新券炒作难掩市场低迷——可转债周报【华创固收 | 周冠南团队】

（以下内容从华创证券《新券炒作难掩市场低迷——可转债周报【华创固收 | 周冠南团队】》研报附件原文摘录）
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疫情、人民币汇率贬值以及部分股票季报业绩暴雷导致上周股票市场继续大幅调整，转债市场在价格压力释放后显示出一定的防御性，价格跌幅较小，估值被动抬升。前周复工复产推进带动周一汽车板块个券上涨，后半周行情主要集中在个券炒作，但难掩市场低迷，银行、稳增长、生猪等板块个券出现调整。 4月最后一周为年报和一季报最后披露窗口，5月初美联储仍将召开议息会议，近期疫情和美联储加息等利空集中反映，市场处于“磨底”阶段，行情仍有反复可能。后续看，一方面，当下发改委及各部门集中推进复工复产，疫情影响边际修复；另一方面，下周政治局会议或将召开，有望打消市场对政策的疑虑。转债方面，价格回落后部分基金加仓转债，中长期看，中低价格龙头转债具备一定的配置价值。短期看，转债估值高企且需求未明显回升情况下，主要依托于正股行情，主题可关注疫情修复板块如汽车、出行以及稳增长板块。综上所述，个券方面，建议关注： 1、稳增长预期下，可关注建筑建材、房地产产业链等个券。大金融板块方面，关注兴业转债、南银转债、杭银转债、张行转债、无锡转债等。生猪养殖行业处于底部，能繁母猪产能环比持续下降，关注头部牧原转债、温氏转债、希望转债等。有色、化工等周期品一季度价格仍然处于高位，受益于稳增长带来的需求提升，关注湖盐转债、靖远转债、金诚转债、中矿转债等。 2、次新券方面可关注上市后价格不高的绿动转债、华友转债、通22转债、中特转债等。 风险提示：正股波动较大、转债估值压缩、业绩增长不及预期、外围市场波动等。 正文 一、击鼓传花式的转债新券炒作 聚合转债上市首日价格和转股溢价率创下新高，带动次新券轮动炒作行情，这些个券主要特征是低评级小规模。机构对个券评级和规模或有入库门槛限制，炒作行情对机构影响或不大，击鼓传花式的行情需理性，有埋伏的个券需关注及时出售。 （一）新券炒作出现轮动 1、新券上市价格创新高 近期转债新券上市行情引起市场关注，自聚合转债上市开始，转债上市新券价格和溢价率不断走高。近期权益市场热点较少，成交走弱，新股破发，资金或转而炒作转债新券。部分低评级小规模新券上市首日价格表现激进，大幅偏离平价，注意击鼓传花式炒作风险。 聚合转债于2022年4月19日上市，上市首日平价为82.63，溢价率高达182.58%，首日收盘价为233.52，上市首日收盘价和转股溢价率均创历史新高。随后上市的山石转债、胜蓝转债均录得较高的转股溢价率。 2、低评级小规模个券轮动炒作 可转债“T+0”和无涨跌幅限制的交易规则引起各方资金关注，自2020年5月份开始，可转债市场经历了数轮炒作行情。炒作个券集中在小规模、低评级、正股热门主题板块。一般来说，机构投资者对转债评级、规模、成交金额等方面有入库限制，A或A+评级转债或在可参与门槛之外。 从近期上市的新券来看，小规模低评级的聚合转债、山石转债、胜蓝转债有炒作行情，大规模高评级的科伦转债、中特转债、重银转债等表现平稳。 新券炒作本身对指数影响不大，但有带动效应。中证转债成分股采用月度调整，本月上市的新券下月调入成分股。但新券炒作会带动存续转债中小规模低评级个券上涨。如此轮炒作行情中，天地转债、泰林转债等跟随上涨。 但整体看，新券炒作不可持续，个券轮动极快，易出现暴涨暴跌的行情，需警惕击鼓传花式的炒作。如泰林转债周一至周三累计上涨74.32%，周五下跌25.42%；山石转债上市首日价格涨幅超过70%，次日下跌23.68%。 （二）转债市场自然人参与度提升 新券炒作带动转债市场成交金额提升。2020年二季度可转债市场出现阶段性炒作行情，中证转债成交金额上升至1000亿元以上。目前现券交易中，自然人成交金额占比基本在60%-70%以上。 二、正股低迷，估值防御 （一）估值被动抬升，价格中枢继续回落 上周估值有所抬升，主要是正股跌幅较大导致的被动抬升。截至4月22日，按余额加权的平均转股溢价率为42.38%，较前周周五上周3.23个百分点。4月22日，转债收盘价平均值为115.35，较前周周五下降1.25%；转换平价为85.76，较前周周五下降3.05%。上周转债收盘价跌幅小于转换平价跌幅，估值抬升。 目前中加低价格转债占比较高。截至4月22日，收盘价格位于100元-130元之间的个券支数占比为80.95%，其中价格在110-120元之间的个券支数占比为43%。收盘价格在130元以上的高价券占比为18%。 4月22日，5%价格分位数、25%价格分位数分别为105.6、111.21，分别较前周五下跌0.28%、0.35%。75%、80%、90%分位数较前周下跌-0.94%、-1.04%、-4.25%。价格中位数为115.99，较前周周五下跌0.50%。 （二）短期关注依托正股主题的交易性机会 1、Q1市场回调后，部分稳健债基加仓转债 Q1季度正股和转债市场持续回调，交易所持仓结构和基金季报等数据均显示基金、年金等机构对转债整体需求回落。市场下跌过程中，转债价格中枢回落，40%的个券价格下跌至110-120元区间，部分基金一季度对转债进行加仓。