【华泰固收|宏观】疫情挖坑但谷底或现——2022年4月官方PMI点评

（以下内容从华泰证券《【华泰固收|宏观】疫情挖坑但谷底或现——2022年4月官方PMI点评》研报附件原文摘录）
　　张继强 S0570518110002 研究员 张大为 S0570521090001 研究员 吴 靖 S0570121070124 联系人 报告发布时间： 2022年04月30日 2022年4月官方PMI点评 4月官方制造业PMI 47.4%，回落2.1个百分点，低于市场预期的48%；非制造业PMI 41.9%，回落6.5个百分点。主要有如下关注点： ①供需层面，疫情影响升级，制造业被动补库存情况加重； ②价格层面，原材料价格高位运行，制造业成本压力仍大； ③行业层面，必选消费与原材料制造业相对占优，其中食品/服装/饮料/化学景气度靠前，而基建投资相关的土木建筑业PMI仍处在扩张区间； ④PMI加速收缩且因配送效率倒挂仍存在高估因素，4月受疫情影响程度显著增大、二季度GDP增速继续放缓的概率高。但鉴于疫情拐点初现、政策仍将加力，4月PMI大概率已是低点。 ⑤政策层面，4月政治局会议要求疫情要防住、经济要稳住、发展要安全，既定政策加快落实、增量工具抓紧谋划，房地产政策继续松动。政策底进一步夯实，关注增量工具。 被动补库加重、配送指数倒挂 4月生产指数44.4%，回落5.1个百分点，新订单指数42.6%，回落6.2个百分点。统计局称，不少企业反映物流运输困难加大，出现主要原材料和关键零部件供应困难、产成品销售不畅、库存积压等情况，上下游相关企业生产经营受到较大影响。 本轮疫情影响在4月继续升级，其一，疫情扩散面增大，4月全国日均新增感染者约2万人、是3月的6倍，4月中旬全国日增感染者才初见峰值；其二，防疫封控升级，上海自3月底扩大封控区、企业开始大范围停产。且在中央强调“从严从紧”动态清零方针后，各地政府对疫情敏感度提升、甚至有地区出现“一例封区”的情况，对经济影响增大；其三，产业链供应链传导影响体现，3月疫情对生产影响主要局限于停产企业自身，而随着时间拉长、产业链影响开始体现，尤其是汽车和中游设备等上海优势产业压力突出。 库存端看，4月原材料库存指数46.5%，回落0.8个百分点；产成品库存指数50.3%，回升1.4个百分点。“新订单-产成品库存”反映的经济动能指数大幅回落至-7.7%，仅高于2020年2月和2008年次贷危机期间，制造业被动补库存的情况加重。 此外，4月供货商配送时间指数环比回落9.3个百分点，正向拉动制造业PMI总指数1.4个百分点。疫情造成物流配送紧张，继续反向推高总指数，导致PMI总指数仍被高估。 中采行业景气数据显示，当月消费类、原材料景气回升，中间品、设备类景气回落。细分行业中，景气度领先的行业为食品、服装、饮料、化学，环比靠前的行业为食品、服装、化学，近3个月趋势靠前的行业为服装、食品、造纸；非制造业中，土木、电信优于其他行业。据统计局，保障基本民生的农副食品加工、食品及酒饮料精制茶，以及非金属矿物制品、铁路船舶航空航天设备等行业PMI仍处扩张区间、且生产经营活动预期指数高于55%。 出口订单下滑主因疫情冲击 4月新出口订单指数41.6%，较前值大幅降低5.6个百分点。生产、新订单、新出口订单是下滑最大的三个分项，且下滑幅度为生产<新出口订单<新订单，有几点启示：（1）生产与订单指数下滑幅度均超过5个百分点，说明疫情直接导致工厂停产，制约企业接单能力，应是出口新订单下滑的主因。（2）生产指数回落幅度小于新订单与新出口订单，说明疫情冲击对订单的影响还存在一个与当期生产无关的维度：疫情导致的潜在供应链担忧，可能也在制约企业的接单意愿。（3）新出口订单指数下滑幅度小于新订单指数，反映外需仍然强于内需，韩国4月前20日出口同比增长16.9%，与此相印证。 往前看，疫情仍是出口面临的最大风险因素，4月出口金额同比可能大幅降至0-5%区间，且3-4月新出口订单的连续下滑可能对二三季度的出口都存在一定拖累，后续关注疫情进展、保供稳链政策和复产复工进度。 