【国君交运】快递月报:快递短期量价回落,疫情不改盈利修复——2022年3月

（以下内容从国泰君安《【国君交运】快递月报:快递短期量价回落,疫情不改盈利修复——2022年3月》研报附件原文摘录）
　　交运研究 国君交运团队从事交运卖方研究十余年，坚持独立客观、深度研究。连续十一年上榜新财富，多次获评金牛奖、水晶球、第一财经第一名。 0篇原创内容 Official Account 点击“交运研究”关注我们 报告发布：2022年04月20日 报告导读 3-4月快递量价均短期回落，市场担忧业绩增长确定性与价格战再起。我们认为行业竞争阶段趋缓明确，疫情不改盈利修复趋势，上半年业绩高增长仍将可期，维持增持。 投资要点 一、快递量：3月行业快递量同比下降3%，预计4月疫情影响加剧。 2022年一季度行业快递量同比增长10.5%，其中3月同比下降3.1%，明显低于1-2月同比近20%的增速水平，源于多地疫情防控致部分网点运营与物流受阻，快递件量短期承压，且时效性下降。预计4月快递量同比降幅将进一步扩大。根据深圳快递市场疫情后恢复良好的表现，预计短期疫情不改快递量内在增长动能。待物流恢复通畅与疫情得控，快递量将大概率恢复两位数增长。通达系头部企业2022Q1份额同比提升超1个百分点，使得其3月快递量同比仍保持正增长，且将有望继续受益于行业兼并整合导致的件量外溢。 二、快递价：3月单票收入季节性回落，非价格战。 2022年一季度通达系单票收入同比上升，其中3月头部企业同比上升超0.15元，环比回落符合以往季节性规律。根据调研了解，3-4月产粮区义乌集体小幅降价。市场担忧疫情导致件量承压，引发价格战再起。根据我们调研了解，近期降价并非某一家主动压低净利率抢夺份额的价格战，仍属行业性短期淡季价格策略，且降幅亦符合我们对历史单票收入的季节性规律分析，旨在提升淡季盈利能力。调研确认头部企业盈利修复目标坚定，待疫情得控，我们预计单票收入中枢仍将保持稳定。疫情不改上半年板块性业绩同比高增长的预判。 三、快递业中长期观点：行业回归良性竞争，盈利修复趋势确定。 考虑行业监管信号持续释放，及稳定网络内生需求，维持2022年行业竞争阶段趋缓，盈利修复趋势确定的判断。2021年四季度通达系头部企业盈利能力已开始修复，且业绩增长弹性超预期。市场担忧政府监管将可能阻碍行业市场竞争与长期集中。我们认为目前监管较为理性克制，出手干预源于资本扰乱市场秩序，旨在保障行业回归良性竞争。快递行业规模经济显著，长期仍将走向自然集中。阶段休养有助于修复加盟商长期信心与资本开支意愿，为龙头企业在行业出清长跑中的下一赛段发力积聚充足能量，长期崛起仍将可期，应享受估值溢价。 四、投资策略：疫情不改盈利修复趋势，维持增持评级。 国君交运自2021年8月底建议增持，行业监管下头部非龙头企业位次风险下降，自9月起基本面持续改善催化第一波估值修复。2022年行业竞争阶段性趋缓，疫情短期影响不改盈利能力修复趋势。预计上半年业绩仍将同比高增长，有望驱动第二波估值修复。维持中通快递、圆通速递、韵达股份“增持”评级，受益标的顺丰控股。 五、风险提示。 消费下行风险；监管过度干预；电商资本行为。 目录 报告正文 1 3 月跟踪：快递量同比转负，单票收入季节回落 2022年3月行业快递量同比下降近3.1%，明显低于1-2月同比近20%的增速水平，低于市场预期。其中，近期多地疫情防控致部分网点运营与物流受阻，快递件量承压。 2022年3-4月快递企业单票收入将现季节性回落。从调研了解，近期主要为义乌地区通达系集体调价，而非某一家主动压低净利率抢夺份额，建议区分短期价格策略与价格战。叠加近期疫情影响，通达系或灵活调整短期淡季价格策略。头部企业盈利修复目标坚定，待疫情得控，预计单票收入仍将保持中枢平稳。 