【三美股份 | 2021年年报点评:产品盈利修复业绩大幅增长,拟进军含氟聚合物领域】-国信证券

（以下内容从国信证券《【三美股份 | 2021年年报点评:产品盈利修复业绩大幅增长,拟进军含氟聚合物领域】-国信证券》研报附件原文摘录）
　　国信证券化工团队 杨林 CPA 执业证号S0980520120002 张玮航 执业证号S0980522010001 薛聪 执业证号S0980520120001 曹熠 执业证号S0980121090299 刘子栋 执业证号S0980521020002 商艾华 执业证号S0980519090001 敬请关注化工林谈(MSZQChemE) 【氟化工行业 | 深度报告：氟化工行业分析框架】-国信证券 【PVDF行业专题| 锂电与光伏加持下的明星氟聚合物】-国信证券 【三美股份 | 2021年三季报点评：三季度业绩环比增长，拟回购股份用于股权激励】-国信证券 报告摘要 国信化工观点： 1）受益于主营产品价差扩大等利好，2022年公司业绩大幅增长。公司公布《2021年年度报告》：受益于上游原材料价格支撑和下游产品需求改善，公司主要产品价格整体同比上涨，且产品-原材料价差有所扩大，整体盈利情况有所提升：2021年，公司实现营业收入40.48亿元（同比+48.8%）；归母净利润5.36亿元（同比+141.69%）。其中，2021Q4单季度，公司共实现营业收入13.10亿元（同比+122.79%），归母净利润2.93亿元（同比+3271.68%）。整体来说，三代制冷剂仍处于周期底部，公司在逆势中仍然实现了业绩大幅增长，超我们此前的预期。 2）二代制冷剂产品（如R142b）盈利能力显著提升，静待三代制冷剂周期反转。2021年，公司氟制冷剂及氟化氢产品平均售价（不含税）达到23539.23、7596.28元/吨，分别同比上涨64.64%、34.64%。产品端的价格涨幅略高于原材料成本端的涨幅，公司毛利润明显修复。同时，2021年Q1-Q4，公司毛利率逐季修复：分别为16.74%、17.79%、17.73%、23.18%。公司现有二代制冷剂R22、R142b、R141b产能分别为 1.44 、0.42 、3.56 万吨，配额产品盈利状况较好。其中，R142b作为PVDF的原料，市场供不应求。2021年公司R142b产品价格大幅上涨、盈利水平同比大幅提升。三代制冷剂配额窗口期将于2022年年底结束，随着供给侧结构性改革不断深化，我们看好三代制冷剂有望迎来景气反转的拐点。 3）向氟制冷剂、氟精细化学品、氟聚合物方向进行产业链一体化投资布局。近年来，公司积极布局新材料、新能源等业务领域，并通过子公司向氟化工下游高附加值领域延伸。4月21日，据公司公告，公司拟变更部分募集资金投资项目，用于建设“浙江三美5000吨/年聚全氟乙丙烯（FEP）及5000吨/年聚偏氟乙烯（PVDF）项目”，进军含氟聚合物领域。2022 年度，公司将重点做好LiFSI项目的建设，并积极推进上述两相含氟聚合物项目建设。子公司福建东莹将努力推进6000吨六氟磷酸锂及100吨高纯五氟化磷、2000吨六氟乙烷项目试生产以及 AHF 扩建项目等。 风险提示： 氟化工需求疲弱；项目投产进度不及预期；产品价格大幅下滑等。 投资建议： 维持“买入”评级。氟化工景气度即将从底部逐步复苏，公司作为行业龙头将引领行业发展。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为7.93/11.15/14.79亿元，同比增速47.8%/40.6%/32.7%；摊薄EPS=1.30/1.83/2.42元，对应当前股价对应PE=14.4/10.2/7.7X。 盈利预测和财务指标： 1 主营产品价差扩大助力公司业绩大幅增长，拟进军含氟聚合物领域 逆势实现业绩大幅增长，筑牢氟化工巨头地位 2022年4月21日晚，公司公布《2021年年度报告》：受益于上游原材料价格支撑和下游产品需求改善，公司主要产品 HFCs制冷剂、二代 HCFCs 产品、无水氟化氢价格整体同比上涨，且产品-原材料价差有所扩大、整体盈利情况有所提升：2021年，公司实现营业收入40.48亿元（同比+48.8%）；归母净利润5.36亿元（同比+141.69%）；基本每股收益0.88元（同比+144.44%）。其中，2021Q4单季度，公司共实现营业收入13.10亿元（同比+122.79%），归母净利润2.93亿元（同比+3271.68%），业绩实现大幅反弹。整体来说，三代制冷剂仍处于周期底部，公司逆势实现了业绩大幅增长，超我们此前的预期。 