原材料价格高位运行 4月原材料购进价格指数64.2%，回落1.9个百分点，仍处于高景气度；出厂价格指数54.4%，回落2.3个百分点。推测4月PPI环比涨幅缩窄、同比放缓至8%左右。4月初美国联合IEA成员国抛战略库存平抑油价，也带动铝等金属回落，而铜价因秘鲁铜矿停产等影响走势偏强。国内煤价稳定、钢价偏强，结合库存积累情况看，虽然疫情导致下游需求放缓但钢材市场对基建地产稳增长预期仍保有期待，此外，19日发改委表示今年继续压减粗钢产量、确保同比下降。总体上，终端需求弱，上游价格居高不下，中游盈利压力仍存。 疫情对物价的影响总体偏通缩。其一，疫情打击供需两端，但相比之下，生产比需求更稳定；其二，虽然疫情带来供给冲击，但产业影响是劳动密集型、面向消费的下游轻工业受损更严重，上游生产反而相对稳定，3月以来上游原材料累库比较明显，这与去年拉闸限电（自上而下停产）对物价的影响恰相反；其三，2020年疫情经验也是，在没有政策强刺激情况下，疫情是通缩效应为主，不过部分生活必需品仍存在局部供需趋紧压力。 服务业受疫情影响更大 4月服务业PMI回落6.7个百分点至40%，从环比与绝对值看都仍排在制造业和建筑业之后。其中，消费性服务业PMI环比降4.7个百分点至37.4%、生产性服务业PMI环比降10.6个百分点至47.5%。消费性服务业兼具劳动密集型与线下接触式特征，受疫情直接影响最大，其中住宿餐饮和环境治理行业PMI低于20%、深度收缩，而零售业PMI接近40%、在必选消费囤货影响下相对有韧性。生产性服务业好于消费性、但降幅较大，其中交运仓储、租赁商务PMI降至30%左右的较低水平，信息服务业仍保持在扩张区间。 土木建筑业仍在扩张区间 4月建筑业PMI回落5.4个百分点至52.7%，其中，房屋建筑业PMI环比降6.7个百分点至48.1%，土木建筑业PMI环比降3.7个百分点至61%、仍在扩张区间。土建和房建用工都因疫情受到较大限制、雇员指数都回落到40%左右，而新订单明显分化，土建仍在50%以上、房建降至40%。总体上，基建投资仍有韧性、房地产投资继续萎缩。 基建方面，4月在疫情影响下预计放缓、5-6月仍有反弹动力。近日中央财经委会议和政治局会议先后两次强调要全面加强基础设施建设、凝聚共识，基建仍是稳增长首选（政策传导效率最快），短期财力仍有保障、部门协调配合度高。一方面专项债发行和项目审批节奏继续往前赶，同时通过穿透式监测督促项目单位加快资金形成实物工作量的效率，另一方面“金融23条”对城投融资态度边际转暖，基建融资条件改善。下半年保基建后劲有赖于地产放松和财政扩容，政治局会议指出“要抓紧谋划增量政策工具，加大相机调控力度，把握好目标导向下政策的提前量和冗余度”，我们认为财政扩容的概率较高，预算调整（发行特别国债或增加赤字）有合理性、也有可行性。 地产方面，4月全国30城商品房成交面积同比跌幅超过-50%，前瞻指标销售和拿地未改善意味着行业底仍未到来。中央继续释放房地产市场支持态度，4月政治局会议提出“两支持、一优化”。后续放松限购的城市预计扩围提速、限贷放松有望提升到全国层面，预售资金监管也将优化调整。随着需求政策放松、疫情好转，地产销售拐点有望在二季度出现，但反弹力度可能不强。考虑到本轮房地产信心重塑难度，预计二季度投资增速在疫情缓解后仍维持负增速，下半年在基数扰动下同比回升、但环比改善幅度仍有限，仍依赖保障房等政府主导投资拉动。 PMI数据全览 风险提示： 1、政策力度不及预期。增量政策仍在筹划阶段，力度可能不及预期。 2、疫情发展超预期。疫情如果超预期反复，经济复苏难度将增大 本材料所载观点源自04月30日发布的研报《疫情挖坑但谷底或现》，对本材料的完整理解请以上述研报为准 华泰固收 · 张继强团队 欢迎关注【华泰固收|张继强团队】 感谢您与我们共同分享固收研究的心得、体会、经验与教训， 愿我们一起成长、进步！

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）