深信服股价见底了吗?

（以下内容从国泰君安《深信服股价见底了吗?》研报附件原文摘录）
　　This browser does not support music or audio playback. Please play it in Weixin or another browser. On Thin Ice 音乐： Hans Zimmer - The Dark Knight Rises 公司更新系列 作为2020年的计算机明星股，深信服自2021年Q4以来走出了单边下跌的趋势。原因是什么？何时见底？本文主要讨论这两个问题。 1 为什么跌？ 最近听过本人路演复盘深信服股价的人应该知道，深信服在单个季度的走势基本上反映了上个季度的业绩情况。不管是2018-2019年的核心指标利润增速还是2020年以后的核心指标收入增速，非常有效。原因很简单，公司不会过多干预股价走势，使得深信服成为计算机板块比较稀缺的可以看业绩炒股或者说做价值投资的优质公司。 深信服上市已经近四年时间，只有两个季度大盘彻底改变了公司股价走势。其中一个季度是2019年Q1，深信服在2018年Q4净利润下滑，因此Q1刚开始的时候有一轮暴跌。但是大盘在这个季度从2400点涨到3200点以上，把深信服硬拉起来。另外一个季度是2021年Q1，2020年Q4深信服收入增速20%+，符合当年市场对深信服25%收入增长的预期，本应该横盘震荡。但是因为蓝筹股泡沫，被硬拉起来，很快又跌回了横盘震荡区间。 近期公司股价的单边下跌看起来很凶，其实很好理解，反映了2021年Q4以及2022年Q1的收入增速不及预期。2021年疫情影响相对较小，市场对深信服的收入增速预期大概30%-35%，而2021年Q4公司的收入增速是9.70%，2022年Q1的收入增速是4.76%，都比市场预期的要低一些。当然，股价下跌跟网络安全板块本身受到市场歧视估值缩水也有较大关系。 那么问题又可以归结为为什么最近几个季度深信服的收入增速开始往下走，是否意味着行业景气度有问题？我的观点是不管网络安全或者超融合的景气度都正常，更多的还是公司自身资源配置的问题。从结构上来讲，从去年Q3开始公司网络安全增速就开始往下走，云业务一直保持了40%左右的高增长，而2021年全年网安友商的增速依然保持了较高增长，IDC数据显示中国超融合市场2021年整体增速40%以上，所以网络安全和超融合的行业景气度都保持了高增长， 那么为什么深信服的网安业务会在行业景气度较好的情况下低于预期？最核心的原因还是公司从2021年7月份开始强推托管云，也就是要求一线销售每个人必须完成若干个托管云客户的指标，在这种情况下，销售为了自保肯定会去推托管云。2021年全年托管云其实推得还不错，但是影响了其他业务。其次，2021年公司很多资源（主要是人）投向政府和事业单位，过去很多收入就是来自于这些地方，尤其是中西部地区，但是在集约化采购趋势下，公司过去擅长的客户现在参与难度越来越大，友商多数在用城市安全运营中心的方式做下沉，对深信服过去的打法造成了一定的挤压。这个逻辑是很多年前投资者就担心的，只不过反映的一直比较慢，我觉得可能是2020年疫情以来政府部门经费逐渐吃紧导致了集约化采购。 2 股价什么时候见底？ 基本面见底股价肯定就见底了，并且股价会先于基本面见底，现在深信服已经进入了一个相对比较合适的建仓时点。没有听过本人路演的人可以自己去做个复盘，在2020年主升浪以前，深信服的股价一般要在一个季度结束后才开始反映业绩情况，但是2020年以后，公司股价往往在季度结束之前两个星期甚至三个星期就开始提前反映，市场极其有效。 那么问题就变成了公司的网络安全收入增速什么时候开始反转？公司已经做出了正确的战术动作。如果说没有疫情，公司一季度应该已经反转了，因为今年年初开始公司已经改变了强推托管云的做法，资源开始均衡配置，可以认为是拨乱反正。但是运气不太好，三月份公司遇到深圳疫情，供应链和发货交付遇到了问题，尤其是网络安全业务，出现了负增长。目前深圳已经解封，一季度的问题得到边际改善。但是后续又有上海疫情，公司在华东地区收入占比接近30%（可以参考我们之前的总结《上海逐步解封，哪些计算机公司弹性大？》），应该说深信服对于上海疫情还是较为敏感的。 公司收入占比10%以上的网络安全产品是下一代防火墙和上网行为管理，核心竞争力没有问题。我们认为，上网行为管理是刚需，增速有保证。下一代防火墙刚刚做了架构升级（具体可以参考《深信服下一代防火墙架构升级调研报告》），应该说是比较有竞争力的，所以产品层面我们并不担心。当下上海已经在逐步解封，我们认为深信服基本面的底部也在逐步出来。 