学学士。 宋姝旺：轻工行业助理分析师。2021年7月加入华西证券，悉尼大学金融学硕士，阿德莱德大学会计学学士。 向上滑动阅览 注： 文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。 报告发布日期：2022年4月30日 首席分析师：徐林锋 分析师执业编号：S1120519080002 证券研究报告：《【华西轻工】周大生(002867.SZ)点评报告：省代模式成效显现，黄金产品增速明显》 重要提示： 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过本订阅号发布的观点和信息仅面向华西证券的专业投资机构客户。若您并非华西证券客户中的专业投资机构客户，为控制投资风险，请取消订阅、接受或使用本订阅号中的任何信息。因本订阅号受限于访问权限设置，若给您造成不便，敬请谅解。市场有风险，投资需谨慎。 法律声明： 本订阅号为华西证券轻工团队设立及运营。本订阅号不是华西证券研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向华西证券的专业投资机构客户，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自华西证券研究所已经发布的研究报告或者是对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。 在任何情况下，本订阅号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。华西证券及华西证券研究所也不对任何人因为使用本订阅号信息所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号及其推送内容的版权归华西证券所有，华西证券对本订阅号及推送内容保留一切法律权利。未经华西证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）