截至4月22日披露数据，57支基金持有转债市值超过10亿元，其中27支22Q1季度转债持有市值增长。以占资产净值比作为仓位开看，57支基金中40支22Q1转债仓位提升。 易方达稳健收益一季度末合计持有转债市值达到70.89亿元，是持有市值最高的基金，市值增加138.09%，占资产净值比为9.54%，较21Q4提升5.33个百分点。该基金在一季报中写道“操作上，组合跟随权益市场下跌增加了股票和可转债仓位”。 光大增利在基金一季报中也写道：组合在市场波动过程中，选择高性价比可转债配置，一季度转债仓位前低后高，季末市场调整过程中增配了可转债。 整体看，Q1季度部分表现稳健的二级债基和一级债基增配了转债。持有转债市值下降的主要集中在可转债基金或者资产净值下降的二级债基。 2、短期关注正股驱动的交易性机会，低价龙头有长期配置价值 疫情、人民币汇率贬值以及部分股票季报业绩暴雷导致上周股票市场继续大幅调整，转债市场在价格压力释放后显示出一定的防御性，价格跌幅较小，估值被动抬升。前周复工复产推进带动周一汽车板块个券上涨，后半周行情主要集中在个券炒作，但难掩市场低迷，银行、稳增长、生猪等板块个券出现调整。 4月最后一周为年报和一季报最后披露窗口，5月初美联储仍将召开议息会议，近期疫情和美联储加息等利空集中反映，市场处于“磨底”阶段，行情仍有反复可能；后续看，一方面，当下发改委及各部门集中推进复工复产，疫情影响边际修复；另一方面，下周政治局会议或将召开，有望打消市场对政策的疑虑。转债方面，价格回落后部分基金加仓转债，中长期看，中低价格龙头转债具备一定的配置价值。短期看，估值高企且转债需求未明显回升情况下，主要依托于正股行情，主题可关注疫情修复板块如汽车、出行以及稳增长板块。综上所述，个券方面，建议关注： 1、稳增长预期下，可关注建筑建材、房地产产业链等个券。大金融板块方面，关注兴业转债、南银转债、杭银转债、张行转债、无锡转债等。生猪养殖行业处于底部，能繁母猪产能环比持续下降，关注头部牧原转债、温氏转债、希望转债等。有色、化工等周期品一季度价格仍然处于高位，受益于稳增长带来的需求提升，关注湖盐转债、靖远转债、金诚转债、中矿转债等。 2、次新券方面可关注上市后价格不高的绿动转债、华友转债、通22转债、中特转债等。 三、周度复盘：转债指数下跌，新券集中发行 （一）转债指数周度下跌 上证指数周度下跌3.87%，创业板指数周度下跌6.66%，中证转债周度下跌1.21%，转债指数周度跌幅小于股指。现存可转债超过400支，余额规模超过7300亿元，其中中银转债等尚未上市交易。 申万一级行业指数来看，上周行业指数中仅纺织服装行业指数上涨；房地产、钢铁、有色、医药等板块涨幅居前。 上周共有4支转债周度上涨，278支转债周度下跌。涨幅居前主要包括聚合转债（63.96%）、胜蓝转债（55.90%）、泰林转债（35.09%）、山石转债（32.36%）、开润转债（21.08%），其中聚合、胜蓝、山石为周内上市新券。跌幅居前主要包括盘龙转债（跌19.47%）、傲农转债（跌18.26%）、飞凯转债（跌15.06%）、海兰转债（跌15%）、明泰转债（跌14.43%）。 （二）赎回条款变动不大，三支转债公告下修 1、四支转债公告不提前赎回 蓝晓转债、文灿转债、朗新转债、台华转债发布不提前赎回的公告。飞凯转债、小康转债发布可能满足赎回条件的公告。 最近正股市场回调，转债赎回条款变动不大。此前公告过不提前赎回的小康转债、鹏辉转债、飞凯转债累计天数在10天以上。 2、三支转债启动下修 上周贵燃转债、正邦转债、新北转债发布董事会下修议案，启动下修。截至2022年4月22日，共154支可转债已经触发下修条款，分别从大股东持债比例、回售压力以及股权稀释比例三个角度进行筛选。 从大股东持债比例角度来看，环旭转债、鹤21转债、中信转债、泰林转债、中特转债、回盛转债的第一持债人持债比例较高，持债比例过高是主动下修的动力之一。 股权稀释比例角度，因下修后，转股数增加，股权稀释比例增加，股权稀释比例是股东大会投票时考虑因素之一，若稀释比例变动过大，未持债股东或将反对下修议案。若考虑潜在稀释比例，假设转股价下修至正股4月22日收盘价，亚药转债、城地转债、花王转债、天创转债、首华转债、豪美转债、仙乐转债潜在稀释比例变动幅度在10个百分点以上，对中小股东股权稀释比例影响扩大，下修阻力或较大，且须关注下修是否彻底。 （三）新券扎堆发行，待发规模超300亿元 1、三支新券发行 巨星转债、精工转债、禾丰转债、贵轮转债、垒知转债、药石转债、美锦转债启动发行，发行规模114.36亿元。 2、待发转债规模超300亿 截至4月22日，共有13家上市公司拿到转债发行批文，拟发行规模226.94亿元左右。此外有13家上市公司转债发行已通过发审会，等待批文，合计规模109.79亿元。 四、风险提示 正股波动较大、转债估值压缩、业绩增长不及预期、外围市场波动等。 具体内容详见华创证券研究所4月24日发布的报告《新券炒作难掩市场低迷——可转债周报》 华创债券论坛 华创证券固定收益研究观点发布平台 1585篇原创内容 Official Account 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 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