1.1 商流：疫情导致 3 月上游商流增速环比明显下降 2022Q1社会消费品零售同比增长3.3%，其中3月社零同比-3.53%（前值6.72%）。受国内疫情影响，3月社零增速环比回落，较1-2月下降10个百分点，低于2021年约4%的两年复合增速中枢。 3月线上消费增速亦环比下降。实物商品网上零售额同比增长2.7%，较1-2月下跌10.9个百分点，且较2021年约13%的两年复合增速中枢大幅回落。 1.2 快递量：3月件量同比转负，预计4月疫情影响加剧 全行业：3月快递量同比转负，疫情导致部分网点运营受阻 2022年一季度，行业快递量同比增长10.5%，累计完成242.3亿件，仍保持较高增速。其中，1-2月快递量同比增长近20%，符合我们预期，好于市场预期。3月快递量同比下降3.1%，源于多地疫情防控致部分网点运营与物流受阻，快递件量短期承压，且时效性下降。 预计4月快递量同比降幅将进一步扩大。根据深圳快递市场疫情后恢复良好的表现，预计短期疫情不改快递量内在增长动能。待物流恢复通畅与疫情得控，快递量将大概率恢复两位数增长。 考虑2021下半年月度两年复合增速始终保持23%-31%，内在增速放缓斜率较平缓，且商流结构变化将继续推动快递小件化，我们维持对2022年快递量增速的偏乐观预期。 通达系：头部企业3月快递量同比仍保持正增长 通达系头部企业3月快递量同比仍保持正增长，明显好于行业增速。原因在于，过去一年市场竞争回归良性，通达系头部企业份额自2021Q2回升，2022Q1同比份额提升超1个百分点，从而推动头部企业快递量同比增速较行业更具韧性定。 市场份额：通达系3月份额环比回升 通达系3月市场份额回升。春节淡季过后，圆通和韵达3月市场份额较1-2月分别环比上升2.0和1.1个百分点，基本符合以往季节性规律。 我们维持通达系头部企业2022年份额继续提升的预期，将有望继续受益于行业兼并整合导致的件量外溢。 1.3 快递价：3月单票收入季节性回落，非价格战 3月通达系单票收入回落，符合季节性规律 春节期间快递企业成本高企，普遍通过提价应对短期成本压力。节后单件成本回落，叠加近期疫情影响，通达系灵活调整短期淡季价格策略，以提升货量。剔除菜鸟裹裹业务结算模式调整影响后，圆通3月单票收入环比下降0.20元，基本符合季节性规律。 回顾过去数年，1-4月淡季快递企业单票收入波动呈现两个阶段： （1）1-2月单票收入提升：春节假期件量低谷期，低产能利用率与假期用工导致单件成本高企，快递企业普遍通过提升价格对冲部分成本压力。 （2）3-4月单票收入回落：节后件量恢复期，单件成本回落，且快递企业往往会采取一定的价格策略提升淡季货量，以期提升淡季盈利能力。 3-4月局部市场集体降价，系短期价格策略而非价格战。根据调研，产粮区义乌3-4月集体降价约0.1元/单，并非某一家主动压低净利率抢夺份额的价格战，仍属行业性短期淡季价格策略。调研确认头部企业盈利修复目标坚定，待疫情得控，我们预计单票收入中枢仍将保持稳定。 3月顺丰单票收入平稳 3月顺丰单票收入运行平稳，环比微升0.08元。顺丰2022Q1份额环比提升，其中3月份额环比1-2月下降1个百分点，符合季节性规律。 2 快递业中长期观点：行业回归良性竞争，自然集中仍将可期 2019年电商快递龙头企业加大份额诉求，价格战成为拉开份额差距的主动手段，电商快递行业由“春秋”入“战国”。 2020-21年行业新进入者引发非理性价格战，网络稳定性风险隐现，引发监管关注。2022年行业竞争将阶段性趋缓，市场担忧监管与竞争趋缓将阻碍行业集中。我们认为行业长期仍将回归良性竞争与自然集中。阶段休养将为龙头在行业长跑中的下一赛段积聚能量，龙头崛起仍将可期。 