【民生食饮|年报+季报点评】祖名股份:利润短期承压,主业稳步增长+全国化扩张看好全年发展
（以下内容从民生证券《【民生食饮|年报+季报点评】祖名股份:利润短期承压,主业稳步增长+全国化扩张看好全年发展》研报附件原文摘录）
适当性提示 重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供民生证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以民生证券研究院发布的完整报告为准。若您并非民生证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号/本账号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 报告摘要 祖名股份2021年年报及2022年一季报： 2021年公司实现营收13.4亿元，同比+9.1%，实现归母净利润0.56亿元，同比-44.8%。2022年一季度公司实现营收3.4亿元，同比+11.1%，实现归母净利润0.08亿元，同比-37.1%。拟每10股分红1.5元。 需求韧性强劲，省外区域扩张成为新亮点。 2021年公司实现营收13.4亿元，同比+9.1%，Q4实现3.74亿元，同比+12.1%，2022年Q1延续增长态势，同比+11.1%，公司为民生“菜篮子”保供企业，且生鲜制品本身具备刚需属性，业绩保持稳步增长。2021年生鲜豆制品实现8.9亿元营收，同比+8.5%，需求韧性强劲，植物蛋白饮品实现2.09亿元营收，同比+24.39%，增速提升得益于早餐等受疫情影响的消费场景有所恢复，以及拓展瓶装豆奶“养自己”带来一定增量。分区域看，浙江/江苏/上海/国内其他地区分别实现64.1%/18.7%/ 12.0%/4.8%收入占比，分别同比+6.6%/+9.4%/+11.0%/+45.5%，浙江以外地区渠道拓展贡献业绩新增量，同时布局上海、安徽市场，通过并购及建厂覆盖全国其他区域也成为公司未来重要发力点。从销售模式来看，经销/商超/直销分别占比64.6%/23.8%/11.6%，分别同比+11.8%/-7.1%/+40.8%，未来将在保有经销渠道优势基础上，重点发力餐饮、团餐等直销渠道。 短期黄豆价格上涨挤压利润空间，费用率保持相对稳定。 21年利润下滑44.8%，主因20年疫情下高基数，公司保障民生供应，收入实现高速增长，同时费用端高速通行费减免、社保减免、水电气降价等共同释放利润空间；而21年各项减免政策取消，黄豆采购成本及能源价格均大幅上涨。2021年公司毛利率26.1%，同比-7.1pct，22Q1毛利率为23.9%，同比-5.0pct，毛利率下滑主因黄豆采购价格上涨，目前黄豆价格增幅已明显下降，且H2有望迎来边际下滑。2021年公司期间费用率为20.6%，同比-1.41pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为14.6%/4.8%/0.7%/0.4%，22Q1期间费用率为20.7%，同比-2.2pct。 22年收入有望再提速，黄豆种植面积扩大有望带动利润空间提升。 展望2022年，预计公司将达成双位数增长，主要得益于（1）区域层面，加大占比相对较低的上海及安徽地区营销推广力度。（2）渠道层面，重点发展餐饮与团餐业务，实现B端放量；对于江浙沪地区农贸市场和批发市场进一步梳理，加密终端销售网点；超市渠道受新零售及社区便利店双重挤压，未来将伴随新零售的开店步伐实现规模扩张。（3）产品层面，在目前400余个单品基础上精简SKU，实现规模化发展。预计后续净利率将会边际改善，主因：（1）成本下滑，1-4月全国黄豆市场价环比基本持平，同比+3.4%，增速较2020/2021年同比+18.1%/ +14.1%明显放缓，随着东北、内蒙等地扩大黄豆种植面积，黄豆价格有望在H2迎来边际下滑。（2）提价：2021年11月15日公司对饮品提价15%-20%，21年饮品占比15.6%，提价红利释放有望推动22年利润提升。 兼并收购+异地建厂推动全国化布局，武汉工厂“再下一城”。 祖名在长三角已具备一定品牌知名度，同时也正通过兼并收购及异地建厂实现全国化布局。（1）兼并收购，公司2008年在扬州收购某豆制品厂，目前已形成近1亿营收规模，2022年将重点完成扬州工厂的迁建工作。2021年与南京果果、贵州龙缘盛达成股权投资，目前已协助其进行数字化管理升级，并派驻生产和销售人员协助改善品质管控，加强市场扩张。预计后续将在华北、珠三角等区域及内地大型城市再次复制“扬州经验”实现异地快速扩张。（2）异地建厂，公司2010年建设安吉工厂，配备日本高端生产线，成为公司最重要的生产基地。3月与武汉江夏经开区政府共建武汉工厂，异地扩张“再下一城”。 投资建议： 预计2022-2024年公司实现营收15.48/17.68/20.60亿元，同比+15.8%/+14.2%/+16.5%；实现归母净利润0.58/0.88/1.17亿元，同比+4.0%/ +52.5%/+32.6%，EPS分别为0.46/0.71/0.94元，对应PE分别为51X/33X/25X。考虑到公司主业稳健发展，及异地扩张所带来的业绩增长潜力，维持“推荐”评级。 风险提示： 成本快速上涨，异地扩张不及预期，食品安全风险等。 民生食品饮料团队 王言海 执业证号： S0100521090002 王玲瑶 执业证号： S0100121070022 团队成员：王言海/姚启璠/李啸/熊航/孙冉/王玲瑶 免责申明 本报告仅供民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。本公司也不对因客户使用本报告而导致的任何可能的损失负任何责任。 本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。 本公司在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或参与本报告所提及的公司的金融交易，亦可向有关公司提供或获取服务。本公司的一位或多位董事、高级职员或/和员工可能担任本报告所提及的公司的董事。 本公司及公司员工在当地法律允许的条件下可以向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务以及顾问、咨询业务在内的服务或业务支持。本公司可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。 未经本公司事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播本报告。本公司版权所有并保留一切权利。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。