同时，公司拟变更部分募集资金投资项目，拟进军含氟聚合物领域。4月22日，三美股份发布了《关于变更部分募集资金投资项目暨对外投资的公告》：原项目为“江苏三美1万吨五氟丙烷项目”（拟使用募集资金投资金额为2.77亿元，实施主体为江苏三美化工），截至2021年12月31日，原项目募集资金尚未投入。此次拟变更投向的募集资金金额为3.00亿元，占原项目募集资金总额的100.00%。变更后的项目为“浙江三美5000吨/年聚全氟乙丙烯（FEP）及5000吨/年聚偏氟乙烯（PVDF）项目”，总投资10.80亿元，其中拟使用募集资金 3.00亿元，不足部分以自筹资金投入，实施主体为浙江三美。此举符合公司“向氟制冷剂、氟精细化学品、氟聚合物方向进行产业链一体化投资布局”的战略方向。 此外，股票回购及股权激励计划方面，2021年10月27日，公司审议通过了《关于以集中竞价交易方式回购公司股份的方案》：公司拟回购219.49~438.98万股（占总股本的0.36%~0.72%），拟回购资金总额为1~2亿元，用于员工持股计划或股权激励。以回购价格上限 45.56 元/股进行测算，按照本次回购资金总额下限 1 亿元计算，预计回购股份数量约为 219.49 万股，约占目前公司总股本的 0.36%；按照回购资金总额上限 2 亿元计算，预计回购股份数量约为 438.98 万股，约占目前公司总股本的 0.72%。截至 2021 年 12 月 14 日，公司完成回购，已实际回购公司股份 658万股，占公司总股本的 1.08%。 从经营数据上看：原材料方面，2021年公司原材料采购均价明显上涨，其中偏氯乙烯、三氯乙烯、四氯乙烯、氯仿、硫酸、二氯甲烷等产品采购均价（不含税）分别为 9494.68、8846.16、5796.90、3264.67、611.51、3944.28元/吨，同比上涨111.79%、88.92%、85.73%、213.56%、69.46%。在此背景下，公司主营产品价格也有所调涨：2021年，公司氟制冷剂及氟化氢产品平均售价（不含税）达到23539.23、7596.28元/吨，分别同比上涨了64.64%、34.64%。整体来看，受益于产品端的价格涨幅略高于原材料成本端的涨幅，公司毛利润明显修复。据公司各季度报告公示，2021年Q1-Q4，公司毛利率逐季修复：分别为16.74%、17.79%、17.73%、23.18%。值得一提的是，公司现有二代制冷剂R22、R142b、R141b产能分别为 1.44 万吨、0.42 万吨、3.56 万吨，配额产品盈利状况较好。2021年，R142b作为PVDF的原料，因受配额影响，市场供不应求，产品价格大幅上涨，产品盈利水平同比大幅提升，公司R142b业务的业绩已充分受益于此次行业景气度的上行。 2 制冷剂：2020-2021年三代制冷剂景气承压，静待三代制冷剂景气反转 复盘三代制冷剂价格走势：2020年，受新冠肺炎冲击、基加利修正案引起的配额争抢等因素影响，三代制冷剂市场延续2019年末的疲软态势，各产品价格均有下滑。原料氢氟酸自疫情爆发后连连走低，于2020年5月份到达全年最低点后反弹回稳。R32产能过剩的状况仍在延续，价格上行受限；R134a价格达到了近年来历史新低点。下游空调、汽车行业2020年产销量双双下滑。2021年上半年，除R32价格仍在成本线下徘徊外，其余制冷剂价格均有所回暖，截至2021年6月30日，R22较年初涨幅约为14.3%，R134a较年初涨幅约为13.9%，R125较年初涨幅约为11.5%，R32较年初跌幅约为4.0%，R410a较年初涨幅约为17.6%。自2021年8月中旬起，随原材料氢氟酸、甲烷氯化物、乙烷氯化物等价格持续上涨，并且在能耗双控及限电导致制冷剂开工率不足，而需求端制冷剂进入传统备货旺季的背景下，制冷剂产品价格均出现明显反弹，涨价态势持续至2021年11月初。随后，自2021年11月起，在原料端供给逐步释放的背景下，除R142b外的制冷剂价格均开始普遍回调。2021年，从制冷剂两大下游来看，空调方面，据国家统计局数据显示，1-12月累计产量21835.7万台，同比增长9.4%；汽车方面，据中汽协消息，2021年，汽车产销双双超过2600万辆，结束了自2018年以来连续三年下降的局面。整体来看，受全球经济在去年低基数下强劲回升，我国经济持续稳定恢复的影响，2021年制冷剂行业终端需求平稳复苏。 目前，《〈蒙特利尔议定书〉基加利修正案》已正式对中国生效。根据协议，到2045年，中国将比2020-22年基准减少80%的氢氟碳化合物使用。这意味着中国将对HFCs（氢氟碳化物）相关化学品进行管控，包括2024年冻结HFCs生产和消费。