2.1 2019年：“春秋”入“战国” 春秋时代：2019年之前，电商市场高增长红利期，快递企业融资扩产你追我赶，份额差距有限。 战国时代：2019年起，电商快递龙头企业希望建立长期竞争壁垒，加大份额诉求，行业价格战开启。价格战，不同于成本端规模效应推动的价格下降，而是龙头拉开份额差距的主动手段，反映为净利率的下降。 2.2 战国终局：龙头崛起仍将可期 2020-21年行业新进入者引发非理性价格战，导致快递网络不稳定，并损害快递员权益，引发监管关注。2021年4月地方监管率先出手，快递企业亦自发开展价格规范。近日，国家邮政局在义乌召开寄递企业座谈会，再次强调要维护市场公平健康秩序和快递员群体合法权益，保障末端网点稳定运行，行业监管信号持续释放。 市场担忧政府监管将可能阻碍行业市场竞争与长期集中。我们认为目前监管较为理性克制，出手干预源于资本扰乱市场秩序，旨在保障行业回归良性竞争。快递行业规模经济显著，长期仍将走向自然集中。 阶段休养有助于修复加盟商长期信心与资本开支意愿，为龙头企业在行业出清长跑中的下一赛段发力积聚充足能量，长期崛起仍将可期。 3 投资策略：2022年行业竞争阶段趋缓，上半年业绩高增长可期 国君交运自2021年8月底建议增持，行业监管下头部非龙头企业位次风险下降，自9月基本面持续改善催化第一波估值修复。 预计2022年行业竞争将阶段性趋缓，快递企业盈利能力修复确定。近期市场担忧价格战再启。考虑监管信号持续释放及网络稳定内生需求，以及我们近期走访调研，快递头部企业盈利修复目标坚定，我们维持2022年行业竞争阶段性趋缓的判断，预计全年业绩将板块性高增长。中通快递2021 Q4净利润同比增长37%，圆通速递2022年1-2月扣非净利同比大增超两倍，头部企业盈利能力修复超预期。疫情将影响短期业绩增速，不改全年盈利能力修复趋势。 长期来看，行业将回归良性竞争与自然集中，龙头崛起仍将可期。2022上半年业绩同比高增长，有望驱动第二波估值修复。短期疫情影响提供逆向时机。维持中通快递、圆通速递、韵达股份“增持”评级，受益标的顺丰控股。 4 风险提示 消费下行风险 2021年消费与上游商流增速放缓，而快递量逆势维持高增长。若未来消费继续下行，或影响快递量增速。考虑包裹小件化趋势，预计快递量增速表现将持续好于商流。若消费下行导致快递行业增速骤降，则可能引起快递企业采取激进策略，对短期业绩造成影响，而长期仍有利于集中。 监管过度干预，将可能延缓行业出清集中进程 行业政策对快递格局的进化或产生影响。监管措施的执行效果和持续性仍有待观察。行业适度监管有望保障行业良性竞争，最终形成高集中度稳态格局。若监管过度干预，虽可避免恶性竞争，但可能延缓行业出清集中进程。观察目前监管措施非常理性克制，对行业集中造成影响的风险较小。 电商资本行为，将可能影响企业家精神与行业自然演化 电商企业与快递企业相辅相成。若电商巨头以其雄厚的资本实力，战略性扶持与打压部分快递企业，将影响企业家精神，并可能影响电商快递自然演化进程。基于当下的反垄断大环境，我们认为电商资本改变行业长期格局的风险已显著降低。 相关报告 国君交运2022年春季策略：《把握盈利修复，逆向布局复苏》2022.04.04 快递量2月低增速点评：《1-2月量价如期提升，疫情不改盈利修复》2022.03.20 快递价格策略专题：《3月价格将季节回落，盈利修复仍目标坚定》2022.03.02 快递2022年度策略：《行业竞争阶段趋缓，盈利能力修复开启》2021.12.08 快递“双十一”点评：《快递峰值得到平滑，旺季盈利有望改善》2021.11.15 行业并购事件点评：《长期竞争回归良性，短期改善确定可期》2021.11.08 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