适当性提示 重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供民生证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以民生证券研究院发布的完整报告为准。若您并非民生证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号/本账号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 报告摘要 祖名股份2021年年报及2022年一季报： 2021年公司实现营收13.4亿元，同比+9.1%，实现归母净利润0.56亿元，同比-44.8%。2022年一季度公司实现营收3.4亿元，同比+11.1%，实现归母净利润0.08亿元，同比-37.1%。拟每10股分红1.5元。 需求韧性强劲，省外区域扩张成为新亮点。 2021年公司实现营收13.4亿元，同比+9.1%，Q4实现3.74亿元，同比+12.1%，2022年Q1延续增长态势，同比+11.1%，公司为民生“菜篮子”保供企业，且生鲜制品本身具备刚需属性，业绩保持稳步增长。2021年生鲜豆制品实现8.9亿元营收，同比+8.5%，需求韧性强劲，植物蛋白饮品实现2.09亿元营收，同比+24.39%，增速提升得益于早餐等受疫情影响的消费场景有所恢复，以及拓展瓶装豆奶“养自己”带来一定增量。分区域看，浙江/江苏/上海/国内其他地区分别实现64.1%/18.7%/ 12.0%/4.8%收入占比，分别同比+6.6%/+9.4%/+11.0%/+45.5%，浙江以外地区渠道拓展贡献业绩新增量，同时布局上海、安徽市场，通过并购及建厂覆盖全国其他区域也成为公司未来重要发力点。从销售模式来看，经销/商超/直销分别占比64.6%/23.8%/11.6%，分别同比+11.8%/-7.1%/+40.8%，未来将在保有经销渠道优势基础上，重点发力餐饮、团餐等直销渠道。 短期黄豆价格上涨挤压利润空间，费用率保持相对稳定。 21年利润下滑44.8%，主因20年疫情下高基数，公司保障民生供应，收入实现高速增长，同时费用端高速通行费减免、社保减免、水电气降价等共同释放利润空间；而21年各项减免政策取消，黄豆采购成本及能源价格均大幅上涨。2021年公司毛利率26.1%，同比-7.1pct，22Q1毛利率为23.9%，同比-5.0pct，毛利率下滑主因黄豆采购价格上涨，目前黄豆价格增幅已明显下降，且H2有望迎来边际下滑。2021年公司期间费用率为20.6%，同比-1.41pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为14.6%/4.8%/0.7%/0.4%，22Q1期间费用率为20.7%，同比-2.2pct。 22年收入有望再提速，黄豆种植面积扩大有望带动利润空间提升。 展望2022年，预计公司将达成双位数增长，主要得益于（1）区域层面，加大占比相对较低的上海及安徽地区营销推广力度。（2）渠道层面，重点发展餐饮与团餐业务，实现B端放量；对于江浙沪地区农贸市场和批发市场进一步梳理，加密终端销售网点；超市渠道受新零售及社区便利店双重挤压，未来将伴随新零售的开店步伐实现规模扩张。（3）产品层面，在目前400余个单品基础上精简SKU，实现规模化发展。预计后续净利率将会边际改善，主因：（1）成本下滑，1-4月全国黄豆市场价环比基本持平，同比+3.4%，增速较2020/2021年同比+18.1%/ +14.1%明显放缓，随着东北、内蒙等地扩大黄豆种植面积，黄豆价格有望在H2迎来边际下滑。（2）提价：2021年11月15日公司对饮品提价15%-20%，21年饮品占比15.6%，提价红利释放有望推动22年利润提升。 兼并收购+异地建厂推动全国化布局，武汉工厂“再下一城”。 祖名在长三角已具备一定品牌知名度，同时也正通过兼并收购及异地建厂实现全国化布局。（1）兼并收购，公司2008年在扬州收购某豆制品厂，目前已形成近1亿营收规模，2022年将重点完成扬州工厂的迁建工作。2021年与南京果果、贵州龙缘盛达成股权投资，目前已协助其进行数字化管理升级，并派驻生产和销售人员协助改善品质管控，加强市场扩张。预计后续将在华北、珠三角等区域及内地大型城市再次复制“扬州经验”实现异地快速扩张。（2）异地建厂，公司2010年建设安吉工厂，配备日本高端生产线，成为公司最重要的生产基地。3月与武汉江夏经开区政府共建武汉工厂，异地扩张“再下一城”。 投资建议： 预计2022-2024年公司实现营收15.48/17.68/20.60亿元，同比+15.8%/+14.2%/+16.5%；实现归母净利润0.58/0.88/1.17亿元，同比+4.0%/ +52.5%/+32.6%，EPS分别为0.46/0.71/0.94元，对应PE分别为51X/33X/25X。考虑到公司主业稳健发展，及异地扩张所带来的业绩增长潜力，维持“推荐”评级。 风险提示： 成本快速上涨，异地扩张不及预期，食品安全风险等。 民生食品饮料团队 王言海 执业证号： S0100521090002 王玲瑶 执业证号： S0100121070022 团队成员：王言海/姚启璠/李啸/熊航/孙冉/王玲瑶 免责申明 本报告仅供民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。本公司也不对因客户使用本报告而导致的任何可能的损失负任何责任。 本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。 本公司在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或参与本报告所提及的公司的金融交易，亦可向有关公司提供或获取服务。本公司的一位或多位董事、高级职员或/和员工可能担任本报告所提及的公司的董事。 本公司及公司员工在当地法律允许的条件下可以向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务以及顾问、咨询业务在内的服务或业务支持。本公司可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。 未经本公司事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播本报告。本公司版权所有并保留一切权利。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。
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