一句话总结，深信服股价下跌是网安业务低于预期的结果，目前公司已经在战术上重新调整了资源配置，并且做了重要产品的架构升级，伴随着上海逐步解封，公司股价也将迎来反转。 合规声明：本文节选自已经入库的正式研究报告，如需报告原文请后台留言。 网络安全相关报告 1. 为什么网络安全公司很难把渠道做好？| 产业调研 2. 甲方怎么看网络安全行业？| 产业调研 3. 海外网络安全和云计算大厂发展趋势（百页PPT） 4. 专家眼中疫情对网络安全行业的影响 | 产业调研 5. 网络安全公司的渠道战争已经打响 6. 为什么教育和医疗行业未来两年是网安公司必争之地？| 产业调研 7. 从网安龙头公司看渠道建设细节 | 产业调研 8. 一文读懂城市安全运营 | 产业调研 9. 读完此文，你还觉得启明星辰佛系吗？ 10. 安恒信息：我们心目中的未来大白马 11. 安恒信息：高质量的高增长，难能可贵 12. 绿盟科技：有一种上车机会叫低于预期（深度） 13. 态势感知行业还能高速增长多久？ 14. 南洋股份：防火墙之王，战略股东引发质变 15. 中国网络安全行业细分领域IDC数据大汇总 16.网络安全产品从入门到精通 17.海外专题：寻找中国网络安全公司中的Palo Alto（深度） 18. 奇安信基本面及虎符生态战略解密（30页PPT） 19. 迪普科技：中国应用交付产业的希望（深度） 20. 为什么网络安全公司纷纷布局EDR（深度） 21. 奇安信：六年磨剑，登顶江湖（深度） 22. Zscaler：云安全服务与接入领头羊（30页PPT） 23. Okta：身份认证独角兽（深度） 24.产业调研：寻找中国OKTA 25.深信服：SASE蓝海中的耀眼新星（深度） 26.奇安信：高增长的背后，探究网安龙头的成长密码（深度） 27.如何理解深信服的核心竞争力？ 28.如何研究一家网络安全公司？ 29.拥抱网络安全的小波段和大时代 30.奇安信：创新业务实力强大，助推公司成为全球网安龙头（深度） 31.产业调研：飞塔是个神奇的公司 32.产业调研：海外专家怎么看云计算和网络安全？ 33.数据安全法带来的一些变化 34.产业调研：等保测评升级，网安行业需求大提升 35.产业调研：甲方视角下的网安行业边际变化 36.产业调研：解密传说中的长亭科技 37.亚信安全：懂网又懂云的网络安全公司（60页PPT） 38.从奇安信中报看新赛道布局的重要性 39. 《个人信息保护法》落地，网安行业变天了 40. 绿盟科技：励精图治，继往开来（深度） 41. 网安公司三季报分化之谜 42. 深信服：重构防火墙，用意深远 43. 读完Fortinet三季报，我对网安行业又有了信心（附纪要） 44. Palantir：野心贼大，想做世界的创新引擎（附纪要） 45. 从Crowdstrike看中国网安公司发展方向 46. 为什么中国没有真正的云安全公司？ 47. 产业调研：传统网络安全公司面临的困境——温水煮青蛙 48. 产业调研：数据安全吹得很热，未来如何落地？ 49. 产业调研：威努特董事长谈工控安全 50. 产业调研：再论数据安全 51. 绿盟科技：业绩预告验证景气度，网安行业不悲观 52. 山石网科：防火墙龙头，销售端发力助推高增长（深度） 53. 纬德信息：电力信息安全小巨人（深度） 54. 安恒信息：数据安全领头羊（深度） 55. 产业调研：HW具体怎么做？ 56. 天融信：国内防火墙龙头，创新业务高增长（深度） 57. 产业调研：网络安全运营中心如何建设？ 58. 产业调研：网络安全行业如何做信创？ 59. 产业调研：深信服SASE3.0要做什么？ 60. 产业调研：奇安信研发平台详解 - end - 欢迎加入产业交流群！ 欢迎所有对计算机产业研究和投资感兴趣的盆友（包括云计算、网络安全、医疗IT、金融科技、人工智能、自动驾驶等）后台留言加入我们的产业交流群。我们的目标是建立系统的计算机产业研究框架，提高整个A股的IT行业研究水平，减少韭菜数量，普度众生。 法律声明 本订阅号发布内容仅代表作者个人看法，并不代表作者所属机构观点。涉及证券投资相关内容应以所属机构正式发布的研究报告内容为准。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本订阅号运营团队不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所载内容为原创。订阅人对本订阅号发布的所有内容(包括文字、影像等)进行复制、转载的，需明确注明出处，且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

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