随着供给侧结构性改革不断深化、配额管理将在立法层面落地、行业竞争格局趋向集中，而下游需求恢复平稳增长，我们看好三代制冷剂有望迎来景气复苏。 3 依托氟产业链为基础，向氟制冷剂、氟精细化学品、氟聚合物方向进行产业链一体化投资布局 在半导体方向上将持续扩张电子级氢氟酸（蚀刻级氢氟酸）产能。公司与日本森田化学工业株式会社合资成立了子公司浙江森田新材料有限公司。森田新材料主要生产工业级无水氢氟酸、超纯微电子蚀刻及清洗级产品，产品用于半导体微电子制造领域。目前主要产品是高纯电子级氢氟酸，未来将产出高纯氟化学品，在半导体领域更加深入。森田新材料2万吨/年蚀刻级氢氟酸项目已建设完成并于2019年底试生产。该项目位于胡处工业区，总用地约10.37万平方米，总投资1.9亿美元，折合人民币约13.1亿元。项目引进日本先进的精馏设备和提纯合成设备，采用最先进的日本森田化学工业株式会社提纯技术，制作半导体所需的超高纯清洗与蚀刻用电子材料，是集成电路芯片制造的关键材料之一。 进军新能源领域，布局六氟磷酸锂及LiFSI等项目。据公司公告，公司与江苏华盛锂电材料股份有限公司合资的浙江盛美锂电材料有限公司目前正在建设年产3000吨双氟磺酰亚胺锂（LiFSI一期500t/a）项目。该项目一期拟投资1.2亿元，后续根据市场需求逐步开展二三期投资，共约6.2亿元。项目引进国内先进的反应釜和精馏塔设备，采用国内一流的生产技术，生产锂电池电解质新材料双氟磺酰亚胺锂，项目建成后形成一期年产500吨双氟磺酰亚胺锂项目，副产有水酸41吨/年，副产盐酸4380吨/年，副产液化二氧化硫928吨/年，副产98%硫酸65.7吨/年及其配套公用工程等设施，用地面积约4.00万平方米。江苏华盛的专利技术优势将和浙江三美的氟化工产业链优势相结合，实现双方在锂电池电解液新型材料领域的战略布局和合作共赢。此外，据公司公告，公司拟由全资子公司福建东莹投资约2.3亿元，建设“福建东莹6000吨/年六氟磷酸锂及100吨/年高纯五氟化磷新建项目”。目前，公司在氟精细化学品领域投资的部分相关项目尚处于建设过程中。 进军含氟聚合物领域，重点建设FEP、PVDF等项目。我国近年来电线电缆尤其是高性能电线电缆的快速增长，对 FEP需求迅速增加，市场需求潜力大；另外，随着锂电池及光伏等新能源产业的快速发展，PVDF 需求快速增长，受益于旺盛的终端需求，将具有广阔的市场空间和良好的产业发展前景。三美股份公司拥有上游R142b产品产能，将在PVDF等产业链延申方向上具备上下游配套优势。2022年4月21日，据公司公告，公司拟变更部分募集资金投资项目，用于建设“浙江三美5000吨/年聚全氟乙丙烯（FEP）及5000吨/年聚偏氟乙烯（PVDF）项目”，总投资10.80亿元，其中拟使用募集资金 3.00亿元，不足部分以自筹资金投入，实施主体为浙江三美。此举符合公司“向氟制冷剂、氟精细化学品、氟聚合物方向进行产业链一体化投资布局”的战略方向。 2022 年度，公司将重点做好双氟磺酰亚胺锂（LiFSI）项目的建设、进行年产 9 万吨 AHF 技改项目，并积极推进5000吨聚全氟乙丙烯（FEP）及5000吨聚偏氟乙烯（PVDF） 项目建设。子公司福建东莹将努力推进6000吨六氟磷酸锂（LiPF6）及100吨高纯五氟化磷（PF5）项 目、2000吨六氟乙烷(R116)项目试生产以及 AHF 扩建项目，将福建东莹的AHF产能扩产至15万吨。 4 投资建议 维持 “买入”评级。公司主营氟化工产业布局完善、成本控制能力优秀，且财务结构健康、现金流充裕。目前三代制冷剂产品的价格及价差均已进入底部区间，而配额管理即将在立法层面落地，随着供给侧结构性改革不断深化，行业竞争格局趋向集中，我们看好三代制冷剂有望迎来景气反转的拐点，公司将作为行业龙头引领周期反转。未来，公司将积极布局新材料、新能源等业务领域，并通过子公司向氟化工下游高附加值领域延伸。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为7.93/11.15/14.79亿元，同比增速47.8%/40.6%/32.7%；摊薄EPS=1.30/1.83/2.42元，对应当前股价对应PE=14.4/10.2/7.7X。维持“买入”评级。 4 风险提示 氟化工需求疲弱；项目投产进度不及预期；产品价格大幅下滑等。 附表：财务预测与估值 证券投资评级与免责声明 国信证券